Liberty Media Corp. SiriusXM: invertir como los grandes (II)

EDITOR's CHOICE
Continuamos con la segunda parte de este análisis inusualmente largo de una empresa peculiar. En caso de que no hayan leído la primera parte y quieran hacerlo, aquí les dejo el link: https://www.rankia.com/blog/tesis-inversion-mas/5128148-liberty-media-corp-siriusxm-invertir-como-grandes-i

Fórmula 1

La Fórmula 1 es la competición de automovilismo más popular a nivel mundial. Aunque desde finales del siglo XIX, hubo varios antecedentes de carreras de automóviles, el primer Gran Premio se realiza en 1950 y desde entonces, se han seguido produciendo carreras de forma ininterrumpida en los circuitos más emblemáticos. 

La Federación Internacional de Automóviles (FIA) es la reguladora de todas las competiciones de motor, por lo que juega un papel clave. En 2001, acordó cederle todos los derechos de explotación en exclusiva a la F1 por 100 años a partir de 2011 (hasta 2110). Hay que cuidar la relación, pues un traspaso sin previa autorización o incumplimientos recurrentes de acuerdos o pagos, podrían suponer el fin de la concesión. 



La principal fuente de ingresos de la compañía son las transmisiones televisivas (suponen en torno al 35% del total). Suelen ser acuerdos con duraciones entre 3 y 5 años, regionales o nacionales y con retransmisiones en idiomas específicos, ya sea en canales gratuitos para el público, paquetes de canales contratados de pago o una esquema mixto. 

Posteriormente, se sitúa la promoción de las carreras, con el 30% del total de ingresos. Estos acuerdos son ligeramente superiores, pudiendo llegar a los 7 años. Por lo general, el propietario del circuito, los dueños de clubes automovilísticos, organizadores de eventos o incluso el gobierno pagan por albergar la carrera y a cambio, ellos cobran las entradas. Además de ser directamente rentable, generan una serie de beneficios indirectos en turismo y promoción interesantes. Los promotores también pueden acordar la realización de eventos en el circuito durante el fin de semana y participar de la publicidad que se vende. 

Los anuncios y patrocinios son el tercer ingreso en el porcentaje total. Se pueden colocar a lo largo de la pista, promocionar mediante el nombre del Gran Premio o ser socios globales o proveedores oficiales de la Fórmula 1. 



También tiene otra gran variedad de fuentes de ingresos. La organización le cobra a los equipos por los servicios de cargamento, logística y los viajes; también les reporta ingresos la realización de las competiciones de F2 y F3; el Paddock Club, el lugar privilegiado para disfrutar de las carreras así como de otros servicios, supone otra vía; y multitud de eventos con fans, fórums, las producciones de televisión o redes sociales y otras forma de explotación comercial que se mencionarán más adelante.  

El cambio de CEOs

En los últimos años, se habían producido distintos rumores acerca de la propiedad de la Fórmula Uno. Había quien indicaba que podría salir a cotizar en bolsa por un valor de 12 billones o que el dueño de los Miami Dolphins, Stephen Ross, estaba interesado en adquirirla por 8,5 billones. Finalmente, en 2016, Liberty Media adquiere la Fórmula Uno en una transacción que la valoraba en 8

Hasta ese momento, Bernie Ecclestone había dirigido la competición, ayudándola a crecer enormemente. Sin embargo, se había estancado en los últimos años y él estaba en contra de la digitalización de la competición, prefería manejarla del modo tradicional. Para muchos, terminó suponiendo más un problema que una solución. 



Se observa la tendencia descendente en el número de espectadores por televisión de la Fórmula Uno. Tras las primeras medidas tomadas por Liberty Media, parece que se corrigió esa tendencia, pero ha seguido decreciendo. 

Chase Carey sustituyó a Ecclestone como CEO de la Fórmula Uno. Si bien, su paso iba a ser temporal, tenía dos objetivos principales. Por un lado, quería aumentar la competitividad del deporte y entre los equipos, para ello decidió instaurar un tope de gasto de 175 millones, que entrará en vigor en el 2022. También quería conseguir una mayor unión entre las escuderías, pese a ser rivales, son todas las que sustentan la competición. 

La cumbre de esos dos propósitos fue el Acuerdo Concorde: debía ser aprobado en unanimidad el convenio, así como futuros cambios en el número de carrera, y se centraba en el reparto de los premios económicos, haciendo que se basen principalmente en los logros del Campeonato de Constructores, pero siendo más igualitarios. Pese a estos esfuerzos por reducir las diferencias de ingresos entre equipos, Ferrari va a seguir recibiendo una proporción mayor debido a su papel histórico en el crecimiento de la competición. Con ello, deja una competición con un mayor incentivo por ganar, con un mejor reparto de los recursos para igualar las probabilidades entre las escuderías, pero creando conciencia de grupo. 

