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Ecos solares. Apuntes de energía y economía.

No se sabe el cuando ni el como, pero la burbuja de renta fija acabará estallando

Stock prices have reached what looks like a permanently high plateau.

Irving Fisher, reputado economista entonces, sobre el precio de las acciones poco antes del crash bursátil de 1929.

 

 No veo síntomas de pinchazo de la burbuja inmobiliaria porque la morosidad en España está bien y continúa el crecimiento de las hipotecas, aunque a un ritmo más suave.

Alfredo Sáenz, consejero-delegado del Banco Santander. 2007.

 

No habrá crack ni burbuja inmobiliaria.

Emilio Botín, presidente del Banco Santander. 2007.

 

Tuve que mentir al negar la burbuja inmobiliaria porque mi trabajo consistía en representar los intereses de los promotores inmobiliarios [de los Estados Unidos].

David Lereah, ex portavoz de la patronal promotora de EEUU, en una entrevista de CNN Money. Enero de 2009.

 

La exuberancia irracional de las burbujas.

Uno de los economistas que más admiro, y al que más injustamente se le atribuyen conductas establecidas por sus seguidores, conductas que él no habría adoptado ni borracho, John Maynard Keynes, dijo que el mercado puede permanecer irracional mucho más tiempo del que uno puede permanecer solvente.

Aplicando la frase a una determinada situación macroeconómica que se caracteriza por salirse de madre, una situación ilógica e insostenible podrá prolongarse en el tiempo mucho más tiempo de lo que, por puro sentido común, sería normal que durara. Como corolario tenemos, además, que cualquiera que se oponga firmemente a esa locura y que no se limitara simplemente a echarse a un lado, será barrido del mercado.

Aunque ejemplos de burbujas tenemos a patadas, desde la de los Tulipanes en Holanda en el siglo XVII hasta la de activos japoneses de todo tipo (inmobiliaria, equity, etc.) de finales de los años ochenta, pasando por la de la bolsa de Nueva York de finales de los años veinte, me fijaré más en la burbuja inmobiliaria de la década pasada, quizás el ejemplo de situación irracional que los españoles tenemos más fresco en la memoria por su cercanía, amplitud y terribles consecuencias.

Recuerdo que ya en pleno año 2003 eran muchos los privilegiados que contaban con una visión macro bastante fría, y con el sentido común suficiente, para advertir de que los precios de los inmuebles en España, y en buena parte del mundo desarrollado, especialmente Estados Unidos, se estaban embarcando en una fase más que peligrosa. En adición, casi todos estos privilegiados prometían años de vacas flacas cuando estallara lo que definieron, correctamente, como una burbuja económica-financiera en toda regla. Evidentemente, todo el establishment negó la burbuja, ya fuera por interés o por pura estulticia, mucho más frecuente lo primero que lo segundo. A las pruebas bien recopiladas en el foro de burbuja.info me remito

La burbuja inmobiliaria estalló con toda su virulencia cuatro años después, entre 2007 y 2008, y debido a causas externas para España pero internas para el país que originó la crisis y también la sufrió a lo grande, en este caso una contracción del crédito disponible debido a una crisis bancaria en Estados Unidos provocada precisamente por empréstitos fallidos de tipo hipotecario. La famosa crisis sub-prime.

Acabado el combustible, fin del fuego.

 

Cuatro largos años en los que cualquier empresaurio palillero hispanistaní del montón sin un triste graduado escolar colgando de la pared de su despacho, pero pródigo en transacciones en B, ridiculizó a buenos economistas y sensatos empresarios. Cuatro años sabiendo que llevaban razón en lo de la resaca, pero la fiesta continuaría con barra gratis de garrafón para todo el que osara franquear la puerta de una entidad financiera a solicitar un préstamo hipotecario. Cuatro años llevando razón, aparentemente sin tenerla, y aguantando toda clase de improperios por parte de una chusma embriagada que no era capaz de ver más allá de sus propias narices.

Visto en retrospectiva, es muy fácil llegar a la conclusión de que la burbuja inmobiliaria española iba a acabar mal, pero no es tan sencillo cuando vives en el interior de la fiesta embriagado por el dinero fácil. Es otra cualidad con la que cuentan las burbujas: una vez estallan es fácil ver que eran burbujas y apuntarse el tanto a posteriori. Lo difícil es detectarlas y, sobre todo, reconocerlas e interiorizarlas, una vez se están gestando, especialmente en sus eufóricas fases finales. Sin embargo, cualquier persona con sentido común y algo de sano escepticismo que le eche un rato de análisis frío y desapasionado puede llegar, como mínimo, a sospechar de la existencia de una burbuja e incluso reunir muchas pruebas para confirmarla.

Así, casi sin darnos cuenta y tan sólo con la introducción del post, ya hemos desgranado algunas cualidades que suele cumplir toda burbuja. Pero no quisiera que avanzáramos sin recordar su definición, en la wikipedia viene muy bien redactada

Una burbuja económica (también llamada burbuja especulativaburbuja de mercado o burbuja financiera) es un fenómeno que se produce en los mercados, en buena parte debido a la especulación, que se caracteriza por una subida anormal y prolongada del precio de un activo o producto, de forma que dicho precio se aleja cada vez más del valor real o intrínseco del producto. El proceso especulativo lleva a nuevos compradores a comprar con el fin de vender a un precio mayor en el futuro, lo que provoca una espiral de subida continua y alejada de toda base factual. El precio del activo alcanza niveles absurdamente altos hasta que la burbuja acaba estallando (en inglés crack), debido al inicio de la venta masiva del activo cuando hay pocos compradores dispuestos a adquirirlo. Esto provoca una caída repentina y brusca de los precios, llevándolo a precios muy bajos, incluso inferiores a su nivel natural, dejando tras de sí un reguero de deudas. Esto se conoce comocrash.

