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Adrián Hernández, Finalista del Concurso por su Tesis de La Doria (LD)

Aquí puedes leer la tesis del tercer finalista, Adrián Hernández, ganador de la 3ª edición de la Revista Buscando Valor.

Junto con él, los otros tres finalistas son:

José Luis Moreno, por su tesis de Green Plains.

Cristian Barros, por su tesis de Aston Martin.

Rodrigo Cobos, por su tesis de Bpost.

 

Tesis de inversión de La Doria

Hola, os dejo aquí la tesis de inversión de @Adrivalue de la empresa "La Doria":

Descripción

La Doria es una empresa de alimentación familiar de 2ª generación. Fue fundada en 1954 por la familia Ferraioli. En 1982 la empresa entró en suspensión de pagos tras los daños producidos por un terremoto a su única fábrica por aquel entonces, poco después la “2ª generación” rescató la empresa, saben lo que es pasarlo mal. La empresa salió a bolsa en 1995 para financiar su expansión.

 

Segmentos

El 96% de las ventas son para marcas blancas. Gama de productos:

 

 

Posicionamiento como productor en Italia:

  • #1 de tomate pelado y triturado (También en UK).

  • #1 de legumbres enlatadas.

  • #1 de zumos de frutas y bebidas en marca blanca.

  • #1 de salsa para pasta en marca blanca.

 

Sector

Según la PLMA, la cuota de mercado de las marcas blancas marcó nuevos máximos históricos en 7 países durante 2017. Es una tendencia al alza por el cambio de hábitos de los consumidores, ayudada por el cambio generacional.

 

Directiva

La familia Ferraioli controla el ~63% de las acciones. Entre los 9 miembros del consejo de administración cobraron 1,6 millones de euros en 2017, lo que representa un 0,2% sobre las ventas anuales. No hay planes de stock options y los incentivos están ligados en su mayor parte al EBITDA durante períodos de 3 años.

 

No son promocionales, apenas salen en los medios más allá de entrevistas sobre la empresa, tampoco hacen conference calls. Cuando hay problemas -o piensan que ocurrirán en un futuro próximo- son claros y no buscan excusas, un ejemplo tras los resultados del primer semestre de 2018:

 

In the second half of the year, initial effects from the difficult 2018 tomato summer processing campaign will materialise. These effects shall particularly be seen in 2019. The increase in sales prices shall only partly mitigate the increase in production costs on EBITDA for the “tomato‐based product line”.

 

¿Por qué está barata?

  • Desconfianza del mercado con todo lo relacionado con Italia, desde Julio el mercado principal (FTSE MIB) ha caído un 14% y el secundario (FTSE MIB AIM) ha bajado un 12%.

  • Mercados de Italia y UK en contracción.

  • Ineficiencias en la producción, principalmente por una baja utilización de sus fábricas.

  • Estos dos últimos factores han contraído los márgenes en los últimos trimestres, ayudando a que la cotización se desplomase un 50% desde los máximos de noviembre 2017. La acción cayó desde los 16,9€ a los 8,2€ a día 29 de noviembre.

 

Riesgos

  • Presión en precios: los proveedores tienen margen de negociación, aunque la empresa suele trasladar los aumentos de costes al cabo de unos pocos meses.

  • Brexit: el mercado de UK podría contraerse y la devaluación de la libra le perjudicaría a su filial británica.

  • Italia: el país no pasa por su mejor momento y las ventas se han contraído los últimos trimestres.

  • Aranceles: exportan un ~2.7% a Asia (principalmente Japón) y un 1.5% a América, intentando entrar poco a poco en el inmenso mercado de EEUU.

 

Catalizadores

  • Exportación: cada año las ventas del mercado doméstico suponen un porcentaje menor de las ventas (1º semestre 2017 21,7% vs 2018: 19,7%). La empresa logra paliar el descenso de ventas en Italia aumentando las ventas en el norte de Europa.

  • Italia: la recuperación en el mercado doméstico ayudaría a incrementar ventas y mejorar márgenes.

  • Ejecución del plan estratégico: a partir de 2019 ya podría verse reflejada la mejora de márgenes tras la gran inversión de 2018, aunque el plan continuará hasta 2021.

  • Recompras de acciones: la compañía reportó una pequeña recompra el 21 de noviembre, podrían incrementar el ritmo de recompras cuando finalicen la mayor parte de inversiones a finales de año.

 

 

Valoración

Para el escenario base (Regla nº 1: No perder dinero), estimo lo siguiente:

 

  • Crecimiento de ventas en línea con la inflación ~2%, cuando la media histórica de los últimos 10 años ha sido del 5%, pasando por 2 crisis.

  • El Margen EBITDA apenas se recupera, muy lejos del 10.5% logrado en 2015.

  • Uso un CapEx de mantenimiento de 14M, que es el guidance de la empresa para 2020, cuando el plan estratégico estará más avanzado y el gasto estará más normalizado. De hecho, estiman 11M para 2021 pero me parece demasiado bajo.

 

 

En 2017, la empresa llegó a cotizar a un PER de 17 veces, un EV/EBITDA de 10, un P/FCF de 26 y un Price/Book de 2.3, así que usaré esos múltiplos como “máximos” para un escenario de valoración optimista, descartando el P/FCF y P/B ya que me parecen excesivos. Así tendríamos:

 

 

En resumen, considero que La Doria cotiza a unos múltiplos excesivamente bajos para un negocio de calidad, bien dirigido, estable y resistente a las crisis. El mercado nos ofrece un amplio margen de seguridad y un retorno más que interesante a 2-3 años vista. Para ello, la empresa no debe hacer nada extraordinario, sin necesidad de que el margen EBITDA se acerque a su “récord histórico” del 10,5% en 2015.

 

El plan estratégico de la empresa estima un margen EBITDA del 9% para 2019 y 10% para 2020. Si eso ocurre, es probable que el mercado decida valorar la empresa con unos múltiplos más parecidos a los de 2017.

 

Precios objetivo 2020:

 

  • Base: 12,23€

  • Optimista: 15,80€

 

Descargo de responsabilidad: este análisis es una opinión personal y no representa ninguna clase de recomendación de inversión. Los datos proporcionados podrían ser erróneos.

 

Adrián Hernández.

 

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Si quieres dar tu voto a Adrián Hernández para ganar un viaje a Omaha a la Conferencia Anual de Berkshire Hathaway solamente tienes que darle al botón de "me gusta" que se encuentra justo debajo de este artículo.

Y si quieres leer las otras 3 tesis finalistas, aquí las tienes:

José Luis Moreno, por su tesis de Green Plains.

Cristian Barros, por su tesis de Aston Martin.

Rodrigo Cobos, por su tesis de Bpost.

 

  1. #1

    Nsdominguez

    gracias por tu aportación Adrian, a parte de humildad y honradez al mencionar las otras tesis que participan en la final, solo por eso no voy a votar otra, gracias

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