Rankia España
blog Invirtiendo en empresas

Caixabank ¡MÁS MADERA!

La última empresa que estudié de las forman parte del club que mencionaba en el artículo anterior fue Caixabank. No hace mucho, publiqué un artículo basado en los resultados anuales. Lo que venía a decir era que CABK había forzado un dato (las provisiones) y este dato había afectado al conjunto, beneficiando los resultados de la empresa y mejorando artificialmente todos los ratios, haciendo que la empresa pareciera buenísima, a base de “empujar” la cotización.

Al final del artículo, decía esto (coipo y pego):

“Han obtenido un balón de oxígeno con la compra de BPI que, al parecer viene con poca morosidad y buenas coberturas, habrá que ver cómo afecta al conjunto debido a su tamaño relativo, además, si les genera algún apunte contable por fondo de comercio negativo o la consolidación de BPI les genera más beneficios (aunque la rentabilidad de BPI no es su fuerte), podría dejar a Caixabank en una situación aceptable, pero aún en estos supuestos de que todo les salga bien, creo que deberían utilizar la posible mejora, para aumentar las dotaciones por encima del nivel del 50%, incluso llevarlas al 53% o al 55% como tenía CABK en 2015.

En realidad ahora, viendo que ya han comprado BPI, se podría pensar que lo que han hecho en 2016 es adelantar los posibles beneficios de la compra de BPI, dando menos costes, aunque todavía no la habían comprado.”

 

¿Qué ha ocurrido en el 1T 2017?

Bueno, pues eso, siguen con el guión. La información se puede ver en la CNMV, pero si no queréis ir allí, esto es un “copia y pega” de la cuenta de explotación que ha presentado Caixabank en el 1T 2017:

Hay que tener en cuenta que se trata de resultados trimestrales y en ellos las empresas tienen cierta libertad para presentar la información. Aunque todo tiene un límite y en este caso, en mi opinión, se ha sobrepasado.

El beneficio neto, como vemos, ha aumentado un 47,9%, pero sin embargo el negocio está fallando, a pesar de tener incorporado el 100% de BPI, lo que ellos llaman “margen de explotación” ha bajado un -13,8% respecto a 2016. Al final el resultado aumenta como consecuencia de que se han incorporado en el trimestre un apunte contable por la puesta en valor de los activos y pasivos de BPI (solo se trata de un apunte contable) que le ha supuesto 250M€ de beneficios y por haber pagado 65M€ menos en impuestos. Al final los resultados han aumentado 130M€, pero ya vemos de donde provienen estos.

Este de la imagen es el modelo que ha presentado Caixabank en la información trimestral, pero si hubiera utilizado el modelo normalizado, en el que hay que poner los números en su sitio (en el sitio que dice la normativa, que tienen sentido y que son los que se presentan en los semestres y son comparables entre empresas), esta cuenta que Caixabank llama “Margen de explotación” y que ha bajado un -13,8% no existe, la que hay que utilizar es el “Resultado de la actividad de explotación” y este resultado de explotación, incluye las “Perdidas por deterioro de activos financieros” y las “Dotaciones a provisiones” que, por cierto, estas provisiones han sido mayores porque están provisionando los costes por importe de 250M€ que ya saben que van a tener para sanear BPI.

En este otro cuadro podemos ver la parte del modelo normalizado a que me estoy refiriendo (casillas 1525 hasta la 1530). Mirando ambos cuadros, podemos comparar las cuentas y ver qué es lo que están considerando como resultado de la actividad de explotación de la empresa en la información que han presentado en el trimestre. El orden de los factores, en este caso, sí altera el resultado. Parece de poca importancia porque al final el resultado es el mismo, pero ¿qué pensaríais si los gastos por intereses se presentaran como gastos extraordinarios? El Margen Bruto sería artificialmente elevado y el resultado de explotación que representa el resultado del negocio en sí, se dispararía. Al final el resultado sería el mismo, pero las conclusiones del análisis, sería totalmente distinto. Y no es para menos pues los indicadores de crecimiento del negocio cambian totalmente.

Con criterios normalizados, colocando las cifras donde deben estar, el Resultado de explotación queda en 173M€ en el 1T 2017, contra 509M€ del 1T 2016, es decir que el “Resultado de la Actividad de Explotación” que es, como su nombre indica, el resultado de su negocio sin más historias, en realidad ha bajado un -66% en el trimestre y ahí solo quedan fuera los extraordinarios. Sin ellos, CABK hubiera perdido dinero (y no poco) en el trimestre.

