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Invirtiendo en empresas

Análisis OHL. Particularidades del Sector de la Construcción.

Voy a hablar sobre OHL y en consecuencia, el análisis está relacionado con el sector de la construcción. Aunque no he publicado prácticamente nada sobre el sector y no tengo ninguna constructora en cartera, este es mi sector; supongo que no invierto en él porque cuando más conoces algo, más cuenta te das de lo poco que sabes y la verdad es que tengo cierto temor a invertir en constructoras.

OHL es una empresa que no conocía por dentro pero, tenía la percepción de que era una buena empresa, que estaba diversificada y que había evolucionado hacía las concesiones desde la construcción pura y dura. Por una circunstancia que no viene al caso, le eché un vistazo y me sorprendió lo que vi en su información económica, entonces decidí entrar más a fondo. Este es el resultado.

 

El sector de la construcción tiene cuentas y procedimientos que no funcionan igual que en el resto de sectores, lo cual puede llevar a cierta confusión, por lo que considero adecuado hacer algunas consideraciones generales que afectan a todas las empresas del sector.

 

LAS IMPOSICIONES DE LA COMPETENCIA EN EL SECTOR:

El sector de la construcción es altamente competitivo, las empresas acuden a licitaciones, que convocan organismos públicos o privados, compitiendo en precios de manera muy agresiva. Las empresas intentan competir utilizando argumentos distintos de los precios, pero al final, cuando una obra puede suponer limitaciones a la competencia, por su tamaño, por su complejidad técnica, por su especialización o por sus dificultades financieras, las empresas se unen entre ellas formando UTEs y eliminan la limitación, al tiempo que mantienen la competencia. Otras obras, que por su reducido volumen podrían suponer una limitación para las grandes constructoras, con mayores costes de estructura (aunque normalmente las dejan de lado para que compitan por ellas constructoras de menor tamaño) en determinadas circunstancias también pueden adaptarse, combinando varias obras que controlan mediante un mismo equipo. Esta situación competitiva del mercado condiciona todo lo relacionado con la construcción, incluida la información económica.

La situación normal es que las obras salgan a subasta en cualquiera de sus modalidades, por un precio determinado y las constructoras presentan ofertas a la baja. Cuando una obra sale a subasta, previamente se ha fijado un precio muy detallado (yo diría que exageradamente detallado) partida por partida y unidad por unidad; ese precio ha sido fijado por el equipo que ha redactado el proyecto basándose en criterios de mercado, es decir que el precio por el que sale una obra a subasta, es un precio (en principio) de mercado, ni sobrevalorado ni infravalorado, sin embargo sobre ese precio se harán bajas por unos porcentajes que oscilan generalmente alrededor del 30%-40%. Las empresas constructoras estudian la obra y ofrecen su precio basándose en su propia capacidad de ejecutarla a determinado coste y asumiendo un porcentaje de “riesgo”. Ese riesgo no es, como en las inversiones en bolsa, una posibilidad de perder, en realidad, representan la cantidad que en principio saben que van a perder, si ejecutan la obra con arreglo al proyecto.

Para salvar esa pérdida que lleva incorporada la obra adjudicada, la constructora recurrirá a diversas “técnicas” que le permitirán hacer modificaciones en la obra inicialmente proyectada y será en esos modificados donde conseguirá (o no) compensar la pérdida que ha asumido en la adjudicación e incluso, ganar dinero en la obra. Estos modificados, lógicamente, no están contemplados en el proyecto que salió a subasta, por lo que, para que la empresa constructora pueda cobrarlos, deben pasar una serie de trámites que consumen tiempo, de forma que, por una parte, se justifique la necesidad o conveniencia de ejecutarlos desde el punto de vista técnico y por otra parte  permitan a la propiedad hacer la correspondiente dotación en los presupuestos si es una obra pública o conseguir la financiación necesaria si es una obra privada. Normalmente, aunque no necesariamente, los modificados suponen aumento de presupuesto. Por otras parte, aunque aquí hablo siempre de modificados, hay diversas formas de modificados que tienen distintos nombres y distinta tramitación, con lo que los plazos desde que se plantean y se ejecutan hasta que se cobran son distintos, normalmente se les llama expedientes, para referirnos a todos, sin concretar.

Esta circunstancia descrita (los expedientes de modificados) es la que va a condicionar toda la información de la constructora y va a provocar ciertas ventajas competitivas de unas constructoras sobre otras. No es lo mismo tener el modificado estudiado, planificado y tenerlo preparado para poder defenderlo ante la propiedad, que esperar a ver qué pasa durante el transcurso de la obra y recurrir a lo “tradicional” en estos casos. No es lo mismo controlar, seguir y presionar sobre los trámites de los expedientes de forma sistemática y siguiendo unos procedimientos establecidos, que dejarlos que caminen por sí mismos y si se tercia volver a utilizar “lo tradicional” e incluso que la constructora no sepa si avanza el trámite de aprobación o si el expediente realmente existe.

 

Teniendo en cuenta lo anterior, vamos a ver como obtienen las constructoras, los ingresos que figuran bajo el epígrafe “Importe Neto de la Cifra de Negocios” que figura al inicio de la Cuenta de Explotación, de la que dependen tanto los resultados como los cobros; y también veremos la importancia de la cuenta de “Producción Pendiente de Certificar”. Ambas cuentas son fundamentales y funcionan de forma distinta que en el resto de sectores.

 

Todos los meses (todos) el Director de Obra o Dirección Facultativa, que es una persona o equipo aportados por la propiedad de la obra, confecciona una certificación de la obra; en ella “certifica” que la obra ejecutada es la que se relaciona detalladamente en la misma y no otra; la certificación incluye cada unidad de obra ejecutada, de forma detallada, cuantificada y valorada,  basándose en los precios y mediciones del proyecto que salió a subasta y al final se le aplica la baja efectuada por la constructora. Este documento es fundamental en la obra, sin él la constructora no cobra, además tiene sus particularidades; cuando la constructora ha ejecutado una parte o la totalidad de algún modificado que todavía no ha pasado por los trámites pertinentes y en consecuencia el modificado no ha sido aprobado e incorporado al proyecto, la Dirección Facultativa no puede certificar ninguna partida del mismo, simplemente porque todavía no está reconocida en el proyecto.