 

La burbuja actual: los bonos de renta fija pública y privada.

Hoy en día estamos viviendo otra burbuja económico-financiera de dimensiones brutales que afectan a medio mundo. Se da el caso, parece que por primera vez en la historia, de que se empieza a ver como normal una situación paradójica (new normal) que los tipos de interés tanto de la renta fija gubernamental como de la corporativa privada estén por los suelos o, peor aún, se ve como algo incluso lógico que coticen en negativo, cotizando de esta forma sus nominales en la estratosfera. Son las famosas políticas definidas por sus acrónimos en inglés, ZIRP y NIRP (Zero or Negative Interest Rates Policies). El hecho de que muchos bancos centrales estén comprando a mansalva este tipo de activos no hace sino preocupar más aún, pues se habla de un mercado intervenido y que, por  tanto, ha dejado de funcionar correctamente pues la información que envía con sus precios aberrantes es intratable.

Si los banco centrales se limitaran a comprar deuda pública tendría hasta su gracia si alguna vez se espera inflación. Pero cuando nadie de entre los del establihment se inmuta de que el Banco de Japón esté comprando no sólo renta fija privada y equity de empresas japonesas, sino que piensa en comprar acciones de empresas extranjeras, un país con un 240% de deuda pública sobre el PIB y que tiene unos serios problemas demográficos y sociales y que lleva 26 años tratando de superar el estallido de otra burbuja, te paras a pensar y quieres despertar de la pesadilla.

Algo no va bien, sé por puro sentido común que algo no va bien.

 

Se ha hablado mucho del tema y disponen de abundante literatura al respecto, así que no me extenderé en detalles, saben perfectamente que está pasando. A día de hoy una gran parte de la deuda pública europea cotiza con yield negativo. Es decir, se está cobrando dinero por prestar dinero, cosa que no ha pasado antes de forma generalizada en la historia y que nadie en un mercado no intervenido haría debido al riesgo de perder el principal. El propio tipo de interés del Bund (bono alemán a diez años) es negativo, aunque tratándose del país de referencia para calcular la prima de riesgo de los otros países europeos la situación podría parecer menos chocante, estoy incluso hasta cierto punto de acuerdo en ese punto. Pero que existan ya bonos de países pseudoquebrados como España en negativo es algo que atenta contra el sentido común, mención aparte de que no pocas empresas se encuentren en esta situación, por sólidas que sean (caso de la suiza Nestlé sin ir más lejos).

¿Qué España no es un país pseudoquebrado rescatado por el BCE? Bueno, cuando el crecimiento nominal de su economía, actualmente en torno al 3% del PIB (haremos un ejercicio de ciega credibilidad respecto a la cocina estadística) supere el crecimiento del déficit público (actualmente por encima el 5% sobre el PIB, muy por encima de la media europea en torno al 2% y sólo superado por Grecia con el 7,2%), entonces me prestaré a debatir. Pero mientras tanto el hecho innegable es que estamos creando bastante más deuda que riqueza, y llevamos así ocho largos años en los que, por un lado tenemos al BCE deprimiendo los tipos con su política de “flexibilización cuantitativa” y muy pocos gobiernos por el otro lado aprovechando esta situación anómala para reducir el nominal de la deuda introduciendo medidas serias, sean de reducción del gato sean de animación de la economía. España no lo hace, Italia no lo hace y sólo Alemania, de entre los países importantes, está reduciendo su carga absoluta de deuda pública.

Da igual como lo analicen o las vueltas que le den, que se le pueden dar muchas. El hecho esencial es que los acreedores están prestando dinero a tres, cinco, diez y hasta treinta años vista (caso de Suiza) y a cambio no sólo no reciben una compensación en forma de dinero, sino que están pagando por arriesgar su dinero. Y la cosa va a más y de forma acelerada.

Repitan conmigo: prestan dinero pero les cuesta el dinero.

Atenta contra el sentido común, ¿verdad? Es otra característica de las burbujas, la situación que se crea se ve como claramente insostenible en el tiempo porque una vez llevado al límite, donde quiera que se sitúe, la baraja se rompe. 

Donde quiera que esté el límite, pero siempre existe ese límite.

Podríamos estar horas discutiendo sobre si esta situación será el “new normal” de la economía del mundo desarrollado tal y como dicen los mismos que veían normal, y hasta saludable, el ascenso incontrolado del precio de los pisitos hace diez años, muchos de ellos estómagos agradecidos del establishment. También podríamos considerar que en un mundo desinflacionado (eufemismo new age para referirse a la deflación rampante en no pocos países) podría ser normal incluso pagar por prestar dinero porque la tasa real de descuento, la diferencia entre la tasa nominal y la inflación registrada, sigue siendo positiva. Y, por último, podríamos hasta ver saludable la intervención de los bancos centrales deprimiendo los tipos de interés comprando deuda pública y privada a mansalva para de esta forma catapultar el nominal de la renta fija al cielo, convirtiéndose así estas entidades privadas por cuenta pública en los mayores tenedores de bonos del mundo (y algunos bancos centrales tambén de equity, como el ya mencionado de Japón, pero también de economías sanas como la de Suiza).

