La primera semana del año ha comenzado con emociones fuertes con un gran protagonismo de la economía china. Me gustaría hacer un análisis de su mercado bursátil y su economía con el fin de que podamos poner en perspectiva todo lo sucedido, extrayendo algunas conclusiones interesantes.
El primer punto que me gustaría tocar sería el de su propia bolsa de valores, y es que la bolsa de valores China (Shanghai Composite Index) no es como el resto de bolsas occidentales. La principal diferencia es que aunque el país se ha convertido esencialmente en una economía de mercado, una parte significativa de su economía sigue estando controlada por el gobierno del partido comunista. Esto quiere decir que no están puramente guiadas por las fuerzas del mercado y cuando hay signos de inestabilidad (volatilidad), económica o social, el gobierno toma medidas e interviene para apoyar los mercados, como ocurrió en julio pasado o durante la última semana.
La bolsa de Shanghai es relativamente joven, creada en 1990, formada prácticamente en su totalidad por inversores chinos, con lo que la falta de una base amplia de inversores experimentados y profesionales significa que el mercado es mucho más volátil. Todo lo anterior sumado a que es un mercado poco profundo, su mercado no supone ni un tercio de su PIB, mientras que en la mayoría de economía desarrolladas es más del 100%. Unido a lo anterior, la fuerte intervención del gobierno, la sitúan más cerca de un casino que de un auténtico mercado de valores.
Por lo tanto, primera conclusión clara, la bolsa China nada tiene que ver con su economía real. El índice de Shanghai está prácticamente vetado a los inversores extranjeros y si quiere tener exposición en el país mandarín vaya al índice de Hong Kong (Hang Seng), perfectamente comparable con los grandes índices europeos y norteamericanos, sin las tropelías de los “circuit breakers” (suspender la sesión si la bolsa supera un % de caída),la intervención directa en la compra de acciones por parte del gobierno o cualquier medida que limite la libre formación de precios. Otra opción sería un índice Dow de acciones chinas que cotiza en Wall Street.
Si nos centramos en la economía real hay una serie de factores que todos sabemos que sitúan a la economía China en una situación de vulnerabilidad.
China está sumida en un cambio estructural de su economía exportadora hacia una de consumo y ese ajuste no va a ser un camino de rosas, como gestionará ese exceso de capacidad ocasionará cierta inestabilidad en el corto y medio plazo.
Otro tema importante a tener en cuenta es su excesivo endeudamiento privado, uno de las causas del gran crecimiento de las últimas décadas. El problema no es la deuda en sí misma, sino que cada vez ha sido menor el crecimiento marginal asociada a esa deuda. Os suenan proyectos faraónicos (aeropuertos sin aviones, hospitales vacios o ciudades fantasma), pues la misma situación se da en China que en España años atrás, aunque ellos tienen arsenal suficiente para salvar del colapso su economía: política monetaria propia y una cantidad ingente de divisas como consecuencias de sus grandes superávits comerciales son un aval más que suficiente para salir de la quema.
El problema del Shadow banking o financiación al margen del sistema bancario, en la que las propias entidades locales inmobiliarias se han lanzado a pedir prestado ingentes cantidades de dinero asumiendo considerables riesgos desde una doble vertiente: su riesgo inherente a sus proyectos y el transferido a los ahorradores debido a la venta de productos estructurados, en los que el gobierno ya tuvo que intervenir a finales del 2014 por su deterioro y el efecto contagio que podría suponer.
Con todo lo anterior, y volviendo a sus mercados, es curioso que China que presume de las bondades de su planificación centralizada, incentive los préstamos valores para invertir masivamente en bolsa a los ciudadanos, sabiendo de antemano lo fanáticos que son la población china al juego. La gran depresión en Estados Unidos en 1929 fue un gran ejemplo del elevado coste que supone no sólo la perdida de dinero por parte de los ahorradores sino también la de los propios prestamistas. Y es que inundar los mercados creando burbujas de activos para impulsar el consumo, no es una buena idea, un claro ejemplo es Japón a finales de los 80, con unos pobres resultados.
Después de ponernos en contexto, en primer lugar con la realidad de los mercados chinos y los problemas reales de su economía, me gustaría centrarme en lo que para mí la fuente es la principal fuente de inestabilidad en la economía del dragón asiático, su tipo de cambio, una variable que teje todas las demás vertientes de su propia situación económica con ella misma y con el resto del mundo.
La moneda china no fluctúa libremente sino que está intervenida por el banco central en un rango de variación diaria. Desde agosto de 2015, el punto de partida es el precio de cierre del día anterior. Si el Yuan está demasiado alto, el banco central utiliza sus reservas, vendiendo su moneda y comprando divisa para defender su tipo de cambio, algo que ha venido haciendo durante el último año y medio originando una disminución de sus divisas desde los 4 billones de dólares europeos hasta los 3,3 a finales de diciembre, lo que ha visto depreciar su moneda respecto al dólar más de un 9% desde entonces.
En el gráfico de arriba se puede ver cómo evoluciona el valor del Yuan (blue) y el nivel de reserva de divisas del banco central chino (rojo). En un sistema de tipos de cambio referenciado a otras divisas, el banco central chino debe de comprar divisa ante cualquier entrada neta de capitales para defender su tipo de cambio. Durante los últimos 20 años ha disfrutado de una masiva afluencia de capitales, llevando a cabo la compra de divisas por valor 4 billones de dólares, expandiendo su base monetaria para soportar su expansión económica.
Pero en toda fiesta hay un momento en el las luces se apagan y su banco central ha tenido una respuesta tardía, teniendo que vender 600 mil millones de $ en divisa para defender un tipo de cambio sobrevalorado desde el punto de vista del mercado ante la salida de capitales sufrida.
El Yuan todavía mantiene un elevado valor en términos reales (ajustado por inflación) a pesar de la devaluación de agosto, ojo al dato su valor real se ha duplicado desde 1994. Dese noviembre la moneda china se ha depreciado otro 3% adicional frente al dólar. Desde mi perspectiva, debería seguir depreciándose como consecuencia de esta transición hacia una economía más centrada en el consumo doméstico.
En conclusión me gustaría dejar algunas ideas claras. Lo sucedido la semana pasada ha sido una lección para las autoridades Chinas, la mejor forma de evitar la salida de capitales es generando confianza, dejando actuar a las propias fuerzas del mercado. De todos modos, el CSI de Shanghai muestra un valor más de un 50% superior al reflejado hace 18 meses.
Como comentábamos anteriormente, la economía china se encuentra en una situación vulnerable inmersa en un proceso de cambio estructural, su moneda debería continuar con su depreciación para apoyar esta transformación y cuenta con las herramientas suficientes para no causar el pánico desencadenado durante la última semana, aunque ya os adelanto que tendremos algunos sustos, así que no me vengan con cuentos chinos.
Javier Flórez
@FlorezJav
