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blog Toros, osos y borricos
Value Investing, Contrarian Investing y GARP (Growth at Reasonable Price)

El Euro sigue en los titulares

Últimamente me está llamando mucho la atención lo mal que se están comportando algunas empresas exportadoras europeas y, en general, todas aquellas empresas cuyos beneficios están ligados en mayor o menor medida al área dólar. Algunos ejemplos pueden ser Sanofi-Aventis, BMW, EADS o más pequeñas como Viscofan por nombrar algunas.

Como veis, son cuatro empresas muy distintas, que se relacionan con el ciclo económico de manera distinta y que, sin embargo, están siendo castigadas por igual debido a la importancia del dólar en su cuenta de resultados. Supongo que vosotros conoceréis muchas más empresas (de tamaños y sectores muy diversos) que más o menos les está pasando lo mismo.

Comento esto porque la situación del billete verde está pasando “de castaño a oscuro”. Hace unos meses pusimos un ejemplo bastante tonto pero muy claro de los desequilibrios en la Purchasing Power Parity entre euro y dólar (esto, en cristiano, no es más que el estudio de cuánto cuesta el mismo bien en euros y en dólares) con un disco de Isabel Pantoja. ¿Cuánto cuesta comprar un disco de la Pantoja en Amazon Alemania y cuánto cuesta en Amazon USA?

Pues bien, el 29 de Noviembre de 2007, el disco Sinfonía de la Copla de Isabel Pantoja (¡y olé!) costaba $15,99 en USA frente a $41,42 en Alemania. Sin embargo, al cambio actual, en Alemania cuesta $44,17. Así que no sólo el mismo disco de la Pantoja es un 176% más caro en Alemania que en USA, sino que debido al tipo de cambio, este disco se ha “apreciado” un 6,64% en 4 meses. Esto es un desequilibrio enorme, que dejando a un lado el impacto en nuestras folclóricas y trasladado a la economía real, tiene un impacto inmediato en las empresas anteriormente comentadas.

A corto y medio plazo, pintan bastos para este tipo de empresas (y para las carteras 100% dólar como la mía ya ni hablamos...) Los movimientos de largo plazo de la divisa, a diferencia de los de corto, tardan mucho en iniciarse ya que la inercia del mercado es enorme. Da igual que el dólar esté infravalorado. La propia teoría de la Purchasing Power Parity admite que, aunque a largo plazo termina imponiéndose la Ley de Un Precio (es razonable que así sea), puede tardar mucho tiempo en que esto ocurra (y cuando dicen “mucho tiempo” se refieren a “mucho mucho mucho tiempo”).

Y aquí es cuando toca darse los tres golpes en el pecho y decir aquello del “yo pecador”. Y es que no hay más remedio que admitir que la gestión de mi timing en el tipo de cambio ha sido nefasta. Si bien es cierto que por la naturaleza de empresas en las que invierto hemos podido compensar un poco el movimiento adverso del tipo de cambio con el movimiento favorable de la cotización de las inversiones, hay que admitir que no ha sido una estrategia prudente si atendemos al corto plazo.

Aquí es donde cada uno debe reflexionar sobre sus necesidades de capital, su plazo de inversión y su fuerza psicológica ante las pérdidas. Por mis características (edad, necesidad de liquidez, psicología ante las pérdidas, etc...) no estoy “preocupado” (aunque claro que escuece ver un timing tan malo) por el tipo de cambio y mientras el dólar está infravalorado seguiré buscando valor en dólares. Tengo 25 años y si he de esperar hasta los 45, ya no tengo más remedio que esperar. Pero esto que me pasa a mí, no es algo muy frecuente.

Muchos me habéis comentado que os gustaría invertir en dólares pero que el riesgo divisa os da miedo, que no podéis esperar 20 años hasta el tipo de cambio se equilibre, etc... Pues bien, una forma de apostar por el dólar sin tanto riesgo como la mía es buscar valor en las empresas que comentábamos al principio. Esto es, buscar empresas que se beneficien en la cuenta de resultados por una subida del dólar, que coticen en euros y (esto es fundamental) que cumplan los requisitos de valoración y bajo riesgo operativo y financiero que hemos comentado tantas veces.

