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International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

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International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles
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International petroleum (ipco): la empresa de moda entre los fondos value españoles
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#46

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

steelman1234
Rankiano desde hace más de 4 años
Me llamo Antonio, soy licenciado en ciencias físicas y "experto" en el mundo del petróleo.
Inversor en bolsa desde hace treinta años, actualmente escéptico en todo.
Entre mi hermano Miguel y yo, mantenemos el blog.
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steelman1234
Hola unopoleco.

Sin ánimo de ofender, creo que has hecho una mala valoración de Blackpearl y ahora estás en modo defensivo , intentando demostrar que tu valoracion era correcta.

Dicho esto, tienes razón en unas cuantas cosas.

Las reservas de Blackrod no son reservas son recursos. Y ya he comentado desde mi primer post, que no las desarrollaría hasta que el petróleo no alcanzara los 100$.

Las limitaciones a la infraestructura de salida del petroleo canadiense, limitan el potencial de subida del precio del WCS. Duplicar activos en la misma zona no parece la mejor idea de Ipco.

Malasia y Francia, hoy por hoy importan muy poco. Malasia porque se agota y Francia por el tamaño.

El gas canadiense puede recuperarse, pero hoy  no vale practicamente nada (aunque creo que este año puede dar la sorpresa, depende del invierno).

En lo que te equivocas es la valoración de Blackpearl, si olvidamos la referencia de las limitaciones. Es decir, si en 2022 salieran adelante los oleoductos, el potencial de Blackpearl es inmenso (si antes no hay un colapso económico, caro).

El coste de extraccion del barril es 9,6$. Ni en Arabia Saudi, porque alli andan con métodos de recuperacion secundaria y terciaria, que encarecen el barril notablemente. 

La lista de 10 años no sirve para nada, porque Blackpearl, empezó a desarrollar el thermal oil en 2014-2015. Antes era una empresa del montón.

La presentación de 2018, donde pone la prevision de 12.000 barriles hasta 2022, se hace bajo los auspicios de la opa de Lundin. En presentaciones anteriores, habian hablado de una tercera fase , despues de la segunda, actualmente en vigor.

La desaparición de todas las presentaciones de Blackpearl en internet es sospechosa. En ellas siempre hablaban de un valor por accion de 6$ sin Blackrod y de 10$ con el bitumen. Luego vino la Opa ridícula, y todo ha desaparecido. Y por último, con los precios tan bajos del WCS, siguen generando flujo de caja positiva de más de 50 millones. Si tan malos son, que dejen de invertir y pasen por caja.

El resto de activos de Ipco me parece flojo. Bien Malasia, pero se agota. Francia no tiene economia de escala, y el gas canadiense no vale mucho. 

Saludos.

PD. Veo que generalizas mucho con el bitumen. Y no todo es igual. Depende del SOR, del grosor y calidad de las arenas y de otros factores importantes.

Por ejemplo las arenas de Cenovus son excelentes, mientras que las de Athabasca son muy malas.

Las de MEG son buenas, pero tiene una deuda tan grande y un precio tan bajo del petróleo, que los intereses de la deuda se los comen. Todos estos son desarrollo in situ (con gas).

Imperial oil y Canadian Natural Resouces son proyectos de mineria, completamente distintos. No se puede generalizar.

Blackpearl tenia un proyecto piloto de arenas que funcionó bastante bien (y funciona todavia), pero no tiene el musculo financiero para desarrollarlo y además el margen, con estos precios sería muy bajo o negativo. 

       

   
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#47

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

unopoleco
Rankiano desde hace alrededor de 6 años
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unopoleco
A diferencia de ti, yo soy a día de hoy accionista de IPCO y, como adquiriente y beneficiaria de BlackPearl, nada me gustaría más que estar minusvalorándola.

