El concepto al que tratáis de llegar se llama “Necesidades Operativas de Financiación”, que es la diferencia entre el activo comercial y pasivo comercial, que en GSJ a 31-03-26 es aproximadamente de -422M€ ¿Qué significa? Que debe más de lo que le deben. Pero también que no tiene que buscar financiación exterior para su negocio, la obtiene de sus proveedores y clientes, vía anticipos, de forma “gratuita”. La construcción es un negocio de márgenes muy estrechos, pero a cambio, tiene esta ventaja, y es que una empresa establecida apenas necesita capital propio para su desarrollo, al revés, el mismo negocio se lo presta gratuitamente, y cuánto más crezca, más caja le entra por este concepto.
¿Es bueno?... en principio sí, es algo que se da en determinados negocios como la construcción, restauración, supermercados… etc. Y es bueno siempre que tu negocio sea capaz de generar caja por sí mismo y sea estable en sus cifras. Si os fijáis, siempre que hago un análisis del flujo de caja libre, desgloso lo que corresponde al negocio, y lo que corresponde al circulante, siempre hay que tener muy claro de dónde viene la caja
Esta fue la caja que generó GSJ durante el 2025:
Si nos vamos a la primera parte, el negocio en sí generó 77-22 = 55M. Y el “juego” con el circulante 105M. La primera caja, digamos que es de “primera categoría”, y la segunda, no es que sea mala o ficticia, surge por la naturaleza del negocio en sí, de que pagas más tarde y cobras antes, sobre todo por anticipos que recibe la empresa. ¿Es esto malo? No, prefiero el dinero en mi bolsillo que en el de mi cliente o proveedor. Otra discusión sería el fin a qué dedico ese dinero
En mi día a día debo más de lo que me deben, como hemos visto antes, -422, pero como tengo una tesorería de 623M, voy holgado por si viene una catástrofe y tengo que cerrar mi empresa. Por tanto, a grandes números, y siendo purista, tengo unos 200M de caja de libre disposición. Esto no significa que no pueda usar los 422M y los pueda reinvertir en el negocio. El problema de GSJ frente a otras constructoras es que en GSJ esta caja no está invertida, y otras sí que lo está en infraestructuras, concesiones, aeropuertos (ACS, Sacyr, Ferrovial…etc).
A partir de aquí, que cada uno use el valor de la “caja neta neta” que considere oportuno según sus criterios de valoración… le puede quitar los anticipos, la deuda a largo plazo, provisiones… etc
El Banco de Sabadell por ejemplo, en su última valoración sobre cifras a 30-06-25, hizo el siguiente ajuste a la Caja neta:
Adicionalmente, hemos realizado un ajuste para recortar el impacto positivo en la posición de tesorería del exceso de pasivo circulante a junio’25 (por el aumento de los anticipos, que han pasado de 170 M euros a Dic’24 a 213 M euros a Jun’25). Así, con la rebaja aplicada el circulante operativo sobre ingresos en el negocio de construcción estaría en unos niveles similares a la media histórica (de c.21% vs 25% a junio’25).
Es decir, a efectos de valoración, a 30-06-25 había 399M de caja neta, pues le quitó el 25%, esto es, 99M, y se quedó con 300 a efectos de valoración (haciendo unos ajustes sobre parte de los anticipos). Fue la opinión del analista. Si aplicamos esa misma vara de medir a los 514M que tenemos ahora, pues valoraría esta caja en 385M. Pero insisto, alguien muy prudente puede pensar que esta caja vale en realidad 85, y otro inversor 600 porque entiende que el circulante es inherente al negocio y es una fortaleza más, y bajo el principio de empresa en funcionamiento, es decir, es algo que subirá o bajará, pero siempre estará ahí.
Lanzo un guante a David, que hace unos análisis de enorme calidad. En lugar de comparar el trimestre con el del año anterior, hagámoslo con el de hace 5 años, o con la media de varios años hace un lustro (4, 5 y 6 años). Donde antes había un San José, hoy hay 2 San Josés y cada uno de ellos financieramente más sólidos que el de hace 5 años. ¿A que sí? El enorme problema de esta acción es que haya quien la valore por su precio de liquidación, y sale baratita con enorme descuento, pero no... es una empresa de muchísimo crecimiento y lo más probable es que en 5 años vuelva a ser el doble de grande y mucho más del doble de financieramente saludable. La cotización puede ir todo lo prudententemente subiendo que quiera, la verdadera ganancia está en la paciencia.
PD: Por supuesto que la cotización en estos 5 años también se ha duplicado, a la mitad de precio entonces estaba regalada y ahora al doble lo está aún más.
