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Blog Invirtiendo en empresas

Viscofan: una buena inversión … ¿para largos o para cortos?

Cuando alguien que compra y mantiene, vende una empresa, antes ha reflexionado mucho sobre el tema, esto es algo así como un divorcio por las malas. Hace unos meses vendí toda mi participación en VIS, con la información del 1S 2016 de Viscofan y de su competencia, terminé un análisis que había iniciado cuando publicó los resultados del 1T y me pareció muy preocupante. Este es el proceso que seguí y las conclusiones a las que llegué.

No publiqué nada al respecto, aunque he comentado algo sobre el tema. Por si alguien dice que no avisé, el comentario fue antes del día 28/10/2016 en que Viscofan presentó los resultados del 3T 2016 y cayó un -7% en el día, habiendo tenido momentos del -8,9%.

A partir de ahora no sé qué hará la cotización, pero seguro que hay gente que piensa que es algo coyuntural y la bajada supone una buena oportunidad de compra. Por mi parte voy a justificar los motivos por los que creo que hay que vender, incluso ponerse cortos y voy a publicar de forma resumida el análisis que hice; luego, cada uno que saque sus conclusiones. La decisión debe tomarla siempre el propio inversor, yo ya hace tres meses que tomé la mía.

 

SOBRE VISCOFAN

Si nos fijamos en la información económica de Viscofan es muy buena, muy pocas empresas consiguen estos resultados:

Como vemos son márgenes de explotación del 21% sobre ventas, beneficio antes de impuestos del mismo orden y Beneficio Neto sobre ventas del 16-17%, algo fuera de lo común. Por esta parte no hay problema. Sin embargo tiene algunos problemas de los cuales hablo siempre que publico algo sobre Viscofan, pero aquí no voy a entrar en ellos, como son: la escasa y mala información que proporciona y la relativamente escasa generación de efectivo libre como consecuencia del aumento continuo de los almacenes, aparte de que todos los años debe invertir para actualizar las instalaciones un 50% más que la cantidad que amortiza. 

El problema principal de Viscofan, desde mi punto de vista, no son los márgenes, ni siquiera sus flujos, con los que puede convivir mucho tiempo por tener poca deuda, ni su almacén, su problema es que está muy cara para el crecimiento que está consiguiendo. VIS cotiza (o cotizaba) a PER 20 y ese nivel de PER, en las condiciones actuales de la bolsa española, debe estar reservado solo para empresas que tienen gran potencial de crecimiento y eso Viscofan no lo está demostrando, ni creo que lo demostrará. No creo que sea algo coyuntural, es algo que puede durar años, incluso quedarse definitivamente. Si es así, Viscofan se convierte en una empresa sólida que gana dinero y obtiene buenos márgenes, pero que no crece y por lo tanto, en mi opinión, se convierte una empresa que debe cotizar a PER 10, lo cual supone que podría llegar a cotizar a 25-30€/Acc en vez de los 50€/Acc a los que ha venido cotizando últimamente, pues el BPA que está obteniendo está en el orden de los 2,5-2,6€/Acc.

 

Aquí el problema se centra en determinar si Viscofan es capaz de crecer a tasas que justifiquen el PER 20 al que cotizaba. Yo lo dudo y me baso en la información obtenida en Viscofan y en su competencia:

La propia empresa, a pesar de ser bastante “tímida” para dar información, en el informe del 3T 2016 el presidente dice lo siguiente: “Hemos demostrado la capacidad de adaptarnos a las condiciones de un entorno de menor crecimiento, mejorando nuestras eficiencias internas y acelerando los proyectos de mejora y expansión para aprovechar el crecimiento orgánico de nuestra industria”. (La negrilla es mía).

Por otra parte, Viscofan a principios de 2016 publicó un nuevo plan estratégico, el MORE TO BE, en el cual se potencian las tecnologías de plástico y fibrosa, sobre el mismo dicen: “El Plan Estratégico MORE TO BE 2016-2020 contempla inversiones para mejorar la posición competitiva de Viscofan, con especial enfoque en las mejoras de las tecnologías de plástico y fibrosa.”

¿Por qué se centra ahora en potenciar el  plástico y la fibrosa? Estas tecnologías no son rentables y no lo son porque en estos productos hay mucha competencia y en consecuencia hay precios bajos. ¿acaso no ve posibilidades en crecer en colágeno que es donde está el verdadero negocio y pretende crecer en productos menos rentables o hasta deficitarios?