Sí, podríamos estar haciéndonos trampa en el solitario durante años, todos los años que Keynes decía que la situación irracional podría prolongarse en el tiempo. Pero, al final, la burbuja, ya reconocida por el simple hecho central y primordial de lo anormal que es pagar por prestar dinero por más que se quiera retorcer y prostituir el concepto, de que en nuestro interior sabemos que la situación es insostenible y no puede prolongarse mucho más, acabará explotando.

El cuándo y el cómo estallará la burbuja de renta fija, como buena burbuja que es, no lo sabe nadie. Mentes privilegiadas que saben mucho más del tema como Bill Gross, ex gestor de PIMCO, la mayor gestora de renta fija del planeta, no son capaces de prever cuándo ocurrirá ni cuál será el detonante. Lo que sí tuvo claro este señor es que no quería que le pillara dentro. Por eso Gross se fue de PIMCO hace ya un par de años y se unió a Janus Investment, desde donde avisa de vez en cuando sobre la anómala situación creada. En su último Investment Outlook, de Septiembre de 2016, Gross advierte:

Capitalism, almost commonsensically, cannot function well at the zero bound or with a minus sign as a yield. $11 trillion of negative yielding bonds are not assets – they are liabilities. Factor that, Ms. Yellen into your asset price objective. You and your contemporaries have flipped $11 trillion from the left side to the right side of the global balance sheet.

 

Gross se refiere a los 11 billones de dólares (europeos) en deuda que atesora la Reserva Federal, y que define no como activos, sino como lo que es: pura deuda.

Por supuesto, Gross, gran experto en gestión y adquisición de títulos de renta fija, será objeto de burla mofa, befa y escarnio hasta que se produzca el evento Pero cuando suceda, todo el mundo verá muy claro de lo que avisaba y pretenderá apuntarse el tanto.

Bajando a la arena rankiana tenemos otra mente privilegiada que aparentemente lleva tiempo aparentemente equivocándose, como Bill Gross. Enrique Roca ha escrito el cuarto post en el que reniega de participar de la loca carrera de los bonos hipervalorados y donde reconoce que sí, que el tiempo no le da la razón y que por ello por ahora se está quedando con cara de tonto.

¿Tengo que ser coherente y ahora escribir bonos al cero, no gracias, o debo subirme al carro para arañar en el mejor de los casos las últimas migajas a cambio de asumir un riesgo?

 

Si se estudia el ratio rentabilidad/riesgo de adquirir bonos españoles a 10 años por debajo del 1% o el bund alemán al 0% a 15 años, hay mucho que perder y muy poco que ganar. Se puede perder muchísimo si la inflación aparece, y lo puede hacer de cualquier forma, pero me apuesto algo a que será de una forma traumática, como suelen acabar todas las burbujas. Y se puede ganar tan sólo lo que permita el intervalo final del juego de la cerilla. 

Enrique no juega a ese juego porque su prioridad en el mundo bursátil es Buffetiana: No perder dinero

 

¿Y si no fuera una burbuja? Derivadas inmediatas de la aceptación de la burbuja como una situación "new normal"

Una vez uno se aviene a aceptar que la situación de los bonos rindiendo tipos negativos podría ser el new normal quew queda al menos para los siguientes treinta años sin inflación ni eventos que hagan subir los tipos de interés, se pueden llegar deducir una serie de hechos espeluznantes. Yo veo estos hechos obtenidos de la aceptación de la locura como algo normal cómo caricaturas de los jinetes del apocalipsis montando a lomos de un caballo desbocada.

Por ejemplo, si los bonos de referencia rinden un 0,1% en un determinado país y su bolsa tiene un dividendo medio del 2%, y dado que históricamente el yield de la bolsa ha sido el doble que el de los bonos por asumir una prima de riesgo inherentemente mayor, la bolsa nacional acabará multiplicándose por diez. Esto que parece una barrabasada, es en esencia un ejemplo exagerado de lo que manifestó nada  menos que Warren Buffett en la convención de accionistas de Berkshire Hathaway de este año 2016 en Omaha. El abuelo no dio cifras, pero se preguntaba en voz alta si, ante una situación prolongada de bajos tipos de interés, la bolsa no debería subir en consonancia para equilibrar la relación riesgo/recompensa de los yields respectivos. Eso sí, supongo que el abuelo se refería a tipos bajos sostenidos, y también sostenibles, en el tiempo. Imagínense al S&P 500 en 20.000 dentro de pocos años y rindiendo un 0,2% de yield de dividendo. Pues eso.

El problema de extrapolar la línea recta hasta el infinito basándose en modelos económicos que funcionaron en el pasado, es que las situaciones en las que se elaboró el modelo no tenían nada que ver con las que se viven hoy día. La afirmación de que el yield del mercado de valores debe rendir, digamos, el doble que el yield de los bonos, que ni siquiera sé si es cierta en todo momento y en todos los intervalos estudiados, tiene su sentido con un bono al 3% o al 4%. Pero díganme donde iría el PER medio del S&P 500 si tenemos que aplicar ese ratio a rajatabla también en un entorno ZIRP o NIRP ¿PER 200? ¿250? ¿No es ese múltiplo una consecuencia más de una burbuja? 

El S&P 500 tiene hoy día un PER medio de en torno a 22 midiéndolo con beneficios GAAP.

