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Beneficios Vs Cashflow

En este blog me habéis visto hacer hincapié en el cashflow libre, en el cashflow operativo… y en general, en el verdadero beneficio económico de la empresa. Como es un dato muy importante e incluso yo diría que fundamental, os voy a enseñar como sacar un cashflow sencillo, que no será el verdadero cashflow, pero es mejor usar este cashflow que el BPA, así que a partir de ahora no quiero veros usando el BPA, ¿Queda claro? (jeje, es broma).

 

 

Imaginemos 1 empresa:

 

Agrolimones S.A. y su cuenta de pérdidas y ganancias:

 

 

Año 1

Año 2

Año 3

Año 4

Total acum.

Ventas

1000

1100

1200

1300

4600

Costes

800

850

900

950

3500

Amortizaciones

150

50

150

150

500

B. antes imp.

50

200

150

200

600

Impuestos

17.5

70

52.5

70

175

Beneficio neto

32.5

130

97.5

130

390

 

 

Esta es la cuenta de pérdidas y ganancias de Agrolimones dejando las mínimas cuentas y podemos ver las 6 diferentes partidas. Tenemos las ventas, que crecen año a año, los costes, que también crecen pero menos que la ventas, lo cual es buen síntoma, las amortizaciones, que son estables menos en el año 2, los beneficios antes de impuestos, los impuestos, y por último el beneficio neto o beneficio después de impuestos. Si nos fijásemos en estos datos que acabo de presentar podríamos decir que la empresa es realmente buena, solamente ha tenido un pequeño bache el año 3, pero vuelve otra vez con fuerza a beneficios máximos con buenas perspectivas. Ahora bien, la empresa necesita invertir en ella misma, por lo que se añade una partida a la que llamaremos “inversiones” (en USA se usa el CAPEX). En esta partida, la empresa compra e invierte todo lo necesario para poder seguir creciendo y evidentemente es un dinero que sale de la caja. En esta partida de “inversiones” contamos todo el dinero que sale de la caja para poder crecer, por lo que deberemos restar al Beneficio neto las inversiones que se hagan, ya que esto es una salida de dinero de la empresa.

 

Inversiones

200

300

200

200

900

 

La siguiente partida ya hemos hablado de ella, y se trata de las amortizaciones y las depreciaciones (amortizaciones en el ejemplo para hacerlo rápido y sencillo). Esta partida no es un gasto en sí para la empresa, sino que la contabilidad le deja reflejar a la empresa un gasto irreal hasta que la empresa compre el activo para el que se ha estado amortizando el capital, por lo que el dinero se mantiene en caja y no se produce una salida de dinero de la empresa. Por lo que para sacar el cashflow debemos sumar las amortizaciones al Beneficio neto.

 

Amortizaciones

150

50

150

150

500

 

Así pues nos queda que:

 

Beneficio neto

32.5

130

97.5

130

390

-

Inversiones

200

300

200

200

900

+

Amortizaciones

150

50

150

150

500

=

Cashflow

-17.5

-120

47.5

80

-10

 

 

Como podemos ver existe una diferencia notable entre los flujos de caja y el beneficio neto. ¿Si nos pusiesen 2 empresas diferentes y nos enseñasen el estado de cashflow que hemos visto que le perteneciera a la empresa XYZ y otra empresa distinta, ABC, con el beneficio que hemos visto, cual de ellas compraríamos? Muchos de nosotros elegiríamos la empresa ABC para invertir, pero la realidad es que son la misma empresa, aunque las partidas que hemos visto nos cuenten cosas totalmente distintas.

 Si nos fijamos en el año 2 la empresa ha invertido más cantidad en inversiones, pero a cambio y para que no se reflejara en el resultado del ejercicio, ha disminuido la empresa la cantidad de amortizaciones. El cashflow nos dice que el año 2 es peor que el 1, mientras que el Beneficio nos dice todo lo contrario. Si un inversor solamente viese el Beneficio neto en el año 1 y 2 podría pensar que la empresa va viento en popa, porque de un beneficio de 32.5 pasamos a uno de 130, pero si las inversiones que han hecho en el año 2, hubiesen sido desastrosas, la ruina estaría bastante cerca. Este escenario de ruina es mucho mas difícil contemplarlo mirando solamente el Beneficio neto, mientras que mirando el cashflow nos podemos hacer una idea mejor de que en realidad, que la empresa invierta bien es fundamental, puesto que no existe ese margen que pensábamos que teníamos mirando solo el beneficio neto.

