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John Neff - Técnicas de un Contrario

Hoy comentaremos una técnica desarrollada por John Neff y que hará las delicias de los amantes del PER bajo. En su libro John Neff On Investing, se denomina a esta técnica Total Return to P/E.

El concepto de Total Return no es más que la tasa de crecimiento del beneficio más la rentabilidad por dividendo. Vamos a ir por partes que aquí “hay mucho que rascar”.

En primer lugar, tenemos la tasa de crecimiento del beneficio. Neff se fija en empresas cuya tasa de crecimiento del beneficio de los últimos 5 o 10 años se encuentra entre el 7% y el 20%. Las empresas con un crecimiento inferior al 7% son empresas muy mediocres o demasiado maduras, que se mueven por la inercia de la economía, no por su calidad intrínseca. Las empresas con crecimientos superiores al 20% son demasiado especulativas y, como se considera que no es un ritmo sostenible, tarde o temprano defraudan al mercado y al que haya invertido en ellas.

El otro componente del Total Return es la rentabilidad por dividendo. Es un ratio clásico entre los inversores en valor: a mayor rentabilidad por dividendo, más barata está la acción. A mí no me gusta el dividendo porque resta puntos a la tasa de crecimiento sostenible de la empresa, pero si ya hemos seleccionado empresas con crecimientos entre el 7% y el 20%, esto me preocupa menos porque parece que el dividendo no ha frenado el crecimiento.

Supongamos que la empresa ABC tiene un crecimiento en su beneficio del 12% durante los últimos 5 años y su rentabilidad por dividendo actual es de un 3%. El Total Return de ABC será de un 15%. Tan sencillo como eso.

A continuación, Neff divide el Total Return entre el PER presente de la empresa. Si ABC cotiza a un PER de 8 veces, su John Neff Ratio (por llamarlo de alguna forma) sería de 1,8750. Neff busca empresas cuyo ratio sea dos veces el ratio del sector o del mercado y, en cualquier caso, prefiere ratios superiores a 2,00.

John Neff, junto a David Dreman, es el gurú de los inversores contrarios. Por eso le gusta tanto el PER. Neff busca empresas cuyo precio ha sido muy castigado por un exceso de pesimismo y por eso puede concentrar empresas con un Total Return alto y un PER bajo.

Sin embargo, los PER ya no son tan bajos como los de la época en que Neff escribió esta técnica y los dividendos se han reducido mucho. Por otro lado, al emplear el Beneficio Neto (tanto en su tasa de crecimiento como en el PER) corremos el riesgo de la manipulación por parte de la directiva (la semana que viene vamos a dedicarla exclusivamente a este tema) y, además, en su cálculo hay muchos elementos extraordinarios que no responden a la realidad del negocio. Así que os propongo hacer un par de ajustes a esta técnica.

Para calcular el Total Return vamos a utilizar la tasa histórica del crecimiento del Cash Flow Operativo (CFO) de la empresa, en vez de la tasa histórica de crecimiento del beneficio neto. Por otro lado, copiando a Neff, utilizaremos la rentabilidad por dividendo actual. Con esto ya tenemos nuestro propio Total Return, amigos! (fácil, divertido y para toda la familia).

Como hemos utilizado la tasa de crecimiento del CFO en vez de la del beneficio neto, en el denominador no emplearemos el PER sino el Ratio Precio/Cash Flow. Y ya tenemos todos los elementos necesarios para calcular el John Neff Ratio.

Podemos refinarlo aun más. Neff insiste mucho en la calidad financiera de la empresa. No le gustan, como es natural, las empresas con mucha deuda. Así que para calcular el denominador del John Neff Ratio, en vez de dividir Capitalización entre Cash Flow Operativo, podemos sustituir la Capitalización por el Enterprise Value.

A grandes rasgos el Enterprise Value (EV) es igual a la Capitalización + Deuda – Cash. Así que las empresas con mucha deuda y poco cash (posición financiera delicada) tendrán un John Neff Ratio inferior que otra empresa bien capitalizada y de Total Return semejante.

La tabla inferior muestra cada componente del John Neff Ratio en una lista de 24 empresas de distintos sectores y tamaños. El CFO y el EV se expresan en billones americanos. La tasa de crecimiento del CFO (G CFO) es la tasa compuesta anual de los últimos 5 años. T.R. es el Total Return.

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Si tienes problemas para ver la imagen pincha aquí.

Naturalmente, los análisis de Neff no se quedan en calcular el John Neff Ratio. Busca empresas con ventajas competitivas en sectores fácilmente comprensibles por él. El análisis de la fortaleza financiera es muy minucioso y seguro que tiene muchísimas más técnicas para valorar acciones. Aun así, creo que esta técnica os va a parecer muy interesante.
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  1. #12
    09/02/07 11:22

    La verdad es que confío mucho en mi cartera. No necesito mucho crecimiento xa que tengan un buen comportamiento y financieramente son muy fuertes. Me gusta controlar el riesgo. JKHY es pequeña xo en ningún caso es una apuesta arriesgada. Lo mejor de todo es que no tengo prisa.

    Sobre el $, nadie sabe qué puede pasar. Algunos gestores salen y otros entran. A largo plazo el impacto de la divisa es neutro. El problema viene cuando te centras en el corto plazo.

    En fin, a ver si tenemos suerte :)

    Un abrazo Omega! Feliz fin de semana!

