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Madriu SICAV - Mayo 2019: En España gusta el dividendo

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Un mes complicado para los mercados de renta variable, donde Madriu SICAV ha caído un 7,66%, borrando parte importante de las ganancias del año en curso. Incidiremos una vez más en la necesidad de tomar un horizonte temporal adecuado, más cuando nuestro posicionamiento no es el que está premiando el mercado en el corto plazo.

Si queremos resumir nuestros sesgos con relación a los índices y competidores más estándar:

  • Tenemos menos peso en Estados Unidos.
  • Tenemos más pequeña y mediana empresa.
  • Tenemos un enfoque marcadamente más value.

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Nada de lo anterior ha funcionado en el corto plazo, pero ello no nos dice nada sobre las perspectivas a futuro. De hecho, Estados Unidos tiene unas valoraciones relativamente más exigentes que el resto de los mercados de renta variable, mientras que la evidencia histórica nos dice que las empresas pequeñas y medianas con valoraciones atractivas (value) lo hacen mejor que las empresas grandes y con valoraciones exigentes (growth).

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Este mes de mayo hemos cobrado dividendos de más de 20 compañías distintas de las que somos accionistas en Madriu SICAV. La rentabilidad por dividendo de la SICAV en su conjunto es hoy superior al 4% y la mayoría de las acciones que tenemos en cartera paga dividendo, aunque en unos 11 casos esto no es así. Un dividendo puede ser interesante, pero dependiendo del perfil del negocio y de las oportunidades de crecimiento puede que sea mejor no cobrarlo, dejando a la empresa reinvertirlo en nuevos proyectos.

En nuestra cartera encontramos casos como Alliance Resource Partners, empresa dedicada a la producción y comercialización de carbón en Estados Unidos, que cuenta con una rentabilidad por dividendo del 12%. Cuando vemos casos así, ya sabemos que existen problemas y en este caso la industria pasa por dificultades, pero un agregado de compañías que paguen un buen dividendo de forma cómoda será rentable en el largo plazo. Las matemáticas van a nuestro favor.

Si salimos estrictamente de lo relativo a Madriu SICAV, recientemente publiqué en Twitter un gráfico que nos dice mucho sobre el rol que ha tenido el dividendo en España:

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Si hubiésemos invertido 10.000 euros en el IBEX 35 en 1992, hoy tendríamos:

a) Con reinversión del dividendo: 80.000 euros.
b) Sin tener en cuenta el dividendo: 30.000 euros.

El dividendo ha sido muy importante en España: podemos ver qué proporción de empresas no pagan dividendo y comparar los datos con otros índices:

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En España prácticamente el Ibex 35 entero paga dividendos (la excepción es Indra), algo que contrasta con lo que vemos en otros lugares como Estados Unidos, donde es menos popular (ver S&P 500 en el gráfico superior).

Podemos también hacer un ejercicio para medir el esfuerzo que supone a las empresas pagar ese dividendo. El “Payout” es la proporción del beneficio que repartimos como dividendo:

Payout = Dividendo / Beneficio

Un payout alto dejará menos margen de maniobra a la empresa si los fundamentales se deterioran, lo que a su vez también suele reflejar menores oportunidades de crecimiento.

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Aquí también salimos de los primeros, pero bajo mi punto de vista no es algo positivo (aunque tampoco necesariamente negativo). El esfuerzo que hacen las compañías españolas al pagar su dividendo tan sólo es comparable al caso inglés, si asumimos que los índices que hemos usado aquí son representativos.

Visto el esfuerzo, frecuencia e importancia del dividendo en España creo que es necesaria una reflexión: dejemos de hablar de Ibex 35 a secas y tengamos siempre en cuenta un índice que incorpore los dividendos (como el Ibex 35 Net Return). El dividendo sigue siendo, en la mayoría de casos, un factor clave que determinará nuestro retorno en el largo plazo.

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  1. #1

    fsoriano

    Al contrario de lo que ponen en su título, por muchos comentarios en Rankia que he visto yo me inclino a pensar que en España el inversor no acaba de ver los beneficios de la inversión por dividendos (DGI). Cosa que a mí me parece lo mejor: enfocar la inversión en bolsa como la inversión en cualquier negocio en donde esperas que crezca y te reporte beneficios mes a mes (dividendos), sin un límite temporal (buy and hold). Y me gusta invertir en empresas USA, precisamente por la constancia en el pago e incremento anual de dividendos.
    Sin embargo, de cara a inversiones colectivas, tengo una duda importante. Por ejemplo citáis a Alliance Resource Partners, que sí, paga un dividendo muy alto, pero es un “Limited Partnership”, lo que, de cara a los dividendos (distribuciones), quiere decir que el gobierno US aplica un 40% y es ahí por donde va mi duda:
    ¿Que impacto tiene para ustedes esa retención fiscal USA? En el caso de inversores de a pie, nos beneficiamos del acuerdo de doble imposición y nos podemos quitar el 15% (la retención que hace USA al dividendo de la mayoría de empresas) pero, ¿y una empresa? ¿Os retiene y/o podéis recuperar ese porcentaje o no?
    Por lo demás estoy completamente de acuerdo con su artículo. Solo falta que cobren una cantidad razonable de comisión para que sea un vehículo de inversión excelente.

  2. #2

    Carlesfg

    en respuesta a fsoriano
    Ver mensaje de fsoriano

    Hola fsoriano, disculpe el retraso en mi respuesta. Aplaudo su enfoque a la inversión en bolsa, con la que me identifico bastante.
    En cuanto a las Limited Partnership tiene usted razón. Son un caso peculiar por muchos motivos y efectivamente la gestión de las retenciones es uno de ellos. Si no me equivoco en este caso en concreto se nos practica una retención del 21%, y después sobre la cuantía restante se nos aplica otro 19%. Como esta cantidad no se aplica sobre el importe original, el coste total sería de un 36% sobre el importe bruto (en el dividendo reciente de ARLP de 0.535 USD).

    Desde hace algún tiempo estamos trabajando para identificar casos que, como las Limited Partnership, tienen ciertas peculiaridades, que a menudo implican también peor 'corporate governance' y así darles un tratamiento especial.

    Por último, en cuanto a las reclamaciones puedo decirle que en el pasado, trabajando para una sociedad gestora, reclamamos con éxito importes indebidos de retenciones, pero es un proceso lento que pone a prueba nuestra paciencia. La sociedad gestora de Madriu SICAV (GVC Gaesco) ha iniciado algunos procesos en este sentido, aunque hasta la fecha no nos hayamos beneficiado aún de ello en la SICAV.
    Un saludo,
    Carles

Autor del blog

  • Carlesfg

    Fundador y Director de Inversiones de Fortior Capital EAFI, sociedad asesora de Madriu All Cap Equity SICAV. Experiencia anterior: MoraBanc (2010-2016), distintos roles como responsable de selección de fondos de inversión, gestor de renta variable y Director de Inversiones de la gestora. Banco Sabadell (2005-2010), asesor de inversiones y gestor de carteras. Licenciado en Administración y Dirección de Empresas (URV), Máster en Finanzas y Gestión Bancaria (URV/IEF) y CFA Charterholder.

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