 

Independientemente de la Certificación, el Jefe de Obra (que no hay que confundir con el Director de Obra, pues el Jefe de Obra trabaja para la constructora) informa a la constructora de la producción ejecutada y es ésta la que determinará los ingresos que van a figurar en la Cuenta de Explotación. Los ingresos de las constructoras los determina la propia constructora basándose en una relación valorada de la producción que confecciona el Jefe de Obra y en ella se incluye la producción total (proyecto inicial, más modificados) esté aceptada por la propiedad o no lo esté. La auditoría externa verifica que los ingresos informados en la Cuenta de Explotación, están soportados por la Relación Valorada de la Producción del Jefe de Obra (que trabaja para la constructora y es un documento interno, totalmente dependiente, en cuanto al criterio, de la constructora) esta auditoría cuyo informe se presenta junto con el informe anual, no nos sirve para verificar los ingresos que se informan en la cuenta de resultados. Es la auditoría interna y los procedimientos establecidos por la propia constructora los que controlan tanto la producción dada por el Jefe de Obra, como el estado de tramitación de los expedientes de los modificados; si estos controles fallan o son de mala calidad, podría darse el caso que la propia constructora (por muy auditadas externamente que estén las cifras) no sepa la realidad de sus ingresos ni, si esos ingresos alguna vez se van a certificar y a cobrar, en consecuencia, se pueden acumular saldos falsos, formando parte de los ingresos proporcionados por la empresa en su información auditada y presentada a la CNMV.

La parte de la producción que da el Jefe de Obra y que se ha considerado como ingreso en la Cuenta de Explotación, que ha sido confeccionada según su criterio, pero que no ha sido certificada por no haber sido aprobada por la propiedad, es decir la parte no verificable objetivamente de los Ingresos dados en la Cuenta de Explotación, va a una cuenta especial: “Producción Pendiente de Certificar” que solo es una contrapartida de los ingresos y se utiliza para controlar la parte no certificada, pero no disminuye ni un euro de los ingresos que determina el informe del Jefe de Obra. Su saldo determina la parte dada como ingresos en la Cuenta de Explotación que (de momento) no ha reconocido la propiedad. La constructora estima que serán aprobados, pero de momento no lo están y podrían no estarlo nunca, de hecho, suele ser el origen de todos los conflictos entre propiedades y constructoras y, lo que es peor, el origen de las suspensiones de pagos y quiebras de algunas constructoras.

El plazo de cobro, cuenta a partir del momento en que se certifica la producción y no desde que el Jefe de Obra informa de la producción para que se contabilice el ingreso. El tiempo hasta el cobro puede durar años, en cambio el gasto correspondiente a esos modificados, la constructora los paga en los plazos habituales que tenga estipulados.

La cuenta de “Pendiente de certificar” no hay que confundirla con la cuenta de “pendiente de facturar” de cualquier empresa de otro sector y pensar que su saldo significa que el contable todavía no había contabilizado parte de la facturación del mes, cuando se cerró el Balance. No se trata de un mero trámite administrativo, es muchísimo más que eso.

Esta cuenta, y especialmente sus movimientos de entrada y salida, en mi opinión, es una de las más importantes de las cuentas del balance. Cada uno de sus movimientos acumulados y sobre todo el tiempo transcurrido entre una entrada como producción ejecutada y pendiente de certificar y una salida hacia la cuenta de producción certificada y pendiente de cobro, o (lo peor) hacia una merma en la producción (e ingresos) dada anteriormente, nos proporcionará una información fundamental sobre la constructora. Como no es fácil de que alguien de fuera de la empresa pueda conseguir los extractos de movimientos de esta cuenta, tendremos que recurrir a otras cuentas relacionadas y hacer estimaciones o deducciones, pero sobre todo (dejando a un lado los números) centrarse en hacer las preguntas adecuadas al personal que trabaja o ha trabajado en la empresa, dado que los procedimientos y controles que utiliza la empresa son conocidos por el personal de la misma, a prácticamente todos los niveles. Mediante estas preguntas podremos saber la metodología que utiliza la empresa y determinar su fiabilidad. El análisis de esta cuenta no puede quedar al margen de un análisis de cualquier constructora. La calidad de los procedimientos internos de información, gestión y control que tenga la empresa, determinan la fiabilidad y credibilidad de la información financiera que suministra (y no la auditoría externa); si estos procedimientos son buenos, podremos fiarnos de la información, en caso contrario, mejor no invertir en la empresa. Los responsables de la información, podría darse el caso de que ni se enteren de que la información está manipulada. La importancia de esta afirmación podemos verificarla simplemente leyendo el primero de los Principios Básicos de la nueva estrategia definida para OHL.

No he hablado ni voy a hablar de los costes, pero su fiabilidad y peligrosidad es la misma que en el caso de los ingresos y su calidad depende también de los controles internos que tenga la constructora. Tengamos en cuenta que si la obra en el momento de la adjudicación siempre pierde dinero (un 20% por ejemplo), si el Jefe de Obra no informa de determinada producción ejecutada, puede ocultar fácilmente los costes correspondientes (lo que se llama “esconder facturas en el cajón”) y en ese caso, estará ocultando perdidas de forma muy fácil y sin que se enteren los responsables de la empresa. Tengamos en cuenta que su sueldo depende de los resultados de sus obras, por lo que podría tener cierto interés en manipular la información.

 

OHL:

Una vez situados respecto a los temas que me interesaba puntualizar, vamos al análisis. Haré una breve descripción de la situación actual y me centraré sobre todo en lo que está ocurriendo en la empresa, pues es el futuro lo que nos interesa y en OHL hay movimiento preparando el futuro.

LA CUENTA DE EXPLOTACIÓN:

Vemos un buen margen de explotación, aunque los costes financieros se lo comen y un elevado porcentaje de minoritarios. Por otra parte vemos que en 2014 la cuenta ha cambiado mucho respecto a 2013. Más adelante entraremos en materia respecto a ambas circunstancias. No tiene sentido proyectar información desde el pasado y analizar más años, dado que mi sensación es que OHL se va a transformar en una empresa bastante distinta a partir de ahora.

EL BALANCE:

El almacén está controlado y supone menos de un mes, cosa que es normal en las constructoras, pues los mantienen en niveles bajos habitualmente, casi por obligación, ya que normalmente en las obras no tienen disponibilidad de espacio físico.

