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Participaciones del usuario asdebastos

asdebastos 04/12/23 11:31
Ha respondido al tema Obligaciones de Eroski y Fagor
Veo que has conseguido el folleto de emisión. Enhorabuena por la información. Es lo que más me agrada de este foro, que se comparte información quede otra manera no dispondríamos.Pero no comparto totalmente la idea de cambiar de emisión, incluso pensando en la mejor garantía de los bonos senior que las emisiones subordinadas.Ya he expresado mi opinión sobre que las AFSE y las OS, aunque del mismo emisor, son valores muy diferentes y nada comparables. Las AFSE son perpetuas y para obtener rentabilidad elevada por un tiempo indeterminado, habría que "huir" de cálculo de diferencia de precio entre la compra y el hipotético de la venta, y fijarse primordialmente en la rentabilidad.Las OS son a vencimiento y aquí si es importante la TIR esperada. Y para mi la TIR esperada de las OS a 62% actual supera el 20%, algo que no veo en ningún escenario en los bonos senior.
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asdebastos 04/12/23 11:08
Ha respondido al tema Obligaciones de Eroski y Fagor
Claro, eso es así.Aunque entraríamos en el debate de cómo se mide la concentración de riesgo, si por el importe de la inversión inicial o por la valoración actual.Yo soy partidario de medirlo por la inversión inicial, pero reconozco que es un jaleo mantener registros, sobre todo cuando hay compras y ventas en diferentes fechas, por lo que lo más práctico es actualizar el valor.Que sea práctico no quiere decir que sea correcto.Aunque como norma autoimpuesta lo importante no es una regla personal y arbitraria, sino seguir la idea que perseguimos.Cuando yo me fijo un límite de concentración de riesgo lo que hago es intentar proteger de pérdidas muy elevadas mi inversión, pero el que haya tenido éxito en elegir una inversión que haya multiplicado su valor no quiere decir que yo haya incrementado el riesgo en ese valor.Lo que está ocurriendo ahora es que, después de haber invertido en un valor en el que conocíamos su riesgo relevante por el vencimiento del 2024 que sabíamos no existía capacidad de generar caja para su pago, habíamos asumido que la rentabilidad posible compensaba ese riesgo.Cuando se refinancia y el vencimiento pasa a 2029 el riesgo disminuye sustancialmente, y es mucho incentivo para adquirir más, pero por otro lado tenemos la perspectiva de consolidar parte de la ganancia generada mediante venta, lo que es también atractivo, y sin embargo no hacemos ni una cosa ni otra, no compramos porque estamos muy cargados y no vendemos porque conocemos que cualquier inversión alternativa no mejora el binomio rentabilidad/riesgo actual de Eroski.
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asdebastos 04/12/23 10:52
Ha respondido al tema Obligaciones de Eroski y Fagor
No sé si habrás mezclado dos emisiones, que como hablamos ahora de una y de otra pues es fácil mezclarlas.La call es un vencimiento anticipado fijado  en una fecha determinada y que puede ser a ejercicio del emisor, del tenedor o de ambos (lo que se recoja en el folleto de emisión).Por lo tanto es justo lo contrario que una prórroga de vencimiento.En la emisión senior actual por 500 M (aunque no hemos visto el folleto de emisión para confirmar) parece ser que hay una call que podría ejercitar Eroski. Si los tipos bajan y puede refinanciar a mejor precio se haría una emisión nueva y se amortizaría la actual haciendo uso de la call.La emisión de OS de 208 M de 2016 tiene una prórroga voluntaria por 5 años a opción del tenedor (hasta 1 febrero 2033). Es decir Eroski no puede prorrogar a su voluntad, pero si tendría que mantener la emisión viva para aquellos que no deseen amortizar en esa fecha y por lo tanto debe seguir pagando intereses al tipo pactado.En ese sentido es en el que yo digo que habrá (no sé si muchos o pocos) tenedores que optarán por la prórroga. Y eso se decidirá 5 meses antes del vencimiento.
