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Blog Toros, osos y borricos
Value Investing, Contrarian Investing y GARP (Growth at Reasonable Price)

BIG COMPANIES, SMALL MOVES????

Una de mis re-lecturas periódicas es, como no podía ser de otra forma, el clásico One Up On Wall Street de Peter Lynch. Es uno de los libros más recomendados por los bloggers de medio mundo y no conozco a nadie al que no le haya gustado. Así que si no lo has leído, colócalo el primero de la lista de lecturas para el verano.

Al grano. En la página 109 empieza un epígrafe titulado BIG COMPANIES, SMALL MOVES (Grades Empresas, Movimientos Pequeños). Lo que viene a decir este epígrafe es que normalmente las grandes empresas no suelen generar grandes retornos, ya que dichos retornos están reservados a las pequeñas. Es posible, según Lynch, que durante un periodo de tiempo y bajo determinadas circunstancias las empresas grandes produzcan fuertes beneficios para sus accionistas. Sin embargo, esa no es la regla general. Lynch no critica la inversión en grandes empresas sino que simplemente pide al lector que reflexione sobre lo que debe esperar de sus inversiones en esas grandes empresas.

En este epígrafe habla de tres empresas que alguna vez hemos comentado por aquí: General Electric (GE), Procter & Gamble (PG) y Coca-Cola (KO). De las dos primeras dice (traducción libre) “No hay nada malo en PG ni en KO, y recientemente se han comportado magníficamente. Solamente debes tener en cuenta que son empresas muy grandes por lo que no deberías tener falsas esperanzas o expectativas poco realistas”. De Coca-Cola dice Lynch “No compras KO esperando multiplicar tu dinero por cuatro en dos años. Si compras KO al precio adecuado, podrías esperar triplicar tu dinero en seis años pero no ganar el premio gordo en sólo dos”.

Mucho más concreto se muestra en sus comentarios sobre GE. “Para GE, doblar o triplicar su tamaño en un futuro razonable es matemáticamente imposible. GE es tan grande que representa casi el 1% del PIB norteamericano. Cada vez que gastas $1, GE ingresa un céntimo. Piénsalo. De cada uno de los trillones que anualmente gastamos los norteamericanos, casi un céntimo se gastan en bienes y servicios proporcionados por GE”.

Y sigue sobre GE: “GE tiene 900 millones de acciones y una capitalización de $39.000 millones. El beneficio anual, más de $3.000 millones, es suficientemente grande como para formar parte de las empresas del Fortune 500 por sí mismo. Sencillamente, no hay forma de que GE pueda acelerar su crecimiento sin adueñarse del mundo. Y, como el crecimiento rápido es el motor de las cotizaciones, no es de extrañar que las acciones de GE se muevan tan despacio como La Quinta vuela”. La Quinta era una pequeña empresa de moteles que compró Lynch y que se forró con ella. La típica empresa pequeña que en poco tiempo multiplicó y multiplicó su precio.

Bueno, Lynch no puede ser más claro: comprar empresas grandes puede dar buenos resultados en determinados y anormales momentos, pero lo normal es que generen retornos mediocres. Entre otras empresas, comenta PG, KO y GE como típicas empresas de retorno mediocre por culpa del tamaño (aunque se calidad como empresa no las cuestiona en ningún momento). Se ceba especialmente con GE.

Aunque Lynch es uno de mis inversores de referencia, siempre me gusta leer de forma crítica y cuestionarme cada Verdad de Fe, por muy Buffet que sea quien la diga.

One Up On Wall Street se escribió en 1989. ¿Qué han hecho desde entonces PG, GE y KO? No puedo hacer otra cosa más que sonreír cuando escribo esta pregunta. Como no sé el momento exacto de 1989 en que fue escrito el libro, vamos a dejar que termine el año y empezar el análisis el 1 de Enero de 1990. Imaginemos que somos inversores americanos y que Santa nos regaló el libro de Peter Lynch. Tras leerlo, naturalmente, no se nos ocurre comprar ni PG, ni KO ni GE aunque cada día dichas empresas ganen dinero con nuestros gastos (y con todos los gastos de los consumidores americanos) de una u otra forma. ¡Este libro nos ha salido carísimo!

