La influencia del método de consolidación en la percepción de la empresa. El caso CIE Automotive y Ferrovial.

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Todas las empresas cotizadas son grupos empresariales que consolidan un conjunto, más o menos grande, de empresas participadas. El método que se utilice para consolidar en la matriz los estados financieros de las filiales, puede hacer que la percepción que obtengamos de la cotizada sea distinta.

Cuando estudiamos una empresa, utilizamos unos modelos que nos permiten interpretar la realidad de la misma. Estos modelos, de la misma forma que cualquier modelo que podamos utilizar para entender cualquier otra situación, nos aproximarán más o menos a la realidad. Por lo tanto, debemos utilizar el sentido común y tener claro que, el modelo interpreta la realidad, pero no es la propia realidad.

Las empresas consolidan por el método que más les interesa (siempre que cumplan la normativa) para parecer más guapas, pero el método utilizado no tiene porqué ser el que mejor información proporciona al inversor. Cuando esta información no es la que nos interesa, debemos seguir nuestro propio camino y confeccionar nuestra propia información, siempre que podamos y seamos capaces de conseguir la información que hace falta para ello.

Cuando vemos que la empresa en estudio tiene un porcentaje elevado de minoritarios o la cuenta de “Resultados de empresas del grupo integradas por el método de la participación” tiene un saldo relativamente importante, es conveniente averiguar de dónde proceden estos saldos porque, probablemente las cuentas de la cotizada serían muy distintas de haber utilizado otro método para consolidar las filiales. Al final, el beneficio neto y el patrimonio será el mismo, pero los saldos de las cuentas que se utilizan para llegar hasta ellos, serán totalmente distintos.

Con saldos distintos, tanto en el balance, como en la cuenta de explotación, la percepción de la empresa podría ser diferente, mejor o peor, de la que obtenemos estudiando la información presentada. Es un caso típico para hacer supuestos del tipo ¿Qué pasaría sí? y mirar cómo quedaría la empresa cotizada de haber utilizado otro método de consolidación.

En mi caso suelo hacer las comparaciones con el proporcional porque creo que es el que nos da la imagen más real de la empresa.

Veamos primero en que consiste cada método y voy a hacerlo desde el punto de vista del inversor, a efectos prácticos y sin entrar en debates más o menos profundos, sobre la normativa contable o la idoneidad de cada método en según qué casos.

La Consolidación por equivalencia, básicamente se trata de que la matriz incorpora en su cuenta de explotación el porcentaje del resultado de la empresa participada del que es propietaria y lo hace en una sola línea de la Cuenta de Explotación, concretamente en la línea “Resultado de entidades valoradas el método de la participación”. Al resto de la cuenta de explotación de la matriz, no le afectan para nada las cuentas que forman parte de la cuenta de explotación de las filiales.

En el Balance, afecta al patrimonio de la matriz cuando esta incluye el “Resultado del ejercicio atribuido a la entidad dominante”, es decir que la matriz, incorpora el resultado de su propia cuenta de explotación en la que va incluido su porcentaje del resultado de las filiales. En el Activo, la participación que representa el porcentaje de propiedad de la matriz, se refleja en “Inversiones contabilizadas aplicando el método de la participación”, es decir que la inversión que ha hecho la matriz para comprar la filial se refleja como una simple inversión financiera y el resto de cuentas del balance de la filial, no afectan para nada al balance de la matriz.

El método global consiste básicamente en sumar (al 100%) cada una de las cuentas del balance y la cuenta de explotación de las participadas al de la matriz, aunque su participación sea menor del 100%. Después se resta, en la parte de minoritarios de la cuenta de explotación, el importe del resultado de la filial que no es propiedad de la matriz y en el patrimonio de la matriz se hace lo mismo, se resta la parte del patrimonio de la filial que no es propiedad de la matriz.

Cuando consolidan por el Método Proporcional, básicamente lo que hace la matriz es incorporar a su cuenta de explotación y a su balance todos los saldos de las cuentas de las filiales, de la misma forma que en el método global, pero con este método únicamente  incorpora el importe correspondiente a su porcentaje de participación.

 

Vamos a ver un par de casos reales.

Entraré en dos empresas: Ferrovial por el efecto en el Balance y Cie Automotive por el efecto en la Cuenta de Explotación. En ambos casos voy a utilizar datos del informe anual de 2016 presentado a la CNMV.

