En los mercados de futuros, el precio spot (el precio al que cotiza el activo hoy) y el precio del futuro (el precio pactado para una entrega futura) casi nunca son iguales. Cuando el futuro cotiza por encima del spot, el mercado está en contango; cuando cotiza por debajo, está en backwardation. La diferencia parece pequeña en teoría, pero tiene consecuencias directas sobre la rentabilidad de traders que rolan contratos, inversores en ETFs de materias primas y cualquier estrategia que implique mantener posiciones en futuros durante varios vencimientos.
En este artículo explicamos qué son ambos conceptos, por qué ocurren, cómo detectarlos y qué implican para tu operativa o tus inversiones. Si buscas las definiciones resumidas, tenemos también las entradas del diccionario: Contango y Backwardation. Si lo que quieres es entender el impacto específico en ETFs de commodities, el artículo de roll yield en commodities es la lectura complementaria obligatoria.
Contango y Backwardation: tabla comparativa
| Contango | Backwardation | |
|---|---|---|
| Relación precio | Futuro > Spot | Futuro < Spot |
| Forma de la curva | Ascendente (normal) | Descendente (invertida) |
| ¿Situación normal? | Sí, la más habitual | Menos frecuente; señal de tensión en la oferta |
| Roll yield al rolar | Negativo (se compra más caro) | Positivo (se compra más barato) |
| Impacto en ETF/ETC de futuros | Erosiona la rentabilidad respecto al spot | Potencia la rentabilidad respecto al spot |
| Ejemplos típicos | Oro (casi siempre), petróleo en sobreoferta | Petróleo en escasez, trigo en cosecha fallida |
Contango: qué es y por qué ocurre
El contango es la situación más habitual en los mercados de futuros de materias primas no perecederas. Ocurre cuando el precio del contrato de futuro es superior al precio spot, y la curva de futuros tiene una forma ascendente: cuanto más lejano el vencimiento, más caro el contrato.
¿Por qué los contratos futuros suelen cotizar por encima del spot? La respuesta está en el cost of carry (coste de mantenimiento): si quisieras comprar una materia prima hoy y almacenarla hasta el vencimiento del contrato, incurrirías en:
- Costes de almacenamiento (depósitos, instalaciones, logística)
- Coste del capital (el tipo de interés que podrías haber ganado con ese dinero)
- Seguros sobre la mercancía almacenada
El precio del futuro no es más que el precio spot más todos esos costes durante el período hasta el vencimiento. Así, un mercado en contango simplemente refleja que mantener el activo tiene un coste positivo.
El oro es el ejemplo más claro de contango estructural: no se consume (apenas en electrónica), es fácil de almacenar (coste mínimo relativo a su valor) y tiene un papel de activo refugio. Sus futuros cotizan casi siempre por encima del spot, con una prima que refleja esencialmente el tipo de interés vigente multiplicado por el valor del metal. Con el precio del oro en torno a los 4.350 $/oz, un contrato GC a 3 meses suele cotizar en torno a 4.370-4.380 $/oz: esa diferencia de 20-30 dólares es el cost of carry.
Otro ejemplo histórico de contango extremo es el del petróleo en 2014-2016: el auge del shale oil estadounidense inundó el mercado de crudo. Los depósitos de almacenamiento se llenaron hasta los topes y el petróleo spot se hundió, mientras que los contratos a largo plazo reflejaban expectativas de recuperación. La curva de futuros del WTI entró en uno de los contangos más pronunciados de la historia: el petróleo a un mes cotizaba en torno a 30 $/barril, mientras que los contratos a un año superaban los 45 $. (Fuente: Schwab, noviembre 2025)
Backwardation: qué es y cuándo ocurre
La backwardation es la situación contraria: el precio del futuro está por debajo del precio spot, y la curva de futuros tiene una forma descendente. Los contratos más cercanos al vencimiento son más caros que los lejanos.
Esta situación es menos habitual que el contango, pero se produce con frecuencia en materias primas con demanda inmediata urgente. El concepto clave aquí es el convenience yield (rendimiento de conveniencia): el beneficio implícito de tener físicamente el activo ahora, en lugar de una promesa de entrega futura. Cuando los inventarios son bajos y la demanda es urgente, el convenience yield se dispara y puede superar al cost of carry, forzando la backwardation.
Los ejemplos más claros de backwardation se dan en materias primas perecederas o de ciclo estacional:
- Trigo en cosecha fallida: si la cosecha de un año ha sido mala, los consumidores industriales quieren trigo ahora, no dentro de 6 meses. El precio spot se dispara y los futuros cercanos cotizan por encima de los lejanos.
- Gas natural en invierno excepcional: una ola de frío severa dispara la demanda inmediata. El spot sube bruscamente mientras los contratos a 6 meses reflejan una expectativa de normalización.
