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Calidad y crecimiento

Comparativa promotores de energías renovables (I). Eólicas

Llevo tiempo queriendo hacer un post sobre empresas promotoras de energías renovables. Es decir, empresas cuyos ingresos dependen mayoritariamente de la venta de energía(eléctrica normalmente). En el post que hice sobre Terna Energy(Link), no esta mal en lineas generales, pero en cuanto a analizar la competencia es bastante flojo, para que engañarnos. Y me gustaría mejorarlo notablemente con un análisis comparativo de diferentes empresas dentro de este sector(energías renovables) y subsector (promotores).

Básicamente este tipo de negocios requieren gran cantidad de capital inicial para construir una planta, este capital puede ser mayor en fotovoltaica, algo menor en eólica y aun menor en hidroeléctrica. Para el crecimiento suelen utilizar deuda o emisión de acciones. Una forma típica y conveniente de financiarse es la project finance, según la cual la deuda de un proyecto esta vinculada unicamente a dicho proyecto, protegiendo la empresa matriz.

En cuanto a los costes de mantenimiento suelen ser en general muy pequeños, (los costes de capital muy altos) sobre todo en fotovoltaica, algo mayores en eolica y aun mayores en hidroeléctrica. En este sector un aumento de ingresos, gracias a la mejora de margenes(efecto escala), puede suponer un aumento superior del EBITDA y aun mas de otros factores como EBIT o EPS.

Son instalaciones muy duraderas: en el caso de la eolica un aerogenerador tiene una vida útil media de 20-25 años, en el caso de un panel solar fotovoltaico se superan claramente esas cifras. Aquí podemos ver que es lo que influye en el coste total en las diferentes tecnologías:

 

En general los costes fijos, fundamentalmente la inversión inicial son muy superiores a los variables, sobre todo en fotovoltaica y algo menos en eólica.

El sector de las energías renovables esta claramente en expansión y por lo tanto dentro dentro del subsector de promotores de renovables, podemos esperar buenos crecimientos en el futuro próximo:

Como dicen en los gráficos, la solar y la eólica tienen buenas perspectivas. Por lo tanto intentaremos rebuscar en estos sectores empresas que puedan darnos una buena rentabilidad en el futuro.

Estoy invertido en Terna Energy, 7C Solarparken y Scatec Solar, también me gusta Voltalia y por lo tanto puedo tener un sesgo a favor de estas empresas.

Las tablas comparativas las he dividido en 5 tipos: Eólica, Hidroeléctrica, Solar(fotovoltaica), Mixtos y Yield. Podemos comparar las empresas en €/W o EV/Rev, EV/EBITDA y otros factores como crecimiento y deuda. No están todas las que son pero si son todas las que están :-D

Eólicas: Son empresas cuyos ingresos dependen en mas del 70% de la venta de electricidad de sus parques eólicos:

Aquí podéis ver empresas que son viejas conocidas:

-EDPR es filial del grupo EDPque están (o estaban) invertidos los de Valentum(link), empresa enorme, estable, muy poca deuda, creciendo y cotizando a múltiplos aceptables. Esto es lo que decian los de Valentum (04/04/2017) :

EDPR es un gestor de parques eólicos que ha estado en el fondo en mayor o menor medida desde 2014. EL 77% del capital está en manos de su matriz EDP. Hemos hablado más de una vez en nuestras cartas de su elevada generación de caja y su relativa poca deuda para el tipo de negocio en el que opera (en parte por la excesiva deuda de su matriz que consolida EDPR y hasta ahora no le permitía aumentar su endeudamiento). A finales de mes, EDP anunció la venta de su filial de distribución de gas en España, Naturgas, y al mismo tiempo el lanzamiento de una OPA por EDPR a €6,8/acc. Esta oferta (inferior a los máximos vistos en septiembre-noviembre de 2016) valora la compañía a aproximadamente €1mn/MW, mientras que la compañía rota activos entre €1,5-1,7mn/MW (estos son los mejores) pero lejos de lo que podría ser una valoración razonable de €1,2mn/MW y sin tener en cuenta las posibilidades de crecimiento. Creemos que la oferta es oportunista tras la caída de la cotización por los comentarios de Trump contra las energías renovables. A la vez, en nuestra opinión, a EDP le interesa hacerse con el 100% (la excluirán si consiguen hacerse con el 90%) para posteriormente apalancarla más (tras la venta de Naturgas sí que podrán apalancarla algo más) y conseguir un mayor crecimiento. Por el momento la cotización está por encima del precio de OPA y no descartamos una mejora de la oferta.

Parece muy barata si nos quedamos con el dato de 0.92 €/W instalado, los demas multipos siguen estando baratos. Los multiplos que se pagan por esta empresa nos pueden servir de referencia para poder intuir a donde pueden llegar las demas cuando ya no crezcan o lo hagan a % pequeños. No ha emitido acciones los ultimos 4 años, disminuyendo deuda en este periodo.