El líder en estas tecnologías (plástico, fibrosa y celulosa) es Viskase que ingresa 360-370M$ anuales y los márgenes que obtiene están del orden del 2-3% de beneficio neto sobre ventas, muy lejos del 16-17% que Viscofan obtiene ahora mismo y su balance es de pena, con una pasivo que supone el 90% del activo, aunque no hace tanto era mayor el pasivo que el activo.

 

Viscofan a principios de 2014 puso en marcha una planta en China a partir de la cual esperaba obtener un gran crecimiento. Yo también lo esperaba, por eso entré en VIS a finales de 2013 en que la empresa estaba sufriendo las consecuencias de la construcción, durante ese mismo año, de la nueva planta y frenando sus resultados y su cotización. Ese crecimiento procedente de China, no se ha producido ni se va a producir a medio plazo al menos y aunque VIS da la información de forma que entremezcla las ventas de China con las de Europa, las ventas no crecen. Además, podemos saber porque no crecen, pero eso hay que verlo en la información de la competencia, dado que VIS no da esa información sobre China en sus informes periódicos, ni la dice en Atención al Inversor.

Sin embargo esa información podemos obtenerla en la competencia.

 

SOBRE DEVRO

El principal competidor de Viscofan en colágeno es Devro y replica sus instalaciones en todo el mundo en la parte de colágeno.

Devro obtiene márgenes de beneficio neto sobre ventas del orden del 14-15%. En 2014-2015 ha reestructurado algunas fábricas en profundidad y los resultados han sido menores, pero los va recuperando hasta sus niveles de crucero. Devro da información muy detallada y siempre reconoce los problemas cuando existen, por ello supone una buena fuente de información cuando habla de las circunstancias de su mercado que coincide con el mercado donde opera Viscofan. Veamos que dice Devro sobre las posibilidades de crecimiento en China y en Sudamérica:

Devro, informe del 1S 2016: ha obtenido unos ingresos y resultados estables, trabaja en Libras porque tiene su domicilio social en el RU y la devaluación de la libra que se produjo tras el referéndum del brexit, que fue unos días antes del cierre del semestre, le compensó la bajada del 7% en ingresos.  Dice esto:

En el extremo inferior del mercado en China hay actualmente un exceso de oferta de producto. Devro ha suministrado históricamente a algunos clientes en este sector, pero ha evitado competir por los clientes que se centran exclusivamente en el precio. Esto ha dado lugar a una reducción a corto plazo en los ingresos, que bajaron un 52% en el primer semestre (un 53% menos en moneda local).

 

Esto es una traducción, espero que aceptable, de lo que dice el párrafo anterior. Devro está reconociendo que en China han encontrado una gran resistencia en precios, como más adelante veremos de forma muy clara, que hace que China no solo no le aporte crecimiento, sino que le frena ya que antes de montar su fábrica exportaban el producto y los fabricantes de envoltorios chinos no lo percibían como enemigo.

Sobre el crecimiento en Sudamérica dice esto:

(traduzco más o menos) La complejidad de la transferencia de clientes hacia nuevos productos y también las limitaciones temporales de capacidad durante la transición. Los ingresos bajaron un 9% en el primer semestre (un 15% en moneda local).

 

Cuando habla de la transición se refiere a la transición interna en Devro, pues ha estado llevando a cabo una fuerte reestructuración (que comenté un poco más arriba) para mejorar su eficiencia. Lo importante es que Devro, dice que los fabricantes cárnicos de Sudamérica no se están adaptando a la complejidad que llevan consigo los productos de mayor tecnología que fabrica Devro y que (esto lo digo yo) son similares tecnológicamente hablando a los que fabrica Viscofan, por lo tanto tendrán el mismo problema y en consecuencia las ventas en Sudamérica bajan. Las divisas le afectan unas negativamente y otras de forma positiva, por lo que el efecto de las divisas es poco relevante.

 

Esto que dice Devro, nos lo podemos creer o no, pero lo cierto es que lo podemos comprobar y eso es lo que voy a hacer. Para esto tenemos que ir a ver la información económica de Shenguan que es el principal fabricante Chino de envoltorios y es quien controla el mercado Chino.