Vamos a Yahoo Finance y a ver los precios históricos de las tres empresas y del S&P 500 a fecha 1 de Enero de 1990. Los precios vienen ajustados por splits y por dividendos, lo cual nos va a facilitar mucho el trabajo. En esa fecha tenemos los siguientes precios: 359,69 puntos para el S&P 500; $7,33 para KO; $6,19 para PG; y $3,67 para General “imposible que crezca” Electric. Veamos los resultados.

El S&P 500, índice que poquísimos gestores han sabido batir de forma consistente desde que fue creado, nos habría dado una rentabilidad de 8,91% compuesto anual. No está nada mal. Por encima de la inflación y con algunos sustos pero al final es una inversión magnífica (ese es mi objetivo personal anual: un 8%-9%). Invirtiendo $1.000 en el S&P hoy tendríamos $4.267. Recordad que está en zona de máximos históricos.

Coca-Cola, una empresa que según Lynch podría triplicar cada seis años siempre que se compre en el momento preciso al precio adecuado (cosa que nunca pasa en Bolsa), nos habría dado una rentabilidad compuesta anual del 12,39%. Y eso que la compramos a ciegas el 1 de Enero de 1990. Nada de momento preciso, precio adecuado. La compramos al “tun-tun” y a pesar de su tamaño y de su pobre crecimiento bate al S&P de forma impresionante. Invirtiendo $1.000 en KO hoy tendríamos $7.284. Bate al S&P sin estar en zona de máximos históricos. Dichos máximos tuvieron lugar en 1998 en la zona de $90. Hoy cotiza en la zona de $53.

Procter & Gamble. Lynch no se ceba mucho con ella y simplemente la comenta como mero acompañante de KO en ese grupo de empresas de las que no deberíamos esperar mucho. Sin embargo, su rentabilidad compuesta anual desde 1990 ha sido del 14,56%. Dicho de otra forma, si hubiéramos invertido $1.000 hoy tendríamos $10.082. Está en zona de máximos.

General Electric. De la que Lynch dijo “para GE, doblar o triplicar su tamaño en un futuro razonable es matemáticamente imposible”. Su rentabilidad compuesta anual desde 1990 es del 15,17%. Hubiera transformado los $1.000 en $11.035. Y no está en zona de máximos. Los máximos ocurrieron en 2001 en la zona de $60. Hoy cotiza en $40. La rentabilidad en 2001 hubiera sido del 28,91% (de $1.000 a $16.336). Una empresa para la que era imposible multiplicar su tamaño, multiplicó por 16 en 11 años. En el mismo periodo el S&P 500 multiplicó por 5. Hoy GE tiene una capitalización de $416.690 millones y un beneficio de $21.000 millones. Lynch dijo que era imposible que creciera cuando su capitalización era de $39.000 y sus beneficios de $3.000.

Hay que decir que la rentabilidad de Peter Lynch supera a la del S&P y a la de cualquiera de las otras acciones comentadas. Pero, seamos realistas, no somos Peter Lynch. Las probabilidades de éxito de un pequeño inversor en el océano de las small caps son mínimas. Lo más razonable es “conformarse” con empresas grandes más conocidas. La verdad es que yo me conformaría con una cartera formada por KO, PG y GE que mientras el S&P ofrece un 8,91% nos da un 14,04% de rentabilidad. Es decir, en vez de transformar $1.000 en $4.267, lo estaríamos transformando en $9.332.

Se puede batir a los índices con empresas grandes. No hace falta ir a mercados emergentes o a empresas de alto riesgo y alto crecimiento para batir a los índices. No hace falta hacer market timing ni cubrir las carteras con derivados. No hace falta hacer mil operaciones, hacer rico a nuestro broker o aumentar los ingresos de Hacienda a nuestra costa. Sólo hace falta BUY & HOLD – COMPRAR Y MANTENER – y no tener la mente cerrada. ¡Recuerda que por el lado alcista no hay límites! Mira lo que dijimos hace unos meses.

¿El truco? Comprar empresas de alta calidad, con fuertes ventajas competitivas y con balances saneados. Estos aspectos cualitativos de GE, PG y KO son hoy igual de fuertes que en 1990, y lo eran en 1990 igual de fuertes que en 1980. No hay que descubrir nada. Sólo tener la paciencia necesaria para, pase lo que pase, no deshacer posiciones en 17 años. ¿Difícil? Dificilísimo. Pero como no somos Peter Lynch, ni Warren Buffet, ni Bill Miller, esa es la única forma de batir al mercado asequible a todo tipo de inversor. Casi ni hablamos de valoración. Sólo de calidad y bajo riesgo.

