Lamentablemente se está creando un caldo de cultivo muy peligroso. El Private Equity comparte varias de las características de un esquema Ponzi, con el agravante de que vienen envueltos en el manto de la legalidad, pero que sin embargo no la excluye (y de hecho puede que intensifiquen) de la posibilidad de fraude.
Warren Buffett en su presentación a los accionistas del 2019 comentado sobre las “inversiones alternativas” dijo (traducción libre): “hemos visto una cantidad de propuestas de fondos de Private Equity donde los retornos no son calculados de una manera que yo consideraría honesta”, para luego añadir “si yo gestionara un fondo de pensiones, sería muy cuidadoso con lo que se me ofrece”.
Vamos a repasar brevemente las características que suelen tener los esquemas Ponzi y compararlos con lo que ofrece las inversiones de Private Equity:
1) Ponzi: Tienen cierto aire de secretismo, de que la oferta de inversión no es para todo el mundo, sólo para algunos “privilegiados”.
P.E.: Son inversiones que legalmente no pueden ser ofrecidas a inversores particulares, sólo a inversores institucionales y los conocidos como “inversores cualificados”.
2) Ponzi: Inversiones poco transparentes. Suele ser una característica de esto fraudes el que las inversiones se hacen en cosas con precios poco transparentes o mediante “fórmulas secretas no replicables”.
P.E.: Por sus características, suelen invertir en activos cuyo precio no es transparente y que requiere de valoraciones que en muchos casos son hechas por los propios promotores del fondo.
3) Ponzi: Suelen requerir que lo invertido no se pueda retirar durante un mínimo de tiempo, o suelen limitar lo que se puede retirar. Suelen tener una liquidez limitada.
P.E.: Son fondos que suelen ser poco líquidos, ya que dependen de la venta de sus activos (que tampoco son muy líquidos) para poder obtener la liquidez necesaria para pagarle al inversor.
4) Ponzi: Ofrecen rendimientos constantes sin prácticamente períodos de “drawdowns” o de caídas de la inversión.
P.E.: Durante los últimos 25 años la volatilidad de los retornos del Private Equity ha sido sorprendentemente baja, inferior incluso que la de los bonos a 10 años del tesoro de los EE.UU. Esto se explica ya que estos fondos en los que normalmente no hay liquidez entre el momento de compra y el cierre del fondo, no existe una forma clara de conocer el valor real entre ambos momentos y la valoración hecha por el gestor tiene un efecto “amortiguador” (smoothing effect).
De todos sin duda la bandera roja más grande es la última. El famoso Ponzi de Bernard Madoff no ofrecía retornos espectaculares (alrededor del 10% anual). Pero los ofrecía de forma muy constante. Tanto que los primeros en darse cuenta de la estafa (a los que no le hicieron caso) fueron estadísticos de la competencia que se dieron cuenta de la imposibilidad de ofrecer esos rendimientos con la poca volatilidad que estaba ofreciendo Madoff.
Dicho todo lo anterior, no quiero decir que “el Private Equity es un esquema Ponzi”, ni mucho menos. La mayoría de ellos, y sin duda los que ya tienen muchos años son sin duda correctos y honestos. Pero lo que sí puedo decir es que se está creando un caldo de cultivo muy propicio para que se den estafas:
- Se están rebajando las barreras de entrada para poder adquirir estos fondos. En el caso de España en particular, se ha bajado el mínimo a 10 mil euros. Eso permite que muchos inversores particulares y de pocos conocimientos puedan adquirirlos siempre y cuando se adquieran por vía de una entidad autorizada para prestar servicios de asesoramiento.
- Hay cantidades ingentes de dinero fluyendo hacia los fondos de Private Equity atraídos por el “espejismo del bajo riesgo”.
- El “espejismo del bajo riesgo” es ocasionado por la baja transparencia que tiene el fondo en los períodos intermedios. Por ejemplo, si compramos un fondo hoy a 100, y el año que viene nos dicen que vale 102, eso nos lo tenemos que tragar. No hay forma de poder verificar que eso es verdad. Sólo hasta el momento en que el fondo “madura”, es decir, hace la venta de sus activos, no volvemos a obtener un precio de mercado de los activos, y en medio nos pueden contar lo que les dé la gana. Existen estudios donde se demuestra que los gestores de estos fondos tienden a inflar sus valoraciones en tiempos en los que quieren captar fondos.