Conseguido ello, ya dejó el cargo a favor de Stefano Domenicali, ex director deportivo y jefe de la escudería Ferrari. Domenicali desde pequeño ha estado ligado al deporte de motor, pues nació en Imola, Italia, ciudad que alberga el Autódromo de Enzo y Dino Ferrari. Trabajó en distintos puestos en la escudería italiana hasta que en 2014 renunció tras unos muy malos resultados, y empezó a trabajar en las compañías Audi y Lamborghini hasta regresar a la Fórmula Uno. Por lo tanto, la competición vuelve a tener al frente a una persona que se ha dedicado toda la vida al motor. 



Se ve como un cambio positivo, pese al gran papel que ha realizado Carey, por la figura de Domenicali en la competición. Ya ha empezado a tomar decisiones, como la modificación en la clasificación con los tres experimentos de la prueba de sprint en esta temporada 2021. Además, no ha sido nada sencillo el año, por las restricciones ocasionadas por el Covid, que han provocado cancelaciones de ciertos GPs o modificaciones en el calendario. Como él afirma la organización ha tenido que ser flexible y aprender a fluir para desarrollarlo con éxito.  

La digitalización de la Fórmula 1

El avance de la digitalización en el mundo, mientras que la Fórmula Uno seguía un esquema más tradicional de comunicación y presentación ha influido en el descenso del interés en este deporte. 

Sin embargo, con la llegada de Liberty Media, empresa con gran experiencia en el entretenimiento, comunicación y publicidad, se ha invertido la dinámica. 



Durante la pandemia, fue la competición que mejor supo enganchar a sus clientes. Han centrado esfuerzos en las redes sociales, tanto occidentales como asiáticas, y sus seguidores aumentaron considerablemente. Cuentan con el podcast Beyond The Grid, el más grande del mundo del motor en Estados Unidos, Reino Unido o Australia, con más de 14 millones de seguidores. 

A finales de 2017, lanzaron la Fórmula 1 eSports Series, una competición semi presencial, con una fase final física en Londres. El premio para el ganador es la clasificación para la siguiente, el título de experto, la asistencia a un GP y la creación de su personaje en el videojuego. 

Esto se ha incentivado con una mayor promoción digital de sus videojuegos. Actualmente, influencers no especializados en motor, como DjMariio (más de 7 millones de seguidores en YouTube) están realizando contenido sobre la Fórmula Uno. También destaca el reciente acuerdo con el videojuego Rocket League, para incluir a los coches de la F1 en él. 

No solo han sido figuras exteriores quienes patrocinan a la competición. Una de las estrellas emergentes de la competición, Lando Norris, de 21 años, en parte debido al confinamiento, creó su canal de Twitch y estuvo activo. Cuenta con más de 17 millones de visita y casi 1 millón de seguidores. 



Están colaborando con Netflix en Fórmula 1: La emoción de un Grand Prix, una serie documental, que ya ha confirmado el estreno de su cuarta temporada. Aporta otro punto de vista a lo retransmitido en la televisión, debido a los derechos que poseen sobre las imágenes. Han tratado de crear una historia para enganchar a nuevos aficionados, por lo que su foco se ha centrado más en este grupo que en los seguidores más fieles, para ello, han dramatizado ciertos relatos, algo que no ha terminado de convencer. 



El resultado de todo ello, ha sido que crezca el porcentaje de fans entre 16 y 35 años del 40% al 46% y que el 77% de los nuevos seguidores sean de ese grupo de edad. Habrá que ver la evolución del deporte cuando la situación mundial se normalice, así como el éxito de estas medidas. 

Por último, han ido introduciendo la F1 TV Pro, una manera diferente para seguir las carreras mediante conexión a Internet. Ofrece funcionalidades y planos exclusivos para sus clientes, la posibilidad de elegir la cámara “on board” de un piloto, el Pit Lane Channel o un sinfín de datos. 

Al contrario que la versión más básica, F1 TV Access más centrada en carreras históricas o documentales; la F1 TV Pro no está disponible en todo el mundo por los acuerdos de exclusividad de retransmisión en algunos países (como España). 

