Think big, act fast: la respuesta de la Reserva Federal ante el coronavirus.

Desde el mes de marzo, los principales bancos centrales del mundo han comenzado a tomar una serie de medidas encaminadas a contrarrestar las consecuencias negativas que el coronavirus ha tenido a nivel económico. De manera genérica las respuestas de las instituciones monetarias han perseguido principalmente 3 objetivos: reducir el estrés financiero en los principales mercados de financiación, asegurar la llegada de crédito a empresas y hogares y acomodar las condiciones financieras de los estados, permitiendo que estos apliquen políticas fiscales contra cíclicas.  

La naturaleza de la crisis y el poco recorrido con el que contaban los bancos centrales para disminuir los tipos de interés ha hecho que los bancos centrales hayan tenido que asumir sus roles de prestamista y creadores de mercado[1] de última instancia. Debido a esto, las principales actuaciones llevadas a cabo han consistido en la utilización de las operaciones de financiación y compra de activos.

En este artículo explicaré cuales han sido las acciones que la Reserva Federal ha llevado a cabo desde principios de marzo. Para entender estas, se hace conveniente tener en cuenta el funcionamiento de su economía, sesgada a la financiación de mercado, junto con el importantísimo papel que el dólar y la deuda pública americana juegan en el sistema financiero internacional.

Reducciones del tipo de interés nominal.

La primera respuesta de la Fed ante la pandemia desatada por el coronavirus fue la reducción del Federal Funds Target Rate en dos ocasiones durante el mes de marzo hasta situarse este en el rango de 0-0,25%. Después de estas bajadas, la Reserva Federal se encontró con la limitación establecida por el alcance del zero lower bound, hecho que ha impedido seguir utilizando las reducciones del tipo de interés.

Si bien es cierto que la Reserva Federal podría continuar disminuyendo los tipos de interés nominales, adentrándose así en el territorio negativo, los impedimentos de la legislación actual (que impiden que se cobre a los bancos por depositar sus reservas) y los escasos efectos de la aplicación de esta política en Europa y Japón hace que el banco central estadounidense no piense en utilizar los tipos negativos en el corto plazo, tal y como afirmó Jerome Powell el pasado mes de mayo. A pesar de estas declaraciones, la sucesión de datos negativos en relación a la economía estadounidense hace que algunos analistas comiencen a prepararse para un nuevo escenario caracterizado por los tipos de interés nominales negativos.

Operaciones de financiación.


Operaciones de financiación a corto plazo.

Repurchase Agreements.

Las REPO se podrían definir como préstamos garantizados a corto plazo entre dos partes. En estas, la obtención de liquidez requiere de la aportación de activos seguros (generalmente títulos o bonos) como garantía (conocidos como collateral) además de la asunción de un compromiso de recompra. Mediante este, la parte que solicita el efectivo se compromete a recomprar el activo ofrecido como garantía en una fecha y a un precio pactado. La diferencia entre el efectivo ofrecido y el precio pactado para la recompra determina el tipo de interés de la operación.

El mercado REPO resulta bastante importante ya que los bancos y entidades financieras dependen de este para obtener liquidez a corto plazo. Este mercado resulta esencial para las entidades financieras que no cuentan con una base estable de depósitos y cuya actividad depende únicamente de la financiación mayorista que captan en el mercado. Estas entidades se incluyen en la categoría de “banca en la sombra"[2](“shadow banks” por su terminología en inglés).

Además de lo anterior, las REPO permiten que los bancos comerciales extranjeros que operan en el territorio estadounidense, que no tienen acceso directo a los recursos de la Reserva Federal, adquieran liquidez en dólares para resolver los mismatches contables. La pasada Gran Recesión evidenció los problemas derivados de la falta de acceso a dólares por parte de las entidades bancarias extranjeras que operaban en Estados Unidos, sobre todo en el caso europeo[3].

En el contexto actual, el avance del coronavirus en el continente europeo a mediados de marzo hizo que una gran cantidad de inversores americanos (sobre todo los money market funds) dejaran de prestar dinero a consecuencia de la creciente incertidumbre. Esta disminución de liquidez por parte de los inversores hizo que las entidades financieras americanas se vieran en una situación comprometida debido a su dificultad para obtener financiación a corto plazo.

