Pulso de Mercado: Intradía

MERLIN/SACYR: Si finalmente MRL entra en el capital de Testa (99,5% de SCYR), algo que nosotros dudamos, la bondad
de la operación para cada una de las partes dependerá lógicamente de la valoración que se haga. Para SCYR, la noticia nos
parece positiva en la medida en que resulta evidente que existe interés por el que es su principal activo: Testa, que
representa el 40% del EV. Para MRL, la noticia tiene impacto bajo. En nuestro P.O. de SCYR estimamos una prima del
+10%, que estaría por encima de lo que sugiere la prensa que estaría dispuesto a pagar MRL. Ambas COMPRAR.

DAIMLER: Elevamos el P.O. a 99 euros/acc. (+17% potencial; +24% antes) tras revisar estimaciones al alza. Las evolución
del 2015 (+6% vs ES50) viene en parte por su elevada correlación con el dólar. Aún así nuestra apuesta viene por la fuerte
mejora operativa que prevemos. El margen EBIT seguirá mejorando desde 7,8% en 2014 a 9,5% en 2019, por la fabricación
modular en Mercedes/Camiones, mejora de mix y fuerte crecimiento en China. Cotiza por debajo de comparables (-3% en
EV/EBIT’15e vs prima histórica) pese a sus mejores perspectivas (TACC’14/17e EBIT +13% vs +11% VOW y +5% BMW).
Esto, unido al positivo newsflow que esperamos, hace que sea nuestra principal apuesta en Autos. COMPRAR.

Esperamos un EBITDA afectado tanto por la nueva regulación de gas (aprobado en el 2S’14 y que no afectó al 1T’15,
justifica el 80% de la caída en EBITDA) como por una menor activación de gastos de personal (trabajos internos) ya
vista en el 4T’14. Caída que se compensará parcialmente en EBIT por una menor amortización por extensión de vida útil
de los activos pre 2008. Por debajo de EBIT varios factores positivos (menores financieros, mayor aportación por
puesta en equivalencia y menores impuestos) permitirán alcanzar un BDI plano vs +0,5% esperado por ENAG para todo
el año. Las inversiones no incluirán el pago por la adquisición de Swedegas situándose c. 60 M euros (vs 310 esperadas
por nosotros en todo el año), por lo que la deuda neta debería estar muy en línea con la de cierre de 2014 (4.054 M
euros; 4,3x DFN/ EBITDA).

Los Rdos estarán impactados por la desconsolidación de Digital+. A nivel orgánico esperamos ventas 1T’14 creciendo
un +5,9%, donde Santillana crecería un +5,9%, la Radio un +6,7% (tanto por España como por LatAm, a pesar del
impacto negativo del tipo de cambio) mientras que la prensa presentaría una caída del -1,2%. En cuanto al EBITDA
1T’14 esperamos 59,7 M euros (-+4,4% a nivel orgánico y +57,4% reportado). El BDI 1T’4 se situáría en -7,3 m euros,
por los costes financieros (41 M euros BS(e)).
No esperamos impacto de los Rdos. donde la clave estará en los mensajes que se den en el conference call sobre la
evolución de la deuda, recompras con descuento y evolución de Santillana y del mercado publicitario de prensa y radio.

