Palabra de Helm : "Sobre el riesgo, el valor económico y el número de fondos que minimiza el riesgo"
Como se apuntó por aquí, hay un estudio de M* que muestra el comportamiento de la volatilidad en función del número de fondos en cartera, concluyendo que a partir de 8-12 fondos, nuevos fondos no disminuían sustancialmente la volatilidad de la cartera.
Pero volvemos a lo mismo una vez más, para un inversor a largo plazo la volatilidad no tiene absolutamente nada que ver con el riesgo. Cero. Nil. Estoy seguro que en el ‘99 se podían encontrar fondos con buen Sharpe cargados de Ciscos s 60$ cuando, 14 años después, cotizan a 22.
Vamos al nivel de las posiciones individuales de un fondo: su valor de mercado es igual a la economía del negocio al que representa más la psicología de los individuos/masa. No hace falta pegar ninguna de las famosas gráficas del libro de Lynch para ver que a largo plazo, las cotizaciones siguen de alguna manera la capacidad de generar riqueza de las empresas.
Llegado a este punto, hay 2 posibles formas de atacar al mercado: 1) intentar aprovecharse del pesimismo y/o falta de buen juicio del resto de concurrentes e invertir en empresas cuyo precio sea inferior al valor asociado al negocio, o 2) intentar subirte a la ola tendencial con independencia de las consideraciones anteriores.
Asumo que para fondos con rotaciones por debajo del 100%, que son la mayoría, equivalente a un tiempo de inversión medio de un año, sean sus responsables conscientes o no, usen análisis fundamental o no, lo que ocurre es el mecanismo anteriormente descrito.
¿Pero cual es el valor de un negocio? Vamos más atrás ¿Qué es invertir? Invertir en renunciar a cierto poder adquisitivo en el presente a cambio de un mayor poder adquisitivo en el futuro. Luego una buena inversión es aquella que en el futuro genera más dinero, ajustando por el valor del dinero en el tiempo blablabla, que el invertido inicialmente (Para un planteamiento totalmente distinto: Philosophical Economics)
El valor de un negocio, por tanto, depende de lo que haga en el futuro.
De lo anterior se deduce que el riesgo es que la inversión no sea buena, sino mala, que pierdas poder adquisitivo a lo largo del horizonte de inversión, que ese dinero del futuro no compense al desembolsado en el presente.
Siendo los posibles estados de la naturaleza de una empresa virtualmente infinitos y las probabilidades de ocurrencia totalmente desconocidas, el riesgo es imposible de modelizar no sólo a priori, sino también a posteriori, una vez la operación está cerrada, y el output es conocido, con independencia de que sea positivo o no.
Ejemplo: juegas a la ruleta rusa, no sabes cuantas recamaras tiene el tambor del revolver ni cuantas balas lleva. Aprietas el gatillo, sobrevives. ¿Tienes idea del riesgo que has corrido? Ni puta idea, mucho, pero no sabes cuanto. Esto es igual.
No se puede cuantificar, pero se puede tener una idea cualitativa aproximada.
De forma más formal, la manera de defenderse de esa pérdida permanente es maximizando la diferencia entre el valor intrínseco estimado y el precio pagado, lo que viene llamándose el margen de seguridad.
M.S. = E[V.I] - P
De esa ecuación se sigue que:
1) el margen de seguridad y por tanto el riesgo depende del gestor que estima ese valor intrínseco: de sus conocimientos, su experiencia, su motivación etc.
2) Depende de la predictibilidad inherente al tipo de empresa, con independencia de la habilidad del gestor, el valor intrínseco es más estimable en una empresa con una fuerte posición competitiva, sin deuda, con management comprometido etc
3) Depende del precio al que el gestor compre pero también del precio al que los partícipes entren, o mantengan, una determinada cartera.
Esto es a nivel individual, si lo llevamos a nivel fondo, hay que añadir la gestión de la diversificación (donde los flujos ganadores se compensarán con los perdedores para diluir la incertidumbre asociada al valor económico de la cartera en su conjunto), liquidez (para paliar el riesgo del precio cuando no hay suficientes empresas cotizando a descuento o alternativamente capaces de componer su valor a lo largo del tiempo como consecuencia de su posición competitiva privilegiada), coberturas, etc que también depende del equipo gestor y su proceso/estrategia.
Idem a nivel cartera de fondos, pero en este caso la responsabilidad recae en el inversor particular, que es precisamente lo que pretendemos optimizar.
Resumiendo: 1) el riesgo no se puede modelizar/cuantificar, mucho menos tratando a los fondos como cajas negras; 2) no sólo el número de fondos es lo que determina el riesgo real para un inversor a largo plazo, sino también qué fondos son de los que estamos hablando y a qué precios entramos y/o mantenemos nuestra inversión.
En mi opinión, de forma intuitiva como consecuencia de este razonamiento y mi experiencia/formación como stock picker, creo que una cartera de 2/3 fondos globales, cash/equity, flexibles, contrastados, etc tiene el mismo riesgo fundamental a largo plazo que carteras 10, 15, o 20 fondos. Y probablemente menos que aquellas con macro calls, fondos sectoriales/geográficos, gestionadas por fondistas no profesionales.