En Estados Unidos, el precio de la suscripción es de 80 dólares anuales, teniendo en cuenta las múltiples funcionalidades, la biblioteca de carreras históricas y la posibilidad de ver en streaming y bajo demanda las carreras de F1, F2 y F3, lo hace un gran producto para los fans de este deporte. Sin embargo, se ha presentado más como un servicio complementario a las retransmisiones en televisión, aunque probablemente, termine desplazando estos acuerdos.  

Riesgos

Para la atracción de público en cada área geográfica hay dos factores fundamentales: la realización de un GP en la zona o el éxito de un piloto de esa nacionalidad. Están diversificando los circuitos en los que realizan carreras y tratando de abarcar las zonas claves. Sin embargo, corren el riesgo de perder otros que son emblemáticos o de una mala realización en uno nuevo y que afecte a su imagen. 

En cuanto a los pilotos, no hay una gran diversificación entre ellos. La mayor parte son europeos, hombres y blancos, por lo que ciertos sectores de la población pueden no sentirse identificados. En ello, destaca Lewis Hamilton, cuya figura es algo polémica y a un sector de los aficionados no termina de agradar. 

Por otro lado, en un mundo que trata ser cada vez más sostenible, un espectáculo en el que se consumen altas cantidades de combustibles fósiles no termina de ser la combinación perfecta. Sin embargo, modificar esto, sería cambiar la esencia del deporte y perder a una gran cantidad de aficionados. Para ello, están instaurando medidas como conseguir que las carreras sean sostenibles para 2025 o que su impacto de carbono sea neutral en 2030. 

La imagen de la marca es importante, por lo que la seguridad de los pilotos y, especialmente, de los aficionados es crucial. Un accidente mortal puede dañarla enormemente, pero han conseguido reducir su frecuencia. 

Compite con otras formas de entretenimiento, con otros deportes y, más específicamente, con otras competiciones automovilísticas como la Indycar o la NASCAR. Por eso, deben seguir innovando y encontrando nuevas formas de conectar con los espectadores. 

Para esos objetivos no ayuda la última polémica en la que se ha visto envuelta la competición. El último fin de semana de agosto, se celebraba el Gran Premio de Bélgica, pero las condiciones climatológicas no eran las adecuadas. Al tener acuerdos con tantos medios de comunicación de tantos países y que los permisos para usar el circuito se terminan el día después de la carrera, es un espectáculo que no tiene mucha flexibilidad, por lo que solo una circunstancia extrema conseguiría que realizaran algún cambio en la organización. 

En esta ocasión, la decisión que tomaron fue dejar la carrera el mismo día y a la misma hora, para no perjudicar a los fans que iban a ir presencialmente. Sin embargo, las condiciones meteorológicas no posibilitaron disputar la carrera, ocasionando que se recorrieran exclusivamente dos vueltas y se diera por finalizada, repartiendo los puntos, por lo que técnicamente se habría disputado. Ante esta situación, no tenían por qué reembolsar el dinero al público, algo que no es seguro que pueda pasar. 

Otras competiciones automovilística habrían tenido más flexibilidad para cambiar de fecha la carrera, o como mínimo, adelantar o atrasar la carrera para disputar el máximo número de vueltas en condiciones normales. Es un asunto en el que tienen que mejorar por su imagen.  

Inversiones

Al contrario que SiriusXM o Braves Group, la Fórmula Uno tiene una gran cantidad de inversiones realizadas. Desde empresas de carreras, hasta fondos más centrados en inversión o empresas cotizadas. 

Las inversiones más conocidas son la posesión de menos del 1% de la empresa norteamericana AT&T y el 6% de Tastemade, un show de estilo de vida y comida con catadores influyentes. 

También cuenta con el 30% del equipo de carreras Meyer Shank Racing, que compite en la NTT Indycar y en la WeatherTech SportsCar Championship, la competición para prototipos sports y gran turismos más importante de América del Norte, similar a las 24 horas de Daytona o Petit Le Mans. En el ámbito de las carreras, posee el 3% de la Drone Racing League, una liga profesional de pilotos de drones en localizaciones icónicas. 

En Estados Unidos, posee el 7% del Kroenke Arena Co., propietario del Ball Arena de Denver, Colorado. Este es el estadio que alberga los partidos locales de los Denver Nuggets de la NBA y los Colorado Avalanche de la NHL, así como otro tipo de eventos. 

Dentro del grupo Liberty Media, posee el 20% de la SPAC Liberty Media Acquisition Company (LMAC), la cual todavía no ha cerrado ningún acuerdo, pero está buscando una compañía del área de medios de comunicación para potenciar. 