* Dices que me equivoco en la valoración de BlackPearl al olvidar las limitaciones de infraestructura. ¿Es que acaso se puede hacer una valoración sin calibrar los riesgos que estamos asumiendo? Decir que tiene un potencial inmenso si salen adelante los oleoductos, si no hay colapso económico (del que por cierto tu estás absolutamente convencido y que será civilizatorio), si, si... Con tanto condicional y de tan elevado impacto entramos en el terreno del wishful thinking y dejamos de lado cualquier valoración razonable.

* El coste de extracción sin contextualizar no aporta apenas información relevante, entre otras cosas porque se obvian 1) el resto de costes hasta llegar al todo-incluído y 2) el margen depende también de lo que nos paguen por barril extraído y el WCS está lejísimos de lo que reciben los saudíes por el suyo.

* Dado que en el 2009 BlackPearl tenía los mismos activos que en el 2014-2015 (Blackrod, Onion Lake y Mooney), ¿cómo se puede ignorar lo que pasó durante esos años? ¿de dónde sacaban los barriles entonces? ¿y en qué se pulieron 550 millones de capex?

* No tiene ningún sentido decir que la OPA propició que se mantengan más cautos sobre la tercera fase en la presentación que muestra una meseta por debajo de 15000 barriles. Todo lo contrario. Esto es lo que dijo John Festival, CEO de BlackPearl, cuando la anunciaron:

“This transaction will be very beneficial to the BlackPearl shareholders, who will gain an immediate material increase in value from the offered premium as well as exposure to the free cash flow of IPC’s diversified asset base while retaining the upside exposure to BlackPearl’s quality resource base. The combined company will have the financial strength to potentially accelerate development of BlackPearl’s exciting growth projects. I am very pleased to be joining the Board of Directors of IPC and look forward to adding strategic input to IPC going forward.”

* ¿Por qué es "sospechosa" la desaparición de las presentaciones? ¿Crees que se debe a una mano negra de los Lundin para que no sepamos lo valiosa que era realmente BlackPearl? Me parece más lógico  y menos conspiranoico pensar que ya no están disponibles porque a día de hoy ya no le importa a nadie una petrolera junior que fantaseaba con lo infravalorada que estaba: ¡4$ de valor incremental por Blackrod! Algo que sólo se desarrolla a 100 dólares el barril no vale nada, cero dólares, salvo en un pico de ciclo que está por ver que volvamos a alcanzar.

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#48

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

steelman1234
Rankiano desde hace más de 4 años
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steelman1234
Cuando me refiero a tu error en la valoración , es porque confundiste bitumen con thermal oil. El primero tiene un API 6-8 y el segundo 12. La diferencia está en el precio, movilidad, viscosidad, y sobre todo unos márgenes bastantes diferentes.

Si valoro Blackpearl en base a las limitaciones de la infraestructura, tengo una limitación en el precio del WCS, no del aumento de producción. La razón es que las limitaciones de producción pertenecen a Alberta, mientras Onion Lake está en Saskatchewan.

Supongo que la parada de la tubería será más o menos larga, pero pasará, por lo que valoro el precio de WCS, estable en torno a los 45$. Si sube el WTI, subirá manteniendo el diferencial en torno a 15-20$. El precio del WCS en dolares canadienses es bastante más alto, por la diferencia en las divisas.

Cuando terminen el proyecto de extension llegarán a 12.000 barriles en Onion Lake más el resto, cerca de 15.000 barriles.

A precios de 45$, les calculo un cash flow entre 50-60 millones anuales. 

Como parte de Ipco, me imagino que dedicarán el remanente a reducir deuda y recomprar acciones, mejorando el balance y el beneficio por accion de Ipco, mientras esperan la resolución de los oleoductos, antes de reiniciar la inversión.

Mi consejo, mantener si estás dentro, no entrar si estás fuera.

Respecto a mis previsiones de colapso civilizatorio, es evidente que tengo que ser consecuente y por lo tanto mantenerme alejado de la bolsa. Lo que no me impide, admitir la posibilidad de otro escenario y en ese escenario alternativo al mio, realizar una valoración.

Si entramos en mi escenario, todo es venta, mirando un poco el timing.