Otra cosa que podemos observar es que el Beneficio neto del año 4 es igual que el del año 2, pero evidentemente es mucho mejor año el 4 que el 2, puesto que ha salido menos dinero de la empresa para proyectos y se ha retenido más que en el año 2. En el año 4 los proyectos ya van avanzando a buen ritmo, mientras que en el año 2, como hemos dicho antes, un traspié nos puede dejar fuera de juego, aunque no lo recoja el beneficio neto.

En este caso hemos visto como una inversión un poco mas elevada el año 2, ha dado resultados positivos en el cashflow los siguientes años (no necesariamente ha debido de ser causa el aumento del cashflow por las inversiones…). Pero perfectamente podría haber sido todo lo contrario, es decir, que la inversión que haga la empresa un determinado año sea ruinosa y todavía así podrían maquillar las cuentas por ejemplo bajando las amortizaciones al mínimo. De esta forma el beneficio neto podría mantenerse o incluso subir, pero en cambio el cashflow necesariamente debería bajar y solo veremos la realidad haciendo estos pequeños ajustes.

Luego hay que ver en que se invierte el dinero que se usa para “inversiones” porque puede que hayan invertido relativamente mucho un determinado año y al siguiente el resultado suba, pero hay que ver si ha sido gracias a esa inversión o por ejemplo ha sido por un aumento en algún producto que no tenia nada que ver con las inversiones que se hicieron. También hay que ver si las inversiones han sido pagadas con dinero o con deuda, si es mediante esta última, lleva aparejado unos gastos extra por financiación que debemos ver para saber como afectan al resultado del ejercicio. Todo el mundo sabe que no es lo mismo tener un préstamo al 2.5% que al 5.5%, y la diferencia a pagar muchas veces es razón de bancarrota de algunas empresas. Para eso tenemos herramientas específicas como el WACC y el ROIC y hablaremos otro día del Altman Z Score.

Mirando como usa la empresa la contabilidad, en qué invierte y cómo lo invierte y en general mirando en cashflow, nos podemos hacer una idea de cómo la empresa gestiona sus recursos y si la directiva muestra la verdadera realidad económica de la empresa a los accionistas. Así nos podemos hacer una idea más exacta de lo que de verdad gana la empresa y por consiguiente podremos tomar mejores decisiones. Tampoco os penséis que el cashflow es lo mejor de lo mejor y solo le hago caso al cashflow y ya está. Lo mejor es ver los dos ratios, el beneficio neto y el cashflow, ver como evolucionan, si algún año hay mucha diferencia, el porqué de esa diferencia, etc. y como podemos ver estas preguntas nos obligan a investigar en puntos concretos del balance y a hacernos una idea mejor de cómo está la empresa.

También influyen en el Cashflow otras partidas del balance como cambios en las existencias, etc. pero si tuviese que tenerlas todas en cuenta se haría largo y pesado y se alejaría de la sencillez que intento transmitir en el artículo.

Una última observación es que tengáis cuidado con el PER. Ya lo he dicho muchas veces y me remito al ejemplo de arriba. La empresa en el año 2 con un PER 12, PER medio de 15 y una rentabilidad de dividendo de un 5%: Pues mirando solamente el dato del beneficio neto (el que se usa para el calculo del PER) estaríamos ante una compra clara, mientras que no es ni parecido a lo que de verdad estaríamos dispuestos a pagar por la empresa, ya que si somos inversores inteligentes podemos distinguir que la empresa no está tan bien en el año 2 como nos la pintan y para el riesgo que había, era bastante razonable comprar la empresa a un PER mas bajo, ya que necesitamos más margen de seguridad y posiblemente el PER mas bajo que la media es lo que estaba descontando la cotización por su debilidad en el cashflow, pensandonos nosotros que era cosa del mercado y que estaba la acción infravalorada.

Eso es todo, espero que os haya gustado y que a partir de ahora intentéis sacar el cashflow por vuestra cuenta, viendo como cambia el resultado final y haciéndoos las preguntas correspondientes arreglo a los resultados que os vayan saliendo.

Un saludo

 

PD: este artículo de Bdl333 se complementa muy bien con el contenido del articulo de Beneficios Vs cashflow, asi que echadle un vistazo: ¿Con qué pagan el dividendo las empresas?