Estas dos empresas las he estudiado recientemente y en ambos casos he tenido que consolidar yo mismo, para poder tener una mejor percepción de las mismas. En ambos casos, al hacer la operación me he llevado sorpresa, en el caso de Ferrovial negativa y en el caso de CIE positiva. En ambos casos, la percepción que tengo ahora de las empresas es distinta de la que tenía antes de hacer la operación.

En el caso de Ferrovial han utilizado el método de puesta en equivalencia y lo he contrastado utilizando el método proporcional. En el caso de CIE han utilizado el método global y lo he contrastado utilizando el método proporcional.

 

EL CASO CIE AUTOMOTIVE

En el caso de CIE Automotive, vamos a ver el efecto del cambio en la forma de consolidar en la Cuenta de Explotación. Este es más interesante porque, aunque no afecta a los resultados finales, sí afecta a la composición de la cuenta de explotación y la percepción de la empresa, en este caso concreto veremos que CIE, consolidando por el proporcional e incorporándose solamente la parte que es suya, es mejor empresa de lo que parece estudiando la Cuenta de Explotación Consolidada conforme se presenta a la CNMV.

CIE  consolida por el método global dos empresas, Global Dominion Acces, S.A. en la que tiene un porcentaje de participación del 50,01% y Mahindra en la que tiene un 51,38%. Estas empresas trabajan con resultados de explotación del 5,4% y 5,2% respectivamente, mientras CIE, consolidando estas dos empresas por el método global tiene margen de explotación del 9,7%. Si descontamos de la Cuenta de Explotación de CIE el porcentaje que NO es de CIE (49,99% y 48,62%) la Cuenta de Explotación quedaría de la siguiente forma:

Vemos que el resultado de explotación aumenta en 1,42 puntos, hasta 11,12% y el Beneficio Neto sobre ventas aumenta en 1,81 puntos. Es verdad que CIE, en el proporcional, al tener menos ventas, parece que sea una empresa más pequeña, pero a mí, como inversor, eso me da lo mismo, siempre que lo que queda sea una cifra decente, sin embargo, este punto y medio de más, tiene su importancia en el caso de CIE.

CIE es una empresa de fabricación que fabrica para otros fabricantes, la ventaja competitiva más importante que puede tener una empresa de estas características es ser el fabricante de menor coste. Cuanto mayor es el resultado de explotación sobre ventas, menor es el coste con el que trabaja la empresa.

Si nos fijamos en los competidores más cercanos, veremos que:

Antolín obtiene un resultado de explotación del 6,29% y un beneficio neto sobre ventas del 3,30%. CIE consolidando por el método proporcional la supera en 4,82 puntos en cuanto a costes de fabricación y en 4,15 puntos en Beneficio neto sobre ventas. En cambio por el método global, con el que presenta su información económica a la CNMV la supera en 3,40 y 2,34 puntos respectivamente. ¿Es poca la diferencia, no? ¡pues según como se mire!, estamos hablando de porcentajes sobre ventas y estas son miles de millones. En CIE, con ventas de alrededor de 3.000M€, cada punto de diferencia son 30 Millones de € de ventaja sobre los competidores.

Gestamp obtiene un Resultado de Explotación sobre ventas del 6,03% y un Beneficio Neto sobre ventas del 2,88%. CIE con Gestamp tiene una ventaja de 3,67% en explotación y de 2,76 en beneficio neto si vemos la información con el método global. En cambio, si introducimos el proporcional que, en mi opinión es más real para entender la empresa, la ventaja de CIE sería de 5,09 puntos en explotación y de 4,57 puntos en Beneficio Neto. Es importante, recordemos que cada punto son 30M€ de mayor beneficio.

La percepción de CIE Automotive, es distinta, mirando las dos partes del cuadro, la real (para mi) es la que utiliza el método proporcional. La empresa es mejor de lo que parece en la información presentada a la CNMV.

 

EL CASO FERROVIAL:

En esta empresa vamos a ver el efecto en el Balance o más concretamente en ciertas cuentas del balance que son las que nos interesan como inversores y en las que, según el método que utilicemos tienen un significado u otro.