Muchos criticarán esta forma de ver el mercado. Dirán que “es poco serio”, que “es sólo teoría”, que “soy un niñato”... y cosas peores que me han dicho durante este año de blog. Pero es lo que pienso. Les dolerá a los comisionistas, a los que venden sistemas, a los que venden libros, cursos, señales... Les dolerá a brokers, comerciales y gestores profesionales. Les dolerá a los que han invertido muchos años buscando el Santo Grial (técnicos y fundamentales). Les dolerá a los millones de fantasmas que operan a corto y dicen ganar millones (cuando en realidad casi todos pierden). Les dolerá a algunos compañeros de CFA que no tocan el suelo cuando caminan y que miran despectivamente a los CIIA (que a su vez miran despectivamente a los CFA). Le dolerá, en definitiva a toda la industria del dinero. Pero la realidad es esta: TÚ TAMBIÉN PUEDES BATIR A LOS ÍNDICES y sin que nadie se enriquezca a tu costa o juegue a lo loco con tu dinero.

NOTA: Los datos están a precios del miércoles 18. Tengo acciones de KO. PG es una de las acciones recomendadas para la Cartera del Inversor Miedica pero no tengo acciones compradas. No tengo acciones compradas de GE.
  1. #1

    Gurusblog

    Bueno creó que la reflexió de Lynch no iba tan mal encaminada, simplemente trataba de decir que salvo expansiones en el múltiplo al que cotiza una de estas grandes acciones es complicado múltiplicar por 2 el precio de la acción en una par de año sólo justificado con el incremento de los resultados, tiene que haber algo más y esto es incremento de precio vía expansión de múltiplo. De hecho en el marco histórico que has cogido de la cotización de KO, hay dos fases claramente diferenciadas (del 1995 al 1999) con un fuerte incremento del precio de la acción (vía mejora de resultados y sin duda vía expansión de múltiplo) y del 2000 al día de hoy con la acción estancada, probablemente purgando el alto mútliplo al que llego a cotizar en 1999. Quizás lo que nos indica Lynch es que compremos estás fantásticas acciones cuando cotizan por debajo de sus múltiplos históricos y que es mejor vender cuando estamos por encima y que si las compramos a un múltiplo correcto sólo por expansión de resultados es compicado que esperemos revalorizaciones espectaculares salvo con movimientos irracionales del mercado. Dicho esto el capítulo donde Lynch segmenta las empresas por tipo de negocio es una auténtica maravilla.

  2. #2

    Anonimo

    Qeremos más criticas gastronómicas!! fuera la bolsa!!

    jjj

  3. #3

    Agustinote

    Estoy de acuerdo con todo lo que dice rebuzner, la unica manera de invertir es apalancando el dineo como mínimo a 5 años en KO ( por ejemplo ) Pero es que especular tiene su rollete ludopata. Un dia en rankia, alguien me dijo que lo mejor era comprar, comer pastillas para dormir, i al despertar al cabo de unos años, deberiamos ser millonarios (dependiendo de la cantidad invertida claro), pues eso es lo que hay, y todo lo demas es pasto para las ratas; puedes tener suerte una vez, dos, tres...,pero en el balance general siempre pringas. Saludos

  4. #4

    Anonimo

    Creo que 1989 es un período muy corto de tiempo...o muy largo para el que compró los valores que mencionas en el pico de las dot-coms. Creo que una manera de visualizar la diferencia en performance long-term entre stocks "value", con bajos P/E, etc. y stocks "growth", como KO y compañía está aquí:

    http://bigpicture.typepad.com/
    comments/images/03stragraphic.gif

    Ojo que el gráfico está en escala logarítmica...la diferencia en performance entre una estrategia y otro a lo largo de una vida puede ser de un factor 100...ojo a los que andeis por la veintena y esteis empezando a invertir...

