El 6 de enero de 2026, el PER de Shiller del S&P 500 superó por primera vez desde la burbuja puntocom el umbral de 40. Exactamente 40,58. El máximo histórico absoluto fue 44,19 en diciembre de 1999, en el pico de la burbuja tecnológica. En la actualidad cotizamos en 40,11 (dato de 1 de mayo de 2026, Fuente: GuruFocus / Robert Shiller data, actualizado 1 mayo 2026).
En 155 años de historia del indicador — desde 1871 hasta hoy — el PER de Shiller solo ha superado el nivel de 40 en dos ocasiones: durante la burbuja puntocom de 1999-2000 y en los últimos meses.
Los medios financieros han publicado docenas de artículos esta semana con variantes del mismo titular: "El mercado está al nivel de las puntocom". Algunos añaden que la corrección es inminente. Otros que el indicador está obsoleto. Unos pocos, que la IA justifica cualquier valoración.
Este artículo explica qué mide exactamente el PER de Shiller, por qué utiliza 10 años de beneficios ajustados por inflación, cuándo ha funcionado como señal y cuándo no, qué dice Robert Shiller hoy sobre sus propias proyecciones, y — la parte más importante — qué implica para quien tiene un fondo indexado al S&P 500 a largo plazo.
PER de Shiller: por qué usa 10 años
El PER (Price-to-Earnings Ratio) ordinario divide el precio actual del índice entre los beneficios de los últimos 12 meses. Es simple y útil, pero tiene un defecto estructural: los beneficios trimestrales fluctúan mucho con el ciclo económico. En una recesión, los beneficios se desploman y el PER sube — haciendo que el mercado parezca "caro" justo cuando está en mínimos. En un boom, los beneficios suben y el PER baja — haciendo que parezca "barato" justo en el pico.
Robert Shiller, premio Nobel de economía en 2013 (junto a Eugene Fama y Lars Peter Hansen), propuso en 1988 junto a John Campbell una solución: usar la media de los beneficios de los últimos 10 años, ajustados por inflación, como denominador. El resultado es el CAPE (Cyclically Adjusted Price-to-Earnings) o PER de Shiller.
La fórmula:
CAPE = Precio actual del S&P 500 / Media de los últimos 10 años de BPA real (ajustado por inflación)
Por qué 10 años y no 5 o 15: Shiller demostró empíricamente que un período de 10 años captura un ciclo económico completo (incluyendo al menos una recesión y una recuperación) sin extenderse tanto como para que los datos sean demasiado históricos. En períodos de 5 años, la volatilidad del numerador sigue siendo demasiado alta. En períodos de 15 años, el indicador pierde sensibilidad.
La diferencia en números concretos:
- PER ordinario del S&P 500 (trailing 12 meses): ~26-28x
- CAPE / PER de Shiller: 40,11
La diferencia entre 27x y 40x no es trivial. El PER ordinario dice "el mercado está caro pero no al nivel de 2000". El CAPE dice "el mercado está al nivel de las puntocom". La diferencia proviene de que los 10 años del CAPE incluyen el período 2015-2020, cuando los beneficios crecían de forma constante pero moderada, tirando a la baja del denominador y elevando el ratio.
La serie histórica completa de datos está disponible en acceso libre en el sitio de Robert Shiller en Yale: shillerdata.com — la fuente primaria definitiva.
Histórico PER de Shiller: aciertos y fallos
La historia del CAPE desde 1871 es la historia de cuándo el mercado estuvo caro y qué pasó después. Estos son los casos que todo inversor debería conocer.
1929: CAPE 32,5 antes del crack
El CAPE alcanzó 32,5 en septiembre de 1929, antes del crash. Lo que ocurrió: el S&P 500 cayó un 86% entre 1929 y 1932. El CAPE funcionó como señal. La recuperación completa de los máximos de 1929 tardó 25 años.
Lo que el CAPE no indicó: que la señal tardaría dos años en materializarse. El mercado subió otro 10% después de septiembre de 1929 antes de desplomarse en octubre.
1966: CAPE 24,1 y largo estancamiento
El CAPE alcanzó 24,1. Lo que ocurrió: el S&P 500 no tuvo un crash inmediato, pero pasó 16 años (hasta 1982) sin rentabilidad real ajustada por inflación — la "edad oscura" de la bolsa americana que casi nadie recuerda. El CAPE funcionó — pero no como predictor de crash sino como predictor de rentabilidad baja durante una década y media.