Actualmente Ferrovial consolida dos empresas por el método de puesta en equivalencia, una de ellas es Heathrow en la que tiene una participación del 25% (es significativo que la consolida por equivalencia desde que tenía el 49,99%) y la otra es la autopista de Canadá ETR 407 en la que tiene una participación del 43,23%. En ambos casos, no tiene una posición de dominio porque su participación es inferior al 50%, pero sí tiene control (absoluto o no, pero control al fin y al cabo) sobre la gestión de las mismas. En mi opinión, debería consolidar por el método proporcional. No sé si es acorde con las normas o no, me da lo mismo porque, como inversor, lo que sí sé, es que con el proporcional tengo una mejor visión de la realidad de Ferrovial.

El balance de Heathrow está en Libras, por lo que he aplicado un cambio de 1L= 1,147€ y la participación de Ferrovial del 25%. Los datos de Heathrow son estos: Activo 17.860ML, Patrimonio 540ML, deuda 16.047ML, con el cambio aplicado y el porcentaje de participación, Ferrovial debería incorporarse por el método proporcional un Activo de 5.121M€ (17.860 x 1,147 x 0,25 = 5.121), Patrimonio 155M€ y deuda 4.600M€

En el caso de ETR 407 el balance está en dólares canadienses (CAD), por lo que he aplicado un cambio de 1CAD = 0,66€ y la participación es del 43,23%. Los datos de ETR 407 son estos: Activo 5.328 CAD, Patrimonio -3.059 CAD y deuda 7.812 CAD, por lo que con el cambio aplicado y la participación de Ferrovial tenemos que se incorpora un activo de 1.520 M€, un patrimonio de -873M€ y unas deudas de 2.229M€.

La cuenta de “Inversiones contabilizadas aplicando el método de la participación” tiene unos saldos en Ferrovial, por importes de 837M€ en Heathrow y 1.881M€ en ETR 407, por lo tanto estas cifras deben ser retiradas del activo y sustituidas por las cifras que he calculado antes para las dos empresas filiales. No obstante en el activo de Ferrovial entraría en juego el fondo de comercio y compensaría de alguna forma.

En cualquier caso, los fondos propios después de minoritarios coincidirían. Aquí en el ejemplo no coinciden exactamente, pero no importa, no vamos a examinarnos con el balance, solo se trata de ver el efecto en las cuentas que nos interesan y esas, en este caso son las cuentas que reflejan la deuda.

Veamos cómo queda (aproximadamente) el balance de Ferrovial, por el método proporcional, partiendo del método de equivalencia:

Las dos cantidades en azul que no están en negrilla no figuran en el balance de Heathrow ni en el de ETR y por lo tanto aquí no están sumando en ningún Activo, las he puesto para que se vea la inversión que tiene Ferrovial en cada una de ellas y la cantidad que se retiraría en la cuenta correspondiente de su activo, de consolidar por el método proporcional.

Además de lo anterior, como apuntaba anteriormente, podría producirse algún asiento que aumente el fondo de comercio, incluso generar algún fondo de comercio negativo que afectaría al resultado y en consecuencia al Patrimonio. La parte que afectaría al fondo de comercio, es imposible de calcular desde fuera sin hacer realmente la operación de puesta en valor estando dentro de la empresa, por lo tanto no he considerado nada al respecto. Simplemente he dejado igual el saldo del activo de Ferrovial y le he sumado las proporciones de los activos que tiene de las dos participadas, lo mismo he hecho con el resto de cuentas, por lo tanto, debemos ser conscientes que, de considerar alguna cantidad positiva o negativa en el fondo de comercio podría provocar alguna variación en los ratios de apalancamiento calculados, no obstante las cantidades de deuda en términos absolutos que es lo que me interesa de todo esto, son las reflejadas.

En relación al método que utiliza, en 2011 Ferrovial hizo una operación real similar, cuando tenía a principios de año una participación en Heathrow del 55,87% y vendió a finales de Octubre una parte, hasta quedar en el 49,99%. Con ello, pasó de consolidar por el método global, a consolidar por el de equivalencia. El ratio de apalancamiento real en el año 2011 (consolidando por equivalencia el 49,99%) respecto al que tenía en 2010 (consolidando por el método global el 55,87%) pasó del 58% al 41% únicamente por esta operación. Una venta del 5,88% no provoca la disminución de la deuda reflejada el balance de 2011, el cambio lo provoca la forma de consolidar.