 

SOBRE SHENGUAN

Sehnguan es el principal fabricante de colágeno de China y tanto Viscofan como Devro han montado fábricas para competir con ellos, yo esperaba y así lo publiqué en su día, que la entrada fuera pacífica y que Shenguan no reaccionara en contra de los nuevos competidores. Lo esperaba porque, el crecimiento de china, esperaba que absorbiera la producción de todos ellos y que no tuvieran que entrar en guerra de precios, pero la realidad no ha sido esa, aunque Viscofan no habla de ello, Shenguan ha reaccionado, no ya defendiéndose, sino de forma excesivamente agresiva para defender su mercado, Devro habla de bajadas del 52% en sus propias ventas, pero veamos que ha pasado en las cuentas de Shenguan en estos años en los que le ha entrado la competencia, primero de Viscofan y luego de Devro:

Los ingresos han caído desde los 1.654,5M Yuanes hasta los 1.054,6M Yuanes, es una bajada de ingresos espectacular del 65%. Los ingresos provienen de las ventas, como resultado de multiplicar la cantidad vendida por su precio, aquí se trata de saber ¿qué es lo que ha bajado, la cantidad vendida o el precio cobrado por Shenguan?. Vemos que los costes de explotación se han mantenido desde 2012 hasta 2015 en el orden de los 690-700M Yuanes (diferencia entre ingresos y EBIT) por lo tanto, los ingresos se han reducido por una bajada de precios del 65% y lo han hecho para defender su mercado, pero esto no ha acabado aquí pues, aún después de la bajada espectacular en sus precios Shenguan todavía mantiene un margen de explotación del 33,6% superior en 12 puntos al que obtiene Viscofan del 21-21,5% y sobre el margen total de ventas del 27,6 cuando Viscofan obtiene un 16,5%, lo cual nos lleva a pensar que Shenguan, todavía podría bajar más los precios para defender su mercado y tanto Viscofan como Devro, tienen una situación de mercado muy complicada en China que era el mercado en el que iban a basar su crecimiento en los próximos años.

Si a esto le añadimos las dificultades que tienen en Sudamérica los fabricantes cárnicos para adaptarse a los productos de mayor y mejor tecnología que fabrican Viscofan y Devro (conforme señalaba Devro en su informe semestral) vemos que tenemos capadas las dos áreas de crecimiento de Viscofan y por eso, como una medida de mal menor han adaptado su estrategia para crecer en las tecnologías de plásticos y fibrosa que son las menos rentables y en las que tienen mayor competencia.

Aunque Viscofan consigan crecer en estas tecnologías que no lo tiene tan claro, porque en ellas hay mucha más competencia, los márgenes necesariamente se tienen que resentir. Aquí el dinero está en el colágeno y en colágeno no va a poder crecer, pues el resto de mercados donde opera distintos a China y Sudamérica, son mercados maduros, de crecimiento nulo o negativo.

El tiempo lo cura todo y las circunstancias de mercado pueden cambiar, pero … mejor dejemos que corra el tiempo y ya veremos si vale la pena volver a entrar para largos, entrar para cortos, o si me he equivocado en el análisis y he salido de una buena empresa.

Saludos

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Coaching de inversión: http://josemanueldurba.com/ 

  1. #1

    1755

    Hay que ver cómo se llegan a torcer las cosas y lo que iba a ser un éxito total puede acabar transformándose en un fracaso rotundo.

    Excelente análisis.
    Salud.

  2. #2

    alberto jose

    en guerras es mejor no estar.¿por que devro dice que el cliente latino no se adapta a la tecnologia?Podrias explicarlo mas ,no llego a entenderlo.GRACIAS

  3. #3

    José Manuel Durbá

    en respuesta a 1755
    Ver mensaje de 1755

    Gracias 1755, es cierto, yo pensaba que iba a estar en la empresa años y años y al final se han complicado las cosas.
    Parecía algo muy evidente que iba a crecer muchísimo y al final ya veremos si consigue mantener el actual volumen de ventas. A largo supongo que crecerá, pero lentamente como cualquier empresa normalita.

    Salut

  4. #4

    José Manuel Durbá

    en respuesta a alberto jose
    Ver mensaje de alberto jose

    Claro, los clientes de Viscofan y de Devro no son los consumidores finales, sino los fabricantes de embutidos. Si entras en la página de Viscofan en el apartado de productos, verás que a parte de los envoltorios venden maquinaria para embutir.

    Los envoltorios de Viscofan reducen los costes de producción y eso hace que Viscofan pueda vender los envoltorios a mayor precio y ganar más dinero.

