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INVERSIÓN, ESPECULACIÓN... y cosas mías

Blog sobre bolsa, banca, preferentes, inversión, especulación y economía.

Renta fija 2: Emisiones perpetuas vs emisiones con vencimiento

Uno de los temas que se quedaron un poco en el aire al hablar de mi propuesta de renta fija del Santander fue si el hecho de ser deuda perpetua era mejor o peor que ser deuda con cierto vencimiento, así que voy a tratar el tema con mayor detalle, viendo lo que pasaría con una emisión a corto plazo (1 año), a medio plazo (5 años) o perpetua, suponiendo que todas ellas se emitieron por 1000 euros al 5%... y dejando para otro día el tema de emisiones a interés fijo o variable. Fijaos que voy a hablar siempre de tipos de mercado, que es lo que la gente está pagando de verdad, y no de tipos oficiales.
 

Calcular la rentabilidad partiendo del precio

Supongamos que las tres emisiones cotizan ahora al 80% (800 euros), ¿cual es su rentabilidad? Será la suma de lo que paguen por intereses, mas lo que saquemos de plusvalías:

  • En el caso de la emisión a corto plazo, cobraríamos en un año 50 euros de intereses, pero además nos amortizarían el capital íntegro, los 1000 euros, lo que nos daría otros 200 euros adicionales como plusvalías; la rentabilidad sería de 250/800=31,25%... ¡No está nada mal!
  • En la emisión a medio plazo, los 200 euros de plusvalías habría que repartirlos en 5 años, saliendo a 40 euros/año (1) a sumar a los 50 de intereses, lo que da una rentabilidad de 90/800=11,25%, muy buena pero mucho más modesta...
  • En la emisión perpetua, como el capital no se nos devuelve nunca, la rentabilidad sería sólo la derivada de los intereses recibidos: 50/800=6,25%

Y con esto, ya podemos sacar una primera conclusión: Un descuento importante daría una rentabilidad altísima a corto plazo, pero menor a un plazo mayor, y puede ser casi insignificante en emisiones perpetuas. De ahí que será muy raro encontrar emisiones a corto plazo cotizando por debajo del 90%, pero pueden encontrarse emisiones perpetuas a precios mucho más bajos con relativa facilidad.
 

Calcular el precio partiendo de la rentabilidad

Para comprobar lo anterior, vamos a hacer el cálculo al revés: ¿Qué descuento le exijo a una emisión, en función del plazo, si quiero obtener un 8% de rentabilidad? (2)

  • En el caso de la emisión a corto plazo, para sacar un 8% tendríamos que pagar un precio de 972,22 euros, un descuento mínimo.
  • En la emisión a medio plazo, el precio a pagar para sacar un 8% sería de 892,85 euros; se necesita un descuento mucho mayor para obtener la misma rentabilidad.
  • En la emisión perpetua, como el capital no se nos devuelve nunca, la rentabilidad sería sólo la derivada de los intereses recibidos: necesitaríamos comprar la emisión a 625 euros para obtener ese 8%

Así pues, ya estamos en condiciones de decir que no es tan raro que la emisión perpetua del banco santander de que hablábamos cotice con un descuento muy superior a otras emisiones del Santander: la explicación es que es debido a que es una emisión perpetua.
 

Riesgo de las emisiones perpetuas

Aparte del riesgo de quiebra, si metemos nuestro dinero en una emisión a corto plazo, casi el único "riesgo" que corremos es que hubiéramos podido arañar unas décimas más de rentabilidad; pero si por el contrario entramos a medio plazo, una subida de tipos provocaría que nuestra emisión pierda valor, como hemos visto en el ejemplo anterior; por ejemplo, hemos visto que una emisión a cinco años del vencimiento, emitida al 5%, cuesta 892,85 euros; si la compramos un año antes a la par (1000 euros), habremos cobrado 50 euros de intereses, pero tendremos 107,15 euros de minusvalías latentes, por lo que nuestra rentabilidad total será de -5,7%. Obviamente, si aguantamos hasta el vencimiento, sacaremos el 5%, pero será como resultado de haber sacado un -5.7% el primer año y un +8% los siguientes cinco años, así que se mire como se mire, en una emisión a medio plazo corremos el riesgo de sufrir pérdidas a corto plazo si suben los tipos.