De todas formas, lo que nos interesa a efectos prácticos, como inversores, es ver como se mueven determinadas cuentas. En mi caso, estudiando Ferrovial, lo que me interesaba era ver la deuda, porque es bastante abultada y eso no se ve en el balance presentado en el 2016 a la CNMV, porque está consolidando por equivalencia, pero sí se vería si consolidara por el método proporcional.

¿Tenéis la misma percepción de Ferrovial mirando en un lado u otro del cuadro? En este caso no ha habido venta, ni compra, ni ningún cambio en la participación, solo hemos cambiado el método de consolidación, las empresas son las mismas, los resultados son los mismos y absolutamente todo lo que hay de real aquí es lo mismo, solo hemos cambiado el modelo con el que estamos interpretando la realidad y este modelo nos señala dos realidades distintas en la deuda, pero sin embargo, son la misma realidad. El problema está en el modelo, pero no hay otro. La mejor opción es hacer ensayos para verlo de las dos formas y tener una mejor percepción de la empresa.

 

Bien, pues esto es todo, no solo de ratios vive el análisis, hay que mirar la empresa como empresario para entenderla y cuando la información oficial es limitada o insuficiente, hay que ampliar la visión y si hace falta transgredir la norma, lo importante es obtener el conocimiento de la empresa que necesitamos para invertir en ella y eso no siempre lo da el modelo que disponemos para interpretar la realidad. Esa limitación o encasillamiento del modelo, dejémosla para que sufran las máquinas de invertir (si es que tienen en cuenta la empresa en la que invierten). Ellas, no tienen más remedio que adaptarse a su mejor o peor algoritmo diseñado y este necesita unos estándares, determinados de antemano según los modelos elegidos por el diseñador. Dejemos que inviertan los matemáticos que ellos “entienden mejor el funcionamiento de las empresas”, nosotros a la nuestra y sobre todo, con sentido común. Podemos explotar nuestras ventajas, hagamoslo pues.

Saludos

@josemdurba

  1. en respuesta a José Manuel Durbá
    #19
    25/06/17 20:57

    CIE es de las contadas empresa españolas que ha sido capaz de aumentar su EBITDA cada año, desde el 2.007 al 2.016, ajena a una fortísima, profunda y larga crisis económica. Dado eso, automáticamente pasa a la categoría de "empresas que hay que tener en cartera tan pronto se pueda". No son muchas y tampoco suelen esta baratas, pero si se pillan a un precio razonable son para olvidarse dejar crecer los beneficios.

    Por otro lado resulta estimulante leerte cómo vas construyendo y gestionado tu cartera de acciones al margen de las modas, fobias y paranoias del mercado.
    Enhorabuena.

  2. en respuesta a 1755
    #18
    25/06/17 18:10

    Me gusta, la tenía en la cola para estudiar desde hace mucho tiempo y este mes le llegó el turno. No haberla estudiado antes, pero ya estoy dentro.

    Salut

  3. en respuesta a José Manuel Durbá
    #17
    25/06/17 17:49

    Una de las cosas que me ha sorprendido CIE ha sido la expansion de su EBITDA los últimos 10, 5 y 3 ejercicios, que ha sido del 17'65, 14'15 y 23'8% respectivamente. Impresionante.
    Salud

  4. en respuesta a 1755
    #16
    25/06/17 15:59

    Es cierto, pero una empresa que tiene la información bastante liada, que haciendo proyecciones por flujos me sale 17,5€/Acc, que cotiza a PER 40 sobre los resultados de 2016 y que los resultados que han presentado en el 1T 2017 han sido la mitad de los del 1T 2016, creo que no hay que dedicarle mucho tiempo, esta es para que la compre Rita.
    Salut

  5. en respuesta a José Manuel Durbá
    #15
    25/06/17 12:44

    Aquí va un link donde se da detalle de la ampliación/es de la ETR 407 que te adelantaba ayer:
    http://www.eleconomista.es/construccion-inmobiliario/noticias/7650264/06/16/Economia-Empresas-Ferrovial-amplia-su-autopista-de-Canada-la-mayor-del-mundo-tras-invertir-690-millones.html

    De lo que he leído, abordan este tipo de asuntos de la siguiente manera: Fer los construye, en modalidad de project Finance, y Cintra los opera, a medias con un socio. de manera que la deuda la asume la sociedad que la opera, no FER. Y de ahí que paguen bastante más por la financiación de lo que pagarían si ésta se realizase vía deuda corporativa. Con todo el rating de FER es bajo, pero aceptable.

