Resultados de MSFT 2020 y Valoración

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Recientemente colaboré aportando una idea de inversión en el ebook que Salva Marqués editó con motivo de celebración por llegar a los 1.000 seguidores. En esa idea de inversión hablaba de Microsoft (MSFT), todo un gigante tecnológico cuyos productos son conocidos y usados en todo el mundo. La valoración de MSFT la realicé en febrero-marzo y la revise a finales de mayo principios de junio, ahora, después de dos meses y la presentación de resultados me he dedicado a añadir estos resultados al modelo y plantear nuevos escenarios. A esto es a lo que me dedicaré hoy aquí, quien quiera ver la tesis que planteé (mucho más elaborada) puede verla si le solicita el ebook a Salva Marques aquí.

Lo primero que quiero comentar es que justo después de enviar la tesis vi un pequeño error en mi modelo Excel ya que me comí el signo en el working capital (no tuve en cuenta que MSFT se financia muchas veces con sus clientes ya que estos pagan el servicio antes de disfrutarlo por lo que la generación de caja se anticipa), lo que hacía disminuir la valoración de los $194 que debería darme a los $185 que veréis en la tesis. Es un error que tampoco cambia demasiado las cosas, pero no está de más comentarlo. En esa valoración tan sólo tuve en cuenta un único escenario base.

 

Análisis de Resultados:

A modo de resumen de los resultados del año fiscal 2020 se podría decir que las dinámicas de los sectores en los que opera se mantienen intactas o incluso fortalecidas a corto y medio plazo. Seguirá habiendo una migración o adaptación de nuestros entornos de trabajo y educativos al online y este proceso será más rápido de lo esperado, lo que sin duda, beneficiará a MSFT.

Esta imagen muestra los resultados YoY en cada una de sus patas de ingresos. El cloud lidera con un crecimiento del 21% en moneda local (19% si tenemos en cuenta el impacto) y Azure que es “la joya de la corona” se marca un +50% en moneda local, lo que es una barbaridad ya que viene de crecimientos medios del 70-80% en los últimos años.

Linkedin baja en el trimestre por algo lógico, al estar encerrados en casa las ofertas de trabajo han disminuido y con ello la recurrencia de visitas y, por ende, los ingresos. Aunque esto se espera que vaya mejorando según la economía se vaya recuperando del golpe. En el caso de los anuncios de búsqueda el batacazo ha sido importante cayendo un 18%.

Dynamics 365, que ofrece servicios de ERP y CRM ha visto aumentar sus ingresos un 40%, algo lógico ya que estos servicios van muy de la mano con esa migración al cloud y a nuevas formas de gestión de clientes y del negocio.

El otro gran beneficiado dentro de MSFT es el juego con un aumento del 68% en los servicios relacionados con la Xbox. Veremos en este caso si esas tendencias continúan o han sido simplemente coyunturales. En mi opinión el juego ofrece a largo plazo oportunidades interesantes, otra cosa es como evolucione en el caso concreto de MSFT.

Los aumentos trimestrales quedan de la siguiente forma: segmento Productivity +8%, Intelligent Cloud + 19% y More Personal Computing +16%.

 

Con respecto a los resultados anuales, tenemos que los ingresos han aumentado en este año fiscal un 14% hasta los 143 mil millones de $, el EBIT un 23% hasta los 53 mil millones y el beneficio neto un 13% hasta los 44 mil millones.

Otra cosa sorprendente es los márgenes que han conseguido, el margen bruto ha pasado del 65,9% al 67,8% y el margen EBIT del 34,1% hasta el 37%.

La compañía sigue generando cuantioso FCF que dedica a seguir invirtiendo en el futuro y a devolver valor a sus accionistas. Sólo en 2020 ha recomprado acciones por valor de 23 mil millones (+17% con respecto al año pasado) y ha dedicado 15 mil millones al pago de dividendos (+9,6%).

Ha conseguido aumentar la caja en 3000 millones (hasta los $136.527M) a la par que disminuía su deuda en 8851 millones (desde los $72.178 hasta los $63.327 millones), lo que deja a la compañía en posesión de una caja neta de $73.200M con la que puede acometer nuevas inversiones como la que se está planteando ahora de TikTok.

 

TikTok

Aquí la polémica está servida. Trump amenazó con prohibir TikTok y ahora ha emitido una orden de prohibición que se hará efectiva en 45 días a no ser que TikTok sea comprada por una empresa americana.

TikTok es el nombre “occidental” de Douyin, app que fue lanzada en China en 2016, un año antes de lanzarla a nivel global y que ha tenido mucho éxito entre los jóvenes, sobre todo entre la generacion Z.

Morningstar valora TikTok en EE.UU. en un rango de entre los 5.000 y los 11.000 millones. Pero ahora parece ser que las conversaciones entre ByteDance (dueña de TikTok) y MSFT van más allá del mercado estadounidense y se están planteando comprar TikTok en otros territorios como India y Europa, lo que supondría valorar la compañía en un importe mayor a ese rango propuesto por Morningstar. La dificultad de valorar TikTok es evidente ya que no hay datos específicos de la generación de caja de la app en cada uno de los territorios (o al menos yo no lo he conseguido encontrar). Pero imaginemos que es capaz de generar no los 500 millones que se espere generar este año en EE.UU. si no 1500 millones este año y 2000 el próximo (esto es suponer demasiado ya que en realidad no tengo ni idea de la posible generación), en ese caso y valorado como lo valoran en Morningstar (a x20 ventas) estaría en el rango de valoración de 30.000-40.000 millones.