Es imprescindible reflexionar sobre qué es lo que está afectando al crecimiento y a la cuenta de resultados de estas empresas: ¿el dólar o una debilidad de su posición competitiva? Si es el dólar no hay problema. Si es la pérdida de sus ventajas competitivas la cosa cambia. Por otro lado, ¿puede su balance soportar unos cuantos años más de debilidad del dólar? Y también ¿puede su balance soportar un escenario de debilidad macroeconómica y, simultáneamente, un escenario de debilidad del dólar? ¿Está la compañía tomando medidas para reducir sus costes y soportar el estrechamiento de márgenes derivado de la fortaleza del euro? En fin, debemos plantearnos estas y otras preguntas que nos ayuden a conocer un poco mejor cómo se relaciona el flujo de dinero de nuestra empresa con la divisa y sus posibles impactos en factores de riesgo.

Lo importante es que siempre hay varias formas de invertir sobre un mismo activo y cada una con sus características de riesgo-beneficio. Siempre y cuando respetemos unos principios básicos de valoración y riesgo, tendremos que elegir la que mejor se adapte a nuestras necesidades personales.

A estas alturas, y visto lo visto, aunque no tengo problema (y Dios no quiera que empiece a tenerlos) con seguir buscando valor en dólares durante largos periodos de tiempo, me sentiría más cómodo con un 75%-80% de la cartera en empresas cotizadas en dólares y un 25%-20% en empresas europeas favorecidas por una futura revalorización del dólar. Seguiría apostando 100% por el dólar, aunque de manera menos brusca. También es cierto que hace dos-tres años no había tanta empresa europea con estas características y que cotizara a buenos precios. Ahora sí.

Así que os animo a aprovechar estos precios con vistas al largo plazo, ya que hay empresas de este estilo que, sin contar con la infravaloración del dólar, están baratas y que añadiendo el potencial del dólar pueden ser muy interesantes siempre que se tenga la paciencia necesaria.
Comentarios
39
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  1. #21

    Anonimo

    Ahora que tenemos el sector energetico en boca de todos, que te parece ENEL?
    A que viene este castigo?

    Saludos

  2. #22

    El caza gangas

    Hola JM,

    Si el disco de la Pantoja se vende más caro en Alemania que en USA también podría ser porque haya más fans en Alemania que en USA, y de ahí su precio.

    Bromas aparte, los mercados suelen hacer lo que les da la gana. Son tan grandes los intereses que mueven los mercados que por eso a veces parecen erráticos.
    El interés de brokers, Bancos y otros intermediarios es que estemos comprando y vendiendo continuamente para generar comisiones.

    Si elegimos una buena empresa, bien posicionada y con un buen equipo gestor (esto último para mí es muy importante) comprar y mantener es la mejor opción.

    Veamos la capitalización del Banco Santander desde el 31-diciembre de una fecha hasta hoy:

    Año'98: 19.837 millones de euros
    Año'02: 31.185 millones de euros
    Año'08: 69.861 millones de euros


    Las rentabilidades son:
    '98 al '08: + 252% (25% anual)
    '02 al '08: + 124% (21% anual)



    Si miramos la capitalización de Telefónica en el mismo período:

    Año'98: 39.641 millones de euros
    Año'02: 41.461 millones de euros
    Año'08: 85.493 millones de euros


    Las rentabilidades son:
    '98 al '08: + 116% (12% anual)
    '02 al '08: + 106% (18% anual)



    A estas rentabilidades habría que sumar los dividendos correspondientes, por lo que la rentabilidad total es mayor.




    Un saludo

  3. #23

    Anonimo

    No sé si pega mucho tras este post o no, pero como siempre hay ambientillo de discusión, y como Jose María al ser tan legal siempre se está explicando ante los que le dan caña sin que en el 99% de las veces haga falta, quería pasaros este breve párrafo del maestro Buffett de sú ultima carta a los accionistas de Berkshire: (la verdad es que tiene que ser una experiencia tomarte unas cervezas y un chuletón con él, y charlar de mujeres, inversión y sus batallitas...)

    "I should emphasize that we do not measure the progress of our investments by what their market
    prices do during any given year. Rather, we evaluate their performance by the two methods we apply to the businesses we own. The first test is improvement in earnings, with our making due allowance for industry conditions. The second test, more subjective, is whether their “moats” – a metaphor for the superiorities they possess that make life difficult for their competitors – have widened during the year."