    Visto desde el embutidor, se reducen costes de producción de forma que, aunque pague más por la materia prima que son para él los envoltorios, le cuesta menos el proceso total del embutido por el ahorro en tiempos y en personal.

    Pero, para poder utilizar los productos que fabrica Viscofan, antes hay que adaptar las instalaciones del fabricante de embutidos y eso requiere inversión, aprender a utilizar las nuevas maquinas y en cierta medida adaptar los procesos de producción a la nueva tecnología que les llega con los nuevos envoltorios.

    Si el embutidor está en países en crisis, como es el caso de Sudamérica y llevan algún tiempo ganando poco dinero, meterse ahora en inversiones es algo que provoca rechazo y, o lo aplaza y ya invertirá más adelante o directamente lo descarta.

    Hay otro problema que también lo tiene en China, hay embutidores grandes (Oscar Mayer, El Pozo, por ejemplo) que no dudaran en invertir, pero hay otros más pequeños o diminutos o incluso empresas familiares que si mecanizan tienen que despedir al padre o al abuelo, a estos, o no les vale la pena la inversión, o no les interesa.
    Ten en cuenta que el embutidor ya lleva años produciendo a su manera más o menos tradicional y puede pensar que, si siempre ha funcionado así y le ha ido bien ¿para qué cambiar y complicarse la vida?
    Saludos

  5. #5

    rales

    Hola Nel.
    Se podrá estar a menos en sintonía con tus conclusiones pero tu análisis es una rara avis de calidad entre mucho comentario "mediático". En mi humilde opinión pones el dedo en la llaga al hablar de la competencia...
    Otra cosa inegable ha sido tu buen olfalto para encontrar el momento de entrar en la empresa y para salir de ella. Curiosamente entraste en una crisis y otra crisis te ha hecho salir de ella.
    Entrando en el debate. A mi me parece que el que mejor esta saliendo de esta guerra es Viscofan. Como señalas la empresa china tiene aún margen para bajar precios, pero sus accionistas que han perdido un 60-70% de beneficio, no creo que ni en sus peores pesadillas se imaginen perder otro 30,40 o 50%.
    Ellos han caído en picado (¿a punto de estrellarse?)y a cambio han conseguido que los beneficios totales de Viscofan se mantengan planos. No se, pero me da la impresión de que es como perder los dos ojos a cambio de que tu enemigo tenga una mota en un ojo.
    Y es que Viscofan a diferencia de Shenguan, puede compensar con otros mercados y otras tecnologías. Y a diferencia de Devro, lleva más tiempo implantado y también puede fijar el foco en otras tecnologías mientras la tormenta escampe.

    Saludos y gracias.

  6. #6

    José Manuel Durbá

    en respuesta a rales
    Ver mensaje de rales

    Hola rales, en estas guerras (como en todas) todos salen perdiendo, los de Shenguan pierden los ojos como dices y el enemigo VIS solo una mota en el ojo, pero ¿cual era su opción?: perder los ojos o morir, dado que el mercado chino no ha crecido para que todos comieran del pastel y la tecnología de Shenguan solo da para fabricar productos uniformes que únicamente puede competir en precios con Viscofan y Devro.

    Viscofan tiene una mota, pero esa mota no le deja ver (en China) y no podrá crecer porque en Sudamérica tiene problemas similares, no de competencia, allí solo tiene a Devro y estos son más racionales, pero sí tienen problemas por falta de interés de los embutidores.

    Si pierde las dos zonas de crecimiento que hay ahora, no podrá crecer, porque el resto de mercados están muy maduros.

    Esto la convierte en una buena empresa sólida, pero con un crecimiento escaso que no justifica un PER 20 y por eso creo que bajará mucho la cotización hasta PER 10 que es donde creo que debe estar, es decir a 25-30€/Acc.