-Terna Energy en la que estoy invertido, es filial del grupo GEK Terna, buen crecimiento, múltiplos medios/bajos, deuda aceptable, dueño claro de la empresa. IMHO es la mejor combinación de crecimiento, calidad y precio. Esperan crecer al 12-14% hasta 2021 y la emisión de acciones ha sido negativa desde 2014 a 2017.Tan solo en 2017-2018 han aumentado el numero de acciones. Como en la mayoría de empresas que crecen tenemos que vigilar que la emisión de nueva deuda y acciones sea pequeña. Ademas tiene una concesión de e-tickets de transportes de Atenas(Grecia), lo que le añade EBIT con poca inversión. Entré en Terna a 4.20€ por accion en noviembre de 2017, ahora anda sobre los 4.95 € /acción pero sigue siendo interesante. Con suerte, a ver si vuelve a bajar un poco mas como lo ha hecho últimamente y se pone a tiro(por debajo de 4.60). Por el lado negativo, esta demasiado concentrada en Grecia(aunque cada vez menos), con los posibles problemas políticos que ello conlleva.

-Audax renovables que es la antigua Fersa, deuda media/alta, muy cara. En cuanto a crecimiento(link) esperan duplicar la potencia instalada en los próximos años. Ademas hay cosas en su contabilidad que me dan mala espina. Hay todo un hilo en Rankia dedicado a esta empresa:( Link) .Pego un subidon muy fuerte la acción, desde 0.60 a mas de 2.50 y ahora esta a 1.95. No entiendo de donde viene este subidon, haciendo múltiplos a 0.60, nos salen números normalitos(ni cara ni barata), y ahora a 1.95 me sale que esta carisima. La únicas formas de que el precio actual cuadre es que la empresa crezca de forma bestial, muy superior a los demás competidores (cumpliendo su plan muy rápidamente) o que cambie de modelo de negocio. Teniendo en cuenta su propia web(link) , todavia ninguno de los proyectos previstos esta en construccion, con lo cual parece que no cuadra el precio a pagar por ella.

-Voltalia tambien me gusta, no esta muy barata, la deuda es algo alta, pero ha crecido muy fuerte en cuanto a MW instalados (la que mas ha crecido en %) y esta diversificada por paises. En los utimos 5 años (segun morningstar.com): la emision de acciones ha sido del 38.51% anual,  diluyendo al inversor, pero durante ese periodo han crecido al 60.45% anual en ingresos y tambien al 91% anual en EBITDA(link), lo que viene a ser un crecimiento neto mayor del 21% anual. Tiene planes expansivos muy interesantes para 2018-20: esperan duplicar (link) la potencia instalada, duplicar el EBITDA y casi triplicar la potencia operativa para terceros(una parte importante de su negocio es construir y gestionar plantas energeticas de terceras empresas). En proyectos de futuro esperan que el % de eolica sea de 50%, con lo cual diversifican, entrando fuertemente en fotovoltaica. En el caso de que no emitan muchas acciones nuevas y que tampoco aumente mucho la deuda, puede ser una buena opcion.

-ABO Invest: Cara, muy endeudada, mucho crecimiento esperado para 2018-20 y ademas esperan duplicar la potencia instalada para 2025. Actualmente tiene un EV de 208M€, si asumimos las mejores predicciones (link)de unos ingresos de 40.7 M€ para 2019 y un multiplo de 5, podriamos tener unos 204 M€ de EV en 2019, es decir un potencial practicamente nulo. Conviene observarla por si se pone a precios mas interesantes y/o elimina deuda.

En próximos posts veremos los otros tipos de promotores de energías renovables.


 

  1. #1

    Solrac

    Qué alegría contar con análisis de calidad en Rankia de mi tema favorito, gracias.

    Los costes LEC ya sabes que son hoy bastante menores. Eólica y solar siguen bajando de precio a una velocidad asombrosa. Este artículo ayudará algo, BNEF está bastante bien como fuente.

    https://www.bloomberg.com/news/articles/2018-03-28/fossil-fuels-squeezed-by-plunge-in-cost-of-renewables-bnef-says

    Te prometí en su día analizar Terna, pero le vi dos o tres cosas que no me gustaron, o al menos no en comparación con mi niña mimada ERG, y lo dejé estar. Por tu comentario deduzco que te ha desilusionado, ¿no?

    Espero ansioso la segunda parte.

    Saludos

  2. #2

    Tibu74

    en respuesta a Solrac
    Ver mensaje de Solrac

    Buenas,
    Lo que no me gusta de Terna Energy es su precio actual, me gustaba mas a 4.20 :-D
    Lo de los costes ya veremos. De ERG la comparare con otras de mixto(renovables + convencionales) que son las mas difíciles de comparar.
    Saludos,

  3. #3

    Tibu74

    Buenas,

    Acabo de invertir en Voltalia. Solo lo digo para que se vea claro cuales son mis sesgos.

    Saludos,

Autor del blog

  • Tibu74

    Value Investing. Energias Renovables e Innovacion tecnologica.

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