  4. #24

    Anonimo

    Dios !

    Sube el popular un 4 %.

    Me bajo los pantalones y me paso al técnico!

    Anónimo te queremos como nuevo líder de BRK ( de Bershka no de Berkshire ;) ).

    H

  5. #25

    Anonimo

    Bueno, yo siempre he visto este blog con muchas simpatía, pero otras veces comenté que el dólar no me atrae nada de nada y no apoyo esta dolarización tan fuerte que propone JM y que el mismo Graham recomienda en su libro diversificar divisa y no tener todo dólar. Se están dedicando a hacer echar humo la imprenta de los dólares y eso devalua la moneda.

    Atención a lo que han comentado que el PPP se puede recuperar vía deflación de bienes y servicios en vez de devaluación de la moneda. Pienso que aquí por ahí irán los tiros.

    Tres linsk sobre la deflacción
    http://www.jesusencinar.com/2008/01/premium-economy.html
    http://bolsaspain.blogspot.com/2008/01/llega-la-era-low-cost.html
    https://www.rankia.com/blog/familyoffice/2008/03/inflacin-vs-deflacin-quin-ganar.html

    PS: Soy H, pero otro H diferente que el que acaba de postear, aquí el H asturiano de los jesuitas

    Byes,

  6. #26

    Anonimo

    Por supuesto a pesar de que no estoy de acuerdo con la preferencia dolar este blog me parece excelente y apoyo a JM para que nos siga dando su visión, a mi por lo menos me interesa

    Firmaré en H. con punto para que no se me confunda

    H.

  7. #27

    Anonimo

    He leido esto y no se si creermelo, parece de día de los inocentes, pero en Reuters dicen que en las tiendas de cambio de Amsterdam no aceptan dolares
    http://www.reuters.com/article/ousiv/idUSL1758265520080317?rpc=92

    hace tiempo que dije que apostaba por el cambio 2 a 1 y cada día lo veo más claro

    H.

  8. #28

    Anonimo

  9. #29

    Anonimo

    A ver si de esta sale el

    enlace
    , pego el artículo por si no (probablemente sea un bulo, pero miren que prestigio tiene el dolar en este momento)
    AMSTERDAM (Reuters) - The U.S. dollar's value is dropping so fast against the euro that small currency outlets in Amsterdam are turning away tourists seeking to sell their dollars for local money while on vacation in the Netherlands.

    "Our dollar is worth maybe zero over here," said Mary Kelly, an American tourist from Indianapolis, Indiana, in front of the Anne Frank house. "It's hard to find a place to exchange. We have to go downtown, to the central station or post office."

    That's because the smaller currency exchanges -- despite buy/sell spreads that make it easier for them to make money by exchanging small amounts of currency -- don't want to be caught holding dollars that could be worth less by the time they can sell them.

    The dollar hovered near record lows on Monday, with one euro worth around $1.58 versus $1.47 a month ago.

    (Reporting by Svebor Kranjc, writing by Reed Stevenson)

    H.

  10. #30

    Anonimo

    Todo se basa en la confianza que tienen los mercados en la moneda. Al fin y al cabo, y aunque a alguien le pueda parecer una chorrada, a veces el dinero expresado en una divisa puede ser un bien tan "intangible" como los sellos de forum filatélico y Afinsa. Y es que algo vale lo que otro paga por él, ni más ni menos. Y ahora nadie da un 1$ por 1€, siquiera 3$ por 2€.

    Mi opinión es que el dólar seguirá debilitándose, porque cada año hay 60.000 millones de dólares más fuera de EEUU. Porque los productos más necesarios ya no te los traen de EEUU, que los tecnológicos compiten en otras zonas y porque los monopolios de empresas de EEUU (tipo Windows) cada vez son menos. Así que EEUU se puede considerar una empresa en pérdidas y con su negocio "core" de capa caída. Además en la parte alta de sus cuentas, EEUU padece de precios brutales en sus gastos por materias primas y energía. Y podría seguir, pero creo que mi idea ya queda bastante clara.

    Un saludo.