    En el caso de la ETR hacen ingeniería de finanzas, porque la manera en la que abordan este asunto es de todo menos ortodoxo y trivial.

    Cambiando de asunto, no es casual en absoluto que FER siga pagando en scrip por 500 M€ cuando su beneficio no se aproxima a esa cantidad ni por asomo.

    Ya para finalizar, esta empresa tiene tantas particularidades que por si misma sería materia de un master en valoración de empresas.
    Salud.

  6. en respuesta a 1755
    #14
    25/06/17 09:08

    En HAH no paran de reducir participación, tengo pendiente ver lo que ha pasado en estos últimos 6 o 7 años por si han hecho lo mismo que están haciendo con la ETR, cobrar más dividendos de lo que les corresponde y luego salir porque en realidad con ETR lo que están haciendo es cobrar ahora en dividendos, los resultados que obtendrán dentro de, a saber cuantos años.

    También podría ser que estuvieran siguiendo esa estrategia en más sitios, lo que justificaría que tuvieran mucho más flujo de entrada de dinero que resultados.

    Si van a ampliar, igual interesa mantenerse en el capital para coger la construcción.
    Salut

  7. en respuesta a 1755
    #13
    25/06/17 08:56

    Es cierto, sus margenes son impresionantes, aunque los costes financieros los reducen a la mitad.

    En dividendos paga más del doble de lo que gana a base aumentar deuda. En realidad paga lo que gana en resultados (que los transforma todo en dinero), más la deuda nueva que asume, pero como la concesión es muy larga (creo haber leído en su informe que son 99 años y no 50) devolverán la deuda mucho más adelante, cuando el valor del dinero sea la mitad o menos que ahora.

    Una opción, que creo que es lo que harán los de Ferrovial, es reducir la participación en el futuro, cuando pasen los años y desciendan los dividendos respecto a los beneficios porque al final los dividendos no pueden ser mayores que los resultados, es imposible, pero como tienen 99 años, mientras la vaca de más leche incluso de la que tiene, estarán ahí.

    Salut

  8. en respuesta a José Manuel Durbá
    #12
    25/06/17 01:24

    Salud Nel.lo,
    Interesante posteo en finazas.com.
    Efectivamente sus cuentas son así: llenas de atípicos y de cambios en los perímetros de consolidación. FER es una ingeniería, pero ante todo una ingeniería de las finanzas.

    En general FER obtiene poco rendimiento del capital empleado y hace pifias caras, lo que le llevan a un frecuente cambio de perímetro de consolidación . Lo primero ostensible en el en caso particular de la Unidad de Servicios, que es una especie de “culo de saco” en el que cabe de todo: limpieza, jardinería , basuras urbanas, servicios de restauración en el AVE, hospitales… .
    Se me ocurre que dedicando el dinero invertido en esa unidad a mera inversión “por dividendo” en las utilities españolas obtendría mayor rendimiento. Todavía no me explico el porqué de que no sólo no liquiden esa unidad de negocio sino que la expandan. Imagino que tendrá que ver con asegurar ventas en el caso de caída de la construcción. Esa estrategia tenía sentido cuando su ámbito era nacional, pero al ser una multinacional ya no lo tiene tanto.

    Y respecto a HAH, de lo que amortizan y de la deuda que tienen, da la impresión que trabajan con un horizonte temporal de 20 años.
    Por otro lado, un elemento que infla la valoración del HAH y por extension de FER es la más que probable autorización definitiva a la construcción de la de la 3ª pista de Heathrow y proyecto asociado, que supone 20.000 M de GBP de inversión en varios años, de los que se supone que FER se beneficiará en su triple vertiente de constructor, operador aeroportuario y prestador de servicios (operación, mantenimiento, etc.)
    En Octubre pasado el Gobierno británico decidió dar su apoyo a la 3ª pista de Heathrow. En breve saldrá a exposición pública y se supone que en el invierno de este año el Parlamento votará para dar su plácet al proyecto.
    Si, por la razón que fuere lo expuesto en párrafos previos no se concretase, la cotización de FER sufrirá.
    Salud

    http://www.abc.es/economia/abci-gobierno-britanico-confirma-construira-tercera-pista-aeropuerto-heathrow-201610251256_noticia.html

    http://www.lavanguardia.com/economia/20150701/54433652711/ferrovial-calcula-que-la-tercera-pista-de-heathrow-costara-25-400-millones.html