1999: máximo histórico del CAPE, 44,19
El CAPE alcanzó su máximo histórico de 44,19. Lo que ocurrió: el S&P 500 cayó un 49% entre marzo de 2000 y octubre de 2002. La recuperación completa de los máximos de 2000 tardó 13 años (hasta 2013). El CAPE funcionó perfectamente como señal de largo plazo.
Lo que el CAPE no indicó: que el mercado subió otro 44% adicional entre el momento en que el CAPE alcanzó 39 (finales de 1998) y el máximo en marzo de 2000. Un inversor que hubiera vendido cuando el CAPE superó los 35 se habría perdido ese 44% de subida.
2008: CAPE 25 y crisis sistémica
El CAPE estaba en ~25 cuando comenzó la crisis financiera. No estaba en zona de burbuja extrema. El S&P 500 cayó un 57%. El CAPE no predijo este crash — la causa fue una crisis sistémica financiera no relacionada con la sobrevaloración del mercado. Esta es la señal más clara de los límites del indicador.
2021: CAPE 38,5 y corrección bursátil
El CAPE alcanzó 38,5 en el pico del "everything bubble" post-pandémico. Lo que ocurrió: el S&P 500 cayó un 25% en 2022. Rentabilidad real negativa en 2022. El CAPE funcionó como señal de corrección — pero el mercado se recuperó completamente y alcanzó nuevos máximos en 2023.
La paradoja reciente del CAPE
El CAPE ha estado por encima de su media histórica durante prácticamente toda la primera mitad del siglo XXI. Desde 1991, el CAPE solo cotizó por debajo de 15 (su mediana histórica) durante unos pocos meses en 2009, en el suelo de la crisis financiera.
Un inversor que hubiera vendido sus fondos indexados al S&P 500 cada vez que el CAPE superó la media histórica de 17 habría estado fuera del mercado durante la mayor parte del bull market de 2010-2026 — y habría obtenido rentabilidades muy inferiores.
El propio Shiller reconoció en 2014 que "las bolsas pueden subir otro 50% a pesar de una sobrevaloración extrema o bajar dentro de un mes" (Fuente: citado en el foro de fondos de Rankia, hilo PER de índices). @carlos-perez-montiel lo resumía en ese mismo hilo: "no tiene sentido mirarlos diariamente y su valor predictivo sobre qué va a hacer la bolsa en el corto plazo es nulo. Son relevantes si haces aportaciones periódicas a fondos o si quieres entrar a comprar mercado."
En el blog propio de Rankia, uno de los análisis más completos del CAPE en español lo escribió el propio Enrique Roca en 2018, cuando el CAPE ya estaba en zona "cara" (alrededor de 32x):
"El PER de Shiller sirve únicamente — y ya es bastante — como predictor de la rentabilidad del mercado a medio-largo plazo. Si creemos que esta vez es diferente y los altos PER están aquí para quedarse y son el nuevo paradigma, las rentabilidades bajas en los mercados se impondrán a medio plazo para permanecer aquí más tiempo de lo esperado."
— @erre (Enrique Roca), blog Rankia, febrero 2018
Eso fue escrito cuando el CAPE estaba en 32x. Hoy está en 40x. La tesis central — el CAPE como predictor de rentabilidad a largo plazo, no como señal de venta inmediata — es más relevante ahora que entonces.
Tres críticas al PER de Shiller
El CAPE no es un indicador perfecto. Las tres críticas más fundamentadas — no las que cita quien quiere ignorar las señales de valoración, sino las que tienen respaldo empírico — son estas.
Crítica 1: sesgo contable de Siegel
El profesor Jeremy Siegel (Wharton) argumenta que el CAPE usa los beneficios GAAP (los contables auditados) como denominador, pero que las normas contables cambiaron en los años 90 de forma que obligaron a las empresas a registrar más amortizaciones y write-offs que antes. Eso reduce artificialmente los beneficios reportados (denominador del CAPE) y sube el ratio.
Siegel propone usar los beneficios NIPA (National Income and Product Accounts) del Bureau of Economic Analysis en lugar de los GAAP. Con esa corrección, el CAPE "real" sería varios puntos más bajo.
La respuesta de Shiller: replicó los cálculos de Siegel con sus propios datos y encontró que incluso con la corrección contable, el CAPE sigue prediciendo rentabilidades por debajo de la media para los próximos 10 años cuando está en niveles elevados. La corrección de Siegel reduce el ratio pero no elimina la señal (Fuente: Knowledge at Wharton, septiembre 2018).
