Asos (ASC-GB). Growth sostenible a buen precio

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ASOS es una empresa líder del sector fashion e-commerce, enfocada a la venta de ropa y productos cosméticos a adolescentes y jóvenes adultos (“the fashion lovers 20-something). 

De acuerdo a una valoración por Descuento de Flujos y los múltiplos de los que cotizan sus comparables, estimo que la empresa está considerablemente infravalorada al precio actual 23,8£, con un upside del 82% teniendo en cuenta un margen de seguridad del 25%. 




Su modelo de negocio se centra en la comercialización de diferentes marcas de ropa internacionales (+850) juntos con marcas propias; ASOS DESIGN, ASOS EDITION, ASOS 4505 y Collusion. Recientemente han adquirido Topshop, Urban Decay y Charlotte Tibury aprovechando problemas de liquidez de las tiendas físicas por el COVID-19 (la compra fue por 265M. Marcas que tenían 1800 M de ingresos prepandemia).

Crecimiento de la marca 



  1. Importantes vientos de cola en el sector. Se estima que el mercado textil en su conjunto va a crecer un 50% en los próximos 5 años. En el sector fast fashion se espera un crecimiento del 7% CAGR durante este período. Dentro de este sector, fashion e-commerce ha sido el más beneficiado por el COVID-19, alejando a los consumidores de las tiendas físicas y aumentando las compras online, tendencia que consideramos creciente a largo plazo, especialmente entre el sector de población más joven. En el último informe de McKinsey sobre “The State of Fashion 2021” sobre las tendencias del sector llegan a la misma conclusión: El sector fashion e-commerce se verá beneficiado a largo plazo por la pandemia. 

  1. ASOS ha conseguido un crecimiento global en los últimos 3 años, con un aumento de ventas medio de 22% (5yr avreage). Este plan de expansión global continúa en marcha con importantes inversiones de capital para la creación y mejora (principalmente automatización) de sus centros de distribución.


 

Destaca el número de usuarios activos, que alcanza el 2021 con 26,4M, con un crecimiento medio de 15% al año, con una cesta de la compra media de 40 £ y una media de 3,61 compras al año por consumidor. 

Este crecimiento continúa con las nuevas marcas adquiridas, que ya ven triplicados sus crecimientos de venta pre-adquisición gracias a la plataforma que supone ASOS. 
Están destinando recursos y esfuerzos especialmente al mercado US, en el que han conseguido al mega retailer Nordstrom como partner estratégico para la distribución de Topshop y el resto de marcas adquiridas, en las que Nordstrom ha adquirido una participación minoritaria, y de las marcas propias ASOS. 

Esto, junto con las intensivas inversiones de capital en centro de distribución en Atlanta y Lichfield permiten continuar con el aumento de ventas y consumidores. 


Ventajas competitivas


  1. El modelo de negocio de ASOS se centra en repercutir los beneficios de las economías de escala en sus consumidores. Esto supone la continua reducción de precios, manteniendo sus márgenes bajos, para captar el mayor número de consumidores posibles. Puede apreciarse en un gráfico que relaciona el aumento de ventas con el EBITDA, que se mantiene muy estable. Este nivel de precios ha supuesto una captación de usuarios activos con crecimientos del 15% de media al año.  



  1. Experiencia de usuario y la oferta al consumidor. La continua mejora (a raíz de importantes inversiones de capital) en la experiencia del consumidor y la oferta de marcas disponibles, junto con la continua renovación de inventario, aumenta la retención de consumidores y la cantidad media gastada en la cesta de la compra. 


Destaca la nueva sección Face+Body, que genera en su primer año 150M en ingresos, el inmediato incremento en ventas de las marcas adquiridas gracias a estar en la plataforma ASOS, y la mejora constante de las condiciones para los usuarios. 
El centro de distribución de Altanta ha permitido la cuenta premium que ofrece ASOS (10$ al año, envío gratis y al día siguiente) a los consumidores estadounidenses. Supone sin ninguna duda una pérdida por envío, pero una captación de usuarios exponencial en el mercado que tiene más potencial para el crecimiento. 

Con las ventas del 2021, y el número de consumidores activos actual hay un consumo medio por cliente de 167,11£. 

Seguimiento en social media: El seguimiento de la marca por sus consumidores se refleja en su actividad en las redes sociales. Realizan gran parte de su marketing a través de influencers y cuentan con 10,6M de seguidores en Instagram, que destaca frente a los 1,3M de Zalando, uno de los principales competidores con 8 veces su Market Cap. 
Hay un 13% de aumento de novedades año tras año. 

La plataforma está entre las más visitadas en el sector moda a nivel global, comparándose con marcas con múltiples veces su capitalización.
Fuente: Similarweb
Fuente: Similarweb
 


Management


El aspecto más relevante es la salida de Nick Beighton, CEO durante 12 años y que ha supuesto una reacción del mercado del 12% de caída de la cotización en un día. La explicación dada por la empresa es que dado que pensaba jubilarse dentro de pocos años, no han querido comenzar este período nuevo de expansión (la adquisición de las nuevas marcas, el partner estratégico en US y capex de 210M estimados por año), continuar con un CEO que pensaba marcharse en el corto plazo. 

Es sin duda uno de los puntos débiles de ASOS ahora mismo, que sin embargo parecen demasiado descontados por el mercado en su cotización actual. 

Aparte, destacan los recortes de costes no estratégicos que empezaron a hacer después de un 2019 con fallos en el comienzo de su expansión a nivel logístico. Recortes que alcanzan ya 80M menos en costes. 

Los salarios están por debajo de la media de directivos de empresas de similar capitalización, con 620.000 £ y un bonus de hasta el 150% sujeto a rendimiento. 



Competidores



ASOS, Zalando, The Hut Group, About You. 

Fuente: Facset


Valoración

Se usa Precio/Ventas debido a la variabilidad de los márgenes por la volatilidad de los costes, haciendo la comparación P/E poco objetiva, dados los diferentes costes en diferentes zonas geográficas. 

Zalando es el competidor más parecido en cuanto a estrategia de precios y oferta multimarca, que domina además Europa continental. ASOS en comparación cotiza a múltiples bastante más reducidos. 

DCF. Precio estimado: 57,8£

-Se tiene en cuenta, según estimaciones de la empresa:

EBIT 2022: contracción de márgenes, 110-140M por pérdida de ayuda COVID-19.
Aumentos de costes e inflación.
CAPEX 2022, 210M para mejorar automatización de los centros de Lichfield y Atlanta y mejorar la inversión tecnológica para la mejora del consumer experience y procesamiento de datos.
Ingresos 2024-2025: Planean alcanzar 7000M de ingresos (proyección basada en un escenario considerablemente más negativo). 

-La proyección asume:

Son incapaces de mantener el crecimiento de ingresos histórico (22% 5yr average).
Mantienen inversiones de capital altas durante todo el período proyectado.
Se vende la empresa a 2x Sales en 2026 (múltiplo medio de Price/Sales 5yr average).



Riesgos


-Salida de Nick Beighton tras 12 años como CEO, incertidumbre sobre su sustituto y la capacidad de guiar a la empresa en su expansión global. 

-Previsible elevación de costes a corto plazo que, aunque incluidos en la valoración, pueden durar más de lo previsto, perjudicando al rendimiento de la empresa.

-Sector de elevada competencia. Necesidad de continua rotación de inventario y mejora de precios, así como de la experiencia del usuario para mantener su cuota de mercado. 


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