Desde fuera, creo que los Lundin intentan crear una empresa de crecimento en su  primera fase. Cuando hicieron la OPA a Blackpearl, parecía más factible una ampliación a tiempo de los oleoductos, lo que les daba la posibilidad de un crecimiento rápido, aprovechando el mayor poder financiero para desarrollar con mayor agilidad  los activos de Blackpearl,   pero el tiempo les ha demostrado que no estaban en lo cierto. No es un problema puntual, sino estructural y como tal tienen que enfocarlo. 

Deberian ser prudentes, pero me parece que no es lo que esperaban los gestores españoles que han entrado.

Suerte a todos con las inversiones.

Saludos. 

PD. La valoración de activos de bitumen que haces no es correcta. Blackpearl era una empresa pequeña , que no tenia fuerza para desarrollar activos por valor de millones de dólares.  Decir que vale cero hoy y mañana 100 si sube el precio del petróleo,  no parece lo más correcto. Y menos si han demostrado en un proyecto piloto, su viabilidad. Por lo tanto depende del precio, la valoración de los recursos. De hecho a 100$ serían todo reservas, no recursos.

¿Quien esta en disposición de afirmar que nunca veremos los 100$ en el petróleo?. Mientras tanto pueden esperar, si lo que quieren es un proyecto a larguísimo plazo. 

 



  

 


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#49

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

Lulllabite
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Lulllabite
Hay varias cosas en las que no estoy de acuerdo te digo :
1. Que black Pearl sea una vaca lechera con un wcs tampoco demasiado optimista no significa que el capex invertido haya tenido buenos retornos osea ipco ha pagado un precio bastante inferior a el capex invertido por black Pearl lo cual te deja entrever lo atractiva de la adquisición 
2. Después de esos 50 millones que hablas hay que tener en cuenta que son con un wcs bastante reducido (35 sino recuerdo mal )  
3. El fcf en petroleras es un mundo es decir yo hablo en el artículo de fcf de mantenimiento 
Es decir si por ej la fase 3 de onion lake cuesta 100m ( es un ejemplo no un dato real ) 
Y ese capex inicial no hay que volver a ponerlo sino que el capex de mantenimiento de esa producción es mucho inferior tiene sentido contabilizar así el fcf ? 
El fcf de mantenimiento que me refiero es teniendo en cuenta el capex que necesita poner la compañía simplemente para mantener la producción estable 
Por lo tanto es importante desgranar los números de la compañía entender que es cada partida y a qué corresponde 
Elcapex  de mantenimiento de onion por ej para que te hagas una idea son 5 cad por barril lo cual es ridículo ( las economics no son tan buenas por el descuento respecto al wcs teniendo ya el wcs descuento respecto al Brent de por sí pero el mantenimiento una vez que has metido el capex inciiak es infimo )
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#50

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

unopoleco
Rankiano desde hace alrededor de 6 años
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unopoleco
Discrepamos en detalles y no en lo sustancial:

1. El momento elegido (deprimido) y el precio pagado (bajo) por BlackPearl me parecen estupendos. En el fondo, han hecho una jugada similar a Azvalor con Tullow: entras a buen precio cuando las inversiones gordas son ya pasado y empiezas a recoger sus frutos en forma de FCF. Nada que objetar por ahí, estoy completamente de acuerdo contigo.

Sí soy muy escéptico en que compense otras consideraciones que pesaban en la tesis original de Valentum:

1.a) Implica básicamente concentrarse en Canada en pocos años y asumir todos sus riesgos y problemas que parecen no tener nunca fin.
2.b) Compra de un montón de recursos que resultan inútiles salvo a precios elevadísimos del petróleo. Así no puedes componer vía adquisiciones y replicar el éxito de Lundin P.

2. Los 50 millones a 35$ WCS están muy bien, la verdad sea dicha. Es sólo que vamos camino aún de los 12000 barriles, y no los 14000 necesarios para que den los números, y está por ver que la siguiente fase de expansión no sea tan costosa en tiempo y dinero como las anteriores porque ahora sí correrá a nuestra cuenta como accionistas de IPCO.