El plazo de cobro medio es de 7,5 meses, lo cual es mucho tiempo y la cantidad total pendiente de cobro asciende a 2.339,3 M€ de los cuales 1.416,2 M€ son producción pendiente de certificar que, como vimos anteriormente no tiene un plazo de cobro definido y presiona, alargando los plazos totales. Las certificaciones suelen cobrarse antes de lo que se piensa.

El plazo de pago es de 6,7 meses, muy elevado, pero en la construcción es habitual pagar a largos plazos, al menos en España. Esta circunstancia podría cambiar, dado que la empresa quiere crecer en países que tal vez no soporten estos plazos, lo cual puede provocar necesidades adicionales de financiación. El importe pendiente de pago asciende a 1.742,3 M€.

Un problema que tiene OHL es su estructura financiera que deja mucho que desear con unos pasivos financieros corrientes de 1.512,5 M€ y no corrientes de 5.458,4 M€..... 7.000M€ de deuda es mucho para una empresa con 2.121,1 M€ de patrimonio propio y 3.700M€ de facturación; supone alrededor de 5-6 veces el EBITDA de 2013 y 8-9 veces el de 2014; realmente es mucho y aunque las empresas (la mayoría, pero no todas) del sector suelen trabajar con mucha deuda, el mal de muchos solo es consuelo para algunos. Por mi parte, prefiero utilizar otras referencias para evaluar la magnitud de la deuda; utilizo los años de beneficio neto que necesita para devolver toda la deuda y me salen en 2013, 27 años y en 2014, 303 años, por lo que mi referencia también da unos resultados realmente malos. Algo hay que hacer con esa deuda, aunque de eso hablaré más adelante.

El fondo de maniobra es positivo por importe de 31,5 M€, por lo que con recursos a largo está financiando los activos a largo y le sobran 31,5 M€ para financiar parte del circulante. No obstante las necesidades de financiación que tiene el circulante, una vez deducido el dinero que genera el propio circulante (las NOF) asciende a 830,4 M€, por lo que la empresa necesita recurrir a financiación externa para financiar circulante, por importe de 788,9 M€

Otro tema que llama la atención, tanto en el Balance como en la Cuenta de Explotación, es el elevado importe de los minoritarios, que en el caso de OHL igual deberían llamarlos mayoritarios, pues en la cuenta de explotación 2014, sobre un beneficio neto antes de minoritarios de 185,4M€, los minoritarios se llevan 162,1M€ quedando para OHL solo 23,2 M€ de beneficio neto. En el Balance, sobre un patrimonio antes de minoritarios de 3.492,4 M€, se llevan 1.371,3 M€, quedando para OHL 2.121,0 M€. Esta circunstancia es algo que nunca me ha gustado, pues supone que se han consolidado empresas en las que OHL tiene un relativamente pequeño porcentaje de participación (15-25% por ejemplo) y sin embargo ha consolidado por el método global, por tener una posición de dominio que le puede dar simplemente el tener un asiento en el Consejo de Administración de la participada; por esta circunstancia tiene derecho a sumar el balance entero (el 100%) de la participada al suyo propio, lo cual puede tergiversar la información proporcionada por OHL, pues como vemos, en el resultado final de la cuenta de explotación el 87,4% del resultado neto no proviene de su porcentaje de participación y ello supone que todos los datos de la Cuenta de Explotación que consideramos como datos de OHL, en gran parte son datos de empresas en las que un gran porcentaje (en mi opinión) no debería consolidar, dado que, por buena y cómoda que sea la silla que tiene en el Consejo de la participada, no puede meter la mano en su caja, ni en sus activos y la gestión no es totalmente dependiente de OHL, o tal vez, ni influye en ella de manera sustancial.

EL ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO:

De pena, las actividades de explotación no generan dinero ni en 2013 ni en 2014, es más, consume efectivo.

Las actividades de inversión, lo lógico es que consuma dinero ya que en este epígrafe, se trata de reflejar los importes de las inversiones. En 2013 consume dinero porque se invierte en compra de participadas, sin embargo en 2014 genera dinero, porque se desinvierte en participadas. De esto ya hablaré más adelante, puesto que esta circunstancia puede ser debida a los cambios en el organigrama que ha habido en OHL.

La financiación, en 2013 aumenta 1.500 M€ de deuda que utiliza para pagar intereses y comprar participadas. En 2014 la deuda aumenta un poco 58M€ y junto con el dinero que han generado las desinversiones, paga intereses y sorprendentemente paga dividendos. Es otra consecuencia de los cambios que mencionaba antes, pero de todas formas, no sé a qué viene pagar dividendos, estando la situación de la empresa como está.

INFORMACIÓN A 1T 2015:

Si observamos los datos correspondientes al 1T 2015, notaremos cierto triunfalismo en la presentación, pero la construcción sigue siendo el 80% del negocio, el resto de áreas crece, pero desde cantidades muy pequeñas y aunque la cifra de negocios crece un 23% en el trimestre respecto al mismo período del año 2014, el resultado atribuido al grupo disminuye un -19%. El endeudamiento ha aumentado en un solo trimestre más de 400 M€. La obra ejecutada y pendiente de cobro, y la obra pendiente de certificar, aumenta respecto al cierre de 2014 (aunque no dan suficiente detalle para cuantificarla). El flujo de las actividades de explotación sigue siendo negativo. Aunque es pronto para que los cambios vayan teniendo efecto, no veo motivos para triunfalismos.

 

Conforme podemos comprobar, la situación no es muy buena, aunque es evidente que se están tomando decisiones para mejorarla, no solo por lo que se deduce y se ve en las cuentas, sino por los cambios habidos en la empresa.

A finales de 2013 (Octubre) entra Josep Piqué en OHL. Sobre las cuentas de 2013, poco pudo influir su gestión, pero en las de 2014 vemos que las cifras han cambiado mucho y no es precisamente por mala gestión por lo que las cifras son peores, se nota cierta limpieza de cuentas. Hemos visto la importancia de la cuenta de “Producción Pendiente de Certificar” que influye en la producción, en los resultados y en los cobros en la empresa. En el ejercicio 2013 las provisiones para clientes por ventas y prestación de servicios (en los que se incluye el pendiente de certificar) ascendían a 161,2 M€, con las dotaciones realizadas durante 2014, ascienden a 576,9 M€. Esta fuerte dotación denota que había cierto descontrol en los expedientes de modificados y tendrán que actuar seriamente en los procedimientos internos de información, gestión y control. Por otra parte, vistos los resultados tan ajustados obtenidos (23M€), es posible que no se hayan dotado lo suficiente para no dar pérdidas en el año y durante el 2015 tengan que seguir dotando esta cuenta.