Crítica 2: tipos e ideal de valoración
El CAPE compara el precio del mercado con los beneficios históricos. Pero la valoración "justa" de las acciones depende también del rendimiento alternativo que ofrecen los bonos. En un mundo con bonos al 0% (2010-2021), pagar un múltiplo más alto por los beneficios de las acciones tiene sentido — el alternativo es peor. En un mundo con bonos al 4-5% (2023-2026), esa justificación se debilita.
El propio Shiller incorporó esta crítica desarrollando el Excess CAPE Yield (ECY): el inverso del CAPE (1/CAPE = rentabilidad implícita del mercado) menos la rentabilidad real de los bonos a 10 años. Un CAPE alto con tipos bajos da un ECY razonable. Un CAPE alto con tipos altos da un ECY muy bajo — lo que significa que las acciones no compensan adecuadamente el riesgo respecto a los bonos.
Hoy el ECY está cerca de mínimos históricos: el bono americano a 10 años rinde ~4,3% y el inverso del CAPE (1/40 = 2,5%) está muy por debajo del rendimiento del bono libre de riesgo. Históricamente, cuando el ECY es negativo (las acciones rinden menos que los bonos), los retornos futuros del mercado son bajos (Fuente: Invesco, análisis CAPE y retornos esperados, 2025).
Crítica 3: cambió la composición del índice
En 1871, el S&P 500 estaba dominado por empresas industriales, ferroviarias y mineras con márgenes bajos y negocios intensivos en capital. Hoy está dominado por empresas tecnológicas con márgenes altos, poco capital físico y alta rentabilidad sobre recursos propios. Las empresas de mayor capitalización de hoy son materialmente más rentables que las de hace 50 años — lo que justificaría múltiplos estructuralmente más altos.
Esta crítica tiene respaldo académico: un estudio de 2023 en el Journal of Risk and Financial Management encontró que "las estructuras cambiantes del S&P 500 favorecen alto crecimiento y alta retención de beneficios", lo que sesga al alza el CAPE en períodos de alta concentración en tecnología (Fuente: Chan, MDPI Journal of Risk and Financial Management, septiembre 2023).
La respuesta de Shiller: reconoce los cambios estructurales pero argumenta que incluso con esas correcciones, el CAPE a 40x implica rentabilidades futuras bajas. "Aunque la composición ha cambiado, las relaciones matemáticas entre valoración y rentabilidad futura se mantienen" (Fuente: Yahoo Finance / Motley Fool, noviembre 2025).
Lo que el propio Shiller proyecta hoy
El propio Robert Shiller publica cada trimestre sus proyecciones de rentabilidad a 10 años para el S&P 500 usando su modelo. Las más recientes (septiembre 2025, publicadas por Annexus):
- Rentabilidad nominal esperada (10 años): +1,5% anual
- Retorno real esperado (10 años, después de inflación): probablemente negativo si la inflación se mantiene en el 2-3%
- Rango de confianza 95%: entre -7,7% y +10,7% anualizado
El propio Shiller matiza:
"No estoy prediciendo un crash. Si quieres predecir el precio de mañana, es muy difícil. Pero si quieres predecir lo que ocurrirá en 5-10 años, tienes más posibilidades, como la meteorología a largo plazo."
Para contexto: desde 1926, cuando el CAPE estaba en su mínimo promedio de 8,6x, la rentabilidad real anual durante los 10 años siguientes fue del 9,8%. Cuando el CAPE estuvo en 33x, la rentabilidad real fue de menos del 1% anual en los 10 años siguientes (datos históricos de Shiller presentados en Wharton).
El análisis de Vanguard encontró que la correlación entre el CAPE y la rentabilidad a 10 años entre 1995 y 2020 fue de R² = 0,90 — es decir, el CAPE explicó el 90% de la variación en la rentabilidad de los 10 años siguientes. Eso es extraordinariamente alto para cualquier indicador financiero (Fuente: Advisor Perspectives / Vanguard, julio 2020).
El CAPE europeo para comparar:
- MSCI Europe: CAPE ~21,4x (septiembre 2025)
- Japón: CAPE ~25,1x
Esto implica que el mercado europeo tiene una rentabilidad esperada a 10 años significativamente superior a la americana según el modelo de Shiller. Las valoraciones europeas y japonesas no están baratas históricamente, pero son mucho más moderadas que las americanas.
La señal de timing que no da: por qué el CAPE nunca es una orden de venta
El CAPE predice mal a corto plazo y bien a largo. La correlación entre el CAPE actual y la rentabilidad del año siguiente es prácticamente cero (R² ≈ 0). La correlación entre el CAPE actual y la rentabilidad de los 10 años siguientes es de 0,78-0,90.