3. Para que este año nos acerquemos al FCF medio anual que estimaste a 3 años en tu artículo, unos 225 millones, se tienen que dar circunstancias extraordinarias:

3.a) Alcanzar el valor más alto de la guía, 330 millones, lo que supondría generar sólo en el cuarto trimestre 115 millones de FCF.
3.b) No gastar ni un duro en capex en el cuarto trimestre. Fueron 115 millones en los nueve primeros meses del año.

Ahora bien, pudiera ser que buena parte de esos 115 millones (más lo que se gaste de aquí a final de año) incluya mucho capex que no sea de mantenimiento, pero no lo parece: en exploración sólo son 26 millones (y 10 de ellos son en Malasia, donde la producción cayó con respecto a 2018 y las reservas son escasas) y de aumento neto de producción tenemos la parte final para pasar en Onion de 10000 a 12000 barriles y los 1000 barriles del pozo horizontal en Francia.

En resumen, genera mucha caja pero no tanta como aparentaba en un principio.
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#51

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

unopoleco
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unopoleco
Estoy más que dispuesto a debatir contigo (con todo el mundo, de hecho) hasta la extenuación, pero no me voy a prestar a un diálogo de besugos. Te pido POR FAVOR que hagas un esfuerzo de comprensión lectora para no tergiversar mis palabras:

* No he confundido bitumen y thermal oil. Me he limitado a resaltar, cuando empezé por primera vez a hablar de IPCO, que con la adquisición de BlackPearl pasa a tener la mayor parte, que no todos, de sus recursos (y reservas llegado el caso) en forma de arenas petrolíferas. Y me centré en éstas porque considero, equivocadamente o no (ojalá me equivoque), que no son una base desde la que montar una compounder. No mencioné al thermal oil porque carecía de sentido hacerlo en aquel contexto, cuando intentaba desmontar algunas de las afirmaciones de ciertos gestores y tuiteros particulares.

* No dije que BlackPearl valga cero hoy y 100 mañana si sube si el precio del petróleo. Dije que Blackrod, no BlackPearl en su conjunto, vale cero al precio actual y que pasará a tener valor, que no concreté, sólo  a precios de pico de ciclo (y hablé de 100 dólares específicamente porque fuiste el primero en hablar de ese precio y porque además en este caso estoy de acuerdo contigo)
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#52

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

steelman1234
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steelman1234
Hola unopoleco.

Mi intervención era para rebatir esta afirmación tuya.

"Y los primeros pasos apuntaban todos en esa dirección: compra a un gran precio de activos canadienses convencionales de gas y petróleo, recompra de acciones, … hasta la adquisición de Blackpearl, en mi opinión un error garrafal por al menos un par de motivos:

1º Dado que también es en Canadá, IPCO  reduce su diversificación internacional y se ve expuesta incrementalmente a los riesgos específicos de ese país: falta de infraestructura, tensión política entre provincias, potentísimo movimiento ecologista, etc...

2º Pasa a tener la mayor parte de sus recursos y reservas en forma de arenas petrolíferas. Para quien no lo sepa, NO son petróleo. En lugar de descomponerse materia orgánica atrapada en rocas del subsuelo, emergió a la superficie a medio cocer y junto con arena se formó una especie de chapapote. A partir de él se "fabrica" crudo sintético, siendo el proceso muy intensivo en el uso de agua y gas natural.

El problema es que montar la fábrica es muy costoso y lo fabricado, de baja calidad y versatilidad, recibe un precio bajo. Tres tipos de evidencias de lo que digo:

1ª Este bitumen se conoce en Alberta desde siempre y se sabe cómo tratarlo desde hace más de 50 años, pero sólo se empezó su explotación a gran escala en este siglo (con precios altos de petróleo, bajos de gas natural y abundante deuda disponible).

2ª Da igual la fuente de información de consulta, su break-even consta siempre como el más elevado. Por ejemplo:


3ª Todas las compañías del sector (MEG, ATH) tienen un historial terrorífico de destrucción de valor. Yo le preguntaría al CEO de IPCO cómo van ellos a evitar tener el mismo destino.".