    Este plot está sacado de un artículo del premio Nobel Fama. Como puedes ver, a largo plazo, no hay estrategia mejor que comprar compañías "value", y si son pequeñas, mejor. Eso es lo que ha venido haciendo Bestinver, y llevan unos retornos del 23.57% desde el año 93...o sea han multiplicado el dinero por más de un factor 20 desde entonces...

    Y no les hagas ni p. caso a los que te critican sin argumentar su postura, un vicio muy hispano, y menos a los que te llaman niñato. Anda que no hay burros con canas que se creen músicos porque un día les sonó la flauta. Tú sigue leyendo, pensando, escribiendo, y haciendo pensar a los demás. Lo demás es ruido.

    The Omega Man

  5. #5

    Anonimo

    Muy bueno. Sólo se me escapa saber si los precios vienen deflactados

    saludos

  6. #6

    Anonimo

    Saludos Rebuz, tras mucho tiempo sin debatir contigo.Desearte un feliz verano y que el CFA no te consuma el estómago, francamente, se disfruta tanto estudiando y soñando despierto con todo a lo que da acceso el CFA..que luego la confirmación del logro es una gran alegría...que dura menos que el sueño despierto.
    Al grano, sabes que frecuentemente he considerado que acentúas demasiado la calidad del negocio, la del balance y la del management, pero que también te he comentado que esto no tiene nada que ver con la gestión del dinero.Es solo el punto de partida.
    Imagínate que alguien apostó hace 10 años por Wal-Mart, a fecha de hoy pierde más del 20% de la inversión realizada (considerando la inflación). O lo mismo hace 9 años por Intel,Telefónica,General Electric o Procter & Gamble.
    Comprar y mantener no ha funcionado los últimos 10 años, y eso es en el fondo la filosofía que sugieres ( a partir de una serie de ratios cualitativos impecables, por cierto).
    Pero tu fondo sería uno más del montón.
    El trabajo fino es saber cuando comprarlas...y cuando venderlas, que es más importante todavía que lo primero.El trabajo fino no es sólo invertir en estas maravillosas empresas..sino saber escanear el mercado para buscar negocios sólidos, quizás no tan reconocidos, pero bien llevados, bien expansionados y aguantar las acciones durante años.
    Los ratios son fantásticos, pero tienen su lectura temporal,cíclica y macroeconómica (porque un gestor puede evidentemente comprar compañías que se hallen como mucho a mitad de su ciclo de negocio, si así entiende que limita el riesgo de comprar demasiado caro,no?)
    En resumen, el concepto buena empresa, mala acción no debería de perderse nunca de vista.
    Enhorabuena por tu magnífico blog, y vigila, que, dicho en tono de broma, corres el riesgo de ser un maravilloso analista,solvente y riguroso...del ETF del S&P 500.

  7. #7

    Anonimo

    Genial el post. Por supuesto que no todo es generalizable, y que con otras empresas y en otros años la cosa cambia,y que como teoría general del mundo mundial seguro que discrepamos, y que la abuela fuma y todo eso... pero el caso es que has pillado en renuncio a Lynch, se mire por donde se mire.

    Y tiene mucho mérito, aunque sólo sea por esa magnífica actitud de cuestinarlo todo, y dedicar el tiempo a comprobarlo ¡enhorabuena!

  8. #8

    TheRebuzner

    Gurusblog: Aunque estoy de acuerdo con el tema de la expansión del múltiplo, Lynch no lo plantea en ningún momento en el caso de KO, PG y GE. Sólo habla de tamaño, no de valoración. Aunque a corto plazo las revalorizaciones más grandes suelen estar reservadas xa empresas pequeñas, a largo las empresas grandes de alta calidad (x muy grades que sean - el ejemplo de GE con un 1% PIB USA es el mejor ejemplo) tb pueden ofrecer altas rentabilidades. Eso no lo dice Lynch en su libro, más bien al contrario. Pero la historia ha demostrado que x lo menos en esta ocasión Lynch se equivoca. En una cosa te doy la razón: la segmentación que hace de Ford es impresionante :)

    Omega: estas estadísticas están bien pero ¿cómo trata a las empresas que quiebran? Cuando publique el artículo sobre las estadísticas de Dreman ya explicaré más a fondo mi duda. Por el momento decir que no me fio del todo de ellas, aunque, lógicamente, si soy value es x algo. Sobre las críticas, gracias x tu apoyo. Es normal que de casi 600 visitas diarias haya algún mal educado. Pero me cuesta tanto dejarles sin respuesta x mi parte... Muchas gracias!!!

