Análisis Fluidra (2015-2024): evolución financiera, rentabilidad y efecto de la fusión con Zodiac

          Hoy voy a subir un análisis de una empresa española, líder mundial en equipamiento para piscinas y wellness, que también cuenta con presencia destacada en sistemas de tratamiento del agua y automatización: Fluidra.

          Fluidra es una empresa multinacional española fundada en 1969 en Sabadell, Barcelona. Se especializa en el diseño, fabricación y distribución de productos y soluciones para piscinas y tratamientos de agua.

          En sus primeros años, Fluidra se centró en la fabricación de accesorios y componentes para piscinas, como filtros, bombas y sistemas de tratamiento de agua. La empresa experimentó un crecimiento constante y se consolidó como un referente en el sector de piscinas en España.

          A lo largo de su historia, Fluidra ha logrado una expansión significativa a nivel internacional. Ha establecido presencia en varios países y ha adquirido numerosas compañías líderes en la industria de piscinas y tratamiento de agua en todo el mundo.

          En 2007, Fluidra se fusionó con la empresa alemana AstralPool, formando un grupo empresarial con una presencia global y una amplia gama de productos y soluciones para piscinas y tratamientos de agua. Esta fusión permitió a Fluidra fortalecer su posición en el mercado y ampliar su cartera de productos y servicios.

          Fluidra ha sido reconocida por su compromiso con la innovación y la sostenibilidad. La empresa ha invertido en investigación y desarrollo para desarrollar tecnologías avanzadas que mejoren la eficiencia energética, reduzcan el consumo de agua y promuevan prácticas sostenibles en el sector de piscinas y tratamientos de agua.

          En 2021, Fluidra adquirió la empresa estadounidense de productos para piscinas y spa, Zodiac Pool Solutions, lo que supuso un hito importante en su crecimiento y consolidación como uno de los líderes globales en la industria.

          Hoy en día, Fluidra continúa expandiéndose y ofreciendo soluciones innovadoras y sostenibles para piscinas y tratamientos de agua en todo el mundo. La empresa se ha convertido en un referente en su sector, proporcionando productos de calidad, servicios técnicos y asesoramiento especializado a clientes de todo el mundo.

          Como accionistas institucionales destacan Rhône Capital, con una participación del 11,67%, Boyser SL, con un 7,80%, o Edrem SL, con un 6,93%. Además, también destacan, como inversores individuales Manuel Puig Rocha, con un 7,00%, o Robert Garrigos Ruiz, con un 6,23%.

          Algunos de los principales miembros del equipo directivo de Fluidra son:

          Antes de analizar las distintas ratios, haré una pequeña comparación de las estructuras de los balances en 2015 y 2024.

          En el activo se observa un aumento del activo no corriente, destacando especialmente los intangibles, desde un 31% en 2015 a un 61% en 2024, causado principalmente por la fusión con Zodiac en 2018. Sin embargo, otras partidas de los activos como los inventarios, el inmovilizado material (PP&E) o el efectivo disminuyeron.

          En el pasivo destaca el aumento de la deuda a largo plazo, aumentando desde un 29% a un 40%. Lo curioso es que este aumento de la deuda no afectó al patrimonio neto, ya que la partida que disminuyó fue la deuda a corto plazo, manteniéndose los fondos propios cerca del 45% tanto en 2015 como en 2024.

          La ratio de liquidez muestra una muy buena relación entre activos y pasivos corrientes por encima de la unidad todos los años. En 2018 se observa un aumento del activo corriente por la fusión entre Fluidra y Zodiac. También en 2021 se percibe un aumento del pasivo corriente, provocado por la etapa COVID-19, cuando aumentaron de manera excepcional los pedidos, provocando un aumento de los pasivos financieros (de 20 millones de euros a 302 millones) y los acreedores comerciales (de 320 millones a 412 millones).

          El test ácido, a pesar de que durante la primera mitad de la década sí alcanzó porcentajes especialmente positivos, en 2021 cayó la importancia de esta partida, desde un test ácido del 56% en 2020 a un 11% en 2021. Sin embargo, poco a poco ha ido aumentando de nuevo cerrando 2024 con un test ácido del 32%. Este descenso se debe a que utilizó parte del efectivo para poder cumplir con el aumento de los pedidos en 2021.