- Petróleo en geopolítica tensa: embargos, bloqueos de canal, restricciones de la OPEP... cualquier perturbación de la oferta en el corto plazo puede crear backwardation en el crudo, incluso aunque el mercado esté bien abastecido en el horizonte de 12 meses.
En materias primas no perecederas también puede ocurrir backwardation, aunque es más raro. En el mercado del oro se han vivido episodios cortos de backwardation en momentos de falta de confianza en el dinero fiduciario: los inversores querían oro físico ya, no en el futuro, empujando el precio spot por encima de los futuros.
La curva de futuros: cómo detectar visualmente el contango y la backwardation
La curva de futuros es un gráfico que representa los precios de los contratos de un mismo activo para distintos vencimientos (eje X: fechas de vencimiento; eje Y: precio del contrato). Es la herramienta más directa para identificar en qué estructura de mercado nos encontramos:
- Curva ascendente (normal): cada vencimiento sucesivo cotiza más caro. Mercado en contango. La situación "por defecto" en materias primas no perecederas con coste de almacenamiento positivo.
- Curva descendente (invertida): cada vencimiento sucesivo cotiza más barato. Mercado en backwardation. Señal de demanda inmediata o escasez de oferta en el corto plazo.
- Curva mixta: puede ocurrir que los primeros vencimientos estén en backwardation y los lejanos en contango, o viceversa. Es habitual en el petróleo, donde la curva cambia de pendiente en distintos puntos.
Plataformas como TradingView permiten visualizar las curvas de futuros de la mayoría de materias primas. En el caso del petróleo, la herramienta de trading con futuros requiere seguir esta curva de forma activa antes de tomar posiciones.
El ejemplo más extremo de contango: petróleo en abril de 2020
El 20 de abril de 2020, el precio del futuro del petróleo WTI con vencimiento en mayo llegó a cotizar en -37,63 dólares por barril — algo sin precedentes en la historia de los mercados de futuros. ¿Qué ocurrió?
Los confinamientos por la pandemia habían derrumbado la demanda de petróleo, pero la producción seguía activa. Los depósitos de almacenamiento de Cushing (Oklahoma), el punto de entrega del WTI, estaban llenos hasta los topes. Los traders que tenían contratos de mayo no tenían dónde entregar el petróleo físico y se vieron obligados a vender a cualquier precio antes del vencimiento. El resultado fue una de las situaciones de contango más extremas jamás registradas: mientras el mayo-2020 estaba en terreno negativo, los contratos a 12 meses cotizaban por encima de 30 $. La curva entera era una escalera ascendente pronunciada.
Este ejemplo ilustra perfectamente por qué el contango no es solo un concepto teórico: sus efectos son muy reales para traders con posiciones en futuros de materias primas energéticas.
El caso Metallgesellschaft: cómo ignorar el contango puede costar $1.900 millones
En 1993, la empresa alemana Metallgesellschaft diseñó una estrategia de cobertura para su negocio energético que funcionaba bien cuando el mercado de petróleo estaba en backwardation: vendía petróleo a futuro a largo plazo y se cubría comprando contratos de corto plazo que rolaba continuamente. Con backwardation, el roll yield era positivo: vendía caro los contratos cercanos y compraba baratos los lejanos.
El problema llegó cuando el mercado pasó de backwardation a contango. El roll yield se volvió fuertemente negativo: la empresa tenía que rolar sus contratos de cobertura vendiendo barato y comprando caro. Las pérdidas se acumularon hasta superar los $1.000 millones, lo que llevó la empresa casi a la quiebra. Solo un rescate de $1.900 millones aportado por 120 bancos la mantuvo viva. (Fuente: earn2trade.com, citando Derivatives Handbook)
Este caso es un recordatorio de que no reconocer el estado del mercado entre contango y backwardation puede destruir estrategias aparentemente sólidas.
Implicaciones para ETFs y ETCs de materias primas: el roll yield
Para quien invierte en materias primas a través de ETFs o ETCs que replican precios mediante futuros (no los respaldados físicamente), la estructura de la curva de futuros determina el roll yield: la ganancia o pérdida implícita que se genera cada vez que el fondo rola sus contratos al siguiente vencimiento.
- En contango (curva ascendente): al rolar, el ETF vende el contrato que vence (más barato) y compra el siguiente (más caro). El fondo pierde unidades de exposición en cada rolo. Con el tiempo, el valor del ETF puede quedarse significativamente por detrás del precio spot del activo. El USO (ETF del petróleo estadounidense) durante el contango de 2014-2016 es el ejemplo más citado: el petróleo spot tardó años en recuperarse, pero el ETF tardó aún más porque el roll yield negativo erosionaba continuamente el valor.