Otras inversiones son CLEAR (de identificación ocular y facial), Padtec Holdings (empresa brasileña de soluciones ópticas), INRIX (tráfico de datos), Associated Partners L.P. (asociación de inversiones en telecomunicaciones e infraestructura) y Liberty Technology Venture Capital (empresas tecnológicas de Israel).  

Conclusión

El período en el que cambiaron la dinámica y la forma de llevar el negocio antes de la pandemia es demasiado corto como para estar seguro del éxito de sus políticas, sin embargo, sí parecen bien encaminadas. 

Ciertas políticas me recuerda a los motivos por los que Nick Sleep invirtió en International Speedway (la NASCAR). Un premio acumulativo por la competición que se reparte entre los equipos, dependiendo de su clasificación, esto incentiva a que mejoren sus prestaciones, haciendo más atractivo el deporte y posibilitando que el siguiente premio sea mayor. Con eso, se crea un círculo virtuoso que beneficia a todos los implicados en la Fórmula Uno, equipos, organización y seguidores.  

Aun así, el carácter único de su posición (casi monopolística) y las reciente novedades que ha ido implementando con los cambios de gobierno, hace que no sea sencillo la proyección de la compañía. 

Live Nation Entertainment

Live Nation es la compañía líder de entretenimiento en vivo. Antes de la pandemia, realizaba más de 40.000 shows al año y más de 100 festivales. Probablemente, fue el negocio más impactado por el Covid de los nombrados en estos análisis, pues sus ingresos cayeron un 84%.



Sin embargo, la nota positiva es que solo el 17% de sus clientes pidieron la devolución del dinero de los conciertos pospuestos, por lo que se prevé una fuerte demanda conforme vayan reabriendo las economías y eliminando las restricciones. Este verano ya estuvieron realizando festivales al aire libre, con más de 750.000 clientes en todo ese período. 

El fuerte de la compañía es la experiencia que ofrece al artista y al cliente, así como la relación con los sponsors y la realización de giras. Aun así, continúa trabajando en la experiencia antes, durante y tras los shows. Cabe resaltar que sus ingresos son muy estacionales, concentrándose la mayor parte en el segundo y tercer trimestre. 

En 2019 (para tomar un año de normalidad), solo el 13% de sus ingresos provenía de la venta de tickets, pues los vende a instancias de sus clientes y solamente se queda con una comisión. El resto provenía de las concesiones, el aparcamiento, la publicidad en los eventos y en su web y otros servicios. Por lo tanto, todos están directa o indirectamente relacionados con los shows que realiza y su repercusión. 

Participa en un mercado muy competitivo, pero que ha quedado muy dañado por la situación actual. Es cierto que lo peor ya ha pasado y se están flexibilizando ciertas medidas, por lo que podría llegar a pensar que es buen momento para invertir. Sin embargo, cotiza a niveles superiores previos a la pandemia, en torno a 90 USD.  

Según PwC, la industria recuperará sus niveles hasta 2023, mientras que los analistas de Goldman Sachs son más optimistas y creen que para 2022, ya hayan aumentado los ingresos, por ello le dan un valor de 110$ por acción. El rebote de este tipo de acciones ha sido impresionante, si bien ha reducido la competencia por quiebra de otros negocios y ha obligado a Live Nation a recortar gastos por 200 y 750 millones en 2020 y 2021, lo que les hará más rentable, hay que seguir siendo cautos.  

Liberty Media SiriusXM

El grupo Liberty Media es propietario de otras compañías que sí tienen una forma jurídica independiente de las mencionadas anteriormente. Estas son Liberty TripAdvisor Holdings, Qurate Retail Inc., Liberty Broadband y Liberty Media Acquisition Corporation. Pese a ser entidades separadas, comparten elementos del equipo directivo como el CEO, Gregory B. Maffei. Esto da lugar a la posibilidad de conflictos de interés, en el caso de que varias compañías del grupo se interesen en adquirir una entidad concreta. 

Las dos figuras importantes son John C. Malone, Chairman y máximo accionista de Liberty Media, cuya opinión y visión siguen siendo muy importante, y Gregory B. Maffei, que realizó un MBA en Harvard y ha desarrollado trabajos importantes en compañías como Oracle o Microsoft, quien además cuenta con un paquete de acciones importantes. 

Maffei es el CEO del grupo en general, incluyendo las entidades independientes y el encargado de supervisar sus operaciones, por lo tanto, el principal foco de conflicto. 

Recientemente, se han producido cambios en la dirección de los negocios de Liberty Media. Jennifer Witz, tras 20 años trabajando en SiriusXM sustituye a Jim Meyer; mientras que Stefano Domenicali regresa a la F1 para ocupar el lugar de Chase Carey, como ya se comentó. 