A mitad de 2014 (Junio o Julio) Piqué ficha a un Director de Construcción procedente de Ferrovial. Tengo entendido que éste, está incorporando en OHL a su equipo, lo cual podría significar el desembarco de gente nueva, con nuevas y mejores capacidades, ya que, por lo que tengo entendido, Ferrovial tiene un buen sistema de información, gestión y control de obras; si el personal incorporado lo implanta en OHL será buena señal, pues este tipo de sistemas constituyen una ventaja competitiva en este sector, en el que, aunque todo el mundo sabe hacer obras, no todos son capaces de gestionarlas y controlarlas de manera excelente (y no puedo dejar pasar la oportunidad para decir que en eso ACS-Dragados es el nº 1).

 

SOBRE EL PLAN ESTRATÉGICO:

En Marzo de 2015 se informa del Plan Estratégico para los años 2015-2020

El plan estratégico define unos principios básicos:

Como vemos, el primer principio se orienta totalmente hacia lo que vimos al principio del post relacionado con el control de Ingresos y costes.

El Plan tiene como objetivo duplicar la cifra de negocio hasta alcanzar los 8.000 M€, reforzando la presencia en el continente americano, además supone un cambio (relativo) en la organización, creándose cinco Áreas: Concesiones, Construcción, Industrial, Servicios y Desarrollos. La suma de las áreas Industrial y Servicios se prevé que suponga el 20% del total de negocio generado por OHL.

En realidad, no veo grandes cambios respecto a las áreas, pues actualmente el negocio procede de las tres Áreas relacionadas en el cuadro.

En el área de Otras Actividades están incluidas las áreas que ahora se separan en las tres nuevas mencionadas, aunque es evidente que se les quiere dar mucha más relevancia en el conjunto del negocio. Se trata de construcciones industriales, servicios y desarrollos en los que OHL ya tiene experiencia, aunque, es de suponer que en los mercados en que van a actuar estas áreas, tendrán menos competencia que en la construcción “normal”.

En cuanto a las zonas geográficas, quieren concentrarse en ocho “home markets” que suena bonito, pero también son los mismos países en los que trabajan ahora, solo que se pretende que el peso varíe.

Actualmente las zonas geográficas donde opera OHL y su peso relativo son estas:

Es significativo que en las dos zonas más fuertes (exceptuando México) el margen de explotación es negativo y el EBIT no contempla los costes financieros, que son muy altos.

Bueno sigamos con la estrategia.

Con el Plan estratégico se pretende explotar nichos en determinados países, en los que evidentemente no van a estar solos, van a tener su competencia que, aunque ya los conocen porque ya están trabajando en ellos, tanto en los países como en los nichos, para crecer allí van a necesitar tiempo y dinero; no sé si se conseguirá en los 5 años del plan estratégico duplicar la producción y el EBITDA, aunque la forma de consolidar puede ayudar; por otra parte, si se procede a cierta reestructuración de la empresa con nuevos y mejores procedimientos de información, gestión y control, y se les añade la compra de alguna empresa, es posible que se consiga, de hecho, peor estaba Ocisa cuando fue comprada al Urquijo y con buenos procedimientos de información, gestión y control, además de tiempo y dinero, se ha convertido en la actual ACS. Si se consigue aumentar el volumen de negocio y siguen vendiendo activos no estratégicos puede que hasta no necesiten ampliar capital, pero si quieren un crecimiento rápido y asegurarlo en cierta medida, posiblemente necesitarán más capital.

 

Mi OPINIÓN

OHL es una empresa relativamente pequeña. En los años 90 hubo una fuerte concentración en el sector y aunque Huarte era una de las grandes, cuando entro en la órbita de Obrascón (creo recordar) que ya no era lo que había sido. OHL no ha conseguido el tamaño necesario para obtener las ventajas del tamaño. Las grandes constructoras españolas mueven volúmenes de negocio del orden de 7-9.000M€ y ACS, (que es otra historia) mueve 35.000M€. Para hacernos una idea de la importancia del tamaño en el sector, ACS aplazando un solo día los pagos y adelantando un solo día los cobros, consigue 100M€ de efectivo. OHL está en los 4.000M€ cortos. El sector de construcción, como decía al principio, es un sector maduro y fraccionado, con empresas de todos los tamaños imaginables y con todas las especialidades posibles y que además, pueden agruparse en UTEs y obtener todas las capacidades necesarias para ser más competitivas. Se trabaja con márgenes muy ajustados, pero quien tiene tamaño, por los grandes volúmenes de dinero que se manejan en el sector, pueden comprar otros negocios de otros sectores (o del mismo) que les aportan mayores rentabilidades relativas y sobre todo absolutas. Quien no tiene tamaño tiene que vegetar o especializarse, aunque como hay demasiados especialistas en todo y la especialización no implica eliminación de competencia, sino simplemente (tal vez) disminución, se trabaje dónde y cómo se trabaje, la competencia en precios (mayor o menor) permanece siempre.

OHL con la estrategia planteada, en mi opinión, no persigue obtener una ventaja competitiva duradera que por otra parte, difícilmente podrían conseguir en este sector. Por lo que por mi parte no constituye un objeto de deseo para comprar y mantener, lo cual no quiere decir que no sea buena inversión, siempre que tenga éxito la estrategia porque, manteniendo la situación actual, los números solo dicen de ella cosas desagradables.

Con la nueva estrategia quieren aprovechar la experiencia que tienen en Construcciones Industriales y Servicios que actualmente forman parte del Área Otras Actividades y en los que ya tienen cierta experiencia, para aprovechar ese nicho de mercado y además hacerlo en determinados países, a los que también conocen por estar trabajando hasta ahora y ya saben “moverse” en ellos. No conozco la situación del sector en esos países y sobre todo la competencia en los nichos que quieren potenciar, por lo que difícilmente puedo opinar, pero no creo que sea muy diferente de la situación en España, dado que actualmente las empresas son globales y acuden a cualquier parte del mundo donde haya obras y clientes con capacidad de pago. Por otra parte la experiencia que tiene OHL en estas nuevas Áreas, por los volúmenes que están moviendo en ellas ahora mismo (menos de 500M€ entre todas ellas y entre todos los países) deduzco que no es relevante para acometer una estrategia basada en esa capacidad. Tal vez tendrán que comprar alguna empresa local especializada o al menos con suficiente experiencia en alguna actividad de las que quieren potenciar en algún país objetivo. Tal vez tendrá que ampliar capital en este caso.