  2. #11
    09/02/07 11:22

    La verdad es que confío mucho en mi cartera. No necesito mucho crecimiento xa que tengan un buen comportamiento y financieramente son muy fuertes. Me gusta controlar el riesgo. JKHY es pequeña xo en ningún caso es una apuesta arriesgada. Lo mejor de todo es que no tengo prisa.

    Sobre el $, nadie sabe qué puede pasar. Algunos gestores salen y otros entran. A largo plazo el impacto de la divisa es neutro. El problema viene cuando te centras en el corto plazo.

    En fin, a ver si tenemos suerte :)

    Un abrazo Omega! Feliz fin de semana!

  3. #10
    Anonimo
    08/02/07 19:12

    Bueno, yo creo que buscando todavía se encuentran cosas interesantes, no en el Ibex35, por supuesto. De todas formas las large caps americanas que tienes en cartera son elecciones sólidas a largo plazo. WMT y PFE te van a dar muchas alegrías, MSFT, INTC, DELL y KO probablemente también. Y está bien tener también alguna midcap para especiar el guiso. Eso sí, a corto/medio plazo el dólar nos puede dar algún que otro disgusto. Si sigues el tema verás que muchos managers value en EEUU están empezando a comprar empresas fuera de allí como protección...

    The Omega Man

  4. #9
    Anonimo
    08/02/07 19:12

    Bueno, yo creo que buscando todavía se encuentran cosas interesantes, no en el Ibex35, por supuesto. De todas formas las large caps americanas que tienes en cartera son elecciones sólidas a largo plazo. WMT y PFE te van a dar muchas alegrías, MSFT, INTC, DELL y KO probablemente también. Y está bien tener también alguna midcap para especiar el guiso. Eso sí, a corto/medio plazo el dólar nos puede dar algún que otro disgusto. Si sigues el tema verás que muchos managers value en EEUU están empezando a comprar empresas fuera de allí como protección...

    The Omega Man

  5. #8
    08/02/07 18:55

    De hecho, fíjate las empresas que dan una buena lectura en el ratio. Por lo pronto, mi última adquisición JKHY que es puro crecimiento (aunque a buen precio, creo yo). De todas formas no es buen momento xa aplicar este tipo de test xq la mayor parte de empresas han subido un huevo. Estamos en una mala época para los que no podemos dormir comprando Astroc. Pero bueno, mientras esto dure que suba poco a poco y cuando termine, pues ya podremos comprar contentos y felices. hasta entonces hay que hacer tiempo escribiendo artículos en el blog :)

  6. #7
    08/02/07 18:55

    De hecho, fíjate las empresas que dan una buena lectura en el ratio. Por lo pronto, mi última adquisición JKHY que es puro crecimiento (aunque a buen precio, creo yo). De todas formas no es buen momento xa aplicar este tipo de test xq la mayor parte de empresas han subido un huevo. Estamos en una mala época para los que no podemos dormir comprando Astroc. Pero bueno, mientras esto dure que suba poco a poco y cuando termine, pues ya podremos comprar contentos y felices. hasta entonces hay que hacer tiempo escribiendo artículos en el blog :)

  7. #5
    Anonimo
    08/02/07 18:33

    Sí el problema de la técnica de Neff, al igual que algunas de las técnicas de Graham (el famoso net-net) es que EEUU está lleno de inversores value y ya no se pueden encontrar gangas como las que encontraban ellos. El éxito de Bestinver en los últimos 15 años se basa en gran medida en que eran casi los únicos gestores usando un estilo value de manera consistente en el mercado español.
    El estilo de Neff se parece, en espíritu, al PEG de Peter Lynch (aunque él no usaba el dividendo), y consigue empresas con un crecimiento muy bueno a precios razonables o empresas con crecimiento razonable a precios muy buenos. Creo que es un buen test para aplicar cuando a uno le entre el gusanillo de comprar alguna empresa estilo "growth"...

    The Omega Man

  8. #6
    Anonimo
    08/02/07 18:33

    Sí el problema de la técnica de Neff, al igual que algunas de las técnicas de Graham (el famoso net-net) es que EEUU está lleno de inversores value y ya no se pueden encontrar gangas como las que encontraban ellos. El éxito de Bestinver en los últimos 15 años se basa en gran medida en que eran casi los únicos gestores usando un estilo value de manera consistente en el mercado español.
    El estilo de Neff se parece, en espíritu, al PEG de Peter Lynch (aunque él no usaba el dividendo), y consigue empresas con un crecimiento muy bueno a precios razonables o empresas con crecimiento razonable a precios muy buenos. Creo que es un buen test para aplicar cuando a uno le entre el gusanillo de comprar alguna empresa estilo "growth"...

    The Omega Man

  9. #4
    08/02/07 14:49

    Sí, en yahoo finance. xa calcular la tasa de crecimiento del CFO necesitas las cuentas anuales de los últimos años y eso es fácil de encontrar en la web de cada empresa. Un saludo!!!!

  10. #3
    08/02/07 14:49

    Sí, en yahoo finance. xa calcular la tasa de crecimiento del CFO necesitas las cuentas anuales de los últimos años y eso es fácil de encontrar en la web de cada empresa. Un saludo!!!!

  11. #1
    Anonimo
    08/02/07 13:23

    Muy interesante el artículo, como casi siempre.

    Dónde se pueden encontrar todos esos datos sobre las empresas? Yahoo, quizás?

  12. #2
    Anonimo
    08/02/07 13:23

    Muy interesante el artículo, como casi siempre.

    Dónde se pueden encontrar todos esos datos sobre las empresas? Yahoo, quizás?