A raíz de la consulta de un compañero del foro, me ha salido un post sobre NOV, compañía muy interesante a un precio muy razonable en la cual inicié una posición recientemente.
National Oilwell Varco (NOV) fue una recomendación de Jvasquez (JRV), que recientemente ha abierto cuenta en Rankia.
El forero Helmholtz también la tiene y Berkshire de Buffett y Munger son accionistas.
De manera muy sucinta, generalmente cuándo le hecho un vistazo a una compañía, miro si el negocio es comprensible, si tiene foso competitivo y si es factible proyectar un yield o flujos de caja de manera razonable a “x” años vista y si el precio de mercado es razonable respecto a los retornos que en teoría se pueden obtener.
NEGOCIO:
QUOTE
“National Oilwell Varco, Inc. (“NOV” or the “Company”), a Delaware corporation incorporated in 1995, is a leading worldwide
provider of equipment and components used in oil and gas drilling and production operations, oilfield services, and supply chain integration services to the upstream oil and gas industry”
UNQUOTE
El negocio de NOV se orienta a las compañías que se dedican a la prospección de petróleo y gas, grandes “drillers” (por ej SAMSUNG Heavy industries) o compañías integradas.
Dentro de esta descripción genérica se encuentran las 3 grandes líneas de negocio,
Rig Technology, diseño, manufactura y venta de todo tipo de productos destinados a la prospección.
Petroleum services and supply, venta de consumibles y servicios vinculados a la prospección.
Distribution and transmision: mantenimiento y reparación.
VENTAJAS COMPETITIVAS
Las maquinaria que suministra NOV está presente en el 90% de los “rigs” del planeta, según Morningstar es prácticamente imposible construir una plataforma de prospección sin usar material de NOV, que cuenta con el “pipeline” de productos más extenso de la industria; por otra parte desde un punto de vista cualitativo están un paso por delante de los competidores y por si fuera poco tienen una capacidad de distribución (presencia global) que el resto del sector no puede igualar.
Management, considerado uno de los mejores de la industria, tienen una forma de “capital allocation” que a mi me generalmente me pone negro y es la apuesta por el crecimiento inorgánico mediante adquisiciones, pero si miramos el balance, vemos que la deuda es baja (= 1 x Ebitda aprox) y que el “goodwill” o fondo de comercio que es la diferencia entre el valor en libros (book value) y el valor de las adquisiciones no es ningún disparate, por otra parte han pagado muchas adquisiciones financiadas total o parcialmente con acciones propias, por lo tanto el recuento de acciones sube, es un aspecto dilutivo pero tiene sentido siempre y cuándo las adquisiciones se integren bien y sumen más que la dilución de acciones.
Morningstar le da un rating “wide moat”, lo que me da cierta confianza.
BALANCE (millones) 2012
Cash 3319 usd
Deuda l/p 3148 usd
NOV no tiene deuda neta.
EARNINGS YIELD / RETORNOS DE CAPITAL y VALORACIÓN
Hay mucha literatura relativa a la valoración de los beneficios futuros de una empresa, descuento de cash flows etc..a mi me gusta ver lo que gana la empresa ahora y a partir de aquí intento ver que potencial puede tener a l/p.
ººººººººººººººººººººººººººººººººº2011 2010 2009
Income before income taxes 2,922 2,397 2,208
Que beneficios pueden esperarse de NOV? Creo que hacer los cálculos con un EBIT (Earnings before interest and taxes) de 2500 millones de beneficios cómo punto de partida; de hecho estas cifras que te pongo son equivalentes al EBT (ya que se han pagado los intereses financieros de la deuda).
En 2012 el operating income ha sido de 3557 milones, pero en aras de ser conservador, cuénto con 2500 / 3000 millones de media.
ENTERPRISE VALUE (EV), cuánto vale la empresa según el mercado y añadiendo (restando la deuda neta)
Fácil, como no hay deuda neta, vale su market cap = 30 billones aprox
Beneficios operativos conservadores 2.5 billones
Earnings yield = 2500 / 30000 = 8.3%
Si tomamos como base 3000 / 30000 = 10%
Podríamos tomar como punto de partida un yield inicial del 9% cómo referencia.
RENTABILIDAD SOBRE EL CAPITAL TANGIBLE
ROIC 2011 = 36%
ROIC 2010 = 29%
ROE = net income / equity
ROE 2011 = 1994/17000 = 11.7%
ROE 2010 = 1667/15800 = 10.5%
Crecimiento esperado
Aproximadamente el 20% del cash flow operativo se destina a CAPEX, si multiplicamos el ROIC por el Capex nos podemos hacer una idea de la rentabilidad que obtiene NOV del cash que ha retenido en la empresa.
Porcentaje aproximado de “retained earnings” * ROIC =20%*30% = 6%
No contamos con el posible incremento derivado de la integración de las adquisiciones.
Valoración de NOV cómo “bono de capital”
Rentabilidad inicial = 9% incrementada al 6% anual = 12% al cabo de 5 años
15% a cabo de 10 años
22% al cabo de 15 años.
Es decir, en un período multianual podemos esperar retornos entre el 12/20% a partir del 5º año, esto no son matemáticas y nadie lo asegura, es una proyección aproximada y cada uno tiene que hacer sus cálculos y evaluar escenarios futuros de rentabilidad,.
Aspectos a tener en cuenta
La inversión en prospección gas/oil depende del CAPEX de los drillers y de las grandes petroleras, a su vez el nivel de inversión está vinculado a la evolución de las materias primas ya que nadie acomete grandes inversiones si la tasa de retorno esperada es inferior al coste de capital; de todas maneras NOV tuvo unos resultados muy dignos en 2009, tanto a nivel de ventas (-20%) como de ingresos por operaciones (-10% aprox) respecto al “peak” 2008, parte de sus ingresos son recurrentes ya que aunque no se construyan nuevos “rigs” los existentes tienen un nivel de actividad que genera ingresos recurrentes por servicios y repuestos en la pata de negocio relativa a "petroleum services".
Por otra parte hay cierta visibilidad en el negocio de NOV ya que tiene pedidos (backlog) por un valor estimado de unos 10 billones USD.
EL CEO (elegido CEO of the year 2012 por Morningstar) se retira en breve pero es de esperar una línea de continuidad dados los buenos resultados de NOV.
EDITO, este comentario es de un aficionado a tiempo parcial, no es una recomendación de compra.
Un saludo,
Cesc