- Estas ingentes cantidades de dinero que están fluyendo al sector tienen que ser invertidas. Y las oportunidades de inversión no crecen al mismo ritmo. No hay que ser genio para intuir que los estándares de inversión tienen que bajar para poder “poner a funcionar” todo el dinero que se está recibiendo. Los serios dejan el dinero parado hasta encontrar una buena oportunidad de inversión, pero lamentablemente no todos son tan serios. En especial porque los gestores de estos fondos ganan más con el dinero invertido que parado.
- Estos tipos de fondos cobran jugosas comisiones. Estas comisiones son múltiples y opacas, tanto que incluso los mismos inversores profesionales pierden el control de las diferentes comisiones que se les cobran por invertir en este tipo de fondos y donde lamentablemente ya existen precedentes de indemnizaciones por cargos excesivos e incontrolados. A más grande es el fondo más comisiones cobra, lo que les incentiva a crecer, lo que les incentiva a pagar una buena comisión a los que les traen dinero, lo que incentiva a los que les traen dinero a colocarles los fondos a la mayor cantidad de clientes (no se si les suena esta película).
- Por su naturaleza, estos fondos le abren un hueco al “oportunismo” y nos explicamos. Debido a que el fondo tiene una vida limitada, y facilitado por los altos volúmenes de dinero que están fluyendo al sector, esto podría dar la oportunidad a promotores sin escrúpulos que lo único que les podría interesar es montar el fondo independientemente de sus resultados. Y pongamos un ejemplo: Supongamos un gestor que logra levantar 200 millones de Euros para un fondo que tiene una vida esperada de 5 años. Las comisiones totales que el fondo puede llegar a cobrar (en especial si se tienen pocos escrúpulos) pueden llegar a ser del 6% de los activos de fondo. Es decir, 12 millones de Euros anuales durante unos 5 años. Como se podrán imaginar, este gestor al finalizar la vida del fondo poco tiene que preocuparse por sacar otro fondo al mercado al final de su vida útil, independientemente del resultado del fondo.
Aun sin fraude, los fondos de Private Equity pueden causar desilusiones en los próximos años: los vientos de cola que han empujado al Private Equity a tener sus buenos resultados en los últimos tiempos han dejado de soplar. Estos fondos tienden a usar mucha deuda en sus inversiones, y las bajas tasas de interés de las que disfrutaron durante más de una década se han acabado. A esto hay que añadir que los bancos centrales están determinados (de una forma implícita) a bajar el ritmo de las economías, y posiblemente se caiga en una recesión. Ya sabemos que un negocio apalancado en un ambiente de recesión tiende a ser una mala combinación.
Además, el alto flujo de dinero al sector ha aumentado la competencia para obtener operaciones (deals), lo que ha bajado la calidad de las mismas. No sería de extrañar ver en un futuro no muy lejano fondos “implosionando”, simplemente porque una parte del portafolio vale menos de lo que se pagó en un principio o directamente ha quebrado.
En resumen, mucho dinero entrando, muchas comisiones generadas, poca transparencia en los precios, oportunidades de inversión limitadas, entrada de inversores poco sofisticados, comisiones opacas e incentivos por colocar productos a inversores poco cualificados. Y aquí vuelvo a enlazar con el principio del artículo: las mayores estafas son aquellas que se hacen con ese manto de exclusividad, de legalidad, de retornos de “bajo riesgo” y que me los recomienda un señor con corbata en una oficina bonita.
Fuentes:
- Private Equity Fund Valuation Management During Fundraising – Brian K Baik, August 2022 – Harvard Business School
- McKinsey’s Private Markets Annual Review, March 24, 2022
- https://blogs.cfainstitute.org/investor/2022/12/09/private-markets-guardians-at-the-gate/?s_cid=eml_Enterprising