  11. #31

    Anonimo

    Pasando al tema filosófico, y tratándose de un blog Value, creo que lo que determinará si USA y su dólar volverán a ser lo que han sido, lo determina el valor de lo que representa: básicamente su modelo de sociedad, sus empresas y su gente. Alguien cree que una Europa envejecida, decadente y burocrática puede tener mucho futuro a medio plazo? ¿Alguien cree que una sociedad caótica, desestructurada e injusta como la India puede crear la cohesión necesaria para entrar en la primera división? ¿Y de los Chinos qué me decís? ¿Veis uan sociedad corrupta hasta la médula, servil y opaca por tradición como la China con capacidad para permitir que cierta justicia social necesaria para acometer grandes avances que le permita ser referente y no esclava? De los Rusos y Brasileños, mejor ni hablamos. Los únicos con algo de potencial, son los japoneses, lo malo es que no tienen combustible: materias primas y tierra para estar a la altura de USA.

    Fran.

  12. #32

    DogOso

    Estimados, perdonen que les haga notar que los veo tan parcializados con el Euro como lo estaban los americanos con el Dólar años atrás.

    El tipo de cambio de una moneda, el precio, se determina en el mercado de divisas de acuerdo a la oferta y demanda de dicha moneda.

    El precio se fija entonces en el punto en que la oferta y la demanda están en equilibrio.

    Como se puede inferir, la moneda no es sólo el “vil metal”, sino es, lo que una zona (ejemplo zona dólar) ofrece (dólares) cuando compra activos, bienes o servicios en otra zona (ejemplo zona euro).

    Es así que las monedas se deprecian o aprecian en relación a otras, lo que determinará el tipo de cambio.

    La cotización de las monedas va de la mano de la economía de la zona en que son emitidas.

    Ahora bien, la “zona dólar” que es más amplia que solamente US (hay que incluir toda América) está con precios de ganga. Es seguro que los bienes, servicio y activos de la “zona dólar” han bajado de precio relativo a las monedas de otras zonas (Euro, Yen, Libra, etc.). Los extra zona comenzarán a comprar más en la zona dólar, para ello demandarán dólares del mercado de divisas. Se llegará así a un tipo de cambio de equilibrio entre los dólares comprados y vendidos voluntariamente.

    Para que los tipos de cambio muevan su punto de equilibrio se necesita que se muevan la oferta y la demanda de dicha moneda.

    Queda claro que en el futuro (mediano plazo) habrá mayor demanda de dólares, ya que la zona dólar, ofrece bienes, servicios y activos a precios ventajosos. De igual forma es fácil de apreciar que con la zona dólar en recesión, disminuirá la demanda de importaciones desde otras zonas, dado también por los altos precios en su equivalente en dólares de las zonas extra dólar.
    Se producirá menor demanda de Euros, Yen, Libras, etc., que redundará en una apreciación del dólar.

    Por supuesto, esto no pasa de la noche a la mañana, este proceso lleva tiempo y se realizarán movimientos pequeños que irán ajustando el tipo de cambio.

    Algo que influye, como siempre, son las tasas de interés, si la zona dólar sube tasas, el dólar tendrá mayor demanda y la moneda se apreciará, si bajan las tasas la moneda se depreciará. La bajada de tasas en US, atenta contra la apreciación del dólar, pero quedan los otros factores que lo empujan al alza.

    Otro proceso que mueve los tipos de cambio, son los desequilibrios de la balanza de pagos. El superávit de la cuenta corriente apreciará la moneda, no así el déficit que la deprecia. Es el caso de hoy con la cuenta corriente de US, donde la oferta de dólares es mayor que la demanda. Eso irá cambiando a mediano plazo, hasta equilibrarse. Subirán las exportaciones y bajarán las importaciones.

    Según la teoría de la paridad del poder de compra (PPC), el tipo de cambio de una zona tiende a igualar los costos de compra de un bien contra el de otra zona. O sea que se tiende a igualar los precios de los bienes, servicios y activos entre las zonas.

    Otro factor que puede mover el tipo de cambio, es la inflación. Entre dos monedas, la zona de la moneda que tenga mayor inflación se depreciará en relación a la otra moneda el equivalente a la diferencia de las inflaciones. Si las zonas Euro, Yen, etc., mantienen una inflación menor que la zona dólar, esto será un pequeño freno para el alza del tipo de cambio del dólar, respecto a las otras monedas.