Y en el caso de las emisiones perpetuas, el efecto de las subidas de tipos se multiplica: Si compramos al 5% a la par, y en un año se van al 8% los tipos de referencia, el precio de mercado será ahora, como hemos visto, de 625 euros; a unos ingresos de 50 euros de intereses, le tenemos que contraponer unas pérdidas por minusvalías latentes de 375 euros, con un resultado anual del -32,5%... por si alguien creía que en renta fija no se puede perder!! Así pues, como se ve, el riesgo de las emisiones perpetuas es que suban los tipos, lo que puede causarnos fuertes minusvalías.
 

Recompensa de las emisiones perpetuas

La jugada con las perpetuas es apostar por que ocurra lo contrario: comprar con los tipos de mercado al 8%, a 625 euros, y esperar a que bajen los tipos para venderlas mucho más caras; por ejemplo, si en un año los tipos de mercado bajan al 5%, podríamos vender la emisión a la par (1000 euros), obteniendo una plusvalía de 375 euros, a los que se sumarían los 50 euros de intereses, con una rentabilidad total de 425/625=68%; como vemos, con emisiones de renta fija perpetua también se puede ganar mucho.

La jugada no depende en realidad de que se compren con un elevado descuento, sino que la clave es que se compren con un elevado interés implícito, que puede venir o de un descuento fuerte o de un emisión a tipos más altos. Por ejemplo, en el caso de comprar una emisión de renta fija perpetua al 8% por 1000 euros, si en un año los tipos caen al 5%, los números son idénticos: el precio de mercado subiría a 1600 euros, con unas plusvalías de 600 euros que sumar a los 80 euros cobrados de intereses; total, 680 euros, un 68%.

La cuestión está, por tanto, en comprar emisiones perpetuas cuando tengamos una elevada confianza en que los tipos acabarán bajando bastante, y por contra irnos a plazos cortos cuando pensemos que los tipos pueden subir; los plazos medios podrían ser una buena solución intermedia para cuando no sepamos muy bien qué hacer. ¿Y cómo sabremos lo que van a hacer los tipos? Esa es la pregunta del millón... que también queda para otro artículo. Pero ahí va un anticipo: Los tipos de mercado dependen de cuatro factores: tipos oficiales, expectativas de tipos, prima de riesgo y oferta/demanda. Basta con pensar si cada uno de ellos estará mejor o peor que ahora dentro de dos años...

s2
 

 

(1) En números redondos, el beneficio anual es ((1000-precio)/años + 50). En realidad, puesto que no se cobran las plusvalías hasta el 5º año, la TAE sale algo más baja por la no capitalización del importe de las plusvalías; pero la diferencia es muy pequeña.
(2) Si rentabilidad=beneficio/precio, podemos sustituir rentabilidad por nuestro objetivo del 8% y beneficio por la fórmula anterior, y sacaríamos que 8%=((1000-precio)/años+50)/precio, y despejando la fórmula se obtiene que precio=(1000/años+50)/(1/años+8%)
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  1. #1

    Anonimo

    Y cuando la expectativa de bajada de tipos llegue a su fin, nos enteraremos gracias a nuestras fuentes en internet, con lo que aprovecharemos para vender :P

    Con todo, han de ser emisiones de grandes empresas europeas (Santander entra en esa calificación), lo más sólidas posible en el momento de la compra.

    Todavía no me he decidido a comprar las del Santander, pues ya tengo otras emisiones (menos cantidad de la que quisiera por aquello del picoteo), pero en estos momentos prefiero no disminuir mucho la liquidez, no vaya a ser que el hundimiento del sistema sea antes del previsto por algunos, porque ahora la información fluye mucho más rápido vía internet.

    Grandes empresas y mercados secundarios con movimiento. ¿Las del Santander lo tienen?

  2. #2

    Anonimo

    Por ejemplo, en el caso de comprar una emisión de renta fija perpetua al 8% por 1000 euros, si en un año los tipos caen al 5%, los números son idénticos: el precio de mercado subiría a 1600 euros

    eso dices pero no entiendo de donde viene esa subida que pones de 600€ en el precio de la emision

  3. #3

    Fernan2

    Maty, pedir ahora mercados secundarios con movimientos es una quimera en renta fija, salvo que te vayas a deuda del tesoro. Pero eso no quita que pueda ser interesante, si piensas que algún día se normalizará el mercado...