PD2: Puedes profundizar más en este aspecto en InvestAndTrading.com

  1. #2

    Perceptor

    Muy buena explicación. Unas preguntas: ¿Cuál seria la diferencia con el FCF: partir del beneficio neto en vez del operating income? y ¿ves factible usar el Price/cash flow como sustitutivo del PER?
    Saludos

  2. #3

    Imarlo

    en respuesta a Perceptor
    Ver mensaje de Perceptor

    El free cashflow es el flujo de caja operativo menos las inversiones. Esto según dicen algunos autores, pero la verdad es que hay muchas formas de sacarlo. Prefiero usar el P/cashflow en vez del PER, pero no que sea un sustituto. Como he dicho en el articulo lo mejor es comparar los dos ratios y ver como evolucionan y estar pendientes de cambios significativos en alguno de ambos.

    Un saludo

  3. #4

    Bdl333

    en respuesta a Imarlo
    Ver mensaje de Imarlo

    Hola Imarlo:

    Me gusta.... Es muy didáctico.

    Saludos.

  4. #5

    daniel036

    interesante blow sobre el cashflow libre, buenos graficos de inversion año a año, me gusto como muestran la diferencia entre los flujos de caja y el beneficio neto. Espero mas aportes como este!

  5. #6

    Solrac

    Clarito como el agua Imarlo. Gracias.

  6. #8

    Elfino

    supongo que la mejor manera de ver las inversiones será a través de los flujos de efectivo de inversion no?

  7. #9

    Imarlo

    en respuesta a Elfino
    Ver mensaje de Elfino

    Podriamos decir que si, pero existen todavia así cosas en las que nos pueden engañar, pero bueno, eso para mas adelante, por ahora los flujos de inversion que nos dan las empresas los podemos tomar por correctos.

    Un saludo

  8. #10

    Elfino

    en respuesta a Imarlo
    Ver mensaje de Imarlo

    gracias, estaria bien que hicieras algunos posts explicando las distintas partidas de los estados de flujos de efectivos, y dentro de éstas por ejemplo en el de explotacion las partidas que contienen como la de cambios en el capital corriente,etc.

    saludos

  9. #11

    aprendiz72

    a ver si lo entiendo, las inversiones no aparecen en la cuenta de perdidas y ganancias?

  10. #12

    Elfino

    en respuesta a Imarlo
    Ver mensaje de Imarlo

    Para hallar el free cashflow primero debemos calcular el flujo disponible para los accionistas (CFac)

    CFac = Beneficio – ∆NOF – ∆AFN + ∆D + ∆Evc*, siendo ∆NOF el aumento de las
    necesidades operativas de fondos, ∆AFN el aumento de los activos fijos netos, ∆D el aumento de
    la deuda financiera y ∆Evc* el aumento de los fondos propios que no se debe al beneficio (cargos
    directos a reservas, conversión de convertibles,…).

    El free cash flow (FCF) es el hipotético CFac si la
    empresa no tuviera deuda y viene dado por:
    FCF= CFac - ΔD + Intereses (1-T). T es la tasa impositiva.

    obviamente esta definicion no es mia, sino del NUMERO 1

    Pablo Fernández
    Profesor del IESE
    Titular de la Cátedra PricewaterhouseCoopers de Corporate Finance

  11. #13

    Imarlo

    en respuesta a Elfino
    Ver mensaje de Elfino

    Si. Coincido en que es el numero 1 de españa. Y es perfectamente valida la formula que has puesto. Siempre hay quien incluye unas deterinadas partidas o excluye otras, porque aqui como en todo cada maestrillo tiene su librillo, pero no podia poner esa definición en el articulo para que no se durmiesen en la primera linea del articulo.

    Gracias por compartir. Un saludo

  12. #14

    Imarlo

    en respuesta a aprendiz72
    Ver mensaje de aprendiz72

    Las inversiones salen en el estado de flujos de caja. En usa es la partuda denominada CAPEX. Si miras en el informe de la empresa, después de la cuenta de pérdidas y ganancias y del balance suelen venir los flujos de caja. Ahi están recogidas las inversiones como flujos de inversión.

    Un saludo

  13. #15

    Imarlo

    en respuesta a Elfino
    Ver mensaje de Elfino

    Es que ahi entramos en un terreno donde ya podemos hacer muchos ajustes y podemos sacar bastantes flujos de caja. Lo mas importante es que entendamos con un minimo de rigor lo que la empresa ha cobrado y lo que ha pagado realmente, y con esto presente y como dice el articulo poniendolo todo en perspectiva, hacernos una idea mejor de como está la empresa.

    No descarto hacer articulos como los que propones, pero primero haré alguno de analisis cualitativo.