- En backwardation (curva descendente): al rolar, el ETF vende el contrato que vence (más caro) y compra el siguiente (más barato). El fondo gana unidades de exposición en cada rolo. El ETF puede superar la evolución del precio spot.
👉 Para entender en detalle este mecanismo y su impacto cuantificado sobre ETCs de petróleo, gas y metales, consulta nuestra guía completa: Roll yield en commodities: qué es y por qué afecta a los ETFs.
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Contango y Backwardation en futuros financieros (no solo materias primas)
Aunque el contango y la backwardation son conceptos que nacieron en los mercados de commodities, también aparecen en otros futuros financieros:
- Futuros sobre índices bursátiles (como el E-mini S&P 500): tienden al contango cuando el tipo de interés libre de riesgo supera la rentabilidad por dividendo del índice. La relación es: precio futuro = precio spot × (1 + tipo interés − dividendos).
- Futuros de volatilidad (VIX): casi siempre en contango, porque la volatilidad tiende a revertir a la media y en mercados calmados los futuros descuentan una subida eventual. Los episodios de backwardation en el VIX son breves y suelen coincidir con las peores semanas del mercado.
- Futuros del oro: casi siempre en contango (cost of carry del tipo de interés sin coste de almacenamiento relevante). Ver futuros del oro para más detalles.
- Futuros de petróleo y gas: pueden oscilar entre contango y backwardation dependiendo del ciclo de inventarios y la geopolítica. Ver futuros de petróleo y gas.
La comunidad Rankia y la curva de futuros
La interpretación del contango y la backwardation es un tema recurrente entre los traders más experimentados de la comunidad Rankia. Quienes operan spreads en materias primas tienen que convivir a diario con los cambios en la estructura de la curva.
El trader @optiongreg, especialista en operativa con crudo y autor de uno de los análisis más leídos del blog operativa-con-futuros de Rankia, resumía así la actitud correcta ante una curva que invierte:
"Cuando se invierte la curva es por algo, y este algo nosotros no lo controlamos. La idea es saber si un mercado está fuerte y no ponerse contra él… es por lo menos mi idea y mi forma de operar."
— @optiongreg, blog Rankia
👉 Ver análisis completo: Operar el crudo: del contango a la backwardation
👉 Debate en el foro: Foro de Futuros en Rankia
Preguntas frecuentes sobre contango y backwardation
¿Cuál es la diferencia principal entre contango y backwardation?
En contango, el precio del futuro es mayor que el spot (curva ascendente). En backwardation, el precio del futuro es menor que el spot (curva descendente). La primera es la situación normal en la mayoría de mercados de futuros; la segunda señala urgencia en la demanda inmediata o escasez de oferta a corto plazo.
¿El contango siempre significa que el activo va a subir de precio?
No. El contango no implica que el mercado espere una subida del precio spot. Simplemente refleja el cost of carry: el coste de mantener físicamente el activo hasta el vencimiento del contrato. El precio del futuro converge hacia el spot a medida que se acerca el vencimiento, independientemente de si el spot sube o baja.
¿Cómo afecta el contango a un ETF de petróleo?
Cuando un ETF de materias primas que replica futuros rola su contrato en un mercado en contango, vende el contrato que vence (a precio más bajo) y compra el siguiente (a precio más alto). Esto genera un roll yield negativo que erosiona la rentabilidad del ETF respecto al precio spot del petróleo. Un ETF de petróleo puede perder valor incluso cuando el precio del barril sube ligeramente, si el contango es muy pronunciado. 👉 Ver roll yield en commodities.
¿Los futuros del oro están siempre en contango?
Casi siempre. El gold futures cotiza en contango porque el coste de almacenamiento del oro es bajo en relación a su valor, y el principal driver del precio del futuro es el tipo de interés. Solo en episodios excepcionales de demanda urgente de metal físico (por ejemplo, en crisis de confianza en el sistema financiero) se han visto breves periodos de backwardation en el oro. Ver futuros del oro: qué son y cómo funcionan.
¿Es posible ganar dinero con el contango o la backwardation?
Sí. Los traders de spreads de calendario explotan exactamente estas estructuras: por ejemplo, vendiendo el vencimiento próximo (caro en backwardation) y comprando el lejano (barato), o al revés en contango. También los arbitrajistas institucionales aprovechan desviaciones entre el coste teórico de carry y el precio real del futuro. Sin embargo, son estrategias que requieren experiencia en gestión de riesgo y capital suficiente.
Este artículo tiene carácter exclusivamente informativo y educativo. No constituye asesoramiento de inversión ni recomendación de compra o venta de ningún instrumento financiero. Los futuros son productos derivados con apalancamiento que conllevan un riesgo elevado de pérdida. Consulta con un asesor financiero autorizado por la CNMV antes de operar.
