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"En el juego, el pecado mortal es confundir una mala jugada con mala suerte" - I.F
Hace más de un año que terminé de escribir una de las entradas más leidas de este humilde blog, Idea de inversión (3) Pershing Square Holdings #PSH

Por aquel entonces el Hedge Fund de Bill Ackman cotizaba con un descuento de cerca del 25% del total de su AUM ("Asset Under Management" o Activos bajo gestión). También por aquel entonces hablabamos de la gran oportunidad que podía suponer la compra de las acciones debido tanto al descuento, como al reparto de dividendos, la recompra de acciones, la alineación de los gestores y la SPAC. Cabe recordar que el Fondo cotizaba en torno a las 24 libras esterlinas en el LSE (London Stock Exchange) o de 32 dólares en la bolsa de Amsterdam.

Pues bien, a dia de hoy, no es que ese "gap" de descuento del 25% se haya cerrado; si no que, se ha incrementado hasta cerca del 28% o 29% en los últimos meses. Quizás el relato de que una perdida de confianza en su gestor (Bill Ackman) a raiz del culebrón del año pasado en torno a la SPAC (Pershing Square Tontine Holdings) sea el que más se pueda tomar como posible consecuencia de semejante descuento.
Si no sabes de que te estoy hablando te recomiendo que visites el artículo en donde hablo de ello a continuación (¿Que ha sucedido con la SPAC de Bill Ackman? PARTE I)
A su vez, la recompras de acciones se dejaron de efectuar y se vendió tanto la participación en Starbucks (#SBUX) como en Agilient (#A) para adquirir Domino´s (#DPZ) y Universal Music Group (#UMG). La adquisición de esta última es un tema que comenté de refilón en la entrada ¿Que ha sucedido con la SPAC de Bill Ackman? PARTE II y que ha dia de hoy considero una increible compra. 

La misma tesis que propuse en su momento sigue válida a mi entender; con nuevos matices. Por un lado, la reducción a 0 de las recompras de acciones y por otro, la sustitución de dos negocios. Pero no estamos aquí por eso, estamos aquí por un nuevo movimiento magistral (o no tan magistral dependiendo de la interpretación) del bueno de William.

Corría a finales de Marzo de 2021. Por entonces la inflación era creciente; algunos inversores comenzaban o llevaban meses advirtiendo las consecuencias de las políticas monetarias y de la situación de pandemia. Muchos de ellos objetos de burla (Michael Burry) por su toque catastrófico que auguraba una hiperinflación semejante a la vivida en la república de Weimar entre 1921 y 1923. Es entonces cuando, en su reunión anual con los inversores, Bill Ackman desvela su última cobertura/apuesta. Si ya en 2020, realizó una jugada maestra al comprar Credit Default Swaps (CDS) contra índices de deuda corporativa, tanto de bonos basura como de alta calificación, a modo de cobertura contra lo que por aquel entonces se consideraba aún un chiste en España, el covid. En esta ocasión, ha realizado una cobertura contra lo que a comienzos de 2021 era otro chiste, la galopante inflación.

Para ello,  a comienzos de 2021 compro lo que se denomina SWAPTIONS. Los swaptions son un producto financiero con el que se denomina a las opciones sobre swaps de tipo de interés. A simple vista parece algo imposible de entender, puesto que la finalidad de este nombre es eso mismo, que un simple mortal que no se encuentra en un despacho de Goldman Sachs no lo entienda. Pero aquí estamos para simplificar los términos. Creo que todos aquí sabemos lo que son las opciones sobre acciones. Pero, para el que no lo sepa, son contratos que uno puede comprar o vender, en donde el que vende se compromete (se obliga a sí mismo) a comprar o vender una acción. Mientras que el que compra el contrato, tiene el derecho (puede ejercerlo o no si no quiere) de comprar o vender una acción. Si trasladamos este término a Swaps de tipos de interés, vemos que la parte que vende el swaption se compromete a comprar/vender un swap y el comprador tiene el derecho a vender/comprar un swap.

¿Qué es un Swap?