    No tengo ningún interés en acertar, no me he puesto corto, así que ojala me equivoque y los que están (o estáis) dentro, ganen dinero, yo igual entro algún dia, la empresa es buena, pero cuando llegue a los 25 o de señales de que puede volver a crecer jeje

    saludos

  7. #7

    theveritas

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    El análisis es espléndido
    Muy documentado y riguroso
    La lógica es aplastante viscofan no crecerá como se esperaba porque en esencia sus clientes futuros no están al no haber crecimiento ni en China ni en Sudamérica

    Pero aquí viene lo que no tengo claro porque pasara de PER 20 a PER 10, porque ha de ser tan duro el recorte
    Eso es un 50% no es eso una historia de blanco y negro, me refiero a que en realidad yo lo veo más en una tonalidad de grises
    Viscofan tocó los 60, vale excesivo ... Pero 30? No es excesivamente barato
    Me refiero a que alguien me contó que todo tiene un precio y antes de ese precio el dinero creo debiera entrar en viscofan

  8. #8

    tamares

    en respuesta a theveritas
    Ver mensaje de theveritas

    Debe ser que me gusta el sector alimentación, pues tengo: Viscofan, a Ebro y Baron de Ley, todas ellas tienen un P.E.R. similar entre 17 y 18 veces beneficio neto, todas ellas ganan dinero desde hace años, todas tienen escaso endeudamiento o sobrante enorme de tesorería como BDL. Que hace años estaban mas baratas pues es cierto, pero a mi me gustaría que dierais un repaso a los valores nacionales y vieseis los PER que tienen en nuestro mercado. Como valor para diversificar en una cartera equilibrada, me lo quedo.

  9. #9

    José Manuel Durbá

    en respuesta a theveritas
    Ver mensaje de theveritas

    Claro, a PER 10 serían 25€/Acc, a PER 12 serían 30€/Acc, pero es evidente que podría estar a cualquier PER intermedio, incluso permanecer en 18-20.

    Como el PER nos dice los años en recuperar la inversión (aunque no es exactamente así es una referencia), comprar a PER 20 una empresa que no crece, sería recuperar la inversión dentro de 20 años y eso es mucho pagar. Tal vez dentro de algún tiempo sea más visible la capacidad de crecer de VIS y se pueda pagar un PER mayor, pero ahora mismo, conforme está su crecimiento (nulo o casi nulo) y conforme están los ánimos en la bolsa en general, yo no compraría por encima de 10-12 de PER.

  10. #10

    José Manuel Durbá

    en respuesta a tamares
    Ver mensaje de tamares

    Hola tamares, si todos pensáramos lo mismo en la bolsa nadie operaría. Ebro no la he analizado nunca, aunque la tengo en la cola desde hace años. Viscofan ya sabes lo que opino.
    Pero Barón de Ley sí la conozco y creo recordar que cotizaba a PER 10-12 al menos con datos de 2014 que creo que fue cuando la analice y lo publiqué aquí mismo en el blog.
    BDL no paga dividendos y todo el dinero que gana lo retiene en caja, entonces toda rentabilidad para el inversor la da el precio de bolsa y la recuperación de la inversión se produce SOLO por el precio de bolsa. Si una empresa reparte dividendo la inversión la recuperas por bolsa y por dividendo, entonces un PER 15 en BDL puede ser equivalente a un PER 10 en otra empresa que reparta dividendo, visto desde el tiempo que tardas en recuperar la inversión.

  11. #11

    Antonio34

    Muchas gracias Nel.lo,muy buen analisis.
    La seguire de cerca por si picamos algo.
    GRACIAS

  12. #12

    carlosco2

    Hola,

    No sigo Viscofan ni su cotización pero como estoy en Alba entro de vez en cuando en los artículos que se publican de empresas relacionadas. Asumo que todo lo que diga a continuación puede estar equivocado.

    En el artículo de hoy me parece que hay uno o dos errores:

    En la información semestral que envían a la CNMV se puede ver la cifra de negocios en China (Asia). Esta puesta de forma rebuscada pero en la pag. 22 del informe semestral, "información segmentada" se puede obtener.
    1er semestre 2016

    Ingresos resto de Europa y Asia 154,550 Meuros
    Ingresos unión europea 104,839 Meuros

    De hecho me da la sensación de que el crecimiento 1H/16 frente a 1H/15 es importante y es lo que salva la caída de sudamerica de 60 a 47 Meuros.

    El segundo punto que quería comentar es una opinion y es que si Viscofan es tan buena como se comentaba en el otro artículo, un PER de 10 me parece poco incluso si no crece. Una empresa líder en su sector, sin deuda, con un buen balance y con ingresos estables creo que en las condiciones actuales de bolsa y tipos de interés debería estar en un PER cercano a 15 (7% TAE).