Lo que eso implica:
- Un CAPE de 40 no dice nada sobre si el mercado va a subir o bajar el mes que viene, el trimestre que viene o incluso el año que viene
- Un CAPE de 40 dice algo relevante sobre si la rentabilidad de los próximos 10 años será alta o baja
- Un CAPE de 40 en 1998 fue seguido por un +44% adicional antes del crash, y luego por una caída del 49%
El caso de quien vendió en 1998: Un inversor que hubiera vendido sus fondos indexados al S&P 500 cuando el CAPE superó 35 en 1998 (para "evitar la burbuja puntocom") se habría perdido el rally de 1998-2000 (+44%), habría comprado de nuevo después del crash de 2000-2002, y habría "tenido razón" solo en retrospectiva y con un timing que habría requerido dos decisiones correctas consecutivas.
El caso de quien no vendió en 1999: Un inversor que hubiera ignorado el CAPE y mantenido sus fondos indexados a través del crash de 2000-2002 habría visto su cartera caer un 49% en dos años. Si hubiera aguantado 13 años (hasta 2013), habría recuperado el valor nominal. Si hubiera reinvertido dividendos, el período de recuperación real habría sido algo menor. Pero habría necesitado 13 años de estómago para ver cómo funciona el argumento del "largo plazo".
La conclusión: el CAPE no es una señal de venta. Es una señal sobre las rentabilidades esperadas a largo plazo. Un inversor que entiende eso puede usarlo para calibrar sus expectativas — no para hacer timing del mercado.
Qué hacer con esta información si tienes fondos indexados
La pregunta práctica que el inversor español se está haciendo.
Parte 1 — Revisa tus expectativas de rentabilidad
Si has construido tu plan financiero asumiendo que el S&P 500 va a rendir un 8-10% anual nominal en los próximos 10 años porque eso es lo que ha rentado históricamente, esa expectativa puede ser demasiado optimista dado el CAPE actual. El modelo de Shiller proyecta un 1,5% nominal en los próximos 10 años.
No significa que vaya a ocurrir exactamente eso — el rango de incertidumbre va de -7,7% a +10,7%. Significa que un plan de jubilación que depende de que el S&P 500 rinda un 8% anual durante la próxima década tiene más riesgo de lo que el historial de los últimos 15 años sugiere.
Parte 2 — Considera la diversificación geográfica
El CAPE de 40 aplica al S&P 500 americano. El CAPE europeo es ~21 y el japonés es ~25. No son baratos históricamente, pero el diferencial de valoración entre EE.UU. y el resto es máximo histórico.
Para el inversor con 100% en el S&P 500 (o con una cartera MSCI World que tiene el 70% en EE.UU.), el CAPE actual es un argumento para considerar si la diversificación geográfica actual es la correcta. No para vender el S&P 500 — sino para revisar si tiene sentido tener algo más en Europa, emergentes o Japón como parte de un portafolio equilibrado.
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Parte 3 — No cambies la estrategia de aportaciones periódicas
Si tienes un plan de aportaciones mensuales a un fondo indexado, el CAPE a 40 no es motivo para parar las aportaciones. La lógica del dollar cost averaging (comprar de forma regular independientemente del nivel del mercado) sigue siendo válida — y de hecho, si el mercado corrige en los próximos años, las aportaciones mensuales comprarán más participaciones a precios más bajos.
Lo que sería erróneo es hacer una aportación enorme de capital (una herencia, el ahorro de toda la vida) en este momento específico asumiendo que las rentabilidades futuras serán como las pasadas. El CAPE dice que no lo serán — aunque no sabe cuándo ni cuánto cambiarán.
Parte 4 — No hagas timing del mercado usando el CAPE
La tentación, después de leer este artículo, es "vender ahora y recomprar más barato". No funciona. Requiere acertar dos veces: cuándo vender y cuándo recomprar. El CAPE no da esa información. La historia muestra que los inversores que intentan hacer timing usando el CAPE han obtenido sistemáticamente peores resultados que los que mantuvieron sus posiciones.
El CAPE es una herramienta para calibrar expectativas y diseñar portafolios. No es una señal de trading.