Un swap es otro tipo de contrato (parece de coña, un contrato de un contrato) en donde una parte (A) se compromete a pagarle una cantidad a la otra (B) y la otra (B) se compromete a pagarle a (A) una cantidad distinta. En el caso de Credit Default Swaps, la parte (A) se compromete a pagar anualmente unos intereses y la parte (B) se compromete a pagarle a (A) una cantidad igual al total del valor de un bono de préstamos hipotecarios en caso de que este entre en impago. 
Lo siguiente que tenemos que entender por tanto es, 

¿que es un Swap de tipos de interés? 

Pues es un tipo de swap  en donde una parte (A) se compromete a dar unos intereses en base a un tipo determinado (fijo o variable)  a (B), mientras que (B) se compromete a darle unos intereses en base a otro tipo de interés determinado (fijo o variable) a (A), todos ellos sobre una cantidad de dinero prefijada (o un índice o cualquier cosa que se pueda medir en cantidad monetaria). 

Uno en este punto se pregunta ¿Para que c*ño vale esto? Pues esto vale para que, si yo tengo un préstamo a un tipo de interés, pueda cambiarlo a otro tipo de interés sin necesidad de modificar el préstamo con el acreedor. 
Es decir, si yo tengo un préstamo de 10.000 euros a un tipo variable (imaginémonos 1%+Euribor) con el banco, y lo que quiero es pagar un interés fijo pero no quiero hablar con el banco. Lo que hago es comprar un SWAP en donde el que me vende el contrato se comprometa a pagar unos intereses al 1%+Euribor (que según reciba el cobro mensualmente lo transfiera al banco) y yo me comprometería a pagarle un interés fijo del 2% mensualmente sobre los 10.000 euros. De forma que, yo ahora solo tengo que pagar un 2% mensual al tio del swap, mientras que el tío del swap me paga a mi a un tipo de interés variable (intereses que una vez son ingresados en mi cuenta los utilizó para pagar al banco puesto que son el mismo tipo de interés). De esta forma yo gano en seguridad y tranquilidad, y el tío que me vendió el swap ganará dinero si al BCE le sigue sin dar la gana de subir los tipos de interés.

Pues ahora es cuando llegamos al meollo del asunto. Al bueno de William se le ocurrió a principios de 2021 que la inflación se iba a disparar de una forma desmesurada, lo cual por aquel entonces no era tan evidente como ahora que pagamos 1,5 euros el litro de diesel (o si lo era pero muchos no querían verlo incluido Mr. Market).  Para cubrirse de esta suposición, se le ocurrió comprar opciones sobre swaps de tipos de interés de bonos estadounidenses a 10 años. Estas opciones te permiten comprar un swap en donde tu pagas un tipo de interés fijo (imaginemos que este swap nos obligue a pagar un 1% de interés fijo sobre una cantidad prefijada), mientras que el contrario está obligado a pagarnos una cantidad igual al tipo de interés del bono a 10 años (imaginemos que el bono a 10 años se encuentra al 0% de tipo de interés, la contrapartida en este caso no nos pagará nada). De esta forma en una situación en donde no se prevea un incremento de los tipos de interés y estando los tipos de interés al 0%, el comprador obviamente sale perdiendo. Pero si los tipos de interés comienzan a subir y pasan del 1%, es entonces cuando el comprador empieza a tener ventaja y salir beneficiado del contrato. Por tanto, cuando el comprador sale perdiendo el Swap pierde valor y cuando el comprador empieza a ganar el swap gana valor.  En este punto, uno se preguntará, entiendo el fundamento de la operación; lo que Bill Ackman hizo es precisamente eso, buscar swaps en donde el comprador en ese momento saliera perdiendo y por tanto en donde el swap apenas tenía valor, con la previsión de que una futura hiperinflación forzase a la FED a incrementar los tipos del bono a 10 años.

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¿Pero entonces, por qué Bill no compró los swaps directamente? 

pues por lo mismo por lo que la gente opera con opciones en lugar de con acciones en muchas ocasiones, por que la apuesta en este caso se convierte en una apuesta apalancada, o dicho de otra forma, se convierte en la apuesta de la apuesta. Ya no solo estamos comprando swaps con la intención de ver si suben los tipos de interés y empezamos a ganar, si no que compramos opciones para comprar esos swaps. Por tanto, por un lado no tenemos que pagar intereses (cosa que sí tendríamos que hacer con los swaps) y por otro lado si el valor del swap sube, el valor de la opción sube mucho más aún.