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asdebastos 03/12/23 17:35
Ha respondido al tema Obligaciones de Eroski y Fagor
Afortunadamente, cada vez que repaso la situación, me encuentro más reconfortado.Hasta el 2028 no hay ningún vencimiento que ponga en peligro la solvencia de Eroski, y cuando llegue el vencimiento de las OS por algo más de 200 millones, recuerdo que hay una prórroga de vencimiento a opción del tenedor por plazo de 5 años.Todo el mundo es consciente del riesgo de Eroski, pero siempre unos más que otros. Es decir, los obligacionistas que adquirieron en origen a través de la banca como inversión, que (i) hayan estado cobrando el cupón durante 12 años, (ii) normalmente vinculados geográficamente a la zona de actuación de Eroski, (iii) de una firma que es líder de mercado en esa zona, (iv) que por ese liderazgo transmite una imagen de fortaleza financiera superior a la que realmente tiene y (v) especialmente aquellos que estén vinculados con los cooperativistas, posiblemente tengan incentivos para mantener las obligaciones y solicitar la prórroga, por lo que en el 2028 entiendo que no vencerá la totalidad de la deuda de las OS.El plazo para solicitar la prórroga es entre 5 meses y 3 meses antes del vencimiento, por lo que no hay mucho margen de maniobra para gestionar un préstamo por la parte que amortice y no tengan generada orgánicamente de caja, pero si suficiente si ya tienen negociado algo antes de ese plazo, que seguro lo tendrán.El problema que yo veo (y que es manifiesto ahora) es que la cotización es muy baja para mantener las obligaciones, pero a medida que se vaya acercando el vencimiento seguro que subirá la cotización y en el 2027 espero que se encuentre cerca del 90% por lo que ese aspecto no será determinante para no prorrogar.Por lo tanto, para mi, y siempre puedo equivocarme, el aspecto financiero de la emisión ha mejorado muchísimo, y el problema ahora primordial es que hay muy poca liquidez y que para comprar tienes que estar calificado como profesional, y los que conocemos el valor hemos adquirido ya unas cantidades al límite de lo que la concentración de riesgo nos permite. Por lo tanto esto va camino de una inversión a vencimiento, porque el precio de mercado siempre será mas bajo de lo que nos compensa para vender esto e irnos a otras inversiones alternativas y si subiera igualándose a una TIR "normalizada" si habría ventas por reducir la concentración.
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asdebastos 28/11/23 16:45
Ha respondido al tema Obligaciones de Eroski y Fagor
Bueno, realmente no es así.La existencia de una call (a opción del emisor, del tenedor o de ambos) quiere decir que en una fecha determinada quien tenga la call puede pedir el vencimiento. Si la tiene Eroski en el 2027 quiere decir que puede pedir en esa fecha que se amortice la emisión y pagar la deuda, normalmente con los fondos que obtenga en otra emisión.Pero no es necesario ningún evento para que se active la call, simplemente que llegue su fecha de ejercicio.Sin embargo, el vencimiento anticipado si requiere que haya algún hecho que lo provoque, ya no es cuestión simplemente de tiempo, sino de circunstancias y actuaciones.Y se puede declarar vencimiento anticipado por muchas razones que están tipificadas en los contratos, y que las más habituales son:negative pledge: es una obligación de no hacer, normalmente no endeudarse más, o pagar dividendos, o hacer inversiones (capex) por encima de determinado importe, u ofrecer garantías (pignoraciones o hipotecas) a otros acreedores.cross.default, es una cláusula que obliga a tener todas las operaciones financieras al corriente de pago, es decir, si se impaga un préstamo en el 2024 y la emisión de bonos tiene esa cláusula el vencimiento se anticipa al 2024.pari passu, es una cláusula que obliga a no dar prioridad a otros acreedores.Pero ninguna de estas cláusulas garantiza el cobro a quien las tiene. Realmente algunas veces tienen efectos contrarios a los que se buscan, porque el "botón rojo" no significa cobrar, significa que toda la deuda vence y es exigible en el momento en que hay la menor dificultad y eso conlleva necesariamente al concurso de acreedores.Si el negocio va mal no lo salva nadie y se acaba en concurso.Si las cosas van regular lo normal es llamar al acreedor, contarle lo que va mal y buscar una solución para renegociar las cláusulas o permitir incumplirlas, lo que se llama un waiver.Si las cosas  van un poco mejor si tienen ventajas, es que obliga a los administradores del deudor a ser extremadamente diligentes con sus actuaciones y no salirse del plan de negocio ya que saben que si no lo hacen pueden llevar a la liquidación a al empresa.Eso es lo que están evitando con tantas refinanciaciones los administradores de Eroski. Esperemos que sigan así unos cuantos años hasta que realmente se sanee del todo.