    La emisión de moneda también afecta el tipo de cambio.

    Todo indica que a mediano plazo el dólar se apreciará.

    No olviden que US sigue siendo la primer potencia mundial.

    Tampoco olviden estas palabras claves :

    Petróleo
    Árabes
    Irak
    Guerra
    Armamento
    Poder
    Mercado
    Finanzas
    Ciclos Económicos
    Divisa
    Producción

    Será que la veo desde abajo ? A veces otro Angulo ayuda.

    DogOso

    Desde Uruguay

  13. #33

    DogOso

    Disculpen, me faltó decir que estoy de acuerdo con el concepto del artículo.

    Muy claro JM.

    Aunque hoy invertiría 100% en empresas de USA.

    Saludos,

    DogOso

  14. #34

    Anonimo

    ¿Se puede recomendar el comentario de Fran??
    ¿Estaria equivocado Kostolany cuando decia aquello de corazon a la izquierda, cabeza a la derecha y la cartera en America??

    Scoralstom. Hasta las cartolas de dolares.

  15. #35

    Anonimo

    Estimado José María:
    Ya te di la enhorabuena por tu charla en Bolsalia. Sigo tu blog desde hace tiempo y no sé si será el mejor de España, pero sí el más completo.
    No suelo seguir los comentarios porque se suele entrar en rifirafes absurdos. Sin embargo, pensando en habilitarlos en mi blog, me he decidido a revisar los tuyos. Me sorprende la polémica filosófica: un creyente no va a convencer a un ateo por mucho que lo intente (causa prima vs. varios universos).
    Yo apuesto también por una cartera USA, sin embargo tengo la divisa cubierta (en ocasiones hasta el mercado cubierto). El asunto es el siguiente:
    -Value en la empresa
    -Value en la divisa (¿PPP?)
    Yo veo valor en JNJ, sin embargo, no tengo nada claro que se pueda utilizar el PPP para definir "valor" en una divisa (compruébese entonces las divisas del sudeste asiático). Claro que observo que las compras son más baratas en USA, pero no dejo de pensar que lo que se está dilucidando aquí es la supremacía del USD en el mundo (¿invasión de Irán? ¿qué hará China?). Además, mis sistemas de especulación (justo ahora fuera de mercado) están situándose largos en el EURUSD.
    Resumiendo mi punto: si no se está seguro de la evolución de la divisa o no se quiere especular sobre ella, es sencillísimo y baratísimo cubrir el cambio a través de Forex. Si como parece crees que de forma "fundamental" el USD subirá, está perfecto y a esperar.
    Recibe saludos muy cordiales y de nuevo enhorabuena por los Toros.
    SimpleNoRisk

  16. #36

    TheRebuzner

    Ferfedere: de acuerdo al 100% con todo lo que dices.

    Anónimo1: el que firma con J me ha llamado (amigo de toda la vida) xa reirse de mí x no saber lo que es Meetic y x haber dicho que no ve la tele. Al final quedé como un tonto! :)

    Uni2: una aseguradora es un infierno para el analista! Ponme una fácil, hombre! :)

    Anónimo: el energético no es un sector que controle pero veremos qué se puede hacer.

    Caza Gangas: contigo al 100%!!

    P: confieso que copio al abuelo y que mi performance, el que miro yo en mi cuarto, es como él comenta. Muchas gracias por el comentario que es genial! :)

    H "macu": a la vuelta de Gigia leeré esos links. Muchas gracias!

    Rafa: desde luego, lo que dices tiene mucho sentido y hay que tenerlo muy en cuenta. Tienes toda la razón, aunque mis expectativas sean otras, claro. Pero es un argumento de mucho peso.

    Fran: al final el dinero va donde más rentabilidad encuentra. Es una pena pero es así y China (con sus horrores y miserias) promete mucho. Es una pena.

    Dogoso: buenísimo tu comentario. Muchas gracias!!!!

    Simple: muchas gracias! No hubiera gustado charlar un ratillo en Bolsalia y poder comentar todas estas cosas.