    Anónimo, si los tipos están al 5% y esa emisión paga 80 euros al año, tendrá que valer 1600 euros porque 80 es el 5% de 1600... de lo contrario, no se cruzarían la oferta y la demanda. Por ejemplo, a 1500 euros todo el mundo querría comprar, porque su rentabilidad sería superior a la del mercado, pero por esa misma razón nadie querría vender; y lo mismo al revés: a 1700 euros, todos serían vendedores, pero nadie querría comprar, porque su rentabilidad sería inferior a la del mercado.

    s2

  4. #5

    Fernan2

    Anónimo, no quiero nada que se negocie en el AIAF, porque a lo mejor luego no puedo salirme a un precio razonable.

    s2

  5. #6

    Anonimo

    Gracias fernan2,
    mi padre está dentro desde que salieron por recomendación del director del banco, crees que será dificil salirse?

  6. #7

    Anonimo

    Buenos días Fernando.

    Yo quería proponerte un tema para un próximo artículo.

    Como sabrás, somos varios los que tenemos compradas emisiones de renta fija corporativa. Creo que sería una buena idea hacer un artículo comentando los fundamentales de algunas de esas grandes empresas.

    Mi propuesta es analizar Deustche Bank y Telecom Italia. Algunos tenemos bonos de esas empresas (no me refiero a participaciones perpetuas, sino bonos de verdad). Y la verdad que con los descalabros que está habiendo en su cotización, uno se plantea que el mercado considera que cada vez hay mayor probabilidad de quiebra.

    Esta es una propuesta que no puedo hacerle a un analista técnico. Si sigues a alguna de esas grandes empresas y las tienes analizadas, te agradecería nos comentaras algo sobre sus perspectivas.

    Te pido disculpas si la propuesta no es muy de tu agrado.

    Un saludo.

  7. #8

    Fernan2

    Anónimo, creo que salirse ahora puede ser más fácil en AIAF que en otro sitio; probablemente se lo vendieron a tu padre como producto sin riesgo, así que si va ahora y se cabrea con el director, es posible que se lo coloquen a otro pardillo (cliente), y tu padre podría vender perdiendo menos de lo que perdería si vendiera a precio de mercado. Debería intentarlo... si sale más o menos bien, y luego puede comprar otra emisión a precio de mercado, ganará bastante.

    Peter, ni Deutsche Bank ni Telecom Italia están entre mis favoritos; Telecom Italia es una empresa bastante mala, y Deutsche Bank podría ser peligroso porque lleva más temas de banca de negocios que otros. Pero con la crisis de confianza que hay no creo que las dejen caer por mal que les vaya... y desde luego, a los precios en que está ahora su deuda, no es para salirse.

    s2

  8. #9

    Anonimo

    Mil gracias, fernan2

  9. #10

    Anonimo

    Hola Fernan2,

    Te leo desde hace mucho tiempo, siempre con gran interés. Éste tipo de artículos me encantan. Intenté no hace mucho enterarme un poco no hace mucho, pero no encontré información clara por ningún lado. Yo no tenía ni idea de RF, y gracias a tus 2 posts me he enterado un poco más de que va el tema. Vamos aprendiendo... :)

    Te agradecería algunas referencias bibliográficas sobre RF, si conoces algo que valga especialmente la pena (aunque me interesa más la RV, creo que hay que intentar tener una cultura financiera general lo más amplia posible).

    Otro favor: Tú, que eres especialista en Oro negro :), me gustaría tu opinión de cómo crees que va a afectar específicamente la crisis que estamos viviendo a tus acciones en este sector.

    Con tu permiso, voy a poner un link a tu blog desde mi nuevo blog (blogdelinversor.com). Gracias por todo de antemano.

    Un saludo,

    Nairan

  10. #11

    Fernan2

    Nairan, bienvenido a la blogosfera; pero me temo que en cuanto a bibliografía, no puedo aportarte nada... la renta fija es la gran desconocida del universo inversor, a todos los niveles!!

    Respecto a las petroleras... pues ya ves, las están barriendo!! Y es increíble, porque creo que le van a dar a la maquinita de imprimir billetes como nunca lo han hecho, y si lo hacen el dinero perderá gran parte de su valor... pero el petróleo, no.

    s2

  11. #12

    Anonimo

    Saludos!

    El secreto es siempre el mismo: DIVERSIFICAR. Un experto broker me comentó que las 'renta fija' no debería llamarse así sino 'renta a vencimiento'. Las emisiones perpetuas tienen su riesgo, pero también mayor beneficio potencial si se compran baratas y hemos sido prudentes para poder esperar porque nunca sabremos cuando nos podremos deshacer de ellas.

    ¿Por qué creéis que pueden comprarse más baratas?