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asdebastos 27/11/23 16:33
Ha respondido al tema Obligaciones de Eroski y Fagor
La subordinación es una prelación en el derecho de cobro si hay liquidación, pero no se puede impedir el pago al vencimiento de una obligación ya contraída, aunque sea subordinada.Efectivamente puede haber covenants para muchas cosas, como por ejemplo para evitar el pago anticipado  del resto de la deuda existente, o también que si existe lo que se llama "excedente de caja" y se define que es ese excedente se tenga que aplicar a la amortización anticipada de los bonos o que quede pignorado en depósito en una cuenta hasta el vencimiento de los bonos, incluso se puede pactar un vencimiento anticipado si ocurren determinadas circunstancias lo que supondría que, aun teniendo vencimiento en el 2029 se aplicara el vencimiento anticipado y fuera exigible antes del 2028 y muchas otras "perrerias" más, pero impedir el pago al vencimiento de las OS seguro que no se puede hacer.Entiendo que el meollo estará en las garantías. Se habrá fijado un perímetro de garantías en que se incluirá la pignoración de las acciones de Caprabo, las de Vegalsa y otros activos más. Esta pignoración convierte a los bonos senior 2029 en acreedores privilegiados y eso significa que  en caso de concurso los importes que se obtengan por la venta de esos determinados activos van a pagar la deuda garantizada y no pueden ir a pagar el resto de deuda, con lo que en el improbable caso de concurso estaríamos mal por todos los lados, primero cobrarían los privilegiados por los activos en garantía, después los ordinarios (que fundamentalmente serían los proveedores y los propietarios de los inmuebles) y finalmente los subordinados.Pero llegando al 28 sin incidencias la existencia de deuda con vencimiento posterior no puede impedir el pago..
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asdebastos 24/11/23 16:09
Ha respondido al tema Obligaciones de Eroski y Fagor
Nos meteríamos en cuestiones legales que, dada la poca experiencia que existe sobre la última reforma concursal creo que todavía no hay jurisprudencia para saber qué pasa con las subordinadas.Porque la cuestión es que se intenta priorizar el acuerdo (bien bajo un convenio que presenta el deudor en el que se admiten quitas y aplazamientos, bien bajo un plan de viabilidad presentado por los acreedores, en su caso con capitalización) sobre la liquidación, para conseguir que la empresa siga en funcionamiento. Para ello los acreedores (ordinarios, que son los que tienen voto ya que los subordinados no lo tienen) deben valorar si van a obtener más retorno si cambian su deuda por capital o por el contrario van a obtener más si se procede a la liquidación y lo que se obtenga se lo reparten. Para que esto ocurra es obvio que la empresa tiene que generar resultados de explotación positivos y que el problema financiero se deba no a acumulación de pérdidas sino a un hecho puntual de deuda, como es el caso de Eroski.Si se llegara a liquidación en el concurso (lo que se equipara a la antigua quiebra) desde luego las subordinadas no van a cobrar nada porque no habría nada que repartir después de que hubieran cobrado los acreedores ordinarios.Pero en concurso con convenio aprobado los acreedores subordinados SI cobran, lo que ocurre es que lo hacen después de que se haya cumplido con el calendario y en su caso quita de los ordinarios. Es decir, si se aprueba un calendario de pago de la deuda de 6 años para los ordinarios los subordinados van a cobrar en seis años a contar después de esos 6 primeros..Pero no conozco casos prácticos con deuda subordinada y plan de viabilidad con capitalización de deuda. No sé si se valorará igual o tendría un trato como el capital o algo mixto.Los antecedentes que tenemos no nos sirven, son bancarios y bajo legislación específica (autoridades de resolución), siendo igualmente subordinadas en Europa con el Popular la JUR aplicó la cláusula de capitalización de las subordinadas y después dijo que el capital así obtenido se vendía por 1 euro al Santander (el capital anterior ya se había eliminado por 0 euros) y sin embargo en las resoluciones bancarias en España el FROB si capitalizó y dio valor a la deuda subordinada (preferentes) e incluso en algunos casos la subordinada con vencimiento próximo no fue capitalizada, sino que se aplicó una quita pero se pagó en dinero.Lo más importante es pensar que todo esto es teoría y que como bien dices, el escenario hoy en día está lejos de estas hipótesis. 