La construcción seguirá siendo la principal actividad. Aunque la estrategia tiende a que disminuya su peso relativo, deberá aumentar en términos absolutos si quieren doblar el volumen de negocio. No conozco directamente el sistema de información, gestión y control, de OHL, pero las campanas me dicen que no es todo lo bueno que sería deseable y las provisiones efectuadas en 2014 con la entrada de Piqué lo confirman. Es posible que la entrada de gente de procedente de Ferrovial haga que eso cambie. Como el peso de la construcción seguirá siendo muy mayoritario y el resto de áreas que quieren potenciar están relacionadas con la construcción, si no mejoran los procedimientos, difícilmente tendrá éxito cualquier estrategia definida para los próximos 5 años.

 

SU PRECIO

Haciendo una estimación, en la que no voy a entrar en detalles, dado que este artículo se me ha ido de las manos, por lo largo. Creo que se podría comprar entre 10€/Acc y 47€/Acc siempre que se utilicen otras estrategias de inversión distintas a la mía (con mi estrategia de inversión, ya dije que no la quiero a ningún precio), pero basadas en el valor. No obstante soy consciente que este abanico tan abierto es como no decir nada. He introducido los supuestos de que doble ingresos y EBITDA en los cinco años del plan en un caso (47,3€) y en el otro (10€/Acc) que los resultados, siendo buenos o al menos mejorando los actuales, no lo sean tanto como esperan y además que tengan que hacer ampliación doblando el capital, lo cual, al nivel que cotiza actualmente y dado que solo tienen unos 100 M de acciones, supondría ingresar 1.000-1.500 M€. Bueno, se podrían hacer más combinaciones y dar más precios, pero creo que el rango es válido y engloba la peor y la mejor opción en función de que uno piense que va a sucederle a la empresa en el futuro.

Saludos

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Coaching de inversión: http://josemanueldurba.com/ 

  1. #1

    Titeuf

    Me ha encantado el artículo Nel·lo!

    Se nota que entiendes mucho el tema de la construcción, y me ha servido para entender mejor el funcionamiento de estas empresas. Desconocia la "producción pendiente de certificar".

    Solo una duda pero a riesgo de parecer tonto, prefiero parecerlo y que me la resuelvas a no preguntar por no parecerlo :P

    ¿A qué se debe que en la concesiones el resultado de explotación sea mayor que los ingresos? Espero no parecer muy tonto pero es que le he dado vueltas y no lo entiendo.

    Un abraç!

  2. #2

    José Manuel Durbá

    en respuesta a Titeuf
    Ver mensaje de Titeuf

    Gracies Titeuf. Nadie es tonto por preguntar, en cualquier caso puede llegar a serlo por no preguntar.

    Es una cosa rara el tener mas beneficio que ingresos, pero en OHL es algo contractual.
    Los ingresos ordinarios de las concesiones se obtienen de los peajes y se enfrentan a los costes correspondientes, por lo que hasta aquí es normal y los resultados son menores que los ingresos, los que sean. Pero hay tres concesiones en las que tienen en el contrato de concesión una rentabilidad garantizada. Si no llegan, el estado les cubre la diferencia como "otros ingresos de explotación", que quedan fuera de la cifra de negocios, pero que cuentan a la hora de los resultados.

    Ya puestos, como tengo la información a mano, te digo de donde vienen:

    Concesionaria Mexiquense 331,9 M€ de otros ingresos.
    Viaducto Bicentenario 123,4 M€
    Autopista Urbana Norte 197,8 M€

    Un Abraç!

  3. #3

    José Manuel Durbá

    en respuesta a Titeuf
    Ver mensaje de Titeuf

    Una cosa que se me pasó, si te fijas en el desglose por países, veras que eso solo ocurre en México y gracias a ese importe salva el año.

  4. #5

    Gaspar

    Mira que yo compré OHLMEX a precio promedio 20.26 pesos porque cayó bastante debido a un caso de corrupción y estaba debajo de su BookValue casi poco mas del 50%. La estoy planeando vender en este mes porque ya reboto. Fue mucha suerte, nunca pensé que rebotase tan rápido.

    Saludos

  5. #6

    José Manuel Durbá

    en respuesta a Gaspar
    Ver mensaje de Gaspar

    Hola Gaspar, el tema de la corrupción es muy importante en este sector, de hecho la primera parte del artículo la tenia escrita de una forma y luego la reescribí sin hacer referencia directa a la corrupción pero, con los movimientos de la cuenta de "Producción Pendiente de Certificar" de algunas empresas, se podría escribir la historia de la corrupción.

    Las empresas que no tienen ninguna ventaja competitiva la utilizan para anular las ventajas de las buenas empresas y ello obliga a las buenas a recurrir también a estos métodos; en caso contrario, se daría la paradoja de que las mejores serían eliminadas del mercado. Unas empresas pueden moverse sin corrupción y de hecho les interesa que no exista y otras no pueden trabajar sin ella porque es su única ventaja.

    Cuando trabajas en mercados sin corrupción, las malas no pueden competir, solo las que tienen ventajas lo hacen. Pero corrupción hay en muchos sitios y las malas también trabajan por todo el mundo; aunque es evidente que no controlan el tema como en casa y a veces saltan los plomos y producen oscilaciones en bolsa. Como si fuera alguna sorpresa. Solo con lo que digo en el comentario nº2 y que son datos públicos ya debería notarse cierto tufillo, ¿no?.
    Aquí el malo no es el que hace cosas malas, es el que lo pillan y no es el único caso que ha habido últimamente y más que saldrán. En este sector a las empresas que no tienen ventajas, les puede ocurrir eso, yo creo que son malas inversiones, tuviste suerte, pero para mí esas empresas, cuando más lejos mejor.
    Dicho eso, creo que Piqué quiere llevar a la empresa a la parte de los buenos, si lo consigue, será buena inversión, por eso doy un precio de 47 si lo consigue y 10 si no lo consigue.

    Un abrazo

  6. #7

    Gaspar

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Sí, son malas inversiones, lo sé. Sólo que a veces voy metiendo dinerito por aquí y por allá a ver si algo pega, algo así como comprar Opcionalidad o Calls. Son cantidades pequeñas para aliviar la tentación, además era en pesos, así que convertido a dolares realmente fue mas la alegría que lo que realmente he ganado jeje

    Saludos y un abrazo!!!

