Bono de Mobico XS2259808702

Sigo pensando en temas asociados a la OPA de Cosmen y Asterion, especialmente en las probabilidades de que finalmente prospere. Me parece interesante analizar quién tiene las acciones de Mobico y cómo ha podido cambiar el accionariado durante los últimos 18 meses. 

1. El accionariado institucional 

En los últimos informes de Mobico aparecen fondos como M&G (4,99%), Liontrust (4,97%), Newton (4,82%), J O Hambro (4,10%), Azvalor (3,01%) y Aberforth, que redujo su posición del 5,42% al 4,62% en mayo. 

En conjunto, representan aproximadamente un 26,5% del capital. Incluyendo otros inversores profesionales históricos, como Avantage de Renta 4, podemos trabajar con una cifra cercana al 30%. 

Buena parte de estas posiciones vienen de lejos y posiblemente tengan precios medios de adquisición superiores a los 46 peniques. Eso puede dificultar su aceptación, aunque tampoco conocemos las decisiones que tomarán. 

2. El resto del accionariado 

Cosmen tiene aproximadamente el 26%. Descontando esa participación y el bloque institucional histórico, queda alrededor de un 44% del capital, unos 270 millones de acciones. 

Durante los últimos 18 meses se ha negociado la acción a precios muy inferiores a los actuales. Es razonable pensar que una parte de ese 44% ha cambiado de manos, aunque determinar cuánto exigiría reconstruir los volúmenes y distinguir la negociación repetida de los cambios efectivos de propietario. 

Como hipótesis, si aproximadamente la mitad de ese bloque hubiera pasado a compradores recientes, hablaríamos de un 22% del capital con un coste de adquisición potencialmente bastante inferior al precio ofrecido. 

3. Los 46 peniques 

No me parece casual la elección del precio. 

Mobico ha cotizado durante buena parte de los últimos 18 meses en el entorno de 20-30 peniques. El propio anuncio recoge un precio medio ponderado de 25,2 peniques en tres meses y de 24,3 en seis meses. 

Ofrecer 46 peniques supone una prima del 89,3% sobre esta última referencia. Para alguien que compró a 25, implica ganar un 84%. 

Creo que el precio puede estar pensado no solo en función de la valoración de la compañía, sino también para conseguir suficientes aceptaciones entre quienes han entrado recientemente. 

4. ¿Llegarán a las mayorías necesarias? 

Si aceptara el 90% de ese hipotético 22% de compradores recientes, Cosmen y Asterion partirían de aproximadamente el 46% del capital. 

Ahora bien, hay dos procedimientos distintos. 

El scheme exige el voto favorable del 75% de las acciones representadas en la votación de los accionistas elegibles y una mayoría en número de los accionistas votantes. Cosmen queda excluido. Los accionistas que no voten no computan ni a favor ni en contra, lo que puede facilitar alcanzar ese 75%. Si se aprueba, el resultado también vincula a quienes no hayan votado. 

En cambio, el anuncio contempla una OPA contractual alternativa cuya condición de aceptación podría reducirse, con las autorizaciones correspondientes, a más del 50% de las acciones objeto de la oferta. Es decir, aproximadamente 37 puntos adicionales al 26% de Cosmen, para situarse por encima del 63% del capital. 

No es un objetivo sencillo, pero tampoco parece fuera de alcance. Y me cuesta pensar que los compradores hayan llegado hasta aquí, después de meses negociando, sin haber estudiado bien el accionariado. 

5. Los híbridos 

Otro detalle llamativo es que el anuncio menciona expresamente que Autobuses de León tiene indirectamente el 53,6% de los híbridos. No parece un dato secundario, especialmente cuando la financiación contempla tanto su amortización como la posibilidad de mantenerlos. 

Y aquí me planteo otra cuestión: ¿dónde ponemos el precio de salida? ¿97, 98? Renunciar a dos o tres puntos frente a una eventual amortización al 100% puede compensar por la certidumbre, especialmente antes de conocer mejor la posición de los accionistas relevantes. 

Pero tampoco descartaría que, si anuncian que mantienen los híbridos, estos pudieran cotizar por encima de 100. En caso de activarse la cláusula de cambio de control, el cupón pasaría del 8,144% al 13,144%. Naturalmente, seguiría existiendo el riesgo de una amortización posterior a la par y de aplazamiento de los cupones. 

En definitiva, la operación pinta bien. Si tuviera que apostar, diría que Cosmen y Asterion acabarán consiguiendo el control, pero no las mayorías necesarias para sacar adelante el scheme. 

Y probablemente nos vayamos a 2027 para conocer el desenlace. 

Creo que llevas razón. Puestos a especular, si el nuevo objetivo pasa a ser hacerse con más del 50%, crees que mantendrá la oferta en 46 peniques?  No sé, me da que pueden superar el 50% por un precio inferior. 

Bajar la oferta ya no está sobre la mesa, los 46 ya los han ofrecido en firme. Podrían mantener los 46 o subir la oferta, pero no bajarla.

Me suena haber leído que la oferta era "non-binding", no era en firme, y que tienen hasta cierto día de noviembre para hacerla firme.

Eso que dices fue la primera comunicacion. La segunda ya es en firme. Los que hemos comprado acciones a precio de derribo tambien nos va bien. Mi media es a 24 peniques. Podría vender pero me espero para rebañar un poco mas pero, sobre todo, por si hay una subida de precio. No lo veo probable pero sí posible.

No sé, se trata de otra oferta que se presentaría posteriormente después del “fracaso” de la primera. Si me apuras, tampoco sería absurdo pensar en comprar poco a poco en el mercado.