  9. en respuesta a José Manuel Durbá
    #11
    25/06/17 00:37

    Dale un vistazo a este link:

    http://cincodias.elpais.com/cincodias/2017/05/25/companias/1495712408_276925.html

    que he dejado en este otro link

    https://www.rankia.com/foros/bolsa/temas/1905729-buena-oportunidad-para-entrar-ferrovial-fer?page=113#respuesta_3582944

    En cuanto a la ETR, sorprende que tenga capital social negativo y que pague más dividendo del EBITDA que la empresa genera. En la página 158 del link de abajo lo explican.
    Da la impresión que van a seguir generando capital social negativo hasta que se compense en cierta medida con la valoración en libros de esta participación. En cuanto a la ERT como negocio, sus márgenes son impresionantes.
    La concesión es >> 50 años lo que explica que amorticen tan poca deuda. No les interesa acelerar la amortización de la deuda.
    http://informeanualintegrado2016.ferrovial.com/wp-content/uploads/2017/01/Cuentas-Anuales-Consolidadas.pdf

    No hace mucho han ganado un concurso para prolongar la ETR.
    Salud

  10. en respuesta a José Manuel Durbá
    #10
    22/06/17 20:21

    Efectivamente, no es nada relevante. Tienes toda la razón.

    Gracias.

  11. en respuesta a 1755
    #9
    22/06/17 16:01

    Si, es lo mismo del anterior comentario, genera mucho dinero y reparten más de lo que ganan, es posible que por eso el patrimonio sea negativo. Pero los costes de la deuda cada vez son mayores. Al parecer prefieren pagar dividendo en vez de devolver deuda, no se cuantos años tendrán de concesión, pero la deuda tendrán que devolverla. Igual tienen pensado devolverla el último año o hacer como en España, que se las rescate el estado ;)

  12. en respuesta a 1755
    #8
    22/06/17 15:44

    jejeje es un lío de empresa, es cierto, pero no veo como justificar ese precio, no tiene sentido. Por flujos, empujandole algo no consigo llegar a más de 17,5 y por múltiplos imposible que valga más de 13-14€.

    Hace poco publiqué esto http://www.finanzas.com/noticias/empresas/20170606/ferrovial-tiene-sentido-pagar-3633112.html

    El comienzo del artículo es clavado a lo que dices aquí.

  13. en respuesta a 1755
    #7
    22/06/17 15:38

    Salut 1755, generan flujos, pero a la larga los flujos y los resultados se igualan por necesidad y con los resultados que obtienen no se como van a poder devolver la deuda.

  14. en respuesta a 1755
    #6
    22/06/17 00:08

    Una duda: cómo puede ser que la ETR reparta en dividendo, -790 M CAD $ en 2.016- más de lo que es capaz de generar por su propio negocio (373 M CAD $ en 2.016). Tiene que ver con el capital negativo de la empresa?
    Ver imagen al pie.
    Creo que en el casi de HAH pasa lo mismo, es decir, la sociedad reparte más de dividendo que el beneficio que es capaz de generar

  15. en respuesta a 1755
    #5
    21/06/17 22:56

    Adrede o no, has elegido FER, que es una empresas del Ibex que tiene las cuentas más enrevesadas, dadas sus 4 unidades de negocio, las diferentes legislaciones que se le aplican, el continuo cambio en el "perímetro de consolidación" y el hecho de ser una de las empresas que cotiza más cara en cuanto a sus beneficios.

    Es casual o nos estás poniendo un examen? :) :) :)

    Bromas aparte, la precisión que haces en cuanto a las "participación por puesta en equivalencia" de FER es algo con lo que me he estado "peleando" en el pasado con el objetivo de poder hacer una valoración por partes de la empresa que me permitiese llegar a justificar los múltiplos a los que cotiza.
    Sin embargo no había caído en la cuenta de lo que apuntaba en el posteo previo referente al Capital Propio, que es insuficiente en ambos casos.
    Salud

  16. #4
    21/06/17 21:46

    HAH: Activo 17.860ML, Patrimonio 540ML, deuda 16.047ML => recursos propios = 3% del activo;
    ETR 407: Activo 5.328, Patrimonio -3.059 CAD y deuda 7.812 => recursos propios negativos

    Salud Nel.lo, lo primero que se me viene a la cabeza de esos números es si no deberían haber quebrado ya ambas Cias?