    Un saludo,

  13. #13

    José Manuel Durbá

    en respuesta a carlosco2
    Ver mensaje de carlosco2

    Hola carlosco, no sé a que informe te refieres, ¿no será el anual?. Yo normalmente los miro todos, porque hay veces que en unos ponen algo que en otros no lo ponen, pero ahora he vuelto a entrar en todos los semestrales publicados en la CNMV y ninguno llega a la página 22, todos los semestrales ocupan 10-15 páginas, ¿puedes indicar el enlace?.

    El que sea líder es bueno, pero garantiza nada. Por otra parte, si la información la dieran por separado de cada tecnología podríamos ver quien es el líder en cada una de ellas y la distancia real entre los competidores, Viscofan suma todas las tecnologías que produce y tiene más ingresos totales, pero sin embargo Devro dice que es líder en Colágeno. Es otra información que debería dar y sabríamos de paso si es rentable en cada una de ellas y en que medida lo es.

    Respecto a la deuda y al balance, bueno, no estoy diciendo que tenga problemas con ellos, pero tampoco son perfectos, los he visto mejores, no todas las empresas tienen ese almacén con tanto dinero muerto de risa y la generación de dinero libre deja mucho que desear, ten en cuenta que en 2015 vendieron IAN y tuvieron una buena entrada de dinero que no es generado por el negocio en sí. Digo que la generación de flujos no es nada del otro mundo, porque si al dinero que genera por la explotación, le restas el CAPEX y los dividendos, así a ojo (no estoy mirando datos) creo que va algo corto, míralo y veras. Si mi ojo no me engaña, cuando en una empresa pasa eso, la deuda suele aparecer, pero ya te digo que aunque tengo buena memoria igual no estoy en lo cierto porque estoy hablando sin mirar datos y estoy respondiendo sin mirarlos porque no estoy diciendo que sea malo el balance ni sus resultados.

    El estar dispuesto a pagar un PER u otro es algo que decide cada uno, aunque al final es el mercado quien fija la cotización, pero yo no pagaría más de 10 veces sus resultados por una empresa que no crece. Cuando digo "en la situación actual de la bolsa" me refiero a que hay empresas buenas con PER alrededor de 10 o menos y por lo tanto el rendimiento medido por resultados sobre el dinero invertido (que supongo que es a lo que te refieres con el 7%) es superior, pero ya te digo, cada uno es cada uno y de la realidad de ese rendimiento se podría hablar mucho.

    Seguramente sería un buen debate ya que yo también lo calculo así por comodidad o por tener una referencia pero, ¿realmente es así como hay que hacerlo? si una empresa todo o parte del dinero que gana lo tiene que reinvertir para subsistir ¿se puede considerar rendimiento de la inversión al resultado entero?.

    Bueno ya me estoy enrollando y divagando, dame el enlace por favor y te digo algo

    saludos

  14. #14

    carlosco2

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Hola,
    El link. espero que funcione.
    http://www.cnmv.es/portal/AlDia/DetalleIFIAlDia.aspx?nreg=2016092486
    En el enlace información semestral.
    http://www.cnmv.es/portal/verDoc.axd?t={e479118a-3e78-4f8d-b207-e24e5cf8fcd8}

    Espero que funcione que creo recordar que no era estatico. CNMV / VISCOFAN / Información financiera intermedia / 1H 2016 / Informe semestral.

    A la noche me leo el resto del comentario.

    Un saludo

  15. #15

    José Manuel Durbá

    en respuesta a carlosco2
    Ver mensaje de carlosco2

    Gracias carlosco, sí que lo había visto y no dice lo que estas interpretando, pero de todas formas tengo que pedirte disculpas, no debí responder a tu comentario a esas horas, escribiendo con una mano y aguantando la calabaza con la otra (es broma).
    Vuelvo a responder a tu anterior comentario.

    Viscofan ya estaba vendiendo en China, utilizando la planta que IAN tenía allí y el producto lo producía en fabricas supongo que de Europa, es decir que el mercado chino ya lo tenía abierto y lo conocía más o menos bien, aunque supongo que las ventas no eran nada del otro mundo.