    Sobre tu comentario, claro que creo que el $ se va a apreciar pero mi autocrítica se debe a mi nefasto timing. Por eso no me cubro (y xq a largo plazo las coberturas restan más que suman). Además, hay formas más prudentes de apostar x el $ y creo que debo asumir errores de timing y proponer otras posibilidades menos arriesgadas para el que, como yo, crea en el $.

    Muchas gracias a todos y un fuerte abrazo!!!! :)

  17. #37

    Anonimo

    Hola.
    Con respecto al comentario del cazagangas,creo que tanto el sch como el bbva hicieron una ampliacion dineraria,tef sin embargo las hizo gratis y nos "regalo" unas antena3,luego los calculos creo que son erroneos.
    Sin mas,solo por puntualizarlo.
    Pedro luis.

  18. #38

    Anonimo

    Simplemente quería aportar mis comentarios respecto al tema del cambio euro / dolar ya que acabo de volver de viaje por los USA y es un tema que he estado siguiendo:

    1º me encanta tu blog, tanto que lo tengo puesto entre los rss de firefox

    2º respecto a la PPP estoy de acuerdo que es un factor a tener en cuenta en los cambios de las divisas pero no el unico.

    en el caso del dolar existe un sobreprecio que pagamos el resto de paises / zonas monetarias por su valor instrumental y como moneda refugio. Cuanto más cae el dolar en su cotización respecto a otras monedas peor es su concepción como moneda refugio y más inversores lo abandonan con lo que se crea un ciclo de retroalimentación negativa.

    Yo creo que el limite está en si se mantendrá durante mucho tiempo un tipo de cambio superior a 1,6 USD por EUR. Si este nivel se consolida de forma natural durante los próximos meses cuando llegue la corrección del valor del USD no volveremos a una relación 1 a 1, sino 1 EUR a 1,25 USD, o 1 EUR a 1,5 USD. Es posible que para igualar precios veamos una "deflación" de precios en europa, sobre todo de artículos electrónicos y de alto precio que tienen renovaciones recientes.

    Aunque en teoría la inflación de USA no está disparada (y digo en teoría ya que no creo que el método de cálculo que se utiliza para el IPC sea el más correcto ya que excluye demasiados productos) lo que se ve allí en periódicos y televisiones es un alto grado de preocupación por la debilidad del dolar y el aumento del precio de los artículos comenzando por el precio del petroleo del que son mucho más dependientes que nosotros. Desde algunos periódicos económicos y revistas más o menos populares ya comienzan a verse artículos o cartas que apuestan por la compra de oro ante la creciente debilidad del dolar.

    3º respecto a la inversión en valores que cotizan en USD, hace unos meses deje de comprar acciones de mi empresa y vendí todas las que tenían ya que eran una inversión a corto plazo y lo que ganaba con su revalorización lo perdía con el tipo de cambio. Sin embargo ahora con el tipo de cambio actual me planteo comenzar a hacer una cartera en dolares ya que creo que el tipo de cambio tendrá una corrección y porque la economía de USA es mucho más dinámica que la europea.

    4º) a muy largo plazo lo cierto es que el riesgo de tipo de cambio es muy elevado. No sé como estará el dolar dentro de 40 años, pero sí sé que dentro de 40 años cuando me jubilé viviré en la zona euro. Por este motivo el dinero del plan de pensiones lo tengo invertido 100 % en zona euro y no creo que vaya a invertir en USD. ¿Inversiones a medio plazo en USD?, sí pero con cautela.

    Animo y sigue

    Saludos
    Fernando

  19. #39

    TheRebuzner

    Elipe, todo lo que dices tiene mucho sentido aunque personalmente no creo que tengamos un escenario de deflación en Europa y un escenario de inflación en USA hasta que la PPP se iguale. Personalmente creo que Europa y USA irán de la mano y ahí es donde entra la PPP a favor del dólar. Pero esto no es más que una intuición.

    Lo que es muy cierto es que: "No sé como estará el dolar dentro de 40 años, pero sí sé que dentro de 40 años cuando me jubilé viviré en la zona euro. Por este motivo el dinero del plan de pensiones lo tengo invertido 100 % en zona euro y no creo que vaya a invertir en USD." Es un comentario muy inteligente.

    Muchas gracias!!!! :)

Autor del blog
  • TheRebuzner

    Soy seguidor del value investing, contrarian investing y GARP.

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