Rickcafé, a mí los 46 peniques me siguen cuadrando aunque finalmente les baste con superar el 50 %. Creo que su objetivo real no es ese. Además, como dice Fernan2, ya los han ofrecido en firme y no pueden rebajarlos simplemente por cambiar a una OPA convencional (no al menos desde que han publicado en firme la OPA).

Me explico. Si su intención es quedarse con toda Mobico, y realmente ven valor en la compañía y creen que pueden sacárselo, les interesa comprar tantas acciones como puedan. Y a 46 peniques es más fácil que acuda la gente. Yo veo la OPA convencional como un plan B, pero no tanto para asegurarse el control como para hacerse con el máximo posible si no consiguen sacar adelante el scheme.

Si les sale bien el scheme, se quedan directamente con el 100 %, aunque haya accionistas que no quieran vender. Esa es la gran ventaja de esta vía.

Y corrijo lo del 63 % que puse ayer. El bloque de Cosmen no vota en el scheme, pero sus acciones sí cuentan en una OPA convencional. De hecho, el anuncio recoge expresamente su compromiso de aceptación. Entre Cosmen y los consejeros tienen ya comprometido el 26,4 %. Si les autorizan a rebajar el umbral a algo más del 50 %, necesitarían conseguir aproximadamente otros 24 puntos del capital. Sinceramente, a 46 peniques no me parece un objetivo especialmente difícil. Pero insisto, creo que ese no es el partido que están jugando. Quieren quedarse con todo lo que puedan.

Para lo que nos ocupa, sigo pensando que la operación tiene muchas posibilidades de salir adelante por una vía u otra. Y que los 46 peniques tienen toda la lógica, incluso aunque finalmente no consigan el 75 %. Es realmente a mi juicio el riesgo mayor para nuestros hibridos: que no se acabe ejecutando la OPA. La amortización es un "premio" añadido, quizá incluso un "problema". 

Es más, el precio del 90 % de los híbridos puede resultar hasta barato si asumimos que la OPA tiene una probabilidad alta de salir adelante y el cambio de control se hace efectivo. Incluso aunque no los amorticen. Estaríamos hablando de un tipo de interés muy parecido al que obteníamos cuando comprábamos a sesenta y tantos el hibrido hace unos 15 meses, antes de la OPA, pero con un riesgo que debería ser menor: Ahora parece que han cogido el toro por los cuernos y hay una refinanciación sobre la mesa. Además, quien compra ahora, tiene una posibilidad de amortización a corto plazo mucho más clara que entonces (de hecho ya han declarado que tienen financiación para llevarla a cabo). Insisto asumiendo la hipótesis que la OPA sale adelante en cualquiera de sus aproximaciones es "muy muy probable" de llevarse a cabo. Aunque "sobreoptimizar te fragiliza y lleva al desastre" no hay duda ;-)

Remitiéndome a un punto concreto, crees que la cotización caerá fuertemente si no sale adelante la OPA de exclusión?
Y si tal fue el caso, no crees que sentirían la tentación de intentar quedarse con la mayoría a un precio inferior?

Por cierto, los nuestros ya se están cruzando a 94

Si la OPA sale adelante, sea mediante el scheme o mediante una OPA convencional, yo creo que los híbridos no deberían bajar. Otra cosa sería que la operación fracasase por completo, que ahí sí veríamos una caída importante. 

Respecto al precio, sigo pensando que, tal y como está diseñada la operación, no lanzan la OPA simplemente para hacerse con el control, sino para conseguir la máxima participación posible y capturar el máximo valor de la compañía. 

En otras palabras, por ejemplo, a 35 peniques quizás podrían hacerse con el control, pero a 46 necesariamente  conseguirán una participación mayor. Y si realmente creen que hay mucho valor que sacar de la compañía, les interesa quedarse con la mayor parte posible aunque paguen un poco más. Por eso no veo que tengan incentivos para bajar el precio, aunque pudieran hacerlo. 

De hecho, mi impresión es que no van a conseguir las mayorías necesarias para sacar adelante el scheme. Creo que acabarán recurriendo a la OPA convencional, pero, dada la arquitectura de la operación (primero intento de un scheme), no van a cambiar los 46 peniques. 

He estado mirando, con la IA, los movimientos accionariales de Mobico de esta última semana y hay algo que me parece interesante de cara a una posible OPA convencional. 

Sand Grove, un fondo especializado en arbitraje de OPAs, ha acumulado, por ahora, una exposición del 8,3 % mediante CFDs desde el anuncio de la operación. Otros fondos han reducido posiciones, así que parece que se está produciendo una redistribución importante del capital. 

Aunque los CFDs no dan directamente derechos de voto, los bancos que los cubren seguramente tendrán incentivos  (comerciales) para aceptar  la oferta. (Obviamente) hay precedentes, aunque no podemos darlo por seguro. 

Si al 26,37 % comprometido por Cosmen y otros accionistas añadimos ese 8,3 % como posible apoyo, nos acercaríamos al 35 %. Faltaría poco más del 15 % para superar el 50 %. 

No son aceptaciones garantizadas, pero me parece una señal relevante y positiva. Cada vez veo más probable que, si falla el scheme, la operación pueda salir adelante mediante una OPA convencional a 46 peniques. 

Un precedente interesante de Sand Grove, el fondo que ha acumulado un 8,3 % de exposición en Mobico, es el de Ophir Energy en 2019. 

En aquella operación llegó a controlar cerca del 19 % del capital, una posición valorada en unos 73 millones de libras. Finalmente, el comprador elevó la oferta de 55 a 57,5 peniques y Sand Grove se comprometió a votar a favor. 

Es decir, no sería la primera vez que este fondo acumula una posición importante en una compañía objeto de adquisición y consigue una mejora del precio. 

No digo que vaya a ocurrir lo mismo en Mobico, pero me parece un precedente interesante para entender cómo opera Sand Grove.