Dónde consultar el CAPE en tiempo real
Las dos fuentes primarias:
- Robert Shiller / Yale: shillerdata.com — la fuente original, con series históricas descargables en Excel desde 1871
- GuruFocus: gurufocus.com/economic_indicators/56/sp-500-shiller-cape-ratio — actualización mensual con gráfico interactivo
- Multpl: multpl.com/shiller-pe — dato diario y serie histórica visual
Conclusión
El PER de Shiller a 40x es la señal de valoración más seria que el mercado ha dado desde el año 2000. No es una señal de crash inminente — el propio Shiller dice que no lo es. Es una señal sobre rentabilidades futuras bajas y sobre la importancia de no construir expectativas de jubilación basadas en los retornos excepcionales de los últimos 15 años.
Lo que la comunidad de Rankia sabe, y que Enrique Roca sintetizó mejor que nadie en 2018 con el CAPE en 32x: el indicador "sirve únicamente — y ya es bastante — como predictor de la rentabilidad del mercado a medio-largo plazo". Con el CAPE a 40x en 2026, esa función predictiva dice que los próximos 10 años del S&P 500 serán más difíciles que los anteriores.
Eso no significa que haya que vender. Significa que hay que planificar con realismo.
Perspectiva de la comunidad Rankia: El debate sobre el CAPE en los foros de Rankia tiene un patrón reconocible: aparece cada vez que el indicador alcanza un nuevo máximo y los medios generan titulares alarmistas. Lo que los usuarios más experimentados de Rankia han aprendido en ese debate recurrente — desde los primeros posts de 2011 cuando el CAPE superó 25, hasta los debates de 2018 cuando superó 32, hasta hoy con el 40 — es que la reacción correcta al CAPE nunca es el pánico ni la indiferencia, sino la calibración de expectativas. Los que ajustaron sus expectativas de rentabilidad cuando el CAPE estaba en 32 (2018) no se equivocaron — el S&P 500 siguió subiendo, pero quienes esperaban un 10% anual para siempre sí se estaban equivocando en sus proyecciones a largo plazo.
Preguntas frecuentes sobre el PER de Shiller
Es el Cyclically Adjusted Price-to-Earnings ratio, desarrollado por Robert Shiller (Nobel de Economía, 2013). Divide el precio actual del S&P 500 entre la media de los últimos 10 años de beneficios reales ajustados por inflación. Al usar 10 años de datos, elimina las distorsiones del ciclo económico que afectan al PER ordinario.
40,11 a 1 de mayo de 2026 (Fuente: GuruFocus / Robert Shiller data). El máximo histórico fue 44,19 en diciembre de 1999. La media histórica desde 1871 es aproximadamente 17,3. El CAPE ha superado 40 solo dos veces en 155 años de historia del indicador.
No necesariamente. El CAPE no predice crashes — predice rentabilidades futuras a largo plazo (10 años). Con el CAPE a 40, el modelo de Shiller proyecta una rentabilidad nominal del S&P 500 de ~1,5% anual en los próximos 10 años. En 1998, el CAPE superó 39 y el S&P 500 subió un 44% adicional antes del crash de 2000.
Porque el CAPE predice mal a 1 año y bien a 10 años. Desde 2010, el CAPE ha estado consistentemente por encima de su media histórica mientras el mercado seguía subiendo. Eso no invalida el indicador — significa que quien mantenía exposición al S&P 500 estaba "comprando caro" en términos históricos, lo que implica rentabilidades esperadas futuras más bajas, no una corrección inmediata.
El CAPE no es una señal de venta. Es una herramienta para calibrar expectativas y diseñar portafolios. Las consecuencias prácticas son: revisar las expectativas de rentabilidad a largo plazo, considerar la diversificación geográfica hacia mercados con CAPE más bajo (Europa, Japón), y no hacer aportaciones masivas puntuales asumiendo que las rentabilidades de los últimos 15 años se repetirán. Mantener aportaciones periódicas (dollar cost averaging) sigue teniendo sentido.
Sí, de forma significativa. El CAPE del MSCI Europe era ~21,4 en septiembre de 2025, frente al 40+ del S&P 500. El iShares Core MSCI Europe ETF subió más del 30% en lo que va de año hasta esa fecha. Las valoraciones europeas son más moderadas aunque no baratas históricamente.
Aviso: este artículo tiene carácter informativo y educativo. No constituye recomendación de inversión ni asesoramiento financiero. La inversión en fondos indexados y ETFs conlleva riesgo de pérdida de capital. El PER de Shiller es una herramienta de análisis con limitaciones conocidas y no debe usarse como señal de timing del mercado. Para decisiones de inversión relevantes, consulta con un asesor financiero registrado en la CNMV.