Berkshire Hathaway es otro actor importante de la compañía, pues de la clase A y C de Liberty Media SiriusXM tiene el 15,25% y 19,19%, siendo el mayor accionista en ambas, pero no tiene tantos votos como Malone. Esto da tranquilidad a los accionistas, estar en el mismo lado de alguien como Warren Buffett, aunque no debería ser razón suficiente para entrar a invertir.  

Holdings

Existen varios negocios diferenciados en la compañía en los que se puede invertir. En este caso estamos analizando Liberty Media Corp. SiriusXM (en adelante LSXMK), lo cual supone unos porcentajes concretos de dichas líneas e inversiones. También existen intereses intra grupo, que denominan que son “quasi equity”, por suponer propiedad entre distintos negocios de una misma compañía.  

LSXMK posee:
  • 78,1% de SiriusXM (SIRI)
  • 32% de Live Nation Entertainment (LYV)
  • <5% de iHeart Media (IHRT)
  • 4% de Liberty Media Corp Braves (BATRA y BATRK)
  • 2% de Liberty Media Formula One Corp (FWONA y FWONK)   

Tracking Stock

¿Qué implica que no sean acciones ordinarias, sino tracking stocks?

Es una figura que se suele usar para destapar el valor de una línea de negocios dentro de una organización, sin necesidad de crear una empresa independiente

En 2016, decidieron aplicarla por el mayor descuento que se estaba produciendo en la compañía respecto a la acción de SiriusXM. Por lo tanto, las distintas líneas se pueden valorar a múltiplos diferentes, sin que la directiva tenga que separar esa parte. 

Además, permite las restructuraciones de forma más sencilla entre los activos de los diferentes tracking stocks. En 2020, ante la pandemia y las obligaciones que tenía que hacer frente Liberty Formula One Group, pudo traspasar la inversión en Live Nation a Liberty Media SiriusXM a cambio de liquidez, préstamos e intereses intra grupo. Si no hubiera podido cumplir con esos pagos, corría el riesgo de perder la propiedad de los derechos de explotación. 

Esta forma favorece el desarrollo de la compañía, pues puede hacer uso de los recursos de todo el grupo y al mismo tiempo destapar los valores de las líneas al valorarse de forma independiente. Sin embargo, en mi opinión no es tan beneficioso para los accionistas

Legalmente, son dueños de una acción que sigue el desempeño de las líneas de negocios, pero no lo son de los activos de las mismas, así que en caso de quiebra pueden quedar más desamparados. El hecho de poder traspasar activos, negocios e inversiones crea una incertidumbre que puede explicar parte del descuento con respecto a los activos que posee.  

Tampoco suelen poseer derechos de voto, este es el motivo de las tres clases de acciones, siendo la clase C la más líquida en todos los casos y la que no tiene derechos de votos. La clase A otorga un voto por cada acción, mientras que la clase B son diez votos por acción, esta última no suele cotizar en mercados organizados y la mayor parte pertenecen a John C. Malone, por lo que controla la compañía sin tener la mayor cantidad de acciones.  

¿Por qué LSXMK y no SiriusXM, FWON o Braves?

Con respecto a Liberty Media Corp. Braves, no hay ninguna duda que Liberty Media SiriusXM es mucho más rentable. De los tres negocios, los Atlanta Braves son los de menores ingresos y menos rentables también. No suelen generar beneficios netos y los flujos de caja son reducidos, aun así las entidades deportivas suelen tener un valor que no está ligado a su desempeño económico y financiero

La Fórmula Uno sí es superior en flujo a los Braves, aunque la perspectiva en el beneficio neto no es mejor. Genera muchos más ingresos, pero la realización de la competición implica unos gastos muy fuertes para la organización. Puede tener un gran futuro, pero dependerá del éxito de las decisiones que están tomando y poder seguir atrayendo público. Por ello, LSXMK al tener un negocio mucho más rentable y sólido, sigue siendo mejor opción. 

Por último, se pueden preguntar cuál es la diferencia entre LSXMK y SiriusXM si prácticamente este negocio es la totalidad de la acción. En primer lugar, al ser un negocio con un gran riesgo generacional por la mayor presencia de dispositivos móviles conectados a los vehículos, tener en cierta medida diversificados los ingresos y su valor ayuda a la tranquilidad del propietario. 

Sin embargo, la clave radica en el descuento que hay en LSXMK. Liberty Media Sirius XM cotiza, el 15 de septiembre de 2021, 15,9 billones; mientras que Sirius XM cotiza 24,4 billones. Al poseer el 78,1% de Sirius XM, el valor neto de LSXMK debería ser 19,1 billones, es decir, tiene un descuento del 17%, todo ello sin tener en cuenta la importante inversión en Live Nation o las otras líneas de negocios del grupo. 