Teniendo esto claro, entre diciembre y febrero, Pershing Square Holdings (#PSH) compró 157 millones de dólares de SWAPTIONS. Para finales de Marzo, la inflación ya es evidente con las primeras publicaciones de la FED al respecto y el valor de las SWAPTIONS en ese momento es de 493 millones de dólares. Lo curioso es, que para finales de 2021 el valor de estas ya había sobrepasado el Billón de dólares. Eso es multiplicar por más de x7 la inversión inicial. 

¿Que tiene que ver NETFLIX en todo esto?


Como todos sabréis tras la presentación de resultados correspondientes al cuarto trimestre del año 2021, #NFLX cayó estrepitosamente. Ésta, sumada a la ya de por sí caída acumulada desde noviembre de 2021 suponía una pérdida de cerca del 50% del valor de las acciones en 3 meses. La caída es producto de unas expectativas no cumplidas en cuanto al crecimiento de número de suscriptores y ante un "guidance" en relación igualmente a los suscriptores durante el año 2022 muy por debajo de los esperado. 
Pues bien, la sorpresa llegó ayer cuando tanto en twitter (@BillAckman) como en una carta a los inversores de Pershing Square Holdings (#PSH) se anuncia la compra de más de 3 Millones de acciones de Netflix por parte de PSH, convirtiendo al Hedge Fund en uno de los 20 principales propietarios de la compañía. Si tenemos en cuenta la cotización actual podemos entender que el desembolso de la operación rondará los 1,07 billones de dólares. Según se anuncia en la propia carta, se produce con los beneficios obtenidos de la venta de la cobertura antes mencionada de SWAPTIONS, con la que han obtenido una rentabilidad de 1,25 Billones de dólares, aunque se han mantenido el 20% de las SWAPTIONS puesto que consideran que aún pueden incrementar mucho su valor. Si a estas alturas te estabas preguntando por qué se ha producido la subida tan repentina hoy en la cotización de netflix ya tienes tu respuesta.

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Disclaimer: este post no es una recomendación de inversión, se basa en juicios y supuestos del autor que pudieran no producirse o estar sujetos a condiciones de información no disponible públicamente. Invierta según su situación personal, experiencia, conocimientos financieros, aversión al riesgo y horizonte temporal. 
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  1. en respuesta a Gbasvilla
    -
    #9
    09/02/22 17:34
    Gracias por tu aportación, un saludo
  2. #8
    09/02/22 17:19
    Muy interesante. Me subscribo pero calló y cayó no son lo mismo. Las faltas de ortografía queman los ojos (en la caída de Netflix). 
  3. en respuesta a Tradermax
    -
    #7
    31/01/22 18:03
    Es correcto, pero nada en comparación con la cantidad perdida en el caso Valeant. Pero sin embargo dichas perdidas no son nada con las ganancias realizadas con la venta en corto de MBIA efectuada por él mismo en el año 2002 (en referencia a la desmesurada venta de bonos basura con rating Triple A que en el año 2007 finalmente causo el colapso de la economía mundial), o el x117 que se marcó con la operación de General Growth Properties, en donde una inversión de 60 millones se convirtió en un beneficio de 1,6 Billones. O la operación de compra de CDS de indices de bonos corporativos antes del comienzo de la pandemia y su posterior venta y reinversión en el momento mas algido de la caida durante la misma pandemia que acabo en un retorno de mas del 100% sobre el total del NAV... Al final todo el mundo comete errores, pero en este caso los aciertos han sido más y con mucha mas repercusión sobre el total que los errores. 
  4. en respuesta a Zackary
    -
    #6
    31/01/22 17:49
    Muchas gracias a vosotros por molestaros en comentar
  5. #5
    28/01/22 23:18
    Recordar que Bill Ackman perdió mucho dinero con Herbalife.
  6. #4
    28/01/22 21:53
    Magistral explicación, gracias 
  7. #3
    28/01/22 10:06
    Magnífica explicación, hasta yo lo he entendido. Gracias!
  8. #2
    28/01/22 00:00
    La explicación de lo que es un swap ha sido magnífica. Un gran post, muchas gracias.
  9. Top 10
    #1
    27/01/22 22:29
    Magnífico trabajo. ¡Gracias!

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