Ante esta situación la Fed actuó de manera rápida ofreciendo liquidez (a cambio de títulos de deuda pública americana como collateral[4]) a sus primary dealers[5] para que estos la hicieran llegar al sistema. El 9 de marzo, la institución financiera americana se comprometió a inyectar en el mercado 500.000 millones de manera mensual, 45.000 millones de dólares cada dos semanas y 500.000 millones de manera trimestral.

Los resultados de las acciones anteriores no se hicieron esperar. El incremento de liquidez eliminó las tensiones de financiación y logró terminar con la volatilidad (evidenciada por la evolución dispar entre el Treasury REPO rate y el tipo de interés relativo al Overnight Indexed Swap) que caracterizó el mercado de REPO a comienzos de marzo, tal y como evidencian los datos.

Discount Window.

Las discount windows consisten en provisiones de liquidez al sector bancario a cambio de collateral. Estas, pretenden evitar la prociclicalidad del crédito durante los periodos recesivos además de mejorar la percepción sobre el sector bancario, evitando así posibles fugas de depósitos.

El pasado 15 de marzo la Fed aprobó 3 tipos distintos de discount window. En primer lugar, la primary credit facility destinada a instituciones bancarias en buenas condiciones. El periodo de vencimiento es de 90 días, su tipo de interés es del 0,25% y no existe restricción alguna para el uso de los fondos. En segundo lugar, la secondary credit facility destinada a aquellas instituciones no elegibles en la primary credit facility. El tipo de interés se sitúa en el 0,75% y los haircuts aplicados al collateral aportado son superiores a los de la facilidad anterior. En tercer lugar, la seasonal credit facility dirigida a pequeñas instituciones financieras que sufran presiones de liquidez estacionales. El tipo de interés de estas operaciones es del 0,15%.

Durante la crisis del 2008 la utilización de las discount windows fue interpretado negativamente por los mercados financieros. Estos, estigmatizaron rápidamente a las instituciones financieras que recurrieron a esta facilidad y provocaron que la Fed tuviera que solucionar la situación a través de la aprobación de otro programa similar. Por fortuna, la situación vivida en 2020 ha mostrado unos resultados completamente diferentes debido a que esta vez los mercados financieros no han penalizado a ninguna entidad financieras por su uso.

Primary Dealer Credit Facility.

Mediante estas facilidades la Fed otorga liquidez a los primary dealers a cambio de que estos presenten como collateral títulos de deuda pública y privada que conserven el grado de inversión. El tipo de interés de estas operaciones se sitúa en el 1,25% y el vencimiento de las operaciones es de 90 días como máximo. La aprobación del programa anterior el 17 de marzo se produjo a consecuencia de la alta volatilidad en los mercados de deuda corporativa y municipal.

La facilidad pretende crear una mayor liquidez para los títulos de deuda corporativa y para los bonos municipales. El incremento de liquidez en estos mercados se produce debido a que el compromiso de adquisición de estos títulos por parte de la Fed otorga a los inversores confianza para seguir operando en los mercados.

Tal y como se muestra en los datos, la aprobación del programa supuso una rápida y paulatina disminución de los tipos de interés relativos a la deuda corporativa y a los bonos municipales.

Money Market Mutual Fund Liquidity Facility.

Este programa tiene como objetivo mejorar las condiciones de liquidez de los fondos de inversión Money Market Mutual Funds. El incremento del tamaño de estos junto con sus estrategias de inversión (principalmente centradas en la adquisición de papel comercial y Treasuries) han hecho que hayan adquirido una importancia sistémica debido a que ejercen un papel importante a la hora de financiar en el corto plazo a gobiernos, empresas y bancos.

El principal problema en relación con estos fondos es el que destaqué anteriormente para las entidades incluidas en la categoría de “shadow banks”. Su dependencia de la financiación mayorista hace que estas entidades vean comprometida su existencia si se producen retiradas de capital derivadas de la incertidumbre. Además de lo anterior, las ventas masivas de títulos como consecuencia de la huida de los inversores, puede iniciar un efecto en cadena para otros participantes de mercado debido a la gran devaluación a la que se ven sometidos los títulos vendidos.