Otra consecuencia escalofriante de esta situación incontrolada, por más que parezca que los bancos centrales estén al frente del tinglado controlando y sabiendo lo que hacen, es que los bancos, entidades financieras y aseguradoras no pueden hacer negocio de forma asequible. Por un lado, la actividad inversionista clásica de comprar bonos para beneficiarse de su cupón queda anulada. Y, por otro, la incapacidad de poder remunerar depósitos e imposiciones a plazo fijo con un tipo decente está matando esa parte de su negocio. No es casual que la cotización de los bancos europeos haya caído tanto durante los últimos años en consonancia con la exuberancia de la renta fija ni tampoco es casual que se animen en bolsa ante cada rumor de subida de tipos de la FED.

Es en parte por este último hecho por lo que llevo esperando un cisne negro financiero en Occidente (I y II)que devuelva, de forma traumática, ecomo ya digo, la cordura a la situación. Pero como dije al principio, la situación irracional puede prolongarse más allá de lo razonable. No se sorprendan en absoluto de que escriba un post hablando del pinchazo de la renta fija en plan “yalodecíayoista” dentro de varios años mientras voy errando hasta entonces, de seguro paseando mi cara de tonto mientras muchos gestores se congratulan de lo que ganan jugando al juego de la cerilla con la renta fija riendiendo pocos puntos en el segundo decimal.

 

Y, mientras tanto, ¿qué hacer?

Aún admitiendo que podría quedar bastante tiempo para que el juego de la cerilla de pasarse el bono inflado entre mano y mano acabe, tengo muy claro que no quiero correr el riesgo de participar en ése juego. Toda burbuja contiene en su interior la razón última de su estallido y esta probablemente no sea una excepción. Al igual que la burbuja inmobiliaria estadounidense facultó el vender hipotecas subprime como si fueran de alta calidad sobre activos inmobiliarios, siendo el subyacente el propio mercado residencial yanqui (detonante de la crisis financiera de 2008, obsérvese que el mundo no está exento de cierta ironía, el ladrillo matando al ladrillo), creo que la burbuja de bonos actual contiene en su interior la aguja que hará estallar la propia burbuja en sí. Ignoro si será un gran banco cargado de bonos con yield negativo cayendo, pero diría que, de nuevo, será el sector financiero empachado de productos indigeribles el que dará la campanada.

Si estoy convencido de ello, dentro de los límites que la humildad me procura, comprenderán que siga huyendo de invertir en bancos y entidades por el estilo salvo en aquellas que cuentan con un criterio de prudencia y que no se dejan llevar por cantos de sirena. Por supuesto, no me creo que la banca pueda recuperar su cotización de forma muy significativa y sostenible en breve. No mientras sigan cargados de deuda soberana inflada, no mientras los Estados sigan creciendo al 2-3% y su déficit al 5%. No mientras no se den condiciones de crecimiento sano con salarios en consonancia que vayan más allá del umbral de subsistencia. No mientras los bancos tengan dificultades tremendas para prestar dinero con un mínimo de garantías y no mientras la demanda de crédito no repunte como se supone que debe repuntar cuando las empresas encuentran oportunidades de inversión significativas, al menos que exista un poco de inflación. No mientras la FED no suba tipos de forma decidida...

Claro que, si aparece la inflación los bancos centrales empezarán a subir los tipos y con ello una masa ingente de bonos se devaluará sin remedio de una forma tremenda, bonos que están en los balances de muchísimos bancos centrales y no centrales del mundo.

¿Existe una salida honrosa a la burbuja de bonos?

 

Conclusión

Estoy dispuesto a creer que los bonos son la mejor inversión durante un cierto periodo de tiempo, incluso mejor que la renta variable. También me puedo humillar y reconocer que comprar un bono a diez años al 2% quizás sea buen negocio. 

Pero lo que no me meterá nadie en la cabeza es que me he de tragar un bono a treinta años con rentabilidad negativa y alegrarme del negocio que he hecho. En este caso es el sentido común el que me advierte de la trampa, porque en treinta años pueden ocurrir muchísimas cosas que alteren el estatus quo actual.

 

 

Disclaimer

Este post, como todos los que aparecen en el blog Ecos Solares cuando se analizan oportunidades de inversión y/o especulación, es una reflexión que comparto libremente en Rankia por motivos puramente educativos, de incremento desmesurado del ya de por sí desmesurado y soberbio ego personal y de fortalecimiento de amistad y relaciones personales con otros inversores particulares de la Comunidad de Rankia, y nunca se podrá considerar como una recomendación de inversión. El usuario que está detrás del nick "Solrac" no está habilitado para crear recomendaciones de mercado, gestionar carteras ajenas y ni lo hace ni pretende hacerlo al margen de la Ley. Este usuario, en todo caso, sólo ejerce actividades de inversión acogidas en el artículo 62.3 de la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores como excepciones a la aplicación de dicha Ley. La decisión de invertir es personalísima y autónoma y debe realizarse en un marco responsable por adultos formados.

  1. #1

    Montecristo_bm

    Buenas Solrac:

    Burbuja o un Déjà vu a la Japonesa. Opto por lo primero y contemplo lo segundo. EE.UU. doblando su deuda, inflación por los suelos, tipos bajos con urgencia de subirlos, intervención monetaria como sino hubiera un mañana, uff. Juraría que hablo de Japón y resulta que son los últimos 8 años de EE.UU. y de Europa ya, ni hablamos.

    Buen artículo.