Actualmente, siguen comprando más acciones de Sirius XM, pues una vez que traspase la barrera del 80%, los flujos de efectivo entre ellas no estarán sujetos a impuestos, por ello, los analistas no comprenden por qué no son más agresivos en eso. Tras alcanzar ese nivel, si se dedican a recomprar sus propias acciones, los accionistas obtendrán el rendimiento de Sirius XM y una prima por la reducción del descuento

Pero si en el mercado nadie regala dinero, ¿por qué existe tal descuento? Hay varias razones. La más intuitiva es por la forma en la que se valoran los holdings, en la cual se realizan ciertas correcciones por la falta de liquidez si vendiera toda la propiedad más el efecto impositivo en las ganancias. Sin embargo, esto justifica que este tipo de corporaciones coticen por debajo de su valor neto, pero no que este sea de tal magnitud. 

Una primera justificación puede ser la complejidad financiera y multitud de organizaciones que representa el grupo Liberty Media. Para invertir conscientemente hay que analizar aunque sea superficialmente casi cuatro negocios (SiriusXM, Fórmula Uno, Atlanta Braves y Live Nation) para poder decidir cuál puede ser la óptima. Posteriormente, indagar sobre las clases de acciones y lo que representan, los derechos de propiedad y voto que otorgan. Esto es un ejercicio que no todos realizan. 

Por otro lado, la estructura de tracking stocks que tienen y el desamparo legal disminuye la valoración que los inversionistas pueden otorgarle. 

Algunos prefieren no complicar tanto el proceso de inversión o por desconocimiento, si están interesados en SiriusXM, realizarlo directamente a través de SIRI. Por lo que la valoración de SIRI influye y si la consideran sobrevalorada, pueden no invertir en LSXMK pese al descuento. 

Los inversores pueden considerar que enfocaran los flujos de efectivo en adquisiciones de otros negocios para complementar los ya existentes, en lugar de aumentar su participación en SiriusXM. Al estar los flujos de efectivo gravados por los impuestos, la empresa pierde valor. Sin embargo, desde la compañía siguen remarcando la intención de seguir con este proceso hasta alcanzar el límite. 

Análisis de Estados Financieros

Balance de Situación

La empresa maneja un Fondo de Maniobra negativo en todos los años, siendo aproximadamente del tamaño de la partida de ingresos diferidos. Por eso mismo, es capaz de seguir operando de esta forma, en SiriusXM y sus suscripciones (ofrecen mensual, trimestral e incluso anual), los Atlanta Braves y los abonos anuales del estadio y la reciente F1 TV Pro, hacen que la empresa cobre por adelantado mucho de los servicios que prestará durante el año. El último año, el Fondo de Maniobra es mucho menor a los ingresos diferidos, pues por la situación excepcional que se vivió, decidieron acumular mucho efectivo para hacer frente a las obligaciones y cualquier otra contingencia que sucediera en los negocios. 

Se va deteriorando la imagen patrimonial, pues en 2017, el patrimonio neto suponía casi el 54%, mientras que en 2020, fue el 45%. Esto no se debe en exclusiva a la pandemia, ya que se ve claramente una tendencia a la baja, pero sí ayudó a reducirlo más. 

Además, por su condición de holding y las numerosas y cuantiosas adquisiciones que ha realizado, su balance está muy condicionado a los activos intangibles, entre 2017 y 2020, han estado en el rango de 79% y 83%, estando actualmente en el nivel más bajo del total del patrimonio. Esto también incluye la licencia concedida por la FCC a sus satélites. 

Pese a que no transmite una muy buena imagen, alta deuda y activos muy concentrados en los intangibles, en los ratios podemos observar como ha aumentado el efectivo para ser un porcentaje importante del pasivo corriente y la buena calidad de deuda que tiene, pues solo 18% es a corto plazo. 

John Malone ha declarado numerosas veces su preferencia por los intereses frente a los impuestos (“Better to pay interest than taxes”). En sus palabras, “puedes pedir dinero prestado contra un flujo creciente de dinero y mientras el crecimiento sea mayor al coste del dinero, es un negocio maravilloso”. Por lo que esa tendencia hacia la deuda, no parece preocuparle al máximo accionista. 

