Rumores de mercado.

 

1. El relato de la IA y la sensación de que “no todo vale”

En primer lugar, los inversores están empezando a mirar hacia 2026 y a cuestionarse hasta qué punto el enorme volumen de gasto comprometido en IA es sostenible y, sobre todo, rentable. La idea de que “no todas las compañías pueden ser ganadoras” empieza a calar, y eso enfría el entusiasmo indiscriminado por el tema.

En ese contexto, según recuerda Adam Button, OpenAI ha introducido un matiz incómodo: la mención a la necesidad de un posible respaldo del gobierno para algunas inversiones. Aunque después se matizara el mensaje, el mercado ha interpretado que, si se habla de dinero público, quizá el capital privado ya no está tan disponible o empieza a ser más selectivo. El discurso de “Estados Unidos necesita ganar la carrera de la IA, así que hace falta dinero público” puede ser lógico desde el punto de vista geopolítico, pero también suena a fin de fiesta en la fase más exuberante del ciclo de inversión.

2. Respuestas defensivas, egos a flor de piel y mucho insider selling

El segundo foco de preocupación tiene que ver con el tono de algunos protagonistas de la industria. En su entrevista con Brad Gerstner, el propio Sam Altman, CEO de OpenAI, reaccionó de manera visiblemente incómoda cuando se le preguntó cómo se justifican compromisos de gasto cercanos al billón y medio largo de dólares frente a unos ingresos de “solo” 13.000 millones.

En lugar de responder con datos, flujos de caja o visibilidad de negocio, Altman replicó que, si el entrevistado quería vender sus acciones, él encontraría compradores de inmediato. El mensaje implícito es claro: “hay tanta demanda por mis acciones que no necesito justificar mis números”. Ese tipo de respuesta, más apoyada en orgullo y percepción de demanda que en fundamentos objetivos, suele interpretarse como una bandera roja.

Algo similar se ha visto en Palantir, donde su CEO Alex Karp también ha adoptado un tono muy agresivo frente a quienes dudan del valor de la compañía, pese a las valoraciones ya muy exigentes y a que se está registrando un volumen elevado de ventas de acciones por parte de insiders. Cuando la defensa de la empresa descansa más en ataques a los críticos que en explicar con calma cifras, márgenes y hoja de ruta, el mercado tiende a ponerse a la defensiva.

3. El mercado de crédito empieza a mandar señales incómodas

El tercer elemento que destaca Adam Button es el comportamiento de los bonos y los seguros de crédito (CDS) de las grandes compañías tecnológicas y de IA. En el último mes se han ampliado los spreads y han subido con fuerza los CDS de nombres como Oracle, CrowdStrike, SoftBank, AMD, Intel, Amazon, Microsoft, Alphabet o IBM.

El caso de Oracle resulta especialmente ilustrativo. Tras un rally explosivo que llegó a situar a su fundador como el hombre más rico del mundo por unas horas, el mercado ha empezado a revisar con más frialdad la naturaleza de algunos acuerdos de inversión y las estructuras de financiación “circulares”. El resultado: corrección en la acción y bonos a 30 años emitidos hace poco tiempo que ya cotizan claramente por debajo de la par. Cuando la renta fija empieza a pedir más prima de riesgo, el mensaje es que el crédito está menos dispuesto a comprar la narrativa sin mirar de cerca el balance.

El viejo axioma de mercado dice que “los más listos están en el mercado de bonos”. El repunte de los CDS y la pérdida de brillo en las emisiones de deuda de estos grandes nombres no implica necesariamente un problema inminente, pero sí refleja mayor cautela sobre el volumen de financiación requerido y las expectativas de retornos futuros.

Un último detalle psicológico: el “rage quit” de los bajistas

Como guinda, el análisis recuerda la retirada airada de un conocido bajista como Michael Burry, que ha decidido abandonar sus posiciones cortas tras sufrir durante el tramo final del rally. Históricamente, las capitulaciones de los cortos suelen verse, con razón o sin ella, como señales de posible techo de mercado.

En resumen, no hay un único evento detonante, sino una acumulación de factores: dudas crecientes sobre la eficiencia del gasto en IA, directivos a la defensiva en empresas con valoraciones exigentes, señales de alerta en el crédito y la sensación de que algunos bajistas han tirado la toalla justo después de un periodo de euforia. Todo ello está alimentando la idea de que el tramo actual del ciclo tecnológico puede necesitar una fase de ajuste más seria antes de volver a construir sobre bases sólidas. 

 

Mientras las bolsas estadounidenses coquetean con máximos históricos, el comportamiento de los directivos va en la dirección contraria: están vendiendo acciones al ritmo más alto desde el estallido de la burbuja puntocom en el año 2000.