El primer punto es correcto.

A partir de aqui, no.

170 millones de barriles de reservas convencionales (casi todas thermal oil) de Blackpearl, son muchas más de las que tenia todo el resto Ipco. 

Das a entender en tu mensaje, que ha comprado una empresa de arenas que   NO son petróleo.


Si te he entendido mal , mis disculpas.

Y puestos a criticar compara la compra que hizo Ipco a Cenovus con Blacpearl.

IPco pagó en efectivo 512 millones de dolares por 26,5 millones de barriles de petroleo y 73 millones de barriles de gas (que hoy no valen practicamente nada).

Producia 24.000 barriles, pero solo 6.900 de petroleo (hoy 6.500)

Por Blackpearl pagó en papelitos 0,22 acciones de Ipco por 1 accion de Blackpearl lo que equivalia en el momento de la oferta, al precio de 1,85cad. A ese pecio  valía unos 615 millones de cad, pero no se puede hacer una valoracion, porque ambas cotizaciones se hundieron enseguida. Creo que el canje se mantuvo.

Pagaron casi lo mismo por 26,5 (6.900 produciendo) millones de barriles de reservas por 170 (10.000 produciendo) millones de Blackpearl, aparte de los contingent resources, que en el caso de Blackpearl , tambien habia en Onion Lake.

No quiero discutir más.

Saludos.

PD. En mi primer mensaje dije que los activos que Ipco tenia en Canadá  eran fracking y no lo eran. Son casi todo gas, que practicamente no vale nada, pero son convencionales, como muy bien me corregiste.  
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#54

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

Hariseldon522
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Hariseldon522
Sí, vuestras discusiones han generado en mi opinión el mejor hilo de Rankia en mucho tiempo.
Entiendo que estéis cansados de debatir, pero en cuanto descanséis un poco.... SEGUID HACIÉNDOLO...os garantizo que somos muchos los que nos quedamos embobados leyéndoos.

Saludos y muchas gracias
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#55

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

Jpar1971
Rankiano desde hace alrededor de 2 años
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Jpar1971
Me sumo a la felicitación y daros la gracias por la disección quirúrgica que estáis haciendo de la tesis de IPCO, que me parece de una precisión y detalle fascinante. Gracias de nuevo.
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#56

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

Lulllabite
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Lulllabite
Si concuerdo en muchos aspectos   , respecto a blackrod ellos no han pagado por blackrod por así decirlo les venía gratis pero han sido oportunistas y han comprado algun terreno adyancente hace unos meses 
Además tienen en marcha un programa piloto para intentar reducir el breakeven de un futuro blackrod  ( viendo si el capex podría ser reducido ) 
Es decir ellos al adquirir black Pearl claramente no pagaron por balckrod pero al disponer de estos recursos ( hay que tener en cuenta que hace unos años si te vas a los aif de blackpearl de 2016 o antes creo recordar , blackrod estaba contabilizado como reservas así que la única contingencia es el precio ( u el hecho de que al no tener pensado blackpearl desarrollar los activos en mucho tiempo se les obliga a contabilizarlos como resources 
Pero vamos que blackrod es un añadido , un extra y no cuento con ello para nada en la valoración 