La materialización del problema anterior se produjo a mitades de marzo ante lo cual, a Reserva Federal se vio forzada a actuar el 18 de marzo aprobando la Money Market Mutual Fund Liquidity Facility. A través de esta facilidad, la Fed otorga liquidez a las instituciones de depósito americanas (bancos comerciales) a cambio de que estas aporten activos de gran calidad tales como títulos de deuda americana, títulos de deuda de entidades del gobierno americano, asset backed commercial paper[6] con buen rating y unsecured commercial paper[7]. El incentivo que la Fed otorga a los bancos comerciales para la adquisición de los títulos anteriores restaura la confianza en estos y hace que los MMMF puedan deshacerse de ellos para obtener financiación sin que se produzca una depreciación masiva de su valor, evitándose así las consecuencias negativas a nivel sistémico de las ventas.

La actuación anterior consiguió frenar las retiradas de depósitos de los MMMF, hecho que contribuyó a estabilizar los mercados de financiación a corto plazo permitiendo que la financiación se siguiera canalizando a la economía real, tal y como se argumenta en esta columna.

Operaciones de financiación a largo plazo.        

Term Asset-Backed Securities Loan Facilities.

Mediante este programa la Fed pretende influir sobre el mercado de las titulizaciones de las asset-backed securities con el objetivo de evitar que disminuya la financiación a hogares y empresas.

Las titulizaciones se sitúan en el centro del negocio crediticio americano debido a que en la economía americana gran parte de la financiación es aportada por el sector financiero no bancario. A diferencia de los bancos, las entidades financieras crediticias no cuentan con una base de depósitos accesible para otorgar préstamos a los clientes lo que hace que estas necesiten de los recursos de otros inversores para financiar sus actividades. Una de las formas a partir de las que estas entidades pueden obtener los recursos es mediante la titulización. En el caso de las entidades crediticias, la titulización consiste en agrupar diferentes préstamos otorgados a los consumidores con el objetivo de crear unos títulos conocidos como asset-backed securities. Una vez creados, estos títulos son vendidos a los inversores permitiendo que las entidades crediticias obtengan recursos financieros para continuar con su negocio, a la vez que se deshacen del riesgo de crédito implícito en los préstamos. El rendimiento de los títulos viene producido por el pago de intereses de los préstamos que han permitido originarlo.

La importancia de otorgar crédito a la economía junto con los problemas evidenciados en el mercado de abs durante el mes de marzo (aumentos del tipo de interés de estos activos y disminución de sus emisiones) hicieron que la Fed actuara el día 23 de ese mismo mes.

Por medio de las Term Asset-Backed Securities Loan Facilities la Fed puede otorgar hasta 100.000 millones de dólares en liquidez a los tenedores de los títulos abs cuya calidad crediticia sea de triple A, sometiéndose a estos a depreciaciones de valor pertinentes. El programa se implementa a través de un special purpose vehicle[8] con un capital de 10.000 millones de dólares aportados por el Tesoro americano.

Los efectos de las TABSLF no se hicieron de esperar ya que desde el día en el que estas se aprobaron, el interés relativo a las abs se ha reducido paulatinamente hasta niveles previos a la irrupción del coronavirus.

Main Street Lending Program.

El programa pretende facilitar la llegada de crédito a las PYMES que se encontraban en buenas condiciones financieras antes de la irrupción del coronavirus. La facilidad anterior, con una cuantía de hasta 600.000 millones de dólares, fue aprobada el 23 de marzo y su implementación se realiza a través de la compra parcial de préstamos por parte de la Fed.

Bajo el Main Street Lending Program la Fed adquiere, en un 95%, los préstamos otorgados a ciertas empresas. El otro 5% del préstamo queda en el balance del prestamista con el objetivo de desincentivar la erosión de los estándares crediticios. La compra de préstamos otorga liquidez a las empresas prestamistas haciendo que estas puedan continuar prestando. El tipo de interés que se carga por la operación supera en 300 puntos básicos al LIBOR en el corto plazo.      