    Un saludo

    Sólo sé que no sé nada

  2. #2

    Txuska

    Graqn articulo como siempre y solo un pequeño error
    la deuda Suiza enterita tienen bonos hasta 50 años en negativo

    Luego por comentar lña famosa mochila Suiza

    ya sabes que solo puede invertir guardar en productos seguros sin riesgo

    es decir
    Deuda publica española mayormente
    un abrazo

  3. #4

    Siames

    Gran post Solrac. Por hacer de abogado del diablo esta burbuja tiene unas condiciones muy especiales. Antes o después debe terminar pero no tiene porque hacerlo en forma de shock brutal. Un ascenso de la inflación y una subida de los tipos de interés no me parece algo tan traumatico. La inflación una vez que han dejado de desplomarse los precios de las materias primas deberia repuntar en 2017, cuando se espera que termine el QE europeo. Para 2018 si no hay una crisis que lo desmadre todo podríamos volver a ver tipos de interés positivos. Evidentemente esto va a a provocar perdidas muy fuertes a los que ahora se han puesto a acumular estos bonos. Quizás algunas compañías de seguros, bancos, fondos de pensiones puedan tener problemas....Si es así igual volvemos a las de siempre...el problema es que una nueva crisis volvería a traer tipos negativos.

    Pensemos que hay un panico en el mercado de bonos y la gente se pone a venderlos. Mi pregunta es que comprarán? Si simplemente se quedan con el efectivo los banco centrales se ocuparan de que este se utilice para reducir los tipos de interés comprando bonos. La unica razon por la que podrian no hacerlo es un alza de la inflación fuerte y repentina. Si esto sucediera habria que ver donde se situarian los tipos de interés reales para ver como le afectaria a la economia. En todo caso esta claro que podria producir una desbandada de los bonos, podria ser hacia el oro pero tambien hacia las casas o la bolsa...la siguiente burbuja?

  4. #5

    berebere

    en respuesta a Siames
    Ver mensaje de Siames

    Totalmente de acuerdo.

    Envidio a algunos que tienen mucha pasta, pero no por querer tener tanto dinero como ellos, sino para poder dedicarle al menso una cantidad del 5% del patrimonio e irla metiendo poco a poco en cortos a largo plazo al bono alemán je,je y al español.

    El otro día le comentaba a una persona que sabe de esto menos que yo: oye, si tu vivieras en un país bananero y quisieras invertir en una moneda fuerte sin querer fijarte en el efecto cambio de divisa ¿Dónde te irías, a meter unos euros en España a plazo de un año en deuda publica estatal negativa, o a USA con deuda estatal positiva?
    Se quedó a cuadros, no se imaginaba que "somos una locomotora"....

  5. #6

    Marco Porcio Catón

    Empiezo a pensar que si Japón lleva así ni se sabe, igual nosotros somos capaces de aguantar otro tanto como ellos.

    Los bancos centrales absorben todas las estampas que les ponen delante y las hacen desaparecer. Lo contrarrestan apuntando dinero que sacan de la nada y vuelta a empezar. Como esa pasta infinita nunca llega a la población que más bien anda bastante tiesa, no hay inflación. No hay problema. La economía ni arranque ni tira pero a quién le importa eso.

    Tienes en exclusiva la máquina de hacer de hacer dinero. Te dedicas a comprar, no pagar, los múltiples pufos que tu padre va dejando por ahí, regresas a casa y fabricas mas dinero para el día siguiente.

    Si un día te cansas de hacer el memo tu padre y sus acreedores se irán al cuerno, pero ¿te cansarás?

  6. #7

    Solrac

    Os agradezco mucho que hayáis mencionado la otra posibilidad, o al menos la más visible de todas. La contemplaba pero no la veo probable.

    En Japón ha pasado por motivos culturales. La población sigue "invirtiendo en deuda pública" por su forma de ser y entender el país. Quizás en Europa también podrá pasar por un tiempo. Quizás.

    Pero lo veo improbable en EE.UU. No sólo la FED ya está lanzada, sino que el país crece. De verdad. Con innovación, empresas potentes, start-ups de las buenas y empresarios que encuentran el ecosistema perfecto. Si no es eso será la revolución energética, la robótica o la nano. O el viaje a marte. Sea como sea no veo a EE.UU. japonizado una década más. Llamadlo olfato.

    En cuanto USA suba tipos de forma decidida, y creo que lo hará, el resto es muy difícil que queden estáticos.

    Es solo mi opinión.

  7. #9

    Solrac

    en respuesta a Siames
    Ver mensaje de Siames

    Si sobra dinero en el sistema... Será hora de redistribuirlo.
    Sin ánimo de ensalzar a Podemos, pero la jornada de 30 horas semanales acecha por algo, ¿no?

  8. #10

    Gaspar

    Estoy de acuerdo con casi todo lo que has escrito. De hecho ya he mencionado en tu blog y en el mío la preocupación sobre la emisión de deuda, sobre todo privada y de Emergentes. Por ahí escribí el año pasado lo ridículo y peligroso que era que el yield del bono español estuviera casi al mismo nivel del de Noruega. Las tasas negativas afectan principalmente a bancos, aseguradoras y fondos de pensiones. El ahorrador todavía tiene más alternativas.

