Concentrar o diversificar: cuántas acciones tener en cartera

¿Diversificar o concentrar? ¿Cuántas acciones hay que tener en cartera? El debate más tribal de la inversión tiene un dato que debería humillar a ambos bandos —según la investigación académica, apenas un 4 % de las acciones cotizadas ha generado toda la creación neta de riqueza de la bolsa americana en un siglo; la mayoría de los valores, individualmente, pierde contra las Letras del Tesoro— y una frase de un hilo legendario del foro de Rankia: la diversificación protege al ahorrador de su propia ignorancia, limitando el riesgo y, por supuesto, la ganancia. No es una pregunta sobre carteras: es una pregunta sobre quién eres tú.

Es la decimonovena entrega de Sabiduría Rankiana, la serie que rescata las mejores lecciones de la comunidad; en esta colección, las del hilo «Encuesta Margrave» (2012–2025, 57.695 mensajes, 358 participantes). Cierra el bloque de método que abrieron los dos filtros del moat y el valor contable: ya sabemos elegir empresas; falta decidir cuántas.

Está en el mensaje #42061, dentro del manual de protección patrimonial del hilo, comentando el refrán de los huevos y la cesta «tan publicitado por la industria»:

Léase despacio, porque cada palabra reparte juego. «Ignorancia» no es un desprecio: es una condición estadística — respecto de cualquier empresa concreta, casi todos somos ignorantes casi siempre, incluidos los profesionales, y la honestidad consiste en saberlo. La diversificación es el seguro contra esa condición: reparte el patrimonio para que ningún error individual —ni el tuyo ni el de una directiva— pueda hundirlo. Y como todo seguro, cobra prima: renuncias a la ganancia extraordinaria de acertar concentrado, porque tus ganadoras quedan diluidas entre todo lo demás. La frase, así leída, disuelve la guerra tribal en una pregunta: ¿has dejado de ser ignorante respecto de un puñado de empresas concretas, con trabajo verificable, o no? Si no —y es la respuesta estadísticamente normal—, la diversificación no es una derrota: es la única jugada racional. Si sí, la prima del seguro es cara. Todo lo demás de este artículo son las dos ramas de esa bifurcación.

La rama concentrada la encarnó el propio hilo. En el mensaje #38362, su autor describió una cartera que hoy escandalizaría a cualquier asesor: «siempre tuve 3 acciones (aunque en mi círculo de selección tenga más de 70), siempre intento buscar lo mejor de lo mejor, la mejor ganga de descuento». Su metáfora para elegirlas: «es una carrera de caballos, y escojo los tres mejores. Si cojo todo el pelotón de caballos, los cojos y mediocres se quedarán atrás: las empresas menos buenas se me comen las plusvalías de las líderes en los rallies bursátiles». Y su nombre para la alternativa coleccionista: «más que una cartera tienes un arca de Noé, donde no puedes seguir al detalle a cada empresa». El argumento tiene dos filos bien afilados. El matemático: en una cartera de 30 valores, tu mejor idea pesa un 3 % — puede doblarse y apenas lo notarás; la concentración es la única forma de que acertar importe. Y el operativo: el seguimiento serio de una empresa —cuentas trimestrales, sector, directiva— consume horas; multiplicado por 30, nadie lo hace, y entonces no tienes 30 empresas vigiladas sino 30 desconocidas conviviendo con sus comisiones. Eso sí: el precio confesado en el mismo mensaje es la volatilidad — «quien sufra con ella no debería hacerlo, pues es mucho mayor que la del índice» — y años enteros por debajo de un depósito. El mismo mensaje aportaba, vía el gestor inglés Anthony Bolton, la regla que gradúa la concentración: «tu cartera debe reflejar exactamente tus CONVICCIONES empresariales más profundas, de modo graduado — a mayor convicción, más porcentaje». La concentración, bien entendida, no es un número: es un mapa de lo que de verdad sabes.

Ahora los números que el bando concentrado suele omitir, empezando por el estudio que cambió este debate: el trabajo del profesor Hendrik Bessembinder sobre un siglo de bolsa americana encontró que la acción mediana, a lo largo de su vida, pierde contra las Letras del Tesoro, y que toda la creación neta de riqueza de la bolsa se concentra en torno a un 4 % de los valores. El índice funciona precisamente por eso: porque garantiza contener a las pocas ganadoras extremas que pagan por todas las demás. Elegir 3 acciones es apostar a pescar en ese 4 % — posible, pero la base estadística juega fuerte en contra, y cada valor que no sea una ganadora extrema lastra sin remedio. El cuadro completo del dilema:

Dos notas a la tabla. La curva del riesgo es brutalmente decreciente: la mayor parte del riesgo específico se elimina con las primeras 10-20 posiciones — por eso el tramo tercero es tierra de nadie: casi todo el coste de la concentración sin su ventaja, y casi toda la dilución del índice sin su simplicidad ni su precio. Y la volatilidad del tramo concentrado no es teórica: el autor de los tres caballos llegó a estar un −95 % en Morgan Stanley en 2008 — sobrevivió (y compró más) porque conocía la empresa y no necesitaba el dinero, que son exactamente las dos condiciones que el 99 % no cumple. Este debate lleva años en la casa, por cierto: lo trataron Small is More con su «punto de no retorno», el blog de inversión en valores y la escuela institucional de la diversificación — tres ángulos que complementan el de este artículo.