El MSLP se articula a través de varias facilidades: la Main Street New Loan Facility, la Main Street Primary Facility, la Main Street Expanded Facility, la Non-Profit Organization Facility y la Non-Profit Organization Loan Facility. Las diferencias entre estas radican en la elegibilidad de los préstamos que pueden ser adquiridos, teniendo en cuenta criterios relativos a las empresas a los que se han prestado los recursos.

La adquisición de los préstamos se realizará a través de un special purpose vehicle respaldado por 37,5 millones de dólares. El apoyo por parte de las autoridades vendrá acompañado de ciertas limitaciones y compromisos para las empresas cuyos préstamos se adquieran. Entre las limitaciones se incluyen prohibiciones relativas a las recompras de acciones, la repartición de dividendos y las compensaciones a ejecutivos. Por lo que respecta a los compromisos, las empresas cuyos préstamos se adquieran han de comprometerse a mantener a sus trabajadores en plantilla, haciéndose cargo del pago de sus nóminas.

Paycheck Protection Program Liquidity Facility.

Este programa fue aprobado por la Fed el día 6 de abril y pretende complementar al Paycheck Protection Program el cual, otorga préstamos a instituciones financieras para que estas los presten a empresas pequeñas con el objetivo de incentivar el pago de salarios.

La Paycheck Protection Program Liquidity Facility cuenta con unos 659.000 millones de dólares y su tipo de interés es del 0,35%. El funcionamiento es el mismo que el del PPP, ya explicado. En relación con el collateral a aportar por las instituciones financieras, el mismo préstamo puede ser presentado como garantía.

El objetivo principal de esta facilidad es el de mejorar las condiciones de liquidez en este segmento de mercado con el objetivo de disminuir los costes de financiación de las empresas. Además de esto la PPPLF pretende alcanzar a instituciones financieras de menor tamaño, generalmente relacionadas con pequeñas comunidades.

Operaciones de compra de activos.

Commercial Paper Funding Facility.

El objetivo de este programa ha sido el de aliviar las tensiones ocasionadas por el coronavirus en el mercado del papel comercial. El papel comercial es un método de financiación a corto plazo utilizado por empresas, instituciones públicas americanas y, sobre todo, por instituciones financieras bancarias y no bancarias. El mercado de papel comercial, debido principalmente a los recursos que mueve, es uno de los mercados de financiación a corto plazo más importantes de EE. UU. y su mal funcionamiento puede afectar negativamente a distintas economías, incluyéndose la americana, tal y como evidenció la anterior crisis económica.

El primer shock derivado del coronavirus afectó de manera muy severa a la confianza de los inversores, hecho que comenzó a evidenciarse rápidamente en el mercado de papel comercial, tal y como muestra este informe del Banco Internacional de Pagos. El aumento de los costes de financiación del papel comercial, así como la imposibilidad de obtener financiación con plazos mayores a una semana, vinieron producidos principalmente por la retirada de inversores (mayoritariamente Money Market Funds) de este mercado. Los problemas en este mercado produjeron rápidamente dificultades para las instituciones financieras no bancarias extranjeras afincadas en el territorio estadounidense, que, debido a la inexistencia de una base de depósitos y a su imposibilidad de obtener dólares por parte de la Reserva Federal, dependen mucho de este método de financiación.

La Commercial Paper Funding Facility fue aprobada por parte de la Fed el día 17 de marzo y pretende actuar como backstop en el mercado de papel comercial. Para su implementación se ha creado un special purpose vehicle respaldado por 10.000 millones de dólares el cual adquirirá papel comercial con buenos ratings, independientemente de que este esté o no respaldado por activos. Los títulos se mantendrán hasta vencimiento y en ningún caso se podrá adquirir papel comercial con un vencimiento superior a 3 meses. La cantidad máxima de papel comercial a adquirir vendrá limitada por las cuantías de financiación máxima que hayan obtenido las empresas utilizando papel comercial entre el 16 de marzo 2019 y el 16 de marzo de 2020. El tipo de interés que se cargará por esta operación será algo superior al que el mercado cargaba por este método de financiación en condiciones normales.