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asdebastos 23/11/23 13:55
Ha respondido al tema Obligaciones de Eroski y Fagor
En principio no puede haber incumplimiento de pago (default) porque existe previamente la obligación de los administradores de declarar el concurso de acreedores.Y últimamente se ha modificado tanto la ley concursal y se han creado mecanismos de negociación que en las empresas grandes normalmente se acabará (si hay un grupo de acreedores financieros lo suficientemente potente) en un plan de viabilidad.Las últimas corrientes pasan por la capitalización de deuda y por lo tanto cambio de propiedad, incluso dejando el valor de los antiguos accionistas a cero.  Es algo parecido a lo que ocurrió con el Popular, aunque muy distinto porque en ese caso era un banco y un mecanismo ad hoc de resolución en el que esa resolución se hace sin negociación y por la JUR. Ese aspecto especial es porque en los bancos hay muchos acreedores que son los depositantes y afecta a la economía en general.Pero aquí hay y sobre todo ahora un problema porque los acreedores financieros son muchos y de emisiones de valores OS, AFSE y Senior para poder aprobar un plan de capitalización. Normalmente liderarían los que han comprado la última emisión.O sea que esto no sería igual que en Fagor que se liquida. Lo que ocurriría es que habría capitalización (algo parecido a lo que pasó en Bankia con las preferentes) pero sin el FROB que es parecido a la JUR, sino bajo un acuerdo que se lleva al juzgado y aprueba el juez, siendo la prioridad la continuidad de la empresa (o sea, eso prima sobre la propiedad o los intereses de los acreedores)
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asdebastos 23/11/23 10:02
Ha respondido al tema Obligaciones de Eroski y Fagor
Mira que somos raros.Efectivamente a las 9:00:00 volaron las OS que había en oferta llegando incluso a 66,5 y en las AFSE llegando a 50.No creo que haya ocurrido nada que haya empeorado la situación desde entonces, más bien al contrario, está confirmada la colocación e incluso ya cotiza y puede haber cruces, o sea que lo despejado o complicado que estaba el camino hasta el 28 parece que sigue igual, y sin embargo ahora hay abundante oferta a precios inferiores a 65 y no la compramos. Tampoco las AFSE con oferta a precios inferiores a 45.A lo mejor no somos tan raros y lo que pasa es que a la primera oportunidad que tenemos queremos realizar algo de beneficio y reducir el riesgo en lugar de asumir más, cuando financieramente sabemos que es la mejor opción. Nos está pesando más la concentración de riesgo que la rentabilidad.Mi conclusión es que estos valores son muy buenos para aquellos que quieran entrar de nuevas con poco porcentaje de su cartera pero ya no son tan buenos para los que tenemos mucha exposición, por lo que, como estamos más de estos últimos que de los primeros, veo que vamos a estar cobrando cupón muchos años, lo que en el fondo no me parece una desgracia. Y el 1 de febrero del 28 tendremos que hacer alguna reunión para celebrarlo.
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