          Los activos intangibles de Fluidra en este periodo son una parte importante debido a la fusión en 2018 con Zodiac. Aunque antes de 2018 los intangibles eran poco importantes dentro del balance (en torno al 30%), tras la fusión pasaron a tener una mayor relevancia aumentando hasta el 65%. Aun así, posteriormente a la fusión no realizaron más adquisiciones importantes y los intangibles han ido disminuyendo poco a poco hasta cerrar 2024 con un 60%.

          Concretamente sobre el fondo de comercio, esta partida era una parte muy importante antes de la fusión, llegando a representar más del 80% del total. Sin embargo, a pesar de que, en término monetarios, aumentó de 196 millones de euros a 1.094 millones, en términos porcentuales disminuyó hasta el 58%, manteniéndose en esos porcentajes hasta 2024.

          Dentro de la financiación, la deuda financiera neta tuvo una evolución alcista, destacando dos momentos clave: en 2018, con la fusión con Zodiac, aumentó casi un 400% (desde 152 millones de euros hasta 738 millones) y entre 2020 y 2022, con el aumento de la demanda en 2021, aumentó un 156% (desde 465 millones hasta 1.192 millones).

          Aunque en 2018 aumentó la deuda financiera neta, este aumento no se debió a deuda nueva, sino a una integración en el balance de la “nueva” Fluidra los activos y pasivos de la “antigua” Fluidra y Zodiac.

          Comparando la deuda financiera neta con el EBITDA, esta relación tomó valores cercanos a dos veces casi todos los años, excepto en 2018 y 2019 cuando superó la barrera de 3 veces (11,30 y 3,10 respectivamente). Este aumento se debió más por la integración de los activos y pasivos de Zodiac, una empresa más grande, en Fluidra que por un aumento de nueva deuda. Sin embargo, mientras que los balances se integran del año completo, en la cuenta de resultados solo se muestran los datos desde la fecha exacta de fusión, provocando una alteración en la ratio DFN-EBITDA. En el año 2019, ya en año completo, se muestra un dato más realista, algo superior a 3 veces, pero no tan exagerado como en 2018.

          La deuda financiera a corto plazo inicialmente fue relevante dentro de la deuda financiera total, con pesos superiores al 30% en varias ocasiones. Aun así, con el paso del tiempo, su relevancia ha ido disminuyendo, hasta alcanzar en 2024 tan solo un 1,24% sobre el total de deuda financiera.

          La deuda total con terceros, durante los primeros años estaba repartida en partes similares entre vencimiento superior e inferior a un año (aproximadamente un 30% respectivamente). Sin embargo, con la fusión con Zodiac, esta relación cambió, aumentando el peso de la financiación con vencimiento superior a un año, terminando la década en una relación de 40% a largo plazo frente a 14% a corto plazo.

          La otra parte de la financiación, el patrimonio neto, no fue una parte especialmente relevante, ya que tan solo alcanzó el 50% en dos ocasiones, pero tampoco fue excesivamente bajo, ya que fue estable y se situó por encima del 40% todos los años. además, la evolución de las reservas fue aceptable, con un aumento medio anual del 7,38% y habiendo disminuido en tres ocasiones (una de ellas tras la fusión en 2019).

          Las ventas de esta empresa se dividen en cinco divisiones según el tipo de aplicación:

          Geográficamente, las ventas de Fluidra se distribuyen en cuatro localizaciones: Sur de Europa (25,86%), Resto de Europa (12,73%), América del Norte (44,47%) y resto del mundo (16,94%).

          Como se observa en el gráfico anterior, el negocio principal de Fluidra está relacionado con el segmento residencial, representando un 70% de los ingresos totales. Aunque sea un porcentaje elevado, este segmento es el más estable y predecible de los cinco. Esto se debe a que el grueso de este segmento es instalación y mantenimiento de las piscinas ya existentes y no de nuevas. Además, aunque los clientes pueden optar por empresas competidoras con mejores condiciones, los repuestos propios funcionan mejor que repuestos similares de otras empresas, elevando el coste de cambio.

          A nivel geográfico está bastante asentado en el mercado europeo (38,59%) como en Norteamérica (44,47%). Aunque pueda parecer una mala diversificación, ya que el 83% de los ingresos se concentran en solo dos zonas, crecer en zonas como Oriente Medio o Sudeste Asiático es complicado por dos razones principales:

          La evolución de los ingresos durante esta década fue muy buena con numerosos aumentos de doble dígito, tan solo una caída y un crecimiento medio del 15,25%. No obstante, el beneficio neto no siguió la misma tendencia, con variaciones interanuales muy irregulares. Esta mala evolución se debe, en gran medida, a unas variaciones interanuales muy irregulares en las partidas de costes de ventas provocadas por factores como la fusión con Zodiac (40,49% en 2019) o el aumento de la inflación en materias primas (46,92% en 2021).