    Una vez decide montar la fabrica en China, lo lógico hubiera sido que durante el año aproximado que tardó en construirla hubiera reforzado el equipo comercial y hubiera entrado a saco para optimizar cuanto antes la producción de la nueva fabrica. De haberlo hecho así y sobre todo, de haber respondido el mercado conforme se esperaba (la decisión de montar la fábrica nueva se produjo en un tiempo en que China crecía al 9%) las ventas en China debían haber subido, no un 5-6% ni un 20-30%, debían haber subido un 200-300%. Dadas las cantidades relativamente pequeñas de las que se partía, la repercusión en el total de Viscofan debía haber sido del 10-15-20% y eso es lo que todo el mundo esperaba y por eso se llegó a pagar 60€ por acción.

    Pero la realidad no ha sido esa, el crecimiento en China de Viscofan no se sabe (supongo que ellos sí lo sabrán). La información que dices se refiere al Resto de Europa+Asia, pero el resto de Europa es toda Europa menos España y Asia es China, Japón, Corea, India, etc.. El mercado europeo (sin España) es muy grande, salchichas se comen muchas en Europa, especialmente en Alemania y mezclarlo con China me parece una aberración por las distintas características que tienen al estar uno muy maduro y el otro prácticamente en sus inicios. Esa información intenté conseguirla en Atención al Accionista y no me la dijeron, solo conseguí que me dijeran que en China crecían a dos dígitos y cuando les dije que afinaran algo más porque dos dígitos podían ser 10% o 99% me respondieron lo mismo: "a dos dígitos". Bueno dos dígitos sobre el total de ventas de VIS es mucho, pero dos dígitos sobre una cantidad desconocida referida solo a China y que se supone era bastante baja, no es crecer mucho, lo lógico es haber crecido en China, como decía antes al 200-300%, en los primeros años.

    Respecto a PER 10, decía que "en las circunstancias actuales del mercado ...". Ahí me colé algo. Al principio del artículo decía que esto era un análisis que inicié con datos de 2015 y 1T 2016 y rematé con la información del 1S 2016. En este artículo además he tenido en cuenta los datos del 3T 2016. La situación de mercado a que me refería era la de Julio-Agosto que era algo peor que la actual. De todas formas la situación no ha cambiado tanto y sigo pensando lo mismo, hay empresas con mucho potencial que cotizan a mejores PERs, aunque eso ocurre siempre, siempre hay empresas caras y empresas baratas o al menos así las percibimos y VIS aunque ahora viene de cotizar a PER 20 o más y si se va al 15 lo percibimos como algo exagerado y que ha caído demasiado, la realidad (o mejor dicho, lo que yo pienso) es que visto en frío, si no crece y yo creo que va a tardar mucho en crecer, conforme explico en el artículo, no se debe pagar más de PER 10. Hay otra empresas mucho más baratas y otras alternativas mejores.

    Saludos y vuelvo a pedirte disculpas por la anterior respuesta.

  16. #16

    carlosco2

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Hola,

    No pretendo discutir contigo porque como te dije es la primera vez que entro en el detalle de Viscofan.

    A partir de aquí, creo que las cifras de negocio de Asia (no China solamente) se pueden sacar del documento que hablábamos. Para ello tienes que combinar los datos de las dos tablas de la pagina del documento. Subo una imagen con las dos tablas del documento y como se obtiene la cifra de ingresos de Asia como la resta de Resto de Europa y Asia menos Union europea.

    Creo que es una aproximación bastante acertada

    Por lo demás, si parece que Asia está sosteniendo el negocio, y de acuerdo a datos del 1H 2016 ya supone más que España o Sudamérica.
    Si fuera un convencido de Viscofan diría que está creciendo mucho en Asia y que lleva camino de convertirse en líder en ventas en Asia, asimilando Asia a China. Según tú SHENGUAN es la empresa líder y en el 1H 2016 facturó aprox. 56 Millones Euros, frente a 50 Millones euros Viscofan ( 39 Millones euros en 1H 2015)

    Pero no lo soy :)

    Columna1 1H 2016 1H 2015 Variación
    Espana 46144 54989 84%
    Union europea 104839 106432 99%
    America del Norte 109135 110487 99%
    Asia 49711 38891 128%
    Sudamerica 47047 60019 78%

    Total 356876 370818

    • Desglose ventas Viscofan

  17. #17

    José Manuel Durbá

    en respuesta a carlosco2
    Ver mensaje de carlosco2

    Hola carlosco, ¡no discutimos hombre! solo debatimos y eso es bueno. No se trata de tener razón y "ganar al contrario", se trata de aproximarnos a la realidad con el debate.