    Lo único que no me cuadra es lo del sentido común. Honestamente no entiendo porque las personas confían tanto en él cuando hay estudios de sobra que indican que el supuesto sentido común no existe cuando hablamos de cosas que no entendemos bien (como la economía) y/o de sistemas complejos dinámicos adaptativos (como los Mercados). Habría que preguntarnos si realmente existe ese llamado sentido común porque una cosa es el sentido común de Buffett o de Soros o de Shiller y otra muy diferente es el sentido común tuyo o el mío, y otra muy diferente es el sentido común del ciudadano promedio dependiendo del país. Además también deberíamos preguntarnos si ese sentido común no es mas que un caldo de sesgos cognitivos que no somos capaces de reconocer. Lo digo con todo el aprecio que te tengo ;)

    Si uno va a cualquier aldea olvidada en la mayoría de Emergentes y Frontera (y créeme que hasta en algunos desarrollados), el sentido común de esas personas les dice que cuando alguien tiene vómito y diarrea, entonces No le deben de dar líquidos porque ellos creen que más líquidos sólo amplificará y prolongará el vómito y la diarrea puesto que ambos están compuestos en su mayoría de líquidos. Ese es su sentido común y también fue el sentido común de nuestros ancestros hasta hace muy poco tiempo. Obviamente hoy con los avances médicos sabemos que ingerir líquidos es una prioridad cuando uno tiene vómito y diarrea.

    Este es sólo un ejemplo selectivo y acepto que estoy cayendo en ese sesgo, pero es que estos ejemplos son tan abundantes (y mucho más en economía y mercados) que es imposible no pararse a preguntar si realmente nuestro sentido común es infalible y correcto. Además, este supuesto sentido común difiere dependiendo el tema, la población, la edad y la ubicación. Para alguien que ha vivido toda su vida en Bahamas, salir a la calle con el cabello mojado no tiene nada de malo, pero si hace lo mismo en Alaska en invierno, obviamente los lugareños le dirán que use el sentido común. Pero ese mismo sentido común es el que los Bahameños no encuentran en muchos turistas que sufren de golpes de calor, deshidratación o quemaduras de sol. El sentido común depende demasiado de la información que poseamos y de nuestra comprensión y/o interpretación de esa información.

    No dudo ni un segundo que exista una situación preocupante en el mercado de RF, pero honestamente no creo que el famoso sentido común nos pueda ayudar demasiado. Parecería cierto que no hay que comprar cosas que a primera vista nos harán perder dinero como los bonos con intereses negativos, pero qué diría ese sentido común si le dijéramos que XFondo necesita tener dinero invertido en un activo líquido para cubrir obligaciones contingentes de las que no sabe muy bien el plazo. Al ser obligaciones contingentes el XFondo no puede invertirlo en acciones u otro tipo de activos. El XFondo sabe que perderá un porcentaje pequeño por invertirlo en bonos con interés negativo pero su “sentido común” le dice que es mejor perder ese porcentaje pequeño en lugar de invertirlo en algo que le podría dar un mayor porcentaje pero que no le asegura el 100% de su capital para cuando lo necesite. El anterior es un ejemplo de la vida real y podemos ver que el sentido común cambia dependiendo del sujeto, de su situación y de cómo la enfocamos. A veces la cuestión no es dónde poner mi dinero para ganar más, sino dónde poner mi dinero para perder menos.

    Por ejemplo, era de sentido común que el dividend yield del SP500 siempre estaba arriba del de los bonos de 10 años por el supuesto risk premium. Cuando esta relación se rompió en los 50s, muchos expertos al estilo de Bill Gross dijeron que esa divergencia no podía durar demasiado porque desde el siglo anterior el dividend yield del SP500 siempre había estado arriba del de los bonos de 10 años. Cuál fue la sorpresa de estos expertos cuando dicha divergencia duró hasta 2011. Muchos de esos expertos se murieron sin ver jamás su predicción hecha realidad. De qué les sirvió tener razón? ¿Podría estar Europa y USA en los inicios de una japonización?

    Mi sentido común me dice que Gross todavía gestiona un Fondo activo de deuda, entonces no se me hace raro que su consejo sea “hay una burbuja en la renta fija, pero mi fondo activo os puede ayudar a librar la burbuja”.

    El mismo sentido común de diferentes personas explayado en un sinnúmero de artículos y papers y opiniones, también nos dijo que lo que ha pasado en Japón durante las últimas dos décadas no debía de haber pasado. Ese mismo sentido común nos dijo que iba a haber hiperinflación. Ese mismo sentido común nos dijo que el precio de las materias primas se iba a ir al cielo. Ese mismo sentido común nos decía que los “bond vigilantes” no iban a permitir intereses negativos. La lista es enorme, y si incluimos lo que las personas de otras épocas creían que era el sentido común, entonces la lista se hace infinita.

    Mas que sentido común, yo me inclinaría a plantear una serie de preguntas y contrafactuales como lo ha hecho Siames. Por ejemplo, ¿qué pasa con la deuda de gobiernos que los Bancos centrales han comprado, se cancela? El sentido común de algunos dice que no se puede porque tenemos esta idea preconcebida de honrar las deudas, pero las reglas contables dicen que sí se puede y de hecho esto es lo que la FED y BOJ han estado haciendo y por eso su deuda neta ha disminuido al igual que la carga del pago de intereses. ¿Qué repercusiones tendrá esto cuando la burbuja explote? ¿la retrasará, la amortiguará? ¿Le está comprando tiempo al gobierno para que inventé una nueva solución?

    Las aseguradoras y fondos de pensiones tienen la obligación de comprar RF con grado de inversión. Mucha de esta RF está dando o dará intereses negativos. Si los activos de estos dos institucionales son los de mayor peso y esos bonos “explotarán”, ¿qué pasaría con los pensionados y asegurados y con toda la cadena de colaterales y demás obligaciones contingentes que las aseguradoras tienen con muchas empresas y toda la economía? ¿Crees que los gobiernos y los bancos centrales se queden con las manos cruzadas o crees que vayan a intentar hacer algo?