    PS.: pues si Piqué también lleva a Shakira entonces sí que sube :)

  7. #8

    Elmendalerenda

    muy extenso y muy detalle el informe, pero creo que falta un dato general del mercado de la construccion que todos obian, es que las constructoras se nutren de mano de obra y productos elaborados, aunque mano de obra hay mucha, los productos estan en retroceso, bien por que casi todas las empresas productoras han quebrado entre otros propiciado por las mismas constructoras, la caida de precios, ya no son atractivas para las productoras, y es preferible parar la produccion, de todo esto se deduce que para este rebote de construccion actual, habrá mucha escased de producto por lo que el producto subirá, no hay otra forma, se tendrán que generar nuevas productoras, cuestion que mientras siga cortado el gripo a las pequeñas empresas, seguirá habiendo escased y poca competiencia para mantener el precio.
    la estrategia de pago a proveedores a 18 meses, hay muy pocas productoras que aceptaran ya esta modalidad.
    añadido a una presion en cuanto a documentacion y limitaciones que obligan, asi como las condiciones que inponen las constructoras a las productoras, hacen poco fiable un rebote espectacular de la contruccion.

    Pd.
    Lo se porque estoy en el sector, como productor de materiales y materia prima, y tenemos cerrado cualquier tipo de negociacion con cualquier constructora de medio o gran tamaño, solo atendemos a pequeñas constructoras y miniempresas, donde las condicciones las ponemos nosotros.
    Si no hay materia prima no hay construccion, por mucha mano de obra que sobre.

  8. #9

    José Manuel Durbá

    en respuesta a Elmendalerenda
    Ver mensaje de Elmendalerenda

    Hola Elmenda, en el artículo no se toca ese tema, de la misma forma que no se tocan otros, puede que sea muy interesante, incluso si quieres, más importante que los que he tocado, pero el objetivo del artículo es el que es y no está relacionado con lo que dices. Únicamente hablo del sector al principio, sobre dos temas que afectan a la calidad y a la fiabilidad de la información que suministran las constructoras.
    Por otra parte la estrategia que quiere seguir OHL es crecer en otros países, especialmente en América, por lo que el problema que dices no tiene el por qué afectarle más de lo que le pueda estar afectando ahora (en su caso).

    El problema que apuntas es cierto, la crisis ha hecho estragos entre los proveedores del sector, pero conforme vaya tirando la construcción, se crearán empresas que cubrirán ese hueco o las que han sobrevivido aumentaran tamaño y cubrirán el hueco de las desaparecidas, incluso aumentando capacidades; en caso contrario vendrán suministradores de fuera y en el peor de los casos las propias constructoras promoverán el que se creen, al menos en algún tipo de materiales y si se da esa situación que apuntas de falta de suministro, también pueden recurrir a importar los materiales que sean susceptibles de ser importados, de manera temporal, pero ya te digo, eso que apuntas, no va a suceder.

    Crisis en este sector ha habido muchas y cuando vuelve el negocio, los proveedores salen hasta de debajo de las piedras y hacen cola a la puerta de las constructoras. La capacidad de compra de estas empresas es tan grande que los proveedores se adaptan a sus condiciones, supongo que los 18 meses de pago ha sido un error de darle a la tecla, pero es cierto que abusan en los plazos demasiado. En el resto de exigencias, en cambio, son exigencias de calidad o burocracia relacionada con la calidad, eso es lo que hay, a ellas también les exigen eso las propiedades, de ellos mismos y de sus proveedores.

    Como mucho serán las empresas pequeñas sin tanta capacidad de compra quienes en principio se verán perjudicadas por el problema que apuntas, si es que se produce.

    Lo que dices de que habéis cerrado el suministro a las grandes, es más problema vuestro que de ellas. Deberías preguntarte ¿a estas empresas, les está faltando material? ¿están parando las obras por falta de material? sin embargo también deberías preguntarte, ¿vosotros podréis crecer (si es esa vuestra intención, claro) sin ellas? has pensado que tal vez vendrá un momento en el que vuestros competidores (que sí suministran a estas empresas) crecerán y seguramente adquieran capacidad para producir más barato que vosotros por el tamaño que puedan adquirir y además de suministrar a las grandes, puedan copar el mercado de las pequeñas(si les interesa) y compensar por ejemplo, los plazos de pago con ellas. ¿Qué pasaría entonces con vuestro mercado? ¿Dónde irían a comprar las pequeñas?

    No te lo digo por contradecirte, ni por llevarte la contraria, te lo digo en plan constructivo; pero piénsalo; dada la estructura de este sector, la fuerza de los proveedores no puede imponerles nada a las grandes, en cualquier caso podría darse esa situación si se trata de algún tipo de material muy muy especializado, que no signifique apenas nada en sus costes (que no se me ocurre nada ahora mismo, pero posiblemente haya algo). Además el que tu empresa lo haga, no significa que todo tu sector lo haga, a estas empresas, nadie quiere tenerlas como enemigo.

    Al final seréis vosotros los perjudicados, de todas formas suerte con vuestra estrategia, creo que os hará falta.

    Saludos

  9. #10

    Elmendalerenda

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    gracias por contestar, cierto es que en los informes no te indican la complejidad en lo suministros, y sobre todo cuando "parece" que empieza a haber demanda de producto, pero los que somos perros viejos ya en esto, y no entramos en su estrategia, buscamos otros sectores relacionados (remodelacion,reformas Contructoras pequeñas) sin tener que pasar por el arco de triunfo.
    es por ello, ahora intentan generar otras empresas (o levantarlas para que puedan suministrar los materiales) y solo pueden recurrir a la siguiente generacion de emprendedores, porque los perros viejos no entran ( te lo garantizo)
    18 meses es un error , son 180 dias, cuando la ley les obliga a 30 dias cuando cobras han pasado 210 o 240 dias, aunque ellos te dan un factoring que te cuesta dinero, pero para ello no será entregado a menos de 60 dias.
    la burocracia es un metodo para retrasar el pago ( que si te falta este papel o el otro)
    nada esta establecido porque sí, todo tiene una finalidad
    tengo familia trabajando en latinoamerica (panama), y es otra burbuja inmobiliaria, y han desembarcado los españoles (que tambien sOY) CAMBIANDO LAS REGLAS DE JUEGO, dando ofertas casi suicidas, (vea los problemas de la CONSTRUCTORA DEL CANAL, y no lo que cuenta la TELE)
    Yo no digo que no tengan que invertir en contructoras, pero como sabes el precio es especulacion, para eso se hinchan balances o se guandan trampas en el cajon.
    Pero es bueno tener otra perpectiva del negocio, LOS CONTRAS
    en fin, no me extiendo más porque podria escribir un libro con los echos y anecdotas.
    saludos

  10. #11

    Billevans

    Un artículo muy didáctico y serio! Muchas gracias por compartir tu sabiduría en el campo Nelo, de verdad.
    Espero aprender con el tiempo a tener una capacidad de interpretación y realización de fundamentales como la que demuestras en tu artículo. Por el momento me toca seguir estudiando :).