Al igual que con los programas anteriores, la intervención de la Fed no tardó en dar resultados positivos que se evidenciaron con la disminución de los tipos de interés relativos al papel comercial. Tal y como se muestra desde el Banco Internacional de Pagos, el tipo de interés relativo al papel comercial de mejor calidad crediticia alcanzó a finales de abril los niveles con los que contaba a finales de febrero.

Primary Market Corporate Credit Facility.

Con esta facilidad el banco central americano canaliza liquidez a aquellas compañías que conservaban el grado de inversión antes del 22 de marzo. Los recursos se inyectan en las compañías a través de la compra directa de bonos o préstamos (otorgados previamente a esas empresas).

El programa se aprobó el 23 de marzo y cuenta con unos 500.000 millones de dólares. La implementación de este se realizará a través de un special purpose vehicle respaldado por 50.000 millones. Este, no podrá adquirir más del 25% de los préstamos otorgados y habrá de limitarse a la compra de bonos con un vencimiento menor o igual a los 4 años. El tipo de interés que se cargará superará en 100 puntos básicos al tipo de interés medio de las operaciones.

Secondary Market Corporate Credit Facility.

La Secondary Market Corporate Credit Facility pretende complementar a la facilidad anterior y se diferencia de esta última en que los títulos que esta puede adquirir. Mientras que la Primary Market Corporate Credit Facility adquiere títulos en el mercado primario, la SMCCF adquiere únicamente bonos de empresas que conservaban su grado de inversión antes del 22 de marzo y que se estén comercializando en el mercado secundario.

El programa se aprobó el 23 de marzo y cuenta con unos 250.000 millones de dólares. La implementación de este se realizará a través de un special purpose vehicle respaldado por 25.000 millones de dólares el cual únicamente puede adquirir bonos cuyo vencimiento sea igual o menor a los 5 años. El precio de adquisición de estos ha de ajustarse a un “valor de mercado justo”.

La utilización de estas dos últimas facilidades ha levantado mucha polémica entre los comentaristas financieros ya que a través de estos la Fed puede adquirir bonos de compañías que han perdido el grado de inversión, es decir, bonos basura.

Si bien es cierto que la adquisición de estos bonos puede implicar cierto riesgo moral por parte de las empresas, las acciones de la Reserva Federal van encaminadas a que la financiación llegue al tejido productivo. Además de esto, la posibilidad de que las empresas cuya calificación crediticia haya bajado puedan seguir teniendo acceso al crédito, elimina la posibilidad de que los inversores institucionales de perfiles de riesgo bajo vendan en masa los bonos de estas empresas. Esta simple acción reduce de manera importante los efectos negativos a nivel sistémico que pueden acarrear las disminuciones de calificación crediticia masivas por parte de las agencias de calificación, de acuerdo a lo argumentado por la Junta Europea de Riesgo Sistémico. Mantener este canal de financiación abierto para las empresas permite también que estas puedan seguir operando, evitándose así su default y las consecuencias a largo plazo sobre la capacidad productiva que esto tendría. 

Municipal Liquidity Facility.

Esta facilidad está orientada a disminuir las presiones financieras a las que las que se han visto sometidas las administraciones públicas estadounidenses. El mercado de deuda pública americana no estatal también se vio afectado por el coronavirus a consecuencia de las masivas ventas de títulos públicos por parte de los inversores institucionales. La consecuencia más evidente de esta venta de títulos se materializó con el incremento de los costes de financiación de las instituciones públicas en un momento donde los efectos del ciclo económico hacían necesaria la captación de recursos en los mercados financieros.

Ante esta situación la Fed se vio obligada a actuar el 9 de abril mediante la aprobación de la Municipal Liquidity Facility, cuyos recursos alcanzan los 500.000 millones de dólares. La implementación del programa se realizará mediante un special purpose vehicle, respaldado por 35.000 millones de dólares, que adquirirá la deuda pública de Estados, Municipios y Ciudades americanas. Los títulos a adquirir tendrán un vencimiento menor o igual a los 36 meses y estos habrán de haber mantenido el grado de inversión hasta el 8 de abril. Las cuantías máximas que se podrán comprar no podrán superar el 20% de los ingresos gubernamentales declarados en el 2017 por las unidades territoriales pertinentