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Enrique Roca - Erre
Comentarios bursátiles, socioeconómicos e ideas sobre autonomía financiera

Value investing: prudencia, valentía y sentido común

En España y particularmente en Rankia tenemos la suerte de contar con blogs de análisis fundamental muy buenos como Invirtiendo en empresasGanaindices's BlogBuscando el valorETFs - PMBuscando precios de compraAcciones con ValorDoble o NadaAprendiendo del Oráculo de OmahaMis empresas B&HEuros a 40 céntimosAnálisis value.
 
Al final el value investing se puede resumir como comprar con descuento un buen negocio materializado en una buena empresa, bien gestionada de la que quisieras ser propietario toda la vida aunque no cotizara en bolsa. El sentido común y la paciencia son elementos básicos en esta exitosa estrategia que exige muchas veces ser contraria. Además de nuestros blogs, existen libros y diversas publicaciones de value investing insight que nos pueden ayudar a examinar como invierten los gestores que aplican dicha filosofia.
En Forinvest la mesa de value investing con Julián Pascual de Buy and Hold, Javier Ruiz de Metagestion y Cayetano Cornet de Cartesio fue seguida con mucha expectación.
 
Recientemene en el Financial Time, John Auter nos daba su opinion que resumimos.
 
 

Ser valiente y tener paciencia, para hacer una fortuna con el value investing

La suerte sonríe a los valientes y a los pacientes. En este refrán se encuentran las justificaciones para los dos enfoques del value investing. Cada uno tiene su importancia, pero la sabiduría es saber combinarlos y eso es un arte.
El value investing ha sido muy popular desde que sus bases las publicitó Benjamin Graham en 1930. Su idea se centraba en que muchas empresas se habían vuelto muy baratas como consecuencia del crash del 29 y de la consiguiente depresión económica, lo que hacía posible comprarlas a un precio menor que su valor intrínseco.
 
En la década de 1970, el value investing recibió un gran impulso cuando dos académicos, Eugene Fama y Kenneth French, llevaron a cabo un proyecto de investigación en el que mostraron como, con el paso del tiempo, acciones consideradas como baratas, en función de los ratios correspondientes a su valor en libros, superaban la rentabilidad media del mercado. A esto lo llamaron el “value effect”.
 
Existe un debate académico a la hora de explicar como los hallazgos de Fama y French conducen a dos clases diferentes de value investing. El propio Eugene Fama, que fue galardonado con el Premio Nobel de Economía del año 2013, explica la prima de valor en términos de riesgo. Las acciones que son baratas, generalmente, son baratas porque se encuentran en mal estado y comportan grandes riesgos. Por tanto, el value effect está considerado aquello que se debería esperar en un mercado eficiente con el paso del tiempo – mayores riesgos se encuentran directamente relacionados con mayores rentabilidades a largo plazo. (Se acuerdan de Espña y Grecia hace dos años...el subrayado es nuestro).
 
Una segunda explicación proviene del comportamiento financiero, y sugiere que los mercados son ineficientes. Como seres humanos nos emocionamos con acciones que tienen una gran historia que contar, y tendemos a ignorar las acciones más aburridas en las que es fácil predecir el beneficio. Comprar este tipo de acciones es una manera de aprovecharse de la ineficiencia del mercado, ya que a largo plazo dará sus frutos. Ambos enfoques definen el término value, pero de manera diferente.
 

El enfoque valiente y el enfoque paciente

De ahora en adelante, el esfuerzo se centra en sistematizar ambas estrategias. Andrew Lapthorne de Société Générale califica los enfoques como “valiente” y “paciente”, y tiene una estrategia para cada uno. El enfoque paciente conlleva comprar acciones con balances sólidos y con rendimientos por dividendos regulares. Esta estrategia también se llama “ingresos de calidad” y puede funcionar muy bien en el largo plazo. La desventaja de este enfoque es que acciones que pagan dividendos regulares tienden a rendir menos en situaciones de fuertes mercados alcistas.
El enfoque valiente conlleva comprar las 200 acciones más baratas en los mercados desarrollados. Esto compensa el hecho de que algunos sectores, de forma natural, tienen unos indicadores básicos más baratos que otros. Para llevar a cabo la valoración utiliza una combinación ponderada de ratios:
  • PER=Price/Earnings
  • PER t+1= Precio t+1/Earnings
  • PVC= Precio/ Valor Contable
Así como, sólo para las compañías no financieras:
  • Price to FCF= Precio/FCF
  • Enterprise Value to Ebitda= EV/Ebitda = Valor de la empresa/Ebitda
Estas empresas se reajustan cada trimestre, por lo que el índice no se mantendrá por mucho tiempo con sus “ganadores”.
La vinculación a un índice puede ayudar a hacer las cosas psicológicamente más sencillas de lo que los value investors necesitan hacerlo.
Como Andrew Lapthorne señala, ambas estrategias han demostrado ser completamente complementarias. Los valores “valientes” tienen una elevada Beta, lo que significa que su comportamiento está ligado al comportamiento del mercado. Funcionarán mejor en las épocas positivas, pero sufrirán mayores caídas en épocas de recesión. Sus ganancias finales provienen de la revalorización de las acciones. Mientras tanto, los valores “pacientes” están menos correlacionados con el mercado, y sus rendimientos provienen de la capitalización de los dividendos a largo plazo.
 
En los último 20 años, los valores “pacientes” han tenido una tasa de retorno del 11,9% anual, mientras que los valores “valientes” ganaron el 14,3%, con una volatilidad mucho mayor. Combinándolos obtuvieron una rentabilidad del 13,4% anual, con una volatilidad inferior a la obtenida por el índice de mercado equivalente ponderado, que tuvo una rentabilidad del 8,4% anual compuesto.
 