Esperamos unas ventas 1T’15 con un crecimiento de +15,4% (vs +16,5% del consenso y +7% en 4T’14) impactados
positivamente por la evolución del tipo de cambio dólar/euro (+13% vs +3% en 4T’14). Por divisiones, esperamos que
SSRS (83% ventas) crezca positivamente +13,9% (vs +8% del 4T’14) al igual que en Cloud (5% ventas) donde
confiamos en la buena evolución vista en los últimos trimestres continúe (+110% vs +72% del 4T’14). Esta división
sigue representando una parte pequeña del negocio, pero es donde se espera un mayor crecimiento a futuro.
Prevemos un margen EBIT del 23,8% en 1T’15 (vs 24,5% del consenso) y un nivel ligeramente por debajo del mismo
periodo del año pasado (24,8%). Esto implicará un crecimiento del EBIT del +10,4% (vs +1% en 4T’14).
De cara a la conference call las miradas estarán puestas en: (i) los costes de implantación de Cloud, (ii) la integración
de Concur y (iii) en el efecto tipo de cambio de cara al año para el año. En este sentido ya en 22/03 la compañía
comentó que esperaba un fuerte impacto por tipo de cambio en sus cuentas de 2015. Este impactaría en EBIT un +14%
(vs +1% en su anterior estimación en enero) e implicaría que su guidance EBIT’15 sin efecto tipo de cambio de 5.600-
5.900 M euros (-0,7%/+4,6% vs 2014), incluido éste, se situaría en el rango de 6.330-6.670 M euros (vs 5.930 BS(e) y
6.241 del consenso), si bien el consenso desde la fecha ya revisó un +6,3% su cifra de EBIT’15e. Nosotros aún no
hemos revisado el nuestros números con este impacto, pero una vez considerando los niveles actuales del dólar y la
exposición a EE.UU. de la compañía (~28% ventas) alcanzaríamos niveles de P.O. de ~70 euros/acc. (+6% de
potencial).

SECTOR BANCARIO ESPAÑA
Morosidad de febrero’15 Fuente: BdE
El BDE ha publicado el dato de morosidad de febrero, que supone el segundo mes de reducción de morosidad de 2015. La
reducción de febrero fue de -1.240 M euros (vs c.-951 M euros en enero y frente a la media de c.-2.100 M euros de los
últimos 12 meses). El coeficiente de mora se redujo ligeramente (-9pbs hasta el 12,5%) por la estabilidad del crédito en el
mes (c.+100 M euros vs enero’15).
VALORACIÓN
Noticia positiva que marca una buena tendencia de cara a Rdos. 1T’15, que señalamos como el principal catalizador del
sector.

SANTANDER VENDER (Cierre 6,56 N P.O. 7,00 N)
CAIXABANK VENDER (Cierre 4,25 N P.O. 4,30 N)
Lista de interesados en Novobanco Fuente: Reuters
El pasado viernes el Banco de Portugal publicó la lista de interesados en Novobanco, que incluye a SAN, los inversores
chinos Fosum y Angang y el fondo de EE.UU. Cerberus. BPI se habría quedado fuera de esta tercera ronda, según esta
fuente.
VALORACIÓN
Con respecto a SAN, noticia esperada. En el conference call de Rdos. 4T’14, la compañía admitió estar mirando opciones
en el país, y esta es la única factible en la actualidad a nuestro juicio. La compra de Novobanco por el importe más bajo
rumoreado en prensa (2.500 M euros vs 4.800 M euros de inversión del Banco de Portugal) tendría un impacto de -52pbs
en CT1.
Con respecto a CABK, noticia positiva, dado que reduce los riesgos a medio plazo de la OPA sobre BPI (44,1% en manos
de CABK). En todo caso, para nosotros la mejor opción en CABK es que no se haga con BPI.

SANTANDER VENDER (Cierre 6,56 N P.O. 7,00 N)
UNICREDIT COMPRAR (Cierre 5,99 N P.O. 6,70 N)
Posible anuncio de operación con Pioneer la semana que viene Fuente: FT
Según prensa, SAN y UCG podrían firmar la operación de fusión de Santander Asset Management y Pioneer este fin de
semana y anunciar los detalles la próxima semana. El único cambio con respecto al acuerdo inicial es que se dejarán fuera
los activos en EE.UU. por temas regulatorios. Recordamos que esta operación implicaría la fusión de Pioneer (propiedad de
UCG) y el 50% de la gestora de Santander que compraron General Electric y Warburg Pincus en 2013. Hasta ahora se ha
rumoreado que SAN, General Electric y Warburg Pincus controlarían un 66% y Unicredit el 33%.
VALORACIÓN
Noticia esperada aunque a aprobación a corto plazo es positiva.