En general, la empresa ha hecho un buen manejo de las obligaciones, está suele ser más compleja de lo habitual (con más de 10 páginas explicando cada una de las deudas contraídas, las cuales tienen numerosas especificaciones para poder convertirlas por parte de la empresa) y ha podido ir saldándolas con soltura, aunque en ocasiones ha tenido que refinanciarlas, especialmente entre 2020 y 2021. 

Cuenta de Pérdidas y Ganancias

Los ingresos aumentaron entre 2017 y 2019, un 5,8% y un 28% y cayeron en 2020, un 9%. Pese a la gran ciclicidad de ellos, son unos resultados considerablemente buenos. 

Por su propia actividad, en todo el período han generado dinero, incluyendo el año 2020. Este fue el único año en el que obtuvo pérdidas por la parte de SiriusXM, pero esto se debe a la imputación de Live Nation a su línea de negocio (pérdidas de Liberty SiriusXM -747 vs pérdidas de Live Nation atribuibles a Liberty SiriusXM -891). Vuelve a demostrar la solidez de este negocio

Los Atlanta Braves solo generaron beneficios en 2018, por 5 millones, teniendo entre 25 y 80 millones de pérdidas el resto. En cuanto a la Fórmula 1, las numerosas iniciativas están suponiendo un coste importante, pues en 2017 obtenía beneficios la competición, mientras que a partir de entonces solo ha producido pérdidas. 

También se observa como todos los márgenes han ido decayendo, lo que puede indicar el problema generacional que enfrenta la compañía. 

La cuestión de la deuda vuelve a destacar. La ratio Deuda Financiera Neta / EBITDA es muy elevada. No solo la deuda financiera neta ha crecido con el tiempo, sino que el impacto del Covid en el negocio ha reducido considerablemente el EBITDA. Entre 2017 y 2019 la mantenían en niveles en torno a 5 y 6, y en el 2020, llegó hasta 11,50. Su deuda es a muy largo plazo, lo que le da cierto margen de maniobra:

Vencimiento
Deuda
2021
69
2022
1.872
2023
2.461
2024
4.460
2025
117
Resto
8.567


Por último, resaltar que en las pérdidas contables de la compañía en el año 2020 (-1.391) influyó el impairment realizado sobre Pandora Media de 976 millones, principalmente por el deterioro del negocio en la pandemia, aunque también por su caída en suscriptores.  

Estado de Flujos de Efectivo

La compañía es una gran generadora de efectivo en su conjunto, no solo son positivos sus flujos de efectivo en todo el período, sino que son superiores a los ingresos operativos que presenta. 

Además, tiene mucha actividad inversora, siendo tres de los cuatro años flujos salientes, con especial atención a 2017, momento en el que adquirió la Fórmula Uno. Mientras que ha tenido años de pedir financiación y otros en lo que la iba saldando. En 2020, la financiación que requirió para hacer frente a la contingencia fue menor que lo que invirtió la empresa. 

También hay que resaltar que aunque recibe dividendos de SiriusXM, Liberty Media no paga dividendos

Valoración

Explicada la compañía, los distintos negocios e inversiones que posee y una perspectiva de los mismo, el método más adecuado para tasar a Liberty Media es valorarla como un holding empresarial, gracias a los distintos tracking stocks que cotizan.  

Valoración actual del holding

Actualmente, ¿cuánto vale? Recordemos que es dueña del 78,1% de SiriusXM (SIRI), el 32% de Live Nation Entertainment (LYV), como máximo el 5% de iHeartMedia (IHRT), el 4% de los Atlanta Braves (BATRK) y el 2% de la Fórmula Uno (FWONK).
 
Empresa
Capitalización 15/09/21 (M)
Parte de LSXMK
SiriusXM
24.424,13
19.075,25
Live Nation
19.513,03
6.244,17
iHeartMedia
3.392,86
169,94
Braves Group
1.372,16
54,89
Formula One Group
11.334,91
226,70
Total
25.770,64

Sin necesidad de proyecciones, vemos que el tracking stock de LSXMK representa unos activos por valor de 25.770,64 millones. Su cotización ese mismo día es de 15.954,87 millones. Esto supone que la cotización tiene un descuento respecto del NAV del 38,04%. Desde este punto, ya parece una operación interesante, pero, ¿cómo se puede comportar a futuro?  

Valoración proyectada a futuro

SiriusXM con respecto a otros competidores de radio en Estados Unidos y Canadá, cotiza a múltiplos de los próximos doce meses más exigentes. Podría estar generando más de 3.000 millones de EBITDA en 2025 (con ello estaríamos suponiendo un crecimiento de algo más del 3% anual), teniendo en cuenta que en los últimos años ha cotizado en torno 13 o 14 veces, que en la industria el promedio se sitúa ligeramente por debajo de 9, por su posición tan dominante en Estados Unidos se podría valorar a 10 veces. Esto daría una valoración de 30.000. 

