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Una gran incógnita: Asset allocation 1T 2020

2 recomendaciones

  • Asset Allocation: Mantenemos la infraponderación en renta fija y en especial en Europa.
  • Actividad: Los datos de actividad adelantados siguen mostrando una desaceleración, de momento, transitoria.
  • Tipos de interés: El fin del mandato de Draghi, la revisión en los objetivos de inflación y la incertidumbre sobre los posibles efectos perjudiciales de los tipos negativos nos hacen seguir siendo precavidos.
  • Renta variable: Las atractivas valoraciones relativas, unidas a un elevado nivel de liquidez, nos hacen ser constructivos a pesar de no esperar los retornos de 2019.
  • Crédito: Los diferenciales en EE.UU. vs Europa son atractivos, lo cual nos hace favorecer tramos cortos de crédito en grado de inversión.
  • Divisa: Reducimos exposición al dólar, dadas las expectativas más optimistas de crecimiento para 2020 y los fuertes niveles técnicos en los que nos encontramos.

El último trimestre del 2019 ha devuelto a los inversores europeos los días de vino y rosas que tanto ansiaban al superar el Stoxx 600 los máximos de los últimos 4 años. Como adelantábamos en nuestra anterior nota, estas subidas han venido acompañadas por una caída en el precio de los bonos, lo que ha supuesto el re-torno de las correlaciones negativas tras años de lo que denominamos liquidity rallies (rallies de liquidez).

Pero si nos detenemos a analizar más profundamente la situación macro, ante la narrativa actualmente reinante de optimismo por un primer acuerdo en la guerra comercial que mantienen EE.UU. y China, podemos encontrar un sinfín de incógnitas que en ningún caso creemos justifican subidas bursátiles durante 2020 a los mismos ritmos que hemos vivido durante 2019.

Por enumerarlas: impeachment a Donald Trump, Brexit duro o no, falta de liderazgo en el BCE tras la salida de Draghi, referéndum en Escocia, dudas sobre la adecuación de los objetivos de inflación en los mandatos de la Fed y BCE, dudas sobre el beneficio de los tipos negativos tras tantos años de contracción del crédito, primarias del Partido Demócrata y elecciones a presidencia americanas. A todas estas incógnitas habría además que añadir que, a la espera de leer la letra pequeña del primer acuerdo entre Trump y China, este dista mucho de dejar solucionado el conflicto en el que se embarcó Trump para reducir el déficit de la primera potencia mundial. Además, y según palabras del propio Lighthizer, para este 2020 su objetivo es aumentar la confrontación hacia sus aliados europeos, abriendo un segundo frente de incertidumbre que puede afectar a la economía global y europea especialmente. Ante todo, este 2020 se nos presenta como una gran incógnita frente al optimismo generalizado, que creemos puede justificar un aumento de la volatilidad.

Como observamos en el siguiente gráfico, tanto la relación de los retornos a 10 años del S&P500 vs el CAPE (invertido) como el porcentaje de inversión en renta variable del inversor medio publicado por la Reserva Federal apuntan a una reducción de las rentabilidades en los próximos trimestres. Esto nos lleva a reducir ligeramente la exposición a renta variable a la espera de volver a encontrar niveles más atractivos en el futuro.

Evolución de la renta variable

Diferentes métricas de largo plazo apuntan a una ralentización de los retornos en renta variable.

Por último, nuestra foto de rentabilidades reales esperadas (una vez des-contada la inflación) de los activos financieros en las principales áreas geográficas. Sin grandes cambios en las valoraciones relativas, seguimos favoreciendo la renta variable frente a la renta fija, esta vez con menos determinación. En términos geográficos, a pesar de haber reducido algo la exposición, seguimos sobreponderando emergentes frente a países desarrollados, al verse los primeros favorecidos por una Reserva Federal sin expectativas de reiniciar el ciclo de subidas de tipos.

Asset allocation 1T 2020

La renta variable europea presenta unas atractivas relaciones de rentabilidad esperada/riesgo vs otras áreas geográficas.

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