    Un saludo

  14. #16

    aprendiz72

    en respuesta a Imarlo
    Ver mensaje de Imarlo

    otra duda, una emprsa que tiene en las cuentas de fondos propios rsultados acumulados por varios cientos de millones de euros de perdidas, que significado tiene esto para la empresa, que se hace con esos acumulados, si tienes un patrimonio de 42M€ y unas perdidas acumuladas de mas de 200 que se puede esperar?

  15. #17

    Imarlo

    en respuesta a aprendiz72
    Ver mensaje de aprendiz72

    Bueno, depende de la capacidad que tenga la empresa para poder pagar esas pérdidas acumuladas. Si el negocio no es capaz de pagarlas y no hay una ayuda por parte de las instituciones financieras para refinanciar prestamos, etc... mucho me temo que la empresa no le faltaria much opara presentar concurso de acreedores.

    Un saludo

  16. #17

    Akrobata

    en respuesta a Imarlo
    Ver mensaje de Imarlo

    Hola Imarlo,

    Acabo de leer tu articulo sobre "Beneficios vs. Cashflow" y me ha ayudado mucho su sencillez porque estoy leyendo el libro de Pablo Fernandez, "Valoración de Empresas" para aprender a valorar empresas mediante el método del descuento de flujos, y me está resultando bastante denso.

    Tenia dos dudas que plantearte al respecto:

    - en el libro que menciono, el autor resta al beneficio neto el aumento de NOF (necesidades operativas de fondos), supongo que no lo incluyes en el artículo para simplificar, pero no tengo claro donde se encuentra esta partida en el estado de flujos de efectivo. Supongo que se tratará de la partida llamada "variación de las necesidades operativas de financiación", ¿es así o estoy equivocado?

    - respecto al tema de restar las inversiones al beneficio neto, ¿deberíamos restar la partida completa, llamada "flujos derivados de actividades de inversión"? Pregunto porque en el libro el autor resta solo el incremento de activos fijos y no sé si debe incluirse el resto de partidas de inversión (sociedades, otros activos, etc.).

    Gracias por tu ayuda. Un saludo.

  17. #18

    Imarlo

    en respuesta a Akrobata
    Ver mensaje de Akrobata

    Hola Akrobata:

    Entiendo más sobre contabilidad USA que la española, porque la mayoria de libros que me he leido sobre contabilidad están en lengua inglesa, pero a ver si te puedo ayudar.

    No incluyo muchas partidas para sacar el free cashflow por simplificar el articulo, pero podría incluir muchas más.

    - Yo también supongo que se hace referencia a la variación de necesidades operativas de financiación pero no te lo se decir seguro.

    - Para el free cashflow no es necesario tocar el beneficio neto,pero algunos autores lo usan. Hay muchas formas de sacar el flujo de caja libre. Para el caso más sencillo solamente hay que restarle al flujo de las actividades de explotación, aquellas partidas que son necesarias para que la empresa siga desarrollando su actividad (flujo de las actividades de inversión). En USA es CFO-CAPEX la formula mas sencilla de todas y que hay muchas formas mas. Ten en cuenta que cada empresa es distinta y puede tener distintas partidas que no salgan en otras. Por ejemplo una empresa puede que su cashflow por actividades de inversión sea prácticamente nulo y en otra empresa se necesiten muchas partidas para elaborar el conjunto del flujo de actividades de inversión.

    Pablo Fernandez lo hace de otra forma, pues perfecto también.

    Hazlo si quieres como dice Pablo Fernandez y luego lee a otros autores como lo sacan y lo que hacen, de esta forma verás varios tipos y te quedarás con el que para ti mas se ajuste.

    Un saludo

  18. #19

    Tarpio

    en respuesta a Imarlo
    Ver mensaje de Imarlo

    Muy buen ejemplo y muy instructivo, Imarlo. Muchas gracias por subirlo.

    Un saludo

  19. #20

    ivancico

    en respuesta a Imarlo
    Ver mensaje de Imarlo

    El problema que veo para sacar el FCF "exacto" es que hay partidas como "inversiones en activo fijo" que no todas las empresas especifican, y es un lio tremendo. Por ejemplo, Enagas en sus flujos de efectivo de inversión pone " Pagos por inversiones-341,5-179,2
    Empresas del grupo y asociadas-259,6-22,2
    Inmovilizado e inversiones inmobiliarias 81,8-156,9".
    Entonces restando al cash flow de explotación el cash flow de inversión tendríamos un FCF "sencillo", no?.

Autor del blog

  • Imarlo

    Seguidor del Value Investing, Option trader y conocedor de la importancia de los cíclos económicos para una inversión rentable y sostenible. Director de Invest And Trading

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