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A estas alturas, todo el mundo sabe lo del desfalco de Jerome Kerviel, al que Société Générale acusa de haberle provocado pérdidas de casi 4.900 millones de euros. Pero su impacto en los mercados mundiales ha sido tan grande que vale la pena dedicar un artículo a analizarlo ha fondo.

¿Qué ocurrió exactamente en Société Générale? ¿Jerome Kerviel se ha llevado el dinero?

Jerome Kerviel no se ha llevado el dinero, ni mucho menos. Jerome Kerviel era un trader de segunda fila, pero ambicioso, que trabajaba tratando de ganar dinero para Société Générale, y al que le fueron bien las cosas al principio; pero se confió, empezó a asumir demasiado riesgo, y perdió demasiado; entonces trato de buscar una huida hacia adelante, volviendo a apostar todavía más fuerte y volviendo a perder todavía más. A Jerome Kerviel se le fue de la mano el asunto, hasta el punto de que Eurex avisó en Noviembre a Société Générale de lo que pasaba, pero Jerome Kerviel dio una excusa y Société Générale no investigó más.

Y al final, la burbuja estalla: Las bolsas encadenan varias semanas bajistas, y Jerome Kerviel apuesta por un rebote que nunca llega. Y con las fuertes caídas de la tercera semana de enero, las pérdidas tocan fondo y Société Générale se entera de todo el lío.

¿Lo de Société Générale podría ocurrirle a un banco español?

Me cuesta ser rotundo en mis afirmaciones, pues soy de naturaleza escéptica, pero debo reconocer que creo que es imposible que lo de Société Générale le ocurriera a un banco español. Y no sólo porque nuestros bancos sean más listos (que lo son, se han salido del ladrillo a tiempo y no los han enganchado con las subprimes), sino principalmente por su modelo de negocio. Société Générale es un banco especialista en derivados, los mayores emisores de warrants del mundo con mucha diferencia, y operan muy, muy activamente por cuenta propia, tanto para cubrir sus posiciones de warrants como para trading puro y duro. En el caso de Jerome Kerviel, han perdido muchos miles de millones, pero probablemente muchos traders de Société Générale les han hecho ganar cientos de millones, y otros que se han metido en fuertes pérdidas habrán hecho chanchullos similares a los de Jerome Kerviel y habrán recuperado lo perdido... probablemente por eso Société Générale no investigó demasiado cuando Eurex les avisó, no debía ser la primera vez que pasaban cosas así en Société Générale y hasta ahora les había ido bien.

Sin embargo, los bancos españoles no hacen trading a gran escala como Société Générale. A los bancos españoles les podrían pillar bien en el ladrillo (especialmente a las cajas, pues los bancos han soltado mucho lastre), o en la financiación de alguna macro-OPA; pero un mega-pufo en trading es algo tremendamente improbable que ocurra en los bancos españoles, por la sencilla razón de que ahí no se meten.

¿Desde cuándo sabían en Société Générale lo que pasaba?

La versión oficial es que se enteraron el fin de semana del 19 y 20 de enero, justo antes del lunes que empezaron a vender, pero lo cierto es que Robert A. Day, consejero de Société Générale, vendió más de 85 millones de euros en acciones de Société Générale el 9 de enero, dos semanas antes del crack. ¿Casualidad? ¡Anda ya!! Un grupo de accionistas de Société Générale ya le han puesto una denuncia por información privilegiada, pero si la AMF se parece a la CNMV, la llevan clara...

¿Por qué Jerome Kerviel operó tan agresivamente?

Gran parte de la culpa es la dinámica perversa de los incentivos: Cuanto más dinero hace ganar a Société Générale un broker, más cobra el broker de bonus. Si opera agresivamente, puede ganar mucho para Société Générale y llevarse un bonus espectacular o puede perder mucho y quedarse sin bonus; pero si es más conservador, en el mejor de los casos ganará mucho menos y tendrá un bonus mucho menor, mientras que si hay pérdidas, al trader conservador lo dejarán sin bonus igual que al que perdía mucho. Jerome Kerviel calculaba que en 2007 hizo ganar al banco 55 millones de euros, por lo que esperaba obtener una prima de 300.000 euros, y se propuso superarlo en 2008...

Pero cuando llegan las pérdidas, se entra en la dinámica de los ludópatas: juego para cubrir pérdidas, se hace más gordo el agujero, juego más fuerte para cubrir el agujero gordo y entonces el agujero se hace enorme...