    Lo que has hecho es quitar a los ingresos de otros que dice el cuadro de arriba, los de Sudamérica que dice el cuadro de abajo y la diferencia se la adjudicas a China, O lo que es lo mismo del "resto de europa + asia" del cuadro de abajo le restas la parte de la UE del cuadro de arriba y se lo adjudicas todo a China.
    Bueno es una forma de informar al inversor para que tenga que hacer deducciones, para saber como crece en la zona que basa precisamente su crecimiento y al final deducir una cantidad que corresponde a China y a unos cuantos paises más.

    Esa cantidad que asignas a China corresponde al resto de Europa, es decir a todos los países que no están en la Unión Europea más toda Asia. Además hay unos 217M€ de ingresos entre segmentos que deduzco que serán ingresos de las distintas zonas correspondientes a mercancía fabricada en otras zonas.

    Pues no sé, pero me parece mucho deducir, porque independientemente de las variaciones en los ingresos que se puedan producir por los intercambios de mercancía entre zonas, asignar a China toda la parte de Asia (Japón, Corea, India, Rusia, Turquía, etc..), más todas las ventas en países europeos que no pertenecen en la UE (Suiza, Noruega, Rusia, Islandia, ...) estos países deben consumir alguna salchicha no? me parece una aproximación no muy aproximada.

    ¿Les costaría mucho a los de Viscofan dar la información correspondiente a China por separado? ¿por qué no la dan? ¿por qué no la dan, aunque se lo preguntes directamente a atención al inversor? si es cierto lo que dices y esa cantidad corresponde a China exclusivamente ¿por qué no quieren decirlo, cuando se lo preguntas dicen que es información reservada?. No lo veo nada claro.

    Bueno, estoy de acuerdo en que supone más que España o Sudamérica las ventas en China sumadas al resto de paises de Asia y Europa que he mencionado, más alguno más que no he mencionado.

    Shenguan no vende 50M€, sus ventas estaban al rededor de los 200M€ (todo lo vende en China) antes de la bajada en ventas de del 2014-2015 y con cambio al 0,122 para transformar los ingresos a euros.
    Ahora con la bajada de ventas y el tipo de cambio en 0,134 está sobre los 150M€. Por otra parte el tipo de cambio en las ventas de Viscofan influye, pues si el Yuan ha pasado de 0,122 a los 0,134 las ventas parece que aumenten, pero solo son un reflejo del tipo del cambio y no de aumento del volumen vendido.
    Espero no haberme liado con los tipos de cambios, normalmente lo miro en moneda local para saber si crecen las ventas sin la influencia del tipo de cambio ;)

    Por cierto esos porcentajes que mencionas al final, no son el crecimiento, el Resto de Europa Más toda Asia no crece un 128%, supongo que será un 28% y el resto son bajadas. Pero ten en cuenta que independientemente de los números que has deducido y que asignas a China, las ventas reales en China exclusivamente se supone que eran pocas y al montar la fabrica, el porcentaje de aumento se aplica sobre poca cantidad y lo lógico es que subieran, como te decía un 200-300% o más.

    saludos

  18. #18

    carlosco2

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Hola,

    Me parece que lo de los países está claro y lo que te decía, no voy a rebatir algo que no se a alguien que se lo ha mirado mucho.

    Cambio de tercio.

    Shenguan en el 1H 2016 tuvo unas ventas de 430 Millones RMB, al cambio de 0.13 = 55.9 Millones euros

    Un saludo,

  19. #19

    José Manuel Durbá

    en respuesta a carlosco2
    Ver mensaje de carlosco2

    Una cosa que se me pasó, la influencia de los tipos de cambio, en el 3T 2015 le perjudicaron en -3,8M€ y este año en el 3T 2016 le están beneficiando en 0,8M€, ahí hay una diferencia de 4,5M€ que han mejorado los resultados de Viscofan y probablemente provienen en parte del tipo de cambio en china, entre otros.

  20. #20

    José Manuel Durbá

    en respuesta a carlosco2
    Ver mensaje de carlosco2

    Shenguan, que yo sepa, solo presenta información anual y en 2015 fueron, conforme digo en el cuadro 1.054 M Yuanes. No sé de donde has sacado la información, pero igual es de solo medio año, porque me parece una bajada muy fuerte

Autor del blog

  • José Manuel Durbá

    Analista financiero independiente. Miembro de IEAF. Se trata de entender las claves del negocio que proporcionan ventaja a la empresa.

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