El estudio está muy bien hecho, aunque sus estimaciones son bastante optimistas, (desde mi punto de vista). De hecho esta mañana le he enviado mi opinión a Carlos Torres, el autor del estudio. Mi alegación está en la propia web de "invesgrama" y es la que transcribo a continuación:
Celebro que hayas revisado a la baja el Bº Neto.
Hay otra consideración que me gustaría realizar. Es la relativa a los ingresos no regulados. En 2018 estos ingresos representaron el 19,23% del total (258,137/1342,218). Pero atendiendo a la lógica de tus proyecciones estos ingresos no regulados en 2026 alcanzarán el 37,45% del total de ingresos (381,386/1018,296), y no tanto por el aumento de los no regulados (123,249, en el periodo 2018-2026) como por disminución de los ingresos regulados,
(-447,171 en el mismo período 2018-2026). Todos estos importes son en millones de euros.
Por otra parte el Margen de Explotación que tu supones es del 45% a lo largo de todo el período 2021-2026 y yo creo que este porcentaje no se mantendrá constante a lo largo del quinquenio 2021-2026, debido al efecto de los ingresos no regulados cuyos márgenes serán inferiores.
Lo que postulo (no sé si estarás de acuerdo) es que el Margen de Explotación en el período 2021-2026 irá cayendo desde el actual 45% a otro porcentaje más bajo que podría ser del 35% o del 38% en 2026 (quien sabe). O si quieres para simplificar se podrían suponer los siguientes Márgenes de Explotación: 43% (en 2021), 41% (en 2022), 39% (en 2023), 37% (en 2024) y 35% (en 2025 y 2026). Otros analistas podrían estimar que el desplome no será tan drástico y que la caída del Margen de Explotación será solo de 1 punto porcentual por año y no de dos.
Este estrechamiento de Márgenes en los sucesivos ejercicios, complica los cálculos. Yo los he efectuado para el año 2026 y para un Margen de Explotación del 35%, obtengo un Bº Operativo de 356,403 millones, (frente a los 458,233 de tus estimaciones). El cálculo sería 1018,296 * 0,35 = 356,403
A esto le tendríamos que restar los Gastos Financieros y los Impuestos, para obtener el Bº Neto-2026:
Bº Neto = 356,403 – 127,511 = 228,892
En realidad el Bº Neto sería algo superior a esa cifra por menores Impuestos (dado que el BAI disminuiría). De ahí que haya supuesto que el BPA de 2026 caiga al euro y el Dividendo a 0,80, que es lo que te puse en mi anterior comunicado.
Para mí la clave está en saber cómo evolucionará el Margen de Explotación en el quinquenio 2021-2026. Si se mantendrá constante en el período (el 45% que tu supones) o si por el contrario irá disminuyendo por efecto de los ingresos no regulados. Según tus conocimientos del sector: ¿Qué es lo más probable que suceda: que el Margen de Explotación se mantenga en el 45% o que vaya perdiendo algún punto porcentual a lo largo de 2021-2026?.
Y en otro orden de cosas, quiero exponer lo siguiente: Démonos cuenta que dentro de nuestra actitud conformista, lo que estamos haciendo es discutir si perderemos 5 o perderemos 10, dando ya por supuesto este escenario desolador. ¿Quién invertiría en una empresa cuyas proyecciones de beneficios van descendiendo año tras año hasta 2026?. Tus estimaciones apuntan a un hundimiento del beneficio neto del 25,28% en el período 2018-2026. Eso sí, es un derrumbe convenientemente dosificado: 10% en 2021, 6,47% en 2022, 4% en 2023 y 2024, 4,85% en 2025. Por más barata que esté la acción, ¿Abriría posiciones en esta empresa un inversor al que le presentaran esta proyección de resultados?. Desde luego que no. Lo que sucede es que todos esperamos que estos recortes no sean tan drásticos, pero yo lo dudo.
No quisiera finalizar sin darte la enhorabuena por el estudio. Es muy esclarecedor. Saludos.