    Frances: del CFA estoy hasta las narices. Cada vez que recibo un mail empiezan los nervios. No entiendo por qué tardan tanto en decir la nota. Ya me da = el resultado. Lo que quiero es empezar a estudiar el nivel II o el III xo empezar a estudiar ya, hombre! Frito me tienen...

    Es verdad que pondero mucho la calidad del negocio xo fíjate en los momentos en que entré en esas empresas de alta calidada: INTC a precios de 1997, KO a precios de 1996, PFE a precios de 1997 y así con todas. Es cierto que la calidad me manda, xo si me considero value es por algo.

    Xo una vez seleccionada una empresa de alta calidad, la valoración es lo más sencillo. Utilizo métodos sofisticados como EVA, CFROI, Residual Income... xo los que más me gustan son los sencillotos que, al final, sólo dicen si estamos pagando una barbaridad. No les doy mucha credibilidad x lo que la calidad prima. Xo eso no quiere decir que haya abandonado la valoración ni mucho menos, aunque es posible que así lo parezca.

    Me alegra que te guste el blog y espero no acabar analizando un ETF. :)

    Picopaco: Lynch es uno de mis gestores estrella y como humano, comete errores. Tb Buffet, Dreman, Whitman, Miller... se equivocan. Xo cuando aciertan, aciertan de verdad. Eso es lo importante. Y hay que decir que Lynch obtuvo una rentabilidad muy superior a la de GE durante ese periodo, aunque sus estimaciones sobre la compañía fueran errónas. No vamos a quitarle desde aquí ni una pizquitina de genialidad a uno de los inversores más grandes de la historia.

    Un fuerte abrazo a todos!!!

  9. #9

    Jmayor

    Despues de ver el último comentario acerca de valorar un ETF, no sabia si poner esto o no... :-/ tanto aquí como en el otro sitio...

    Lo siguiente es mi comentario en Rankia:

    ...pero el tema, es que incluso a medio plazo, sin necesidad de muchos años, parece que una inversión basada en Valor bate a las de Crecimiento.

    A este hombre, The Rebuzner, parece que (por un comentario en este mismo post dentro de su blog) no le gustan mucho los ETF pero Lyxor tiene (puede verse en la versión internacional (en ingles)) unos basados en estilos de inversión, tiene entre otros, uno de crecimiento y otro de valor, y ... adivina cual gana mas, año a año, durante los últimos 4... pues si, el de valor !!!

    Vale que no es un plazo muy amplio, pero es lo que aparece. Muy curioso, desde luego!!!

    Saludos.

  10. #10

    Anonimo

    Por mi parte solo puedo decir que mis mayores "pelotazos" han sido con empresas grandes o muy grandes, y mis mayores fracasos han sido con small caps. Hay que estar muy encima para poder trabajar con las últimas.

  11. #11

    Anonimo

    Rebuzner, el argumento de la "supervivencia", que me parece que es a lo que te refieres, se aplica a la performance de los fondos, no tiene nada que ver en absoluto con la estrategia de compra de acciones a la que se refiere el artículo de French & Fama, que permanecen en cartera un tiempo finito y después se sustituyen por otras de las mismas características.

    Espero tu artículo sobre estrategias P/E...aparte de Dreman, te recomiendo que eches un vistazo a las publicaciones en revistas económicas con referee, si no tienes acceso a las revistas a través de una universidad, etc. puedes utilizar google scholar,


    The Omega Man

  12. #12

    TheRebuzner

    Jose Mayor: no me gustan los ETF porque quiero que mi cartera tenga la mayor cantidad de riesgo específico y la menor cantidad de riesgo sistemático posible. Al empezar el blog tratamos este tema xo es posible que haya llegado el momento de volver a retomarlo.

    FJ: totalmente de acuerdo.

    Omega: estoy preparando el artículo. sólo tengo sospechas sobre el tratamiento del PER, nada definitivo. espero con impaciencia tus futuros comentarios sobre el artículo. :)

    Un abrazo a todos!!!

Autor del blog

  • TheRebuzner

    Soy seguidor del value investing, contrarian investing y GARP.

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