Según explica Jurrien Timmer, director de estrategia global de Fidelity, el índice Vickers Insider Sell/Buy —que mide semanalmente la relación entre ventas y compras de acciones por parte de ejecutivos— se ha disparado hasta niveles no vistos desde abril de 2000. Ahora mismo, la proporción entre ventas y compras alcanza un llamativo 25 a 1.

Timmer recuerda que este tipo de indicador suele ser más útil en los suelos de mercado, cuando las compras de directivos delatan que consideran sus propias acciones baratas. En cambio, las ventas de insiders son más difíciles de interpretar, porque pueden responder a motivos muy diversos (diversificación patrimonial, liquidez, planificación fiscal…), por lo que la señal es menos limpia.

Aun así, y pese a que Timmer se ha mostrado constructivo con la renta variable durante los últimos meses, admite que el repunte actual de la ratio no puede ignorarse, sobre todo en un momento en el que las elevadas valoraciones y el discurso sobre posibles burbujas vuelven a estar en el centro del debate del mercado.

 

En las últimas semanas hemos visto una caída notable en los valores más especulativos y un castigo especialmente severo en las small caps. Sin embargo, la fotografía global del mercado sigue siendo mucho más sólida de lo que aparenta.

Tal y como razona periódicamente JR Research, la volatilidad reciente no encaja con los patrones históricos que preceden a un crash amplio y desordenado. Más bien refleja una rotación natural desde los excesos hacia los sectores de mayor calidad.

El retroceso actual afecta sobre todo a compañías sin beneficios, modelos poco probados y sectores donde el FOMO había dominado meses atrás. Los grandes índices apenas han cedido en torno a un 4% desde máximos, un comportamiento muy distinto a los desplomes que suelen anticipar crisis mayores. Como recuerda JR Research, el mercado ya había descontado buena parte de los riesgos de valoración en compañías extremas, mientras que las empresas líderes en tecnología, energía o industria siguen mostrando una solidez que desmiente la tesis del crash inminente.

Además, esta rotación parece sana: capital que abandona lo especulativo y se dirige hacia negocios de flujo de caja estable, lo que permite que el mercado avance sin depender únicamente de narrativas de crecimiento sin beneficios.

El economista Ed Yardeni ha recordado que, históricamente, las recesiones nacen de tres causas: una crisis financiera fruto del endurecimiento monetario, un shock geopolítico que dispare el petróleo o el estallido de una burbuja especulativa. Hoy ninguna de estas condiciones se cumple. Y JR Research coincide en este diagnóstico.

Las condiciones financieras no son tan restrictivas como en 2022, el petróleo mantiene una tendencia bajista y las señales de burbuja aparecen solo en nichos muy concretos, no en los pilares fundamentales del mercado. Además, los beneficios esperados para los próximos doce meses han sido revisados al alza, algo incompatible con el preludio de un ciclo recesivo.

La economía puede estar perdiendo ritmo, pero no muestra los desequilibrios que preceden a una contracción severa. Incluso las preocupaciones sobre el impacto laboral de la inteligencia artificial parecen sobredimensionadas, como sugiere el propio JR Research: la adopción está siendo gradual y orientada a la productividad, no a reemplazar masivamente empleo.

Los modelos de sentimiento, como los que analiza JR Research, revelan que estamos en una fase de entusiasmo, pero lejos de las dinámicas extremas propias de un techo de mercado. Ni el indicador Fear & Greed ni los compuestos de sentimiento muestran patrones de FOMO generalizado, un rasgo clave de los techos estructurales.

Durante el rally de la pandemia, por ejemplo, los máximos se formaron con indicadores disparados y una euforia transversal. Hoy ocurre lo contrario: la preocupación por la inteligencia artificial, el consumo o la inflación mantiene a muchos inversores fuera del mercado, lo que reduce el riesgo de una burbuja global y amplía el potencial del ciclo actual.

En conjunto, ni los fundamentales, ni los patrones históricos, ni el sentimiento sugieren que estemos ante el inicio de un crash generalizado. Las correcciones que estamos viendo se alinean más con una limpieza natural del exceso especulativo que con un cambio estructural de tendencia.

Por eso, coincidiendo con el enfoque de JR Research, entendemos que las caídas actuales deben verse como oportunidades para reforzar posiciones en negocios de calidad, con visibilidad de beneficios y capacidad para sostener el ciclo. Mientras no aparezcan señales claras de recesión o de sobrevaloración extrema transversal, el mercado continúa construyendo una base sólida para nuevos avances en los próximos meses.

A ver qué pasa