¿Cual fué el impacto real de las ventas de Société Générale en los mercados?

Según El Confidencial, el tamaño de la posición de Société Générale rondaba los 1,5 millones de contratos, aunque otras fuentes hablan de la mitad; pero para hacernos una idea, la negociación diaria del futuro del Eurostoxx ronda el millón de contratos, por lo que no es de extrañar que las ventas de Société Générale tuvieran un impacto muy importante, especialmente siendo el día festivo en USA, lo que hace que haya menor volumen de negociación. Pero hay más: las caídas provocaron a su vez saltos de stop-loss, que a su vez provocaron más ventas y nuevas caídas... y cuando ya se intensificaron, empezaron a entrar ventas de gente que estaba comprada muy apalancada y no podía aguantar la posición, y les ejecutaron su posición para cubrir garantías. Y así se montó un "efecto bola de nieve" enorme, con un volumen negociado el triple de una jornada normal (pese a ser festivo en USA), que aunque fue desencadenado por Société Générale, alcanzó una magnitud muy superior a lo que eran sólo las ventas de Société Générale. Como resultado, vivimos una jornada histórica el lunes 21 y especialmente la apertura del martes 22, donde ocurrieron cosas que nunca hemos visto y tardaremos muchísimo en volver a ver, como por ejemplo el futuro del Ibex perdiendo casi 2000 puntos en poco más de una jornada o los grandes valores sin poder empezar a cotizar por falta de compradores.

Por lo tanto, el impacto real de las ventas de Société Générale fué mucho más allá de las pérdidas de 4.900 millones, y tuvo un impacto brutal a nivel europeo y casi mundial; un impacto mucho mayor, por ejemplo, que el que tuvo Brian Hunter con su agujero de 6600 millones en Amaranth en 2006, y casi comparable al hundimiento del "titanic" LTCM de John Meriwether, con unas pérdidas de 4000 millones, que puso en jaque todo el sistema financiero mundial en 1998. Estos casos dejan pequeño al del famoso Nick Leeson, que llevó a la quiebra al Barings Bank... con "sólo" 1300 millones de pérdidas.

¿Por qué se tardó tanto en saberse lo ocurrido en Société Générale?

Esa es la pregunta que personalmente más me intriga. Es cierto que avisaron al Banco de Francia y a la AMF, la CNMV francesa, antes de disparar las ventas. Pero la gran mayoría de nosotros nos enteramos ya el jueves, bien avanzada la sesión, que es cuando salieron las primeras noticias sobre Société Générale, cuando ya Société Générale había liquidado su posición. Pero es que, por no saberlo, no lo sabían ni en la FED, que hicieron una bajada de tipos de emergencia ante la que les caía encima. Como decían en Seeking Alpha,
Imagine how different the outcome would have been if Fed Chairman had come on TV Tuesday morning to announce: "Despite the global market turmoil, the Fed stands by it’s decision to hold rates steady as these market actions appear to be the result of the unwinding of a large derivatives position and is NOT an indication of any further weakening in the global economy. Of course we remain vigilant and will act if necessary but our general assessment of the economy is still strong and we remain focused on resolving the sub-prime mortgage situation to everyone’s satisfaction. To that end, I will be speaking with President Bush and Secretary Paulson and you can expect an update prior to our next Fed meeting, where we will of course, take whatever steps may be necessary to insure market stability and maintain steady growth."
Al final, la FED ha bajado todavía más los tipos (la solución siempre es meter más liquidez al mercado, por lo que parece), así que poco hubiera cambiado en realidad, pero... no es normal que se haya mantenido tan en secreto durante tanto tiempo.

¿Hay "algo más" en lo de Société Générale?

Han corrido muchos rumores al respecto, muchos de ellos con bastante fundamento:

¿Por qué Société Générale eligió el lunes 21, uno de los días con menos liquidez del año al ser festivo en USA, para deshacer sus posiciones? Quizá no sólo querían descargar, quizá también querían tumbar los mercados, y hasta puede que Société Générale ganara dinero (o minimizara pérdidas) con la caída. Ellos afirman que no es así, y que tuvieron buen cuidado en que sus ventas no pasaran del 10% del volumen negociado, pero Société Générale son unos maestros en los mercados de derivados, y saben cómo moverlos sin que la ley les pueda acusar de manipulación. Todo es posible.