          La mala evolución del beneficio neto perjudicó los márgenes netos, que tan solo en una ocasión alcanzaron el 10% y llegó a tener márgenes negativos en 2018. Ni siquiera tras la fusión con Zodiac consiguieron alcanzar márgenes aceptables, aunque mejoraron los que tenían en años anteriores (de situarse entre el 2% y el 3% entre 2015 y 2017 hasta llegar al 5% y 6% entre 2020 y 2024).

          Para ver un punto de vista del marcen neto de FDR, haré una comparación con otras dos empresas similares:

          Como se observa en la gráfica a continuación, los márgenes de FDR suelen estar bastante por debajo de los de las otras dos empresas, especialmente comparado con PNR. Estos malos resultados se deben a varias razones, entre las que destacan:

          El ROA de FDR no consiguió alcanzar porcentajes aceptables, situándose por debajo del 5% casi todos los años (tan solo superó la barrera en 2021 gracias al boom postcovid). Ni siquiera la fusión con Zodiac consiguió mejorar estas cifras. Comparativamente tampoco tiene buenos números, situándose por debajo de PNR y muy lejos de los valores de POOL, que llegó a superar el 10% todos los años.

          El ROE tampoco obtuvo buenos porcentajes, superando el 10% en tan solo una ocasión, también en 2021. Además, tampoco se observa una clara mejora de las cifras tras la fusión con Zodiac.

          Comparando con PNR, aunque inicialmente tenían rentabilidades similares, tras 2018 PNR se disparó y superó el 10% todos los años. FDR, sin embargo, inicialmente estuvo lastrada por el apalancamiento en la fusión, aunque posteriormente tampoco fue capaz de alcanzar rentabilidades ni siquiera aceptables.

          Las rentabilidades del ROCE tampoco son suficientemente buenas para considerarse ni siquiera aceptables, no llegando al 15% en ninguna ocasión los últimos 10 años ni mostrando una mejoría clara tras la fusión con Zodiac en 2018. Comparando los números con PNR y POOL, FDR se situó casi todos los años por debajo de ambas compañías, destacando POOL por encima de las tres.

          Como resumen está claro que FDR está algo por debajo de las otras dos compañías, pero tampoco hay una ventaja clara en el sector, ya que, mientras que PNR destaca por tener márgenes netos altos con productos de mayor valor añadido, POOL destaca por un modelo de distribución con menores costes, aumentando así sus ROA y ROCE.

          La evolución del beneficio por acción fue irregular, pero con una tendencia alcista, consiguiendo una clara mejora tras la fusión con Zodiac en 2018, disparándose desde unas pérdidas de 0,22€ por acción en 2018 hasta 1,32€ en 2021, aunque cayendo hasta 0,73€ en 2024. El dividendo también tuvo una evolución más regular y alcista. Excepto en 2018 y 2019 que no repartieron dividendos, el resto de los años sí hubo reparto y, además, con un aumento medio anual de casi el 50%, pasando de 0,05€ en 2015 a 0,60€ en 2024.

          La ratio payout, sin embargo, sí se disparó tras la fusión. Antes de la fusión se situó por debajo del 40% todos los años, pero después de la fusión y especialmente tras 2021 se disparó la ratio hasta superar el 80%. Estos niveles de payout no son un buen síntoma, dadas las circunstancias: aumento del beneficio de manera excepcional que no consiguieron mantener los últimos tres años y deuda algo elevada. Seguramente en el futuro cercano tengan que reducir el dividendo por acción para poder reinvertir en el negocio y continuar creciendo.

          La relación entre flujo de caja libre y dividendos totales pagados muestra el claro acierto en la fusión con Zodiac, aumentando los números de forma excepcional antes y después de la fusión en 2018, aunque también se observa cierta debilidad, especialmente tras el boom en 2021.

          El número de acciones permaneció muy estable en esta década. El único salto que experimentó fue entre 2017 y 2019 debido a la fusión con Zodiac, que se realizó en gran parte con nuevas acciones, aumentando de 110 millones a 194 millones.

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          Disclaimer: todo lo que contiene este estudio es mi propia versión particular. Al no ser profesional, mi estudio no puede considerarse ni recomendación de compra ni de venta. Es importante que cada inversor realice su propio estudio antes de invertir sin dejarse influir por las opiniones de los demás, incluida la mía.