En lo referente a Live Nation, lo exigente de su cotización por estar a niveles mayores que antes del Covid, nos hace ser cautos, pues todavía no se ha recuperado el sector y es algo impredecible el comportamiento de la enfermedad. Es cierto que ya se empieza a vislumbrar la recuperación, por ejemplo esta misma compañía está retomando un acuerdo de adquisición que paró en 2019 sobre OCESA una de las empresas de eventos más importantes de Latinoamérica. Sin embargo, no consideramos que la recuperación vaya a ser tan acelerada, por lo que estamos más tranquilos valorándola en sus términos actuales. 

iHeartMedia, por lo pequeño de la inversión y su impacto en Liberty Media, es el negocio en el que menos se ha profundizado. Se estima que pueda estar recuperando el nivel de 2019 entre este año y 2022. Su margen bruto está entre el 60 y 70%, aunque se vio impactado por la pandemia, llegando a su límite inferior. Esa rentabilidad no la trasladan a los beneficios, por los altos gastos operativos, por lo cual, o deben administrarlos mejor o seguir creciendo a un ritmo mayor a ellos. Los analistas la valoran un 33% por encima de su precio actual, esperemos que esa euforia se vea respaldada por los resultados, pero una vez más, preferimos ser conservadores y mantener su valor actual. 

Pese al bajo impacto de las otras líneas de negocios en el tracking stock, la importancia para decidir por qué vía invertir en Liberty Media hizo necesario un análisis más profundo. El grupo de los Atlanta Braves es probable que llegue a igualar la valoración de la venta de los New York Mets, pero estas ventas suelen estar algo sobrevaloradas con respecto a la cotización pública de los equipos. Aun así, por el impacto del nuevo estadio y zonas adyacentes con una economía abierta, el éxito deportivo que está experimentando recientemente unido a la calidad del equipo y el retorno con fuerza de la afición, hace ser optimista. Por ello, es probable un crecimiento a doble dígito bajo, terminando el período de proyección con un valor en torno a 2.100. 

El retorno a una actividad normal en la Fórmula Uno hará que se aproxime a los ingresos del 2019 este año. La reducción de carreras y por lo tanto contratos televisivos y publicidad, junto a la ausencia de espectadores les penalizó considerablemente. El modelo de negocio único, así como su posición dominante en las competiciones de motor a nivel mundial, ha hecho que cotice siempre a múltiplos muy exigentes, de más de 6 o 7 veces ventas. Las nuevas medidas para atraer al público, tanto cambios en la competición, como la potenciación de la digitalización (eSports, F1 TV Pro, redes sociales) y una posible entrada en apuestas deportivas, puede suponer un crecimiento del 6-7% anual, tras haber recuperado los niveles anteriores a la caída. Con ello y con un múltiplo exigente, pero algo más reducido al histórico reciente, de 5, hace que la revalorización sea mínima, llegando a niveles de 12.500. 

Todo ello, termina resultando en esta tabla de valoración:
Empresa
Capitalización 15/09/21 (M)
Parte de LSXMK
SiriusXM
30.000
23.430
Live Nation
19.513,03
6.244,17
iHeartMedia
3.392,86
169,94
Braves Group
2.100
84
Formula One Group
12.500
250
Total
30.177,81


Considerando que se cumplieran todos estos supuestos, la revalorización posible sería de cerca de un 90% de aquí a 2025. Esto resultaría en una rentabilidad anual cercana al 20%. El driver principal del valor sería SiriusXM, que se superara el límite de la eficiencia fiscal y se redujera el gran descuento al que cotiza LSXMK. 

Otra de las principales es su presidente, John C. Malone, un experto empresario en el sector de tecnología y las telecomunicaciones. Su track record entre 2004 y 2019 fue del 24% con esta empresa. Somos ligeramente pesimistas al respecto, por la incertidumbre del momento actual y la diversidad de negocios que ha ido adquiriendo, lo que lógicamente complica la tarea. Sin embargo, dentro del grupo, SiriusXM es la más similar al estilo de compañías que ha gestionado, por lo que pese a todo, se puede estar tranquilo invertidos de su mano y de la de Warren Buffett.  

*Esto no es una recomendación de compra ni de venta, es solo nuestra opinión compartiéndola con carácter informativo y de entretenimiento. Tenemos acciones de la compañía, lo que puede hacer que nuestras opiniones no sean completamente objetivas*
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