Los beneficios y el aumento obtenido en la línea que dice “Ganancias/pérdidas en baja de activos y otros” de la cuenta de explotación que han presentado y que mejoran el resultado en 411M€, proceden de extraordinarios por la venta de activos adjudicados y de 256 M€ generados en la adquisición de BPI como consecuencia de un apunte contable que le permite dar beneficios en el momento de la compra y no tiene sentido económico pues, es solo un apunte contable y ambas cantidades deben ser recogidas fuera del resultado de la explotación porque son extraordinarios y no forman parte del negocio normal del banco.

Por otra parte ¿Qué ha pasado con las provisiones? Pues que al incorporar BPI, que venía con buenas provisiones, estas han quedado en el 49% según ellos. Al parecer han redondeado, según mis cálculos son algo mayores y están en 49,49%. En 2016 quedaron en el 46,6%, mientras en el 1S estaban en el 52,6% y en 2015 en el 55,6%.

Bien, veamos a lo que me refería cuando decía lo de “empujar” la cotización en el artículo anterior.

Ahora (con la consolidación de BPI por el método global) tiene unos activos dudosos totales de 16.135 M€ y unas provisiones de 7.985M€ que como decía, supone una provisión de 49,49% (solo hay que dividir las dos cantidades para obtener el dato) y para llevar la provisión a los niveles del 52,5% que tenía en el 1S de 2016 (como ejemplo, el Sabadell en el 1T 2017 tiene 53,1%) tendría que aumentar las provisiones en “solo” tres puntos más, pero esos tres puntos en euros son 500M€ (3% sobre 16.135M€) que debería darse Caixabank de mayor coste y que no se ha dado. Esto le supondría un menor resultado por importe de -500M€. El año 2016 bajó los costes de provisiones y parte de estos costes se han visto compensados al incorporar las dotaciones y dudosos de BPI, pero ahora que ya sabemos lo que traía BPI consigo, vemos que CABK se pasó de frenada, reduciendo provisiones en 500M€ de más y en consecuencia hinchando los resultados antes de impuestos de 2016 en 500M€.

La bajada de provisiones en 2016 en Caixabank, se basó en una circular del banco de España, pero esa circular no era exclusiva para CABK, era para todos los bancos y el resto de bancos apenas bajaron provisiones y por supuesto, las dejaron bastante por encima de las de Caixabank. No se me ocurre ningún motivo para pensar que los activos de Caixabank sean de mejor calidad y tengan menos riesgo que los del resto de bancos.

El “empujón” dado, provocó una mejora artificial en el resultado de 2016 de 500M€ (ahora ya sabemos el importe). En el 1T 2017 ha crecido únicamente por los extraordinarios que los ha presentado como si fueran ordinarios y formaran parte del resultado de explotación, pero es que además, estos extraordinarios proceden en gran parte (250M€) de un apunte contable sin sentido económico que se genera como consecuencia de una compra y no de una venta. Nadie obtiene beneficio cuando compra, por barato que compre, el beneficio se genera cuando se vende y se le resta el importe de la compra. Este apunte, conforme podemos comprobar en la cuenta de explotación, es el que ha generado un aumento en los resultados del 1T 2017 del 48% y ha lanzado la cotización hasta un PER 25 sobre los resultados que informó en 2016 (paga 4,43€/Acc sobre un BPA de 0,18€/Acc), pero si tenemos en cuenta que estos beneficios netos de 2016 fueron “empujados” y que en realidad eran la mitad, el BPA que deberíamos considerar para calcular el PER quedaría en 0,09€/Acc, lo que significa que, ahora mismo la bolsa está pagando un PER 50 por las acciones de Caixabank. Si un inversor es joven, igual recupera por resultados, en caso contrario, tal vez el hijo o el nieto la recupere. Si no tenemos en cuenta lo ocurrido en 2016 y solo nos fijamos en el 1T de 2017, vemos que el resultado ordinario obtenido solo ha sido de 173M€ antes de impuestos, contra los 509M€ que obtuvo en el 1T 2016, el resto todo es extraordinario y no veo el motivo de lanzar las campanas al vuelo con la cotización, los resultados no han sido buenos, han sido realmente malos, aunque se han querido presentar como buenos.