    Así que ya sabéis: destinad una proporción de dinero pequeña a este producto y esperad a que dé su rendimiento.

  12. #13

    Gurús Mundi

    Una explicación clara y concisa. Pero si me lo permites, voy a añadir algo que el manual teórico todavía no contempla. La cotización de la perpetua (o la deuda a largo), con la que está cayendo, se mueve muchísimo más en función de la volatilidad de la solvencia del emisor que en función de las curvas de tipos. Y esa volatilidad de la solvencia hoy es infinitamente mayor que nunca. Por lo tanto, la teoría de la rentabilidad generada por descensos de tipos es, hoy por hoy despreciable en comparación con la plusvalía o minusvalía que genera la volatilidad de la solvencia. No sé si me he explicado bien, pero la vital importancia de dicha volatilidad es algo nuevo que todavía no forma parte de la teoría de los libros. Pero sin tenerlo en cuenta, invertir en busca de plusvalías por bajada de tipos es una locura. La crisis actual hace que la deuda perpetua se un animal distinto a la deuda con vencimiento, sobre todo a corto.

    Salud y €.

  13. #14

    Fernan2

    Buso, efectivamente diversificar es una de las claves para que no te peguen una buena enganchada... y creo que el 99,9% de los inversores españoles está infraponderado en renta fija corporativa.

    Gurus Mundi, te estás anticipando al próximo artículo; en este, tocaba tratar la diferencia entre emisiones perpetuas o con vencimiento. Hablar de la prima de riesgo y de lo que hace que los tipos de mercado suban o bajen, va para el Renta fija 3.

    s2

  14. #15

    Anonimo

    Buenos días Fernando.

    Muchas gracias por tu respuesta.

    Vamos a ver hoy que hay rebote en la renta variable, a ver cómo lo hace la renta fija. Esperemos que halla suerte.

    Un saludo.

  15. #16

    Anonimo

    Muy interesante todo lo que aportas, mucho.
    Una consultilla personal que me ayudará a tomar decisiones ¿inviertes 5000 en cada emisión? con lo que con el descuento que compras te salen 7 u 8 o compras 5 valor nominal 1000? y por tanto pagas 3000 o 4000?.

    Que tal está funcionando el tema del Banco Valencia?
    Lo digo, porque por mucho que agrupen órdenes, las posibilidades que ofrecéis son bastantes, y además puede ser que la gente no entre en las mismas fechas...como lo está gestionando esto Banco Valencia?.

    Un cordial saludo y muchas gracias por tus aportaciones.

  16. #17

    Anonimo

    A la primera pregunta que te he hecho antes ya me he contestado, leyendo los primeros apuntes sobre renta fija de LLinares.

    El indica comprar al menos 10000 (obviamente todo depende de hasta donde puede llegar uno)en valor nominal, es decir que si compra al 70%, paga 7.000 euros; sobre una emisión en participaciones de 1000 euros.

    Ya sólo me falta que me aclares un poco tú o cualquiera que ya esté operando que tal os está yendo con Banco Valencia.

    Si yo quisiera entrar ahora mismo, obviamente con la que ha caido podría comprar varias de las emisiones recomendadas a un precio incluso mejor(y a lo mejor con mas riesgo)pero ¿me aceptarían mi orden de digamos 6000 euros y le darían curso sin problemas? ¿o tendría que esperar a que se juntasen varias órdenes más y que coincidiesemos en precio encima?

    Por lo que he leído estamos varios un poco interessados en el aspecto "uperficial" de la operativa, no estaría de más unas aclaraciones de los que ya habéis trabajado el tema.
    Muchisimas gracias.

    Antonio

  17. #18

    Fernan2

    Comentario posterior: creo que no es momento de emisiones con vencimiento; ¿para qué vas a coger una emisión a 5 años? Si en esos 5 años quiebra, perderás mucho más que con las perpetuas, porque habrás comprado mucho más caro; y si sobrevive esos 5 años, ya habrá pasado lo peor y estará más cara que cuando la compraste, luego también es mejor la perpetua.

    s2

  18. #19

    Anonimo

    ¿Por qué, entonces, si los tipos oficiales han bajado tanto, cotizan estos títulos tan por debajo del 100%?
    ¿Al bajar los tipos no debería haber subido su cotización?

Autor del blog

  • Fernan2

    Fernando Calatayud; bloguero aficionado a la bolsa e inversiones varias; rails web developer en Rankia y Verema

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