Respecto a temas de cash flow y demás , yo creo que lo bonito va a ser 2020 , en el q3 dijeron que 2019 había sido un año de capex muy fuerte ( ya quisieran la mayoría de petroleras ) y que en 2020 prob el capex bajara respecto a 2019  
Francia tiene breakevens de 44 brent aprox  shuttfield si tienes en cuenta un diferencial de 15 o 16 pues aprox  43 Brent breakeven 
La barbaridad de Malasia es una máquina de imprimir billetes pero le queda poco fuelle , puede que sean capaces de seguir reavivandola como estos últimos años  pero para ser conservadores no contaría con ello 
A esto hay que sumarle el fpso en balance ( porque si Malasia se acaba en unos años se venderá ) 
Y onion de la que hemos hablado bastante 
Es cierto que tienes mucha exposición a Canadá ( mayoría del valor terminal ) y que los necesitas como poco un brent de 50 o 55 dólares para que la compañía haga una caja sustancial  
Pero también hay que tener en cuenta el precio al que cotiza , la calidad del management y a mí sobre todo me resulta muy útil saber que asume el mercado es decir que descuenta y si te haces numreros me resulta complicado que se pueda perder dinero a estos niveles ( claro está que me puedo equivocar ) 
Me resulta curioso que cuando ipco apenas tenía Malasia y Francia la compañía llegó a cotizar a 60 sek y ahora una compañía más furte y con adquisiciónes claramente oportunistas cotiza mucho más barata 
Yo creo que en resumen el mercado tiene miedo a Canadá y mucho pero esque en ipco no necesitas que nada mejore  , simplemente con que vayan ejecutando y recomprando me vale 
Me encantara hablar de nuevo en 2020 que creo que el capital markets de este año va a estar chulo 😉
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#57

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

unopoleco
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unopoleco
Steelman, no es necesario que te disculpes, faltaría más. Es sólo que me resulta muy frustrante ser tan malinterpretado porque, como ya dije, el mensaje mío al que haces referencia hay que entenderlo en un contexto determinado, ver de dónde surge. También es verdad que no soy ningún virtuoso de la redacción y a veces ni yo mismo acabo por comprenderme cuando releo lo que escribo.

A IPCO la dieron a conocer los gestores de Valentum y vinieron a decir algo así (o al menos es con lo que yo me quedé) : 

"No nos gustan las compañías de materias primas y (de aquella) IPCO tiene muy pocos años de reservas, pero genera toneladas de FCF y la directiva, procedente de Lundin Petroleum, tiene un historial extraordinario de generación de valor. La compramos no tanto para aprovecharnos del ciclo como para componer a largo plazo". A partir de ese momento más y más gestores y particulares la incorporaron a sus carteras y en estos casos de entusiamo generalizado corremos todos nosotros (yo también, por supuesto) el riesgo del sesgo de confirmación y del pensamiento acrítico de manada.

Cuando se anunció la adquisición de BlackPearl  bajó ese día considerablemente la cotización de IPCO y bastantes reacciones fueron del tipo "el mercado no lo entiende, es una compañía poco conocida, es un win-win, etc...". Desconozco lo que piensa el "mercado", pero se me ocurrió una explicación alternativa y es que estuviera descontando el futuro desarrollo de Blackrod, tal y como dieron a entender en ese momento las palabras del CEO de BlackPearl de que IPCO es el socio ideal para acelerar sus proyectos de crecimiento. Intercambié opiniones sobre el asunto con un gestor y un analista particular y mi impresión (acertada o no) es que se "enamoraron" de la directiva, lo que cual ni me aclaró mucho en el fondo ni me tranquilizó.

No tengo reparos con la situación actual de la empresa. Estoy al 100% de acuerdo al respecto con mucho de lo que llevais dicho tanto tú como Javier y me sumo a las palabras de agradecimiento de otros foreros porque aprendo un montón con vosotros. Veo a día de HOY a la empresa muy barata bajo una perspectiva de VALOR y, siendo consciente de los riesgos que implica Canada, soy accionista de ella. Mi escepticismo está en su FUTURO como COMPOUNDER en función de lo que hagan con Blackrod y ésta es la razón de que centrara mis mensajes iniciales (entiendo ahora que confusos) en este activo y no en Onion o BlackPearl en su conjunto. No considero a Blackrod, y en esto discrepo de Javier, como un añadido o un extra salvo que lo vendan. Si no lo tocan ni quita ni aporta nada y si lo llevan a producción será un máquina de destrucción de valor. Mucho antes de llegado a ese punto vendería mis acciones.