  11. #12

    José Manuel Durbá

    en respuesta a Elmendalerenda
    Ver mensaje de Elmendalerenda

    Claro, el tema del suministro sería objeto de informe si tuvieran problemas con los suministros, pero no es así, los fuertes imponen sus reglas. La ley sobre los plazos de pago, estas empresas solo la mencionan cuando hablan con la propiedad, ya ves que los plazos medios de pago en OHL le sale a 6,7 Meses de media, lo cual confirma lo que dices de los 210 o 240 días, pues las facturas de subcontrata de mano de obra suelen pagarlas antes (90-120) y la media supone que algunas van por debajo pero otras, entre las que están los materiales, van por encima.

    Hay que adaptarse a las circunstancias, tu piensas que es mejor no entrar en estas empresas y centrase en las pequeñas, pues tu mismo. Tienes ventajas y tienes inconvenientes, con los pequeños, como bien dices, puedes defender el negocio mejor, pero difícilmente podrás crecer de manera significativa; cada uno debe hacer lo piense que es mejor, según el objetivo que tenga para su empresa.
    Saludos

  12. #13

    Elmendalerenda

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    No he dicho que no se deba de invertir en empresas contructoras grandes, porque todo tiene su recorrido, bien inflado por las noticias de TELE o por la aceleracion del gobierno a sacar del paro aunque sea con contratos basura de la estadistica, ya que se aproxima las elecciones generales.
    ahora bien, te voy as poner una reflexion, debido a que los profesionales del sector incluido yo, ya nos negamos a entrar en el juego de los malabaristas, quien va a cojer el relevo?, los nuevos emprendedores?, Chavales que en su vida han visto un martillo?, que con 25 años no tienen credito bancario para poder afrontar los primeros meses, y montar una fabrica?, aunque sea un pequeño taller, solo en gestion, documentacion, acondicionamiento del taller , comprar maquinaria, y comprar materia prima, Tu saber lo que cuesta eso , hoy en dia ?.
    solo por abrir en un minitaller, unos 50.000 euros, y despues empezar a financiar a estas grandes empresas, MAL NEGOCIO !!!
    Eso de hacer crecer una empresa en el sector de la contruccion, es HUMO, lo que hoy te doy a ganar , mañana te lo quito.
    Los grandes tiempos de la contruccion no los veremos en por lo menos 2 generaciones. asi que crecimiento POCO.
    Mira yo he conocido los tiempos ( hace 30 años) en que trabajabas para FCC o cubiertas MZOV (ferrovial), que te daban una letra fimada por el % estipulado al pricipio del contrato (se llama apocios) y de daban el banco para ir a hacerlo liquido, para empezar la obra. y luego una detras de otra, asi si se puede crecer. de otra forma NO.
    cuantos jefes de obra han llamado a mi puerta , para ofrecerme una partida, y le he desestimado, no por ellos , sino porque la politica de su empresa no le da margen para pagar en condiciones, y terminan contratando al primer tonto que pasa por la puerta, que esta cargando de mano de obra sin cualificar, sin profesionalidad de lo que ejecutan, PERO ESO SI, SON BARATOS y si hay que bajar más, se baja, aunque este mismo pollo , las ultimas nominas no pueda afrontarlas, de esos conozco a puñaos. (solo que dan una falsa realidad, porque al final la grua se mueve).
    Aunque despues seamos los que tenemos que ir a arreglar los malos montajes y reformar a porteriori los desperfectos ocasionados.
    Esto es solo una reflexion en cuanto a como va a ir el negocio estos siguientes años.
    aunque para comprar acciones, solo hay que saber cuando hay que salirse. y es un echo que el murmullo, los globos sonda, el gobierno en retroceso , hace que suba o baje la accion. ahora sube, porque no hay otra forma de sacar tanta gente del paro, solo haciendo funcionar la contruccion , que consume mucha mano de obra y eso reduce los beneficios.
    espero que no te ofendas , por todo el discurso que he expuesto, pero seguramente hay muchos inversionistas que no conocen de base el negocio.
    PD.
    Los precios con los que se licitan las obras, son muy ireales, no se ajustan al precio justo del valor de las cosas. estan un 30% del precio que pueda hacer interesante volver a trabajar en la construccion y asi poder mantener la empresa.
    Hay AUtomos trabajando para las grandes contructoras, que no sacan ni 1000 euros al mes, despues de gastos, y eso encima arriesgando ellos su dinero. y con las condicciones que he hablado en los anteriores comentarios.

  13. #14

    Elmendalerenda

    Ah y por lo que es mejor de todo, ahora he empezado a vivir, sin tener que estar superditado a la mala praxis de las constructoras,
    me he quidato el extres, el miedo a cobrar por si no le gusta al tonto de turno el trabajo o tenerle que reformar gratis porque el ingeniero o el arquitecto se ha equivocado diseñando, que por cierto son muy dados a la improvisacion, (delegando esta impovisacion al instalador o montador)
    el estar todo el dia por telefono hablando con un filtro para que el pago se demore lo más posible
    Perdona que lo exponga , aunque no tiene nada que ver con tu informe y a que va dedicado esto, pero si no lo digo , reviento.

  14. #15

    José Manuel Durbá

    en respuesta a Elmendalerenda
    Ver mensaje de Elmendalerenda

    jajaja te has quedado agustito eh? ;) no me ofendo hombre, ni tu debes ofenderte, solo estamos comentando de forma amigable (espero).