Y aquí la aportación más original del hilo al debate, el paso intermedio que ninguno de los dos bandos cuenta: la concentración seria no consiste en tener pocas acciones sino en haber estudiado muchas. El dato estaba en el mensaje de los tres caballos («en mi círculo de selección tengo más de 70») y se hizo visible en el mensaje #56456, cuando un forero le preguntó y respondió con la lista real:

El embudo invierte la imagen popular del inversor concentrado como temerario que apuesta fuerte a una corazonada: 61 empresas estudiadas durante años para poseer 2 es una tasa de rechazo del 97 % — más monje que jugador. El círculo cumple además dos funciones que el aficionado no ve: es el banquillo (cuando una titular pierde su ventaja competitiva, el sustituto ya está analizado; no se compra en caliente) y es la vacuna contra el enamoramiento (comparar calidad contra calidad todos los años impide casarse con la primera empresa que uno entendió). La lección exportable incluso para quien nunca concentrará: la calidad de una cartera no la mide lo que contiene, sino lo que ha rechazado.

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Tres verdades incómodas para cerrar el debate. La primera es para el bando concentrado, y la sirve el propio embudo de arriba: las dos elegidas de 2013 fueron Morgan Stanley… y General Electric — la misma GE cuyo derrumbe posterior documentamos al hablar de los moats. Ni el proceso más serio elimina el riesgo de la empresa concreta: lo reduce; con 2-3 valores, un solo fallo del embudo pesa un tercio de tu patrimonio. Y leemos a los concentrados que sobrevivieron: por cada cartera de tres caballos que llegó a la meta hay otras —el hilo mismo dejó ejemplos con la banca española— que murieron con su favorito. La segunda es para el bando diversificador: la diversificación falsa abunda más que la verdadera — treinta valores del mismo país y sector (el clásico español: doce bancos y seis constructoras en 2007) no es diversificación, es la misma apuesta repetida treinta veces; y el arca de Noé de fondos que se solapan tampoco. La tercera incomoda a los indexados: el índice de hoy lleva dentro más concentración implícita que nunca —un puñado de megaempresas pesa una fracción histórica del total—, así que el diversificado puro también carga, lo sepa o no, con una apuesta concentrada que no eligió. Moraleja transversal: ninguno de los tres caminos exime de saber qué se posee.

Depende del trabajo que hagas: para quien no analiza empresas, la respuesta racional es un índice global diversificado (cientos de valores, riesgo específico eliminado). Para el seleccionador serio, entre un puñado y una veintena: la mayor parte del beneficio de diversificar se obtiene con las primeras 10-20 posiciones, y más allá el seguimiento se vuelve imposible. Lo indefendible es el término medio sin método: 30-40 valores elegidos a medias y seguidos a medias.

Para la gran mayoría, diversificar: protege de la propia ignorancia estadísticamente garantizada y captura el resultado del mercado, que ya bate al 90 % de los profesionales a largo plazo. Concentrar solo tiene sentido para la minoría que estudia decenas de empresas para poseer unas pocas, soporta caídas del 50 % sin vender y se mide honestamente contra el índice durante años. La pregunta correcta no es cuál es mejor, sino cuál corresponde a tu trabajo real.

El riesgo específico de cada empresa concreta (una quiebra, un fraude, una directiva nefasta, una disrupción), distinto del riesgo general del mercado. Se elimina casi por completo diversificando —de ahí que el índice solo conserve el riesgo de mercado— y es el que asume de lleno la cartera concentrada: con tres valores, un solo desastre empresarial se lleva un tercio del patrimonio.

El universo de empresas que un inversor conoce a fondo tras años de estudio, del que salen sus posiciones. En el hilo que inspira esta serie era explícito: más de 60 empresas analizadas para poseer dos o tres. Es el paso que separa la concentración profesional de la apuesta: no se trata de tener pocas acciones, sino de haber rechazado muchas con criterio.

Queda la resolución, que es la misma con la que esta serie despachó el debate activa-contra-pasiva, porque es el mismo debate con otro disfraz. La diversificación protege al ahorrador de su propia ignorancia: la frase no toma partido — reparte caminos. El que no ha hecho el trabajo del embudo y se concentra no es valiente, es un ignorante sin seguro; el que ha hecho el trabajo y se diversifica hasta la dilución paga una prima por un riesgo que ya no corre. Y entre ambos, la estructura núcleo-satélite de siempre deja probar la propia valía sin apostarse la casa. El árbitro vuelve a ser el de toda la colección: la honestidad con uno mismo, medida en un registro que no perdona. Tres caballos o toda la cuadra — lo único imperdonable es no saber cuál de los dos jinetes eres.

Este artículo forma parte de «Sabiduría Rankiana», la serie que rescata las mejores lecciones de la comunidad de Rankia. Esta colección está dedicada a la Encuesta Margrave (2012–2025), el hilo creado por @Margrave que reunió 57.695 mensajes de 358 participantes. Las citas se reproducen con la ortografía normalizada y enlazan al mensaje original; cada idea se atribuye al usuario que la escribió. Las referencias académicas (Bessembinder y la curva clásica de diversificación) son resultados consolidados de la literatura financiera. Las piezas históricas de Rankia sobre este debate se enlazan como lecturas complementarias.

Anterior artículo de la colección: Valor contable: qué es y por qué Buffett dejó de mirarlo.