Imaginemos que, en lugar de adquirir Blackpearl, IPCO se hiciera con otra empresa  y pagara un precio bajo por sus activos en producción y nada por inmensos recursos de esquisto. Si pasados unos años y acumulada mucha caja se pusieron con el fracking, creo que mucha gente se llevaría las manos a la cabeza. Si con las arenas bituminosas no hay tantas suspicacias es porque no han estado tan expuestas mediáticamente como los frackers, pero sus resultados han sido en líneas generales tan malos o peores y tienen un break-even incluso superior (según Rystad y otras consultoras).

Ahora mismo estoy un poco saturado del tema y sinceramente mis conocimientos no dan para aportar mucho más.

Un saludo y gracias a todos vosotros por leernos, especialmente a ti Steel. Te leo no sólo aquí en Rankia, sino también en tu blog y en el de Turiel.
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#58

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

steelman1234
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steelman1234
Muchas gracias por tus palabras.

Si eres ecologista entiendo tu animadversión hacia las arenas, por que realmente son un deshecho. Pero si nos ceñimos a la parte económica, no todas son iguales.

Por ejemplo, las de Cenovus son bastante buenas. Solo tienes que mirar las cuentas de este año (muy normal en cuanto a precios del WCS) y verás que es una máquina de generar cash.

Desarrollar las arenas es muy caro, y su ventaja radica en la falta de decline durante muchos años. Si en lugar de Canadá estuvieran en otro lugar sin restricción en las tuberías, la rentabilidad sería muy buena.

Blackpearl ha hecho dos pozos pilotos en las arenas de Blackrod con resultados satisfactorios. Creo que están preparando un tercer pozo piloto.

Pero para evaluarlas tendrían que calibrar el SOR (el ratio del gas que necesitan para calentar las arenas y que debe ser lo más bajo posible), y una serie de factores en el proyecto completo. Si no lo han hecho supongo que están en la zona media-alta en rentabilidad y por eso comenté que esperaría a que el petróleo llegara a la zona de 100$, antes de pensar en serio en desarrollar las arenas.

El fracking está aflojando mucho este año y la presión en el sector es máxima. No tienen flujo de caja positivo, no tienen nuevos préstamos y las cotizaciones se han hundido. Es muy posible que estemos viendo los mejores dias del fracking.

Como el shale oil ha proporcionado 10 millones de b/d en los últimos años (casi todo el aumento de demanda) hay que tener cuidado, porque si la demanda repunta (lease intervenciones BC o fin guerra comercial) es muy posible ver subidas del petróleo en 2020.

En principio, buen año para el petróleo en 2020, pero no tanto para las petroleras, englobadas en un sector con "mala prensa".

Ipco consiguió lo que le faltaba, reservas, al comprar Blackpearl, pero la infraestructura canadiense le ha frenado en seco. Tenéis que pensar si merece la pena estar en un valor limitado por las infraestructuras y por lo tanto por el precio del WCS. Como he dicho otras veces, la ventana del petróleo va a ser muy pequeña y en el caso de Canadá puede que la subida del precio del petróleo no se traslade al WCS hasta dentro de algunos años. Espero un diferencial mantenido con el  WTI en torno a 15-25$ en los proximos años.  

Saludos y suerte en las inversiones.

   

  


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#59

Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

unopoleco
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unopoleco
Las razones de mi rechazo a la inversión de principio a fin en un proyecto de arenas petrolíferas no son ecológicas, sino puramente económicas.

Imaginemos que se dan todas las circunstancias necesarias para que se planteen el desarrollo de Blackrod: precio del petróleo a 100 dólares, infraestructura disponible, etc...:

1º Dado el tamaño de IPCO, absorbería buena parte de los recursos disponibles de la empresa sólo para alcanzar la primera fase. Aquí ya veo un considerable coste de oportunidad: ¿por qué no dedicar esos medios a realizar adquisiciones oportunistas a buen precio de activos convencionales de bajo coste o bien no convencionales más caros (me valdrían arenas petrolíferas) pero en los que toda o casi toda la inversión ya la haya realizado previamente su anterior propietario?