¿Jerome Kerviel pudo montar todo el lío sólo, o Société Générale estaba al tanto? Como ya he dicho, Société Générale sabía algo porque Eurex les avisó, pero dado que allí los traders operan mucho y fuerte, es casi seguro que en Société Générale los controles no son tan estrictos como en otros sitios, y las operaciones grandes llaman menos la atención... aunque por otra parte, las cantidades eran ciertamente estratosféricas, y es muy difícil mover tanto sin que se note. Por otra parte, Jerome Kerviel anteriormente se encargaba de labores administrativas, hasta que en 2005 fue promocionado a un puesto de trader, y dicen que Kerviel aprovechó su conocimiento de los sistemas de control del banco que habría adquirido en su anterior puesto, junto con claves de algunos ex-compañeros, para burlar los controles. Yo no sé si Société Générale estaba al tanto de lo que hacía Jerome Kerviel, pero en mi opinión no es imposible que lo hiciera solo. Al menos, hasta el día 9 que empiezan las ventas de insiders...

Y también hay otros rumores: Algunos creen que Société Générale puede haber inflado el agujero para poder integrar otras pérdidas, una práctica que ya se ha visto en el sector.

Y para terminar, hoy va un capítulo de felicitaciones: Desde las webs de Cárpatos y El Confidencial han hecho un magnífico seguimiento del caso, enhorabuena.

  1. #12
    19/02/08 00:42

    Vaya, trader, me alegro de que te haya gustado tanto!!

    s2

  2. #11
    Anonimo
    18/02/08 18:59

    Apasionante !!!!!!!
    ( y gran Blog, campeón, y de título muy comercial que engancha mucho )

  3. #10
    09/02/08 00:29

    Han publicado cuentas Popular, Santander, Mapfre y muchos otros, y no dicen más que incremento de beneficios, incremento de dividendos, incremento de todo... también hay muchos con las manos limpias, aunque el mercado no lo reconozca.

    s2

  4. #9
    Anonimo
    07/02/08 19:46

    No me creo nada, aquí quien más, quien menos tiene su cadaver en el armario y hay mucho por limpiar, por lo menos SG ya ha reconocido lo suyo aunque sea con el cuento del trader loco
    A ver si otros toman ejemplo
    H

  5. #8
    02/02/08 11:41

    Si comparas máximo y mínimo de dos sesiones, efectivamente un 14% lo del pasado enero.

    Pero si haces lo mismo, comparar máximos y mínimos (y no cierres semanales) del 5 al 12 de septiembre 2001 obtendrás lo siguiente:

    5/9/01 max 8259 min 8216
    6/9/01 max 8176 min 8170
    7/9/01 max 7950 min 7897
    10/9/01max 7784 min 7709
    11/9/01max 7776 min 7720
    12/9/01max 7405 min 6887

    11 al 12/9/01 -11,5% (2 sesiones)
    10 al 12/9/01 -11,5% (3 sesiones)
    7 al 12/9/01 -13,4% (4 sesiones)
    6 al 12/9/01 -15,8% (5 sesiones)
    5 al 12/9/01 -16,6% (6 sesiones)

    Si comparamos lo mismo del 18 al 25 de Enero 2008 obtendrás:

    18/1/08 max 13997 min 13608
    21/1/08 max 13494 min 12625
    22/1/08 max 12909 min 11937
    23/1/08 max 13038 min 12164
    24/1/08 max 13106 min 12490
    25/1/08 max 13491 min 13100

    18 al 21/1/08 -9,8% (2 sesiones)
    18 al 22/1/08 -14,7% (3 sesiones)
    18 al 23/1/08 -13,1% (4 sesiones)
    18 al 24/1/08 -10,8% (5 sesiones)
    18 al 25/1/08 -6,4% (6 sesiones)

    Las dos bajadas son brutales, como tú bien dices, pero debemos compararlas correctamente y no max/min de una contra cierres semanales de la otra.

    Es decir, sólo si elegimos los max y min de las dos primeras sesiones de la caída de este año superamos la caída del mismo número de sesiones del 2001, pero a partir de la segunda sesión seguida, lo que vivimos en 2001 fué mucho peor.

    Aunque la mayoría de gente se queda sólo con la anécdota del récord de caída del 21 de enero o con la espectacularidad de la cifra de -2000 puntos. Pero, lo dicho, no hemos vivido este mes de Enero nada que no hayamos visto antes...de momento.