    La RF es como los Emergentes o los países africanos en el sentido de que no todos son iguales por mucho que siempre los agrupemos bajo el mismo término. ¿Qué RF es la que va a explotar? ¿Es la high yield, la basura, la emergente no cubierta, la de empresas sin solidez financiera, la convertible, la de países como España e Italia? ¿Qué pasaría si explota la deuda alemana o la americana? ¿Sería esto algo similar a los años 30s cuando USA dejó de hacer convertible su moneda y bonos a oro y prohibió las exportaciones y acumulación de oro (podríamos llamar a esto un default técnico)? ¿Cómo crees que afectará el mecanismo americano de exportación de inflación hacia otros países dado que el mundo y los bancos centrales foráneos están inundados de dólares? En aquella época el bono americano cayó menos de 10% y el dólar frente al oro casi un 50%.

    ¿De qué magnitud va a ser esa explosión? ¿Será algo de corto plazo o se descontará en el mediano plazo o a través de otra variable como la productividad? ¿Qué pasaría si en lugar de alzas sucesivas y rápidas en las tasas de interés (como muchos pensamos) nos encontramos con alzas esporádicas debido a que la inflación no repunta? ¿qué pasa si sufrimos un periodo de estanflación?

    ¿Podríamos estar en un periodo similar al de la famosa “Long Depression” de 1873 donde los avances tecnológicos de los años anteriores pudieron ser los causantes de una lenta recuperación que duró casi 20 años?

    En lugar de asumir que toda la RF va a explotar ¿podríamos plantearnos el contrafactual haciendo el simil con la burbuja dotcom y la inmobiliaria donde hay algunos activos que caen por las razones correctas (como REITs y bancos) mientras que hay otros que caen por el pánico? Es decir, si la burbuja de la RF explota, qué parte de la RF llegará a estar subvaluada y a precios de ganga? Por consiguiente, ¿cuál es la RF que está sobrevalorada y respecto a qué? o como apunto Damodaran en su último post, ¿si la RF americana tiene un “PE” de 65, esto quiere decir que el SP500 está 3 veces más subvaluado que la RF americana? ¿O que entonces la RF americana está subvaluada en comparación con la Europea?

    Como dijo Siames, si la gente se pone a vender los bonos, qué comprarán? Si el euro desaparece o España quiebra o Japón explota a dónde va a volar ese dinero? ¿Si los bonos americanos explotan, a dónde va a volar ese dinero? ¿a China jeje, con 50% de sus reservas en dólares? ¿A Europa con la incertidumbre de desintegración? ¿A Rusia como le gustaría al amigo Caludio ;) ? Además, ¿qué va a pasar con las reservas que el resto de países tienen en dólares? Ese es el gran problema y beneficio de la deuda americana. Ellos están en la situación del aforismo que dice: “si le debes al banco miles de millones, el problema es del banco y no tuyo”. Aunque el aforismo también puede ser tomado como sentido común así que podría estar mal.

    Después del crack del 29, Europa dejó de pagarle a USA los préstamos que había recibido durante la guerra y tardó varios años en reanudar sus pagos. Ni USA pudo hacer mucho para obligar el pago, ni Europa pudo hacer mucho cuando USA se negó a convertir sus bonos a oro.

    Ya ha habido otras burbujas de bonos, pero ninguna con intereses negativos. Lo único que puedo decir es que los peores librados fueron quienes no tenían control de su moneda ni de su deuda que casi siempre estaba emitida en otra divisa.

    En fin. La verdad es que mi sentido común es muy pobre y no confío en él. Tal vez por eso tengo el prejuicio de no confiar en el de los demás. No tengo la menor idea de cómo va a acabar esto. Pero de una cosa creo estar más o menos seguro. Si la deuda de países con monedas de reserva explota al unísono, la Bolsa va a ser el menor de nuestros problemas y preocupaciones.

    Saludos.

    PS.: Me da un poco de vergüenza haber escrito este tocho tan largo y pesado en tu post. Traté de reducirlo pero soy muy mal editor. Un abrazo!!!

  9. #11

    Prometeo13

    Suiza ya ofrece tipos negativos en todos los plazos de la curva, (recordemos que los tipos negativos comenzaron con los vencimientos mas alejados), como buen "kick the can and run"...pero es que ahora se está generalizando y traspasando a emisores privados ,no solo públicos.
    Aquí lo que preocupa es que se esperaba q dentro de xx años el valor del bono subiría y la TIR metería la inversión en rentabilidad. Es decir pensamos que encontraríamos a otro "pollo" cuya espectativa de recibir menos importe del que invierte(y del que nosotros invertimos), en menos plazo de tiempo, incrementaría......Quiero mi Minority Report....

    Mas bien la renta fija conocida va a empezar a acompañar en el estante a .... la maquina de escribir, el divorcio, el papel de calco, las botas de tacos de aluminio, o la radio por AM

  10. #12

    Siames

    en respuesta a Gaspar
    Ver mensaje de Gaspar

    Pues ese tocho lo leido de golpe encantado.Gran post. Dices cosas muy interesante. En efecto lo del sentido comun vale para todo. Mucha gente decia que era de sentido comun que las casas no podian caer de precio. Das en la clave creo, tener o no tener una moneda de reserva, aunque incluso en ese caso es importante mantener cierta credibilidad fiscal si se quiere seguir emitiendo deuda. Los bajisimos tipos de interés el problema que veo si continuamos mucho tiempo es pensar que van a durar para siempre y que hagan a los gobiernos ciegos ante la necesidad de cuadrar las cuentas y controlar el endeudamiento. Si es así el dia que tengan que subir los tipos de interés muchos gobiernos y entidades pueden pasarlo muy mal y sus acreedores también, claro.

  11. #15

    Josetxo2

    los problemas en la renta fija a corto sera inapreciable, si que sera peligroso en la renta fija a largo....los que compren ahora a plazos largos que tengan en cuenta que no podran vender hasta vemcimiento, a no se que quieran vender con perdidas.....

  12. #16

    Josetxo2

    con los fondos de inversion las perdidas llegaran a ser muy grandes, de dos digitos, al igual que lo fueron las subidas de estos años

  13. #17

    Trueno

    Efectivamente, las burbujas es fácil detectarlas, lo difícil es acertar cuando van a estallar.

    Por otro lado el precio actual de la vivienda es equiparable al del 2003, así que aquellos que dijeron burbuja en 2003 acertaron, pero no habrían ganado dinero saliéndose del mercado entonces y entrando ahora. De hecho si seguimos el criterio precio producción/PVP seguiríamos estando en burbuja, pues el coste de m2 de vivienda está en 600-800€/m2

    La recopilación de declaraciones negacionistas hace que se te revuelva el estómago, pero a mí la que más me gusta es esta:

    " Que nadie espere que el precio de la vivienda baje un 30 o un 40% porque, antes de eso, se lo regalo al banco" (Guillermo Chicote, presidente d la asociación de promotores de España 2008)

    http://www.eleconomista.es/vivienda/noticias/794210/10/08/6/Los-promotores-aseguran-que-el-precio-de-la-vivienda-nueva-no-puede-bajar-mas.html

    Y efectivamente este hombre acertó y acabó regalándole* las viviendas al banco.

    La construcción estuvo bien porque movió mucho dinero, y el dinero es bueno que se mueva, lo malo esque ese dinero acabó en manos poco entrenadas y que el dinero de un país esté en manos poco entrenadas (o avariciosas) es malo.

    Respecto a los bonos, por mucha que estalle la burbuja no creo que sus precios bajasen mas de un 7-8%, eso sí, las implicaciones que esta bajada tendría las desconozco, pues supongo que muchas ecuaciones de muchos bancos y fondos de inversión se irían al garete.

    *Está claro que el concepto "regalo" de este buen señor es distinto al mío.

  14. #18

    Prometeo13

    en respuesta a Trueno
    Ver mensaje de Trueno

    Hay perlas de sabios del ladrillo. Recuerdo una conversación con un accionista de referencia de Gecina y promotor patrio-valenciano, en los inicios de la crisis .... "Bautista, que piensas sobre esto???" Contestación "...promotores no quedaremos ni uno y de los bancos 3 o 4..." D.Bautista Soler (padre). No falló , la verdad.

  15. #19

    Lomas Teruel

    Buenas a todos.
    He leído el post y los comentarios con fruición, desde luego estamos ante la madre de todas las burbujas...
    La cantidad de deuda emitida (y por tanto comprada) es tan ingente que se van a necesitar generaciones para devolverla. Los emisores se conforman con cumplir con el pago de los intereses, que con la aquiescencia de los bancos centrales se han transformado mágicamente en cobros en distintos vencimientos. Quizá ahí está una de las claves, los emisores necesitan un tiempo para reequilibrar sus compromisos hacia plazos superiores.
    Los emisores refugio son los que más cobran por endeudarse (la verdad es que no puede uno acostumbrarse a escribir esto), lo cual es preocupante, significativo.
    Yo creo que lo que pasará es que habrá un repunte del petróleo (antes de su ocaso final) lo que provocará un repunte de la inflación que degenerará en un shock de la deuda mundial, lo que pasa es que occidente se está preparando para resistir mejor ese descalabro. China sufrirá duramente, quizá sea la que pague la fiesta de estas últimas décadas...
    Un corolario: no sé cuanto durará esta estanflación, pero después vendrá un periodo prolongado de hiperinflación.

  16. #20

    Borhammer

    Buenas,
    Como no sabemos lo que va a suceder; ¿nos ponemos cortos de deuda a largo plazo y compramos utilitis?

    La verdad es que no veo, con respecto al terreno monetario amenaza a invertir en compañías de servicios y me explico:
    -Tienen un gran endeudamiento (les benefician los tipos bajos, pues están rolando los vencimientos a cada vez mas bajos tipos,
    -Si hay inflación y suben los tipos, aumentarían los ingresos, permaneciendo los principales intactos. Y en ese escenario no nos perjudicaría.

    Por tanto en esa estrategia si hay estancamiento y persisten los tipos bajos/negativos, las utilitis estarán muy cómodas y si se soluciona el problema, y suben los tipos los cortos en los bonos nos beneficiaría

    PD Pregunta para los expertos en RF, ¿si estamos cortos en un bono, como funcionan los cupones? ¿es como pedir un préstamo? ¿Los pagas tu? te los debita el broker de la cuenta (o del valor del vehículo; fondo de inversion, ETF; CFD?

Autor del blog

  • Solrac

    Apuntes de energía y economía con el afán de ayudar a democratizar el mundo de la energía. Especulación con derivados del VIX, opciones. Transición energética en marcha... @Solrac_Solar

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