 No, esta no es una empresa para que invierta un value, es una empresa para especuladores y participes de fondos mal informados. También es para inversores que solo les interesa la cotización y el beneficio rápido (aunque ahora ya han hecho tarde) y no la calidad del negocio de la empresa.

Una empresa no es mejor ni peor porque alguien (se llame como se llame) la compre o la venda. Una empresa no es mejor ni peor porque suba o baje en la bolsa. Solo los resultados y su capacidad de transformarlos en dinero determinan el valor de una empresa.

Los resultados de Caixabank me recuerdan una película de los hermanos Marx, en la que querían que el tren (que funcionaba a vapor) corriera más rápido y para ello, primero metieron en el horno toda la madera que tenían almacenada, cuando esta se terminó, desmontaron los vagones (que eran de madera) y también los quemaron, al final se quedaron sin vagones y sin leña que meter en el horno para generar el vapor y hacer funcionar al tren, cuando esto ocurrió, el tren dejó de funcionar y se paró, en aquel momento del tren no quedaba apenas nada. En Caixabank, en mi opinión, ahora mismo están gritando ….. ¡Más madera!

Pero esto no es ninguna recomendación, es mi sincera opinión. Cada inversor debe hacer su propia diligencia y tomar sus propias decisiones.

Saludos

P.D.

Ayer vi en la prensa una expresión que me gustó y al mismo tiempo me fastidio por no habérseme ocurrido a mí.

Define exactamente lo que quiero decir en el anterior post, del que este es una continuación, cuando me refiero a los “fondos estrella” que llevan en cartera acciones “empujadas”.

Los llamaba fondos “Value marketing”. La hago mía desde ya mismo.

¿Te ha gustado el artículo?

Si quieres saber más y estar al día de mis reflexiones, suscríbete a mi blog y sé el primero en recibir las nuevas publicaciones en tu correo electrónico.

Descripción: C:\Users\Jose Manuel\Pictures\Logo-y-firma-más-grande-300x112.png 

Coaching de inversión: http://josemanueldurba.com/ 

Comentarios
30
Página
2 / 2
  1. #21

    José Manuel Durbá

    en respuesta a Falcata
    Ver mensaje de Falcata

    jajaja no sé si soy peor o mejor analista que ellos, pero si sé que yo analizo las empresas y ellos en cambio, se les supone que las analizan.
    En realidad lo dudo y en algún caso me atrevo a decir que no lo hacen.

    Sobre Popular llevo desde marzo de 2016 publicando artículos diciendo la cantidad de dinero que necesitaban, que tenían que hacer ampliación y que debían ser absorbidos, mientras tanto Iturriaga comprando y defendiendo al banco, ¿que análisis hizo?. Con Blackrock al final no me aclaré porque unos decían que compraba y otros decían que se ponía corto, igual estaba haciendo ambas cosas a la vez. Bestinver llevan años diciendo que no invierten en bancos porque no los entienden, ahora parece que son los más listos de la clase, pero solo son personas, lo mismo que tu y que yo. La única ventaja que tienen es que pueden conseguir información de primera mano en la empresa, pero ¿qué va a decir la empresa de sí misma?

    La verdad, me fío más de mi y aunque no se quien lleva razón, el tiempo lo dirá. Evidentemente yo voy a seguir mi análisis, pero algo es evidente, el PER al que está cotizando ahora CABK sobre los resultados que presentó en 2016 está en 25 y eso no es normal. Ni aunque nos creamos todo lo que dicen sus números, no tiene justificación, alguien empuja y creo que son precisamente los que has nombrado, con la colaboración de los números que el propio banco presenta.

    Gracias por comentar. Saludos

  2. #22

    ramsesluz

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Buenas tardes

    no hace mucho leí tu post sobre el seguimiento de tu cartera, y veo que te ha ido bien al incorporar Sabadell a la misma, cosa que me alegra ya que hemos hablado anteriormente del mismo. También he leído
    el de Caixa Bank y, una vez más, coincidimos, estoy totalmente de acuerdo en lo que dices sobre que el Sabadell, retiene beneficios en las cuentas y Caixa bank hace lo contrario, ¿ cual será la posición más acertada? imagino que se irá viendo con el tiempo.

    En cualquier caso, te escribo porque tengo la sensación de que se está acelerando el desenlace de la banca española y no me acaba de cuadrar, sólo por conocer tu opinión.