  17. en respuesta a Ignatius47
    #3
    21/06/17 20:36

    A ver, Ignatius. Cuando una empresa tiene el 25% como es el caso de Ferrovial o el 72% como es el caso de ACS no suelo hacer supuestos con diferentes formas de consolidar. De hecho con ACS no la he hecho porque empezó con un 25% (hablo de memoria) y ha ido aumentando su participación hasta el 72% actual. La intención de ACS es clara, quiere hacerse con toda o casi toda la empresa.

    El caso de Ferrovial es distinto, ellos tenían el 66% de BAA que era la propietaria de Heathrow y consolidaban por el global, luego estuvieron bajando la participación, pero en octubre de 2011 venden hasta quedarse con un 49,99% y cambian el criterio de consolidación. Al ver este movimiento yo deduzco que su intención es ocultar la deuda, pues ese año 2011 la deuda a largo de su balance pasó de 23.500 M€ a 8.200 M€ y es por eso que hago otra consolidación con el proporcional y ahora sigo haciendola aunque su participación haya descendido mucho porque sigue siendo significativa la diferencia.

    En el caso de CIE hago lo mismo, al ver que se han quedado con el 50,01% de Dominion me entra la duda y quiero saber porque hacen eso, no es una participación normal y en este caso deduzco que lo que quieren es aparentar ser una empresa más grande de lo que son, aunque sea a costa de esconder parte de la fortaleza de su cuenta de explotación.

    Es decir que las operaciones las hago, al menos en estos casos porque existe un motivo para ello, en ambos casos pienso que puede haber intención de engañar al accionista. De todas formas, aunque no se tenga este motivo, haciendolo se tiene otra percepción de la empresa que puede ser interesante para invertir o no en ella.

    saludos

  18. en respuesta a Ignatius47
    #2
    21/06/17 17:48

    Hola Ignatius.

    Según lo que voy viendo y el interés que tenga en la empresa entro con más o menos profundidad en las cuentas.

    En el caso de Heathrow y la ETR 407, con ese volumen activo total que tienen (el del cuadro es el real), si lo comparamos con las deudas (que también son las reales), no creo que tengan mucha caja. Si tuviera caja devolvería deuda.

    De lo que se trata es que, dependiendo del porcentaje de participación y del método que utilicen, a veces es conveniente ver las cuentas de las dos formas, para tener el contraste y una visión mejor de la empresa.

    En cuanto a ACS, tiene en propiedad el 72%, evidentemente se pueden hacer supuestos, pero con ese nivel de propiedad creo que la visión correcta es el método global porque tiene una posición real de dominio absoluto y en cualquier caso si aplicamos el proporcional solo le quitaríamos un 28% de las cuentas y en el caso de las deudas, si son mucho menores, le afectarán al apalancamiento en el 28% de la cantidad que sea menor el apalancamiento de Hochtief y no creo que sea muy relevante. En este caso no hice la operación, pero nunca está de más hacerla, cuando la consolidada es una empresa que influye mucho en el total.

    Saludos

  19. #1
    21/06/17 17:08

    Buenas tardes y enhorabuena por el trabajo.

    Al respecto, una cuestión: Te centras en Balance y PyG porque supongo que, sea cual sea el método de consolidación empleado, el EFE no cambia (la caja es la caja, aquí no hay ni trampa, ni cartón). Aún así, ¿podemos diferenciar en el EFE, el efectivo que procede por ejemplo de Heathrow o de la ETR 407, EN EL CASO DE Ferrovial? (entiendo que podría ser una fuente de información muy relevante para valorar estas participaciones, o el de otras filiales en casos análogos).

    Gracias y saludos.
    PD: Aplicando esta filosofía (la cual comparto), el apalancamiento de Acs sería superior al que hoy día reflejan sus consolidados, dado que sus participadas Hochtief y Cimic (integradas globalmente), están mucho menos apalancadas que su matriz......,-).

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