2º Totalmente de acuerdo en que hay una gran variedad entre arenas petrolíferas y que las de Cenovus son de las mejores. De hecho, vendieron Suffield a IPCO precisamente para centrarse en ellas. Eso no quita que consideradas en su conjunto su break-even esté a la derecha de todo en la curva, entre 65 y 100 dólares. Supongamos que el break-even de las de Cenovus sea 65 y que Blackrod sea algo peor, pongamos un break-even de unos 70 dólares. No deja de ser un precio históricamente elevado.

3º Es un recurso (o reserva llegado el caso) enorme. Incluso si se extrajeran los 80000 barriles objetivo desde el día uno, estaría en producción la friolera de casi 34 años. Teniendo en cuenta que son muchos años en el futuro y que estamos en los inicios de una transición enérgetica porque las renovables y los coches elécticos arrasarán con todo, porque la forzarán los gobiernos, porque vamos de cabeza al colapso, porque... (aquí hay opiniones para todos los colores); se corre el riesgo de enterrar mucho dinero en un activo para al final quedar varado.

En resumen: muy alto capex inicial, bajo retorno del capital salvo a precios elevados del petróleo y riesgo de quedar a medias en su explotación. La inversión en Blackrod es del tipo "cara, poco probable y estaría bien si ser excepcional; cruz, de mayor probabilidad y mediocridad siendo optimistas. No creo que valga la pena habiendo alternativas. Por todo el mundo y antes o después hay gobiernos subastando concesiones, empresas muy endeudadas que son vendedoras forzosas, las hay que quieren centrarse en sus otros activos, juniors sin capital suficiente para despegar, momentos bajos de ciclo con precios deprimidos, etc...

Sobre el fracking no tengo nada que añadir. Buena parte de lo que sé al respecto lo aprendí de ti.

Aunque la situación en Canada se atasque por varios años y se reduzca mucho el FCF, mientras en IPCO no hagan tonterías (a mi entender) y lo dediquen a reducir deuda y/o recomprar acciones a un precio deprimido; esperaré con paciencia. También es verdad que no voy cargado hasta los topes de acciones de la compañía y no me estoy jugando todo a esta carta.

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Re: International Petroleum (IPCO): la empresa de moda entre los fondos value españoles

steelman1234
Rankiano desde hace más de 4 años
Me llamo Antonio, soy licenciado en ciencias físicas y "experto" en el mundo del petróleo.
Inversor en bolsa desde hace treinta años, actualmente escéptico en todo.
Entre mi hermano Miguel y yo, mantenemos el blog.
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steelman1234
Bueno, los gráficos con los costes según el tipo de petroleo no son totalmente correctos.

En el caso de las arenas, Cenovus no tiene un break-even de 65$, ni mucho menos.

Te adjunto resultados del tercer trimestre para que lo compruebes tu mismo.

Precio del petroleo  vendido 55$Cad, net back 27$cad aproximadamente. Si fuera 65$ no ganarian dinero a estos precios.

Es cierto que el capex inicial es elevado, pero tambien lo es para un proyecto en aguas profundas y las arenas no declinan en muchos años, mientras que en aguas profundas declinan muy rapidamente (10% anual).

Las arenas son complejas. Como son muy densas y viscosas , necesitan un diluente para moverse por los oleoductos. Compran condensados y los mezclan con el bitumen (blending), además de pagar royaltis segun el precio de venta.

https://www.cenovus.com/invest/docs/2019/Q3-2019-Management-Discussion-Analysis.pdf

Según Cenovus, el coste de explotacion por barril es muy bajo, menos de 7$. 

Cuando hablo de esperar a 100$ el barril, no es por el break even, sino porque el coste inicial es muy alto. Si los precios del petroleo no son altos, hay que contar los gastos financieros y sumar el coste por barril de los gastos financieros al coste de explotación, que inicialmente es más alto, porque en los primeros años necesitan más gas (el ratio SOR). Es imperativo que los primeros años puedan reducir deuda con rapidez, para reducir el gasto de intereses.

Saludos. 

   
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