La escasez de acciones value

Esto se encuentra lejos del enfoque original de Graham de comprar acciones tan baratas que prácticamente se pagan ellas solas. Pero a veces hay pocas acciones. Según Lapthorne, siguiendo los criterios de Graham, únicamente poco mas de 20 acciones cumplen los requisitos dentro del índice MSCI WorldEntre ellas se incluyen acciones interesantes como las de Intel, BHP Billiton y Vodafone, junto con una serie de grandes empresas japonesas, y siempre existe la opción de mantenerse en efectivo si el precio de las acciones es demasiado elevado – pero esto sugiere limitaciones al enfoque original de Gaham.
 
Tal vez, Benjamin Gaham lo aprobaría más adelante. En la década de 1950, una vez retirado, dijo:
Ya no soy un defensor de las elaboradas técnicas basadas en el margen de seguridad para encontrar operaciones de valor superiores
Él propuso un escenario basado únicamente en el PER (Precio/beneficios), la rentabilidad de los bonos con una calificación crediticia AAA, y un test sobre la solidez del balance. A este respecto, Graham dijo:
Parece ser una forma prácticamente infalible de conseguir buenos resultados de las acciones comunes de inversión con un trabajo mínimo
Esta podría ser una buena descripción de los escenarios de valor de hoy en día.
 
¿Qué opináis de lo que nos cuenta Lapthorne?.¿Está la bolsa cara?.¿La liquidez es una buena estrategia a espera de tiempos mejores?.¿Vale la pena perder la inflación mas que más perder cuando las cosas no están claras?

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** Los puntos de vista expresados en este artículo no deben considerarse como una recomendación, asesoramiento o previsión.

  1. #1

    José Manuel Durbá

    Hola Enrique, respecto a la pregunta de si la bolsa está cara, en el caso de España creo que está barata, si miramos el PER teniendo en cuenta los resultados anteriores del año 2.013 está en precio, pero si tenemos en cuenta que lo normal es que los resultados vayan a mejor, hay precios buenos.
    Respecto a la liquidez bueno, por mi parte hace años que no se que es eso, creo que hay que estar dentro con todo, la liquidez para mi nunca es buena estrategia, siempre pierdes como mínimo la inflación, una buena empresa siempre rinde mas que la caja y esperar para aprovechar bajadas no tiene sentido porque la bolsa bajará o subirá, es una lotería y por otra parte aunque la bolsa no lo refleje, si la empresa va obteniendo beneficios es cuestión de tiempo el que reaccionen los precios y recuperen lo que no reflejaron antes. Seguro que hay pocos de acuerdo con lo de la liquidez, pero si se reflexiona sobre ello creo que es totalmente lógico y menos arriesgado, al menos yo lo veo y lo hago así.
    Un abrazo

  2. #2

    polamell

    Totalmente de acuerdo con la complamentariedad de los dos tipos de inversion en valor. En cuanto a estar en liquidez, para un inversor value es difícil, ya que por definición si realmente se considera dueño de un buen negocio no es fácil desprenderse de él, a no ser por un precio de venta desorbitado.
    Considero que una buena gestión de la cartera de negocios es tener una ponderación al 50\50 en valores para valientes y valores para pacientes. Cuando el mercado sube los valientes suben más y se debe ir pasando parte de la revalorización de la cartera a valores pacientes, y cuando el mercado es muy pesimista y los valores para valientes están a precios de ganga es momento de pasar la cartera de valores pacientes a valores valientes. Esto es todo un arte, y según lo acertado que uno esté tendrá un plus o no. Si uno no quiere tratar de adivinar el futuro puede conformarse con un autoequilibrado de cartera periódico, con esto sacrificará este posible plus pero seguro que en en largo plazo aumentará el valor de sus inversiones de manera lenta pero sin pausa.

  3. #3

    abordes

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Habría que matizar un poco.
    Es bueno tener un poco de liquidez para aprovechar entrar en los valores que tenemos analizados en los momentos en que se produce una caída en su cotización.
    También es bueno disponer de liquidez para entrar en un valor cuando ha caído debido a circunstancias desfavorables pero que se ha pasado de frenada.
    Un ejemplo reciente TESLA. Otro ejemplo mas lejano K+S ó POT.
    Saludos

  4. #4

    Merowingio

    Yo soy partidario de tenerlo todo invertido, liquidez 0.

    Siempre se puede buscar ( debemos hacerlo ) buenas empresas que esten en precio comprable, incluso aunque su cotizacion baje a posteriori ( cosa que nunca conocemos de antemano ), yo prefiero tenerlo todo invertido.

    Y solo cuando lleguemos a un pico climatico de esos que se ven cada 15/20 años empezar a deshacer posiciones ( claro que yo bajo la perspectiva del valor nunca he vivido un mercado bajista aun, me subi al barco de la INVERSION VALUE, hace 2/3 años ) antes solo hacia que perder dinero buscando operaciones de trading.

Autor del blog

  • Enrique Roca

    EX-Director de Carteras de Fondos de Inversion. Ha obtenido numerosos premios nacionales e internacionales, destacado en Citywire y Financial Times como uno de los mejores gestores europeos. Imparte masters especializados en destacadas escuelas de Negocio. Sus inversiones financieras más significativas se concentran en azValor, Bestinver y en el fondo Presea Talento Selección. Los puntos de vista expresados en los artículos no deben considerarse como una recomendación, asesoramiento o previsión.

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