    En cuanto al Sabadell, me preocupa un poco la actitud del Consejo con tanto acumular capital, no crees que en estos momentos del ciclo
    sería mejor emplearlo en otra cosa,

    como siempre muchas gracias por tu trabajo,

    saludos.

  3. #23

    José Manuel Durbá

    en respuesta a ramsesluz
    Ver mensaje de ramsesluz

    Hola Ramsesluz, buenas tardes

    De momento y visto desde el punto de vista de los precios en bolsa, lo que ha hecho Caixabank es mejor, pero lo que está haciendo Sabadell y la mayoría de bancos es simplemente ser más prudentes y eso a la larga siempre es mejor. Las provisiones SAB las tiene y en algún momento las soltará, Caixabank tiene menos y por lo tanto, podrá soltar menos o tendrá que meter más costes.
    La situación mejora, pero no está controlada, los morosos bajan, pero desaparecen.

    Al Popular le han entrado las urgencias y ha hecho que muchos se muevan. Por otra parte el estado parece que quiera darle más tamaño a Bankia. No sé que va a pasar, pero tampoco me preocupa mucho. Habrá que estar alerta a ver si sale alguna oportunidad con alguna fusión, pero preferiría que fuera alguno bueno con otro bueno. Sabadell con Bankinter por ejemplo jeje

    Respecto al Sabadell, todavía no se ha hecho la operación, creo que se hará en el segundo semestre, pero el momento del ciclo que hay que mirar es el de EE.UU que está alto y no el de España que está bajo y en recuperación. Podría ser buen negocio vender EE.UU. y comprar ¿? Ya veremos qué

    El banco que vende le aporta solo un 6 del margen bruto y el ROE de ese banco es del 7-9%, mientras en España trabaja el negocio bancario con un ROE del 14-16%. Además no lo vende todo.

    Saludos

    2 recomendaciones
  4. #24

    ramsesluz

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Una vez más gracias, estaré al tanto de lo que pasa por si surgen oportunidades,

    saludos.

    2 recomendaciones
  5. #25

    alberto jose

    en respuesta a ramsesluz
    Ver mensaje de ramsesluz

    Hola nel.lo:
    Sigues considerando natura una buena compra,qué opinas de cómoda reacionado los competidores franceses?parece que le han hecho bajar un pico el margen.gracias

  6. #27

    José Manuel Durbá

    en respuesta a alberto jose
    Ver mensaje de alberto jose

    No, es una pifia.

    No entiendo como habiendo aumentado los centros un 20% en dos años no aumentan las ventas. La única explicación es que las ventas de los centros antiguos han bajado un 20% y eso es mala cosa.

    Si no la he vendido ya, es porque paga buenos dividendos, pero podría ser cuestión de días vaya.
    Saludos

  7. #28

    alberto jose

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Hola bel.lo:
    He estado viendo tu análisis de ferrovial,me parece que ferro.no se puede valorar por per,ya que tiene muchísimos típicos,es decir ferro.de dedica a hacer autopistas y a venderlas a veces a veces las explota,luego el per no es decisivo,el apalancamiento mira abertis,es así,hasta que maduran las inversiones

  8. #30

    alberto jose

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Hola bel.lo:
    Qué te parece la compra de San?

  9. #32

    José Manuel Durbá

    en respuesta a alberto jose
    Ver mensaje de alberto jose
    1 recomendaciones
  10. #33

    José Manuel Durbá

    en respuesta a alberto jose
    Ver mensaje de alberto jose

    Todo se puede valorar por el PER.

    El PER relaciona los resultados con el precio que pagas y un inversor cuando invierte lo que espera es obtener un rendimiento y ese rendimiento se lo dan los beneficios en relación a lo que ha pagado.

    Los resultados vendrán de la explotación o de la venta de las concesiones, me da lo mismo, al final son resultados o no son nada.

    El que un sector tenga más o menos deuda hace que permitas tener más deuda a las empresas en que vas a invertir, pero si una empresa tiene deuda, tiene deuda y tiene que devolverla y tiene un coste, sea del sector que sea.

    En el artículo me meto con la deuda de Ferrovial porque intentan esconderla y hacer ver que tienen menos de la que realmente tienen.

    1 recomendaciones
Autor del blog
  • José Manuel Durbá

    Analista financiero independiente. Miembro de IEAF. Se trata de entender las claves del negocio que proporcionan ventaja a la empresa.

Envía tu consulta

Este sitio web usa cookies para analizar la navegación del usuario. Política de cookies.
Cerrar