Lo cierto es que la orden de prohibición de Trump puede beneficiar a MSFT ya que ByteDance se puede ver en la tesitura de ser vendedor forzoso de la app con tal de que no desaparezca en EE.UU. Si no consiguen llegar a un acuerdo, TikTok se prohíbe y genera 0 en EE.UU., si se vende ByteDance al menos puede hacer algo de caja, la incógnita es si consiguen vender la parte no EE.UU. a un precio razonable ya que ahí no se verían en la obligación de vender si no es a un precio “justo” para la compañía china. Hay que entender que los usuarios activos en EE.UU. alcanzan tan sólo los 20 millones por lo que aún tienen margen de crecer y monetizar.

La compra de TikTok le permite a MSFT entrar en un nuevo mercado y competir con ciertas garantías contra FB. La mayoría de los usuarios se encuentran en China por lo que esta app aún tiene margen de crecimiento como ya he comentado, aunque tengo dudas sobre el hecho de si serán capaces de monetizar de manera tan eficiente como lo hace FaceBook (salvando Whatsapp).

¡Cualquier info sobre la posible valoración de TikTok es más que bienvenida!

 

Nueva Valoración:

Aquí no me voy a detener mucho, tan sólo decir que he reducido un poco los márgenes con respecto a los que plantee en los meses de mayo-junio (entre 1-2% menos). He añadido 3 escenarios de crecimiento: un primer escenario optimista con unos crecimientos medios durante el periodo 2021-2030 del 14,3%, otro escenario que considero como el escenario base (el más probable) con crecimientos medios del 9,8% y otro pesimista de crecimientos del 6,7%.

Los CAGR de los ingresos han sido del 13,5% durante el periodo 1996-2020 y del 8,5% durante el periodo 2009-2020. Por eso creo que asumir unos crecimientos del entorno al 10% es lo que más se va a acercar a la realidad los próximos años, ya que nos encontramos al comienzo de una revolución tecnológica sin precedentes.

  Crecimiento medio del periodo Valoración
Escenario Optimista  14,3%  $271
Escenario Base  9,8%  $218
Escenario Negativo  6,7%  $176

Por múltiplos, para el año 2023 y teniendo en cuenta una compresión de múltiplos (ventas, EBITDA, EBIT y PER) me da una valoración del entorno $235-$245.

Esta valoración ha sido sin tener en cuenta la posible compra de TikTok por parte de MSFT.

Con todo, la conclusión del artículo podría ser la siguiente. Es cierto que MSFT ha visto un aumento de su capitalización bursátil en los últimos meses, pero en mi opinión esto no se debe a una burbuja. Los crecimientos de su cifra de negocios junto con la mejora de márgenes, lejos de ser algo coyuntural de la situación, es un cambio que ya se venía dando en la economía y que ahora se ha visto impulsado por la situación que nos ha tocado vivir. Lo que si es cierto es que su valoración depende mucho de sus crecimientos, si MSFT falla en su estrategia y los crecimientos se aminoran la valoración se verá afectada. A largo plazo a no ser que innoves y estés siempre en la punta de lanza de la innovación tecnológica, estas valoraciones no se mantienen, he ahí el reto tanto de MSFT como del resto de tecnológicas.

Disclaimer: La información aquí contenida se expone a título meramente informativo y no constituye una recomendación de inversión, ni invitación, oferta, solicitud u obligación por mi parte para llevar a cabo operación o transacción alguna. Es una forma de llevar al día mi cartera, y poder contrastar opiniones y debatir con otros inversores acerca de dichas posiciones.

  1. en respuesta a jruiz1971
    #2
    11/08/20 14:46
    Gracias por comentar!
    Para 2024 si que llega a 260-270 según el múltiplo, pero es verdad que intento ser prudente y he reducido los múltiplos a los que "debería" cotizar, si sigue cotizando a los múltiplos actuales llega de sobra a los 300 de valoración pero prefiero cubrirme las espaldas en ese sentido...
    Con respecto a las FAANGSM las tengo miradas y no me parece un burbujón como otros ven, la situación dista mucho de la que se vivió en 2001 (en esa fecha MSFT cotizaba a PER 90 y sin la previsibilidad de ingresos que tiene hoy) pero también es verdad que normalmente no ves que estas en una burbuja hasta que explota.. 

  2. #1
    11/08/20 13:39
    Buen análisis, la valoración me sorprende ya que yo la veía más cerca de los 300 en un escenario digamos medio  a  3-4 años.
    Al final las Google, Amazon, FB, Msft no las veo tan burbuja como otros dicen, son maquinas de ganar dinero.  Lo mismo puedo decir de Baba que por se China esta muy rezagada en valoración y si Trump la deja tranquila puede subir mucho.

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