    Por cierto, me explique mal, cuando decía esto: "Hay que adaptarse a las circunstancias, tu piensas que es mejor no entrar en estas empresas y centrase en las pequeñas, pues tu mismo." no me refería a invertir en ellas o no hacerlo, sino a entrar a suministrarles a ellos como proveedor, en línea con lo que decías.

    En general, lo que dices, lo planteas como algo personal y te entiendo porque por la forma en que hablas la cosa es personal al haber sufrido en tu bolsillo sus abusos, pero creo que debes reconocer que no eres objetivo. Si una empresa genera dinero de manera sostenida, es buena empresa, aunque fastidie a sus proveedores. Es la vida, el mercado hace que los grandes impongan sus reglas a los pequeños, son las reglas de la economía de mercado, el grande se come al pequeño y punto, y antes lo mastica bien ;) (es broma)

    Por cierto, algunos también vivimos aquellos tiempos de Cubiertas y MZOV y similares aunque, creo recordar, fue Entrecanales el que la compró y no Ferrovial. Ferrovial creo que compró Agromán. Entonces abusaban igual que ahora, solo que seguramente a ti te iba mejor, pero insisto, no me malinterpretes solo estamos comentando y de hecho estamos fuera del tema del articulo. ;)
    Venga, un abrazo

  15. #16

    José Manuel Durbá

    en respuesta a Elmendalerenda
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    Por cierto, se me olvido algo, yo he vivido a los dos lados de la trinchera y te entiendo perfectamente.

  16. #17

    Elmendalerenda

    en respuesta a José Manuel Durbá
    Ver mensaje de José Manuel Durbá

    Nada , no te preocupes , que no estoy enfadado, ni siquiera con ellos, de echo los trabajos que he echo con ello si los he cobrado, no tanto con los subcontratistas de ellos.

    soy de los que creo que las oportunidades hay que cojerlas cuando te las ponen delante y son obiamente oportunidades.
    la inversion es constructoras actualmente es recomendable, porque lo son para SOros, bIll gates, y el mejicano
    pero tambien te puedo decir que el recorrido no lo veo largo, más bien plano despues del rebote (ahora esta en rebote, la inversion habria sido buena hace 1 año o un poco más.
    igual que me pronuncie que habia que irse en el 2007 a panama, y acerte, y en 2009 salirse cuando el BBVA vendio las sucursales. (cuando veas las barbas de tu vecino quemar .....)
    tambien hice mis recomendaciones sobre el neodimio,

    Soy muy mal inversor a largo plazo, normalmente he estado metido en los turbowarrant sobre el Ibex, con buenos resultados,hasta me conocia a que hora entraba el fondo de turno y a que hora salia, hasta podia identificar cada fondo de entraba pero me sali porque no podia despegarme de la pantalla, y eso no era vida. habia dias de entrar hasta 4 veces y salir en el mismo dia , picando las crestas y trabajando con los call y push sacando 5 pipos netos despues de las comisiones en cada entrada
    Realmente nunca me interesó la bolsa, entre en esto porque, me deje en mano de un pavo que decia corredor de bolsa y ganar dinero con los warrant y al probar me hizo perder una pasta, y entonces me puse a estudiar porque este pavo perdio la inversion, estudie los warrant, y es un tongo, creo que este estaba a comision del emisor.
    en los turbos no hay trampa, pero hay manipulacion , por ello hay debia ir con mucho cuidado.

    mi recomendacion de ahora es ir a invertir en productoras de maquinaria, yo ahora soy fabricante de maquinaria industrial, y te puedo decir que hace 1 año no constestaba a mas de 4 email al mes, y ahora estoy contestando 4 a la semana. y va en aumento, por lo que por una parte te estoy dando la razon en cuanto a que esto solo lo produce el sector del automobil y la construccion y en agricultura (bastante demanda).
    aunque no conozco ninguna que cotize en bolsa (CORREA creo).

    como decia un famoso inversor, cuando el taxista te recomiende sobre un producto , es hora de vender
    Yo soy partidario de comprar en la bajada antes de tocar fondo y vender a las 3/4 del recorrido, y el ultimo duro que lo ganen los demas asi operaba en los turbo.

    Pd, esto es fuera del tema, pero tambien es bueno tener una lectura agradable, sino todo se convierte en muy aburrido.

    saludos

  17. #18

    Elmendalerenda

    Soy el pesao de turno , otra vez,
    he estado viendo el grafico de ohl, que no tenia visto, y tiene una tendencia claramente bajista desde mediados de 2014, y el ultimo rebote no rompe la linea de tendencia, segun veo tendria que romperla dentro de 2 meses a unos 18 euros, aunque tambien marca una linea media estable en 18 euros, y linea tope en 20 euros.
    que quiero decir con ello, que si no hay noticias espectaculares en el titulo, no habrá un significativo progreso para que la accion pueda romper la linea bajista
    Tambien estamos en verano, donde las acciones de mueven con poco capital y eso es bueno y malo,
    porque con poco alpiste y mucha agua haces que engorde el pajaro y los que vuelvan de vacaciones se pueden encontrar la accion hinchada, y en ese concepto, el que vea el rebote bestial, se puede encontrar con un pajaro lleno de agua.
    tambien puede surgir el efecto contrario, donde va pedro van los demas, y todos a comprar el titulo en cuestion.

    mi impresion es que es un titulo que te puede dejar apalancado por una buena temporada, y si vas a muy largo plazo, es posible que recuperes lo perdido y hasta poder sacar un beneficio, la veo mas como una inversion de intradia, o hacer recorridos semanales

    cada uno que deduzca lo que quiera.
    pero cuidado que no leo el futuro, solo doy mi impresion , tambien fallo.

    gracias y saludos

  18. #19

    Solrac

    ¡Excelente currada y didáctico artículo!

  19. #20

    rales

    Hola Nel. Otro pedazo artículo para saborear!
    A ti te habrá parecido largo, pero a mi me hubiera gustado que te alargaras mucho más y nos ayudaras a desentrañar los números de los últimos años.

    A ver si me puedes aclarar dos dudas:
    ¿A que se debe el desplome brutal del CF expoltación que llevaba una línea impecable hasta 2011-12?
    ¿Por que en tu artículo pasas de puntillas sobre la parte de concesiones de la empresa? ¿no supone sobre el 80% del EBITDA?

Autor del blog

  • José Manuel Durbá

    Analista financiero independiente. Miembro de IEAF. Se trata de entender las claves del negocio que proporcionan ventaja a la empresa.

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