    Jerome Kerviel, angelito, tú no tienes ninguna culpa. ¿A quién se le ocurre dejar las ovejas al cuidado del lobo? ...bueno, ni más ni menos que a los pastores que le han estado dando de comer, beber y acariciando todo este tiempo para que les trajera ovejas de otros rebaños. Así cuando se ha perdido una parte del propio rebaño tienen a quien culpabilizar de la carnicería.

    Por cierto Jerome, ahora que estás en el paro, he oido que en Gaesco buscan personal cualificado...

    Salud y €.

  6. #7
    Anonimo
    02/02/08 10:32

    No me puedo creer que mi jerarquía no haya tenido constancia de las cantidades que yo comprometía en mis operaciones. Es imposible generar grandes beneficios desde pequeñas posiciones

  7. #6
    01/02/08 23:27

    Gurus Mundi, la semana del 3 de septiembre del 2001 fué extraordinaria, y aun así el ibex cayó un 8,3%... mientras que en lo de ahora, 2000 puntos suponen una caída del 14%, casi el doble, en poco más de una jornada. No admite punto de comparación, esto ha sido brutal y es muy difícil (no imposible, claro) que se vea varias veces más.

    Arbitragista, piensa mal y acertarás; Société Générale no dan puntada sin hilo...

    Anónimo, muchas gracias, la verdad es que me costó más de lo que pensaba... había mucho que decir!! Pero el tema es interesante y valía la pena.

    s2

  8. #5
    Anonimo
    01/02/08 23:09

    Magnífico artículo. seguir por este camino, nos ayudais mucho. Muchas gracias.

  9. #4
    Anonimo
    01/02/08 04:01

    Mi teoría ya la he expuesto aquí, el hecho de que se eligiera un festivo en USA me indica que SG sacó partido de su problema para hacerle un trabajo a alguien al otro lado del Atlántico para provocar la bajada de tipos.

  10. #3
    01/02/08 00:17

    La semana del 3 de septiembre del 2001 el ibex cayó un 8,3%, y en los siguientes 15 dias otro 8,4%. El pasado 7,5% del dia 21 fue absorbido por el rebote superior al 6, y desde el cierre del 3 de diciembre 2007 hasta los mínimos cierres de la semana pasada, apenas un 8,3% en total.

    2000 puntos son muy espectaculares, pero en porcentajes no es nada que no hayamos visto antes. Fue un desplome muy importante pero el panorama podría traernos volatilidades incluso superiores, a pesar de las medidas de acojonamiento justificado de la FED y/o BCE.

    Espero que tengas tú razón por el bien de los bolsistas, pero creo que convendría una limpieza a fondo para asentar una buena base de futuro.

    Salud y €.

  11. #2
    31/01/08 23:44

    Gurús mundi, 2000 puntos en poco más de una jornada es una auténtica pasada, en todo el crack del 2000 al 2003 no hubo nada así y mira que cayó duro la bolsa!! Una cosa es que puedan haber caídas fuertes, pero esto es algo realmente extraordinario.

    Y la FED, pues es verdad que están acojonaos... probablemente lo hubieran hecho igual.

    s2

  12. #1
    31/01/08 18:05

    Clarividente análisis de lo ocurrido, sin duda. No obstante,sin que sirva de precedente, permíteme una ligera discrepancia en este párrafo: "Como resultado, vivimos una jornada histórica el lunes 21 y especialmente la apertura del martes 22, donde ocurrieron cosas que nunca hemos visto y tardaremos muchísimo en volver a ver, como por ejemplo el futuro del Ibex perdiendo casi 2000 puntos en poco más de una jornada o los grandes valores sin poder empezar a cotizar por falta de compradores."
    Personalmente no veo tan difícil que se repitan episodios parecidos al 21 y 22. No los estoy pronosticando, pero el horizonte es demasiado turbulento para considerar lo del 21 y 22 como irrepetible o insuperable. Es cierto que Société Générale colmó el vaso, pero ya estaba lleno. Llovió sobre mojado, y sigue mojado. Yo no calificaría la reacción de urgencia de 3/4 de punto de la FED como poco fundamentada a causa del alarmante movimiento de SG que dinamitó los stop-loss de medio mundo. Creo que no habría sido prudente minimizar la urgencia de la situación culpabilizando los movimientos de SG y aplazando la decisión hasta la reunión mensual. No sabemos cómo hubiese actuado la FED sin las coberturas desmesuradas de SG, pero creo que sería un error que hoy los tipos $ estuvieran por encima del 3%.
    Muy bueno lo de los success fee de los brokers, y ese problema se extrapola también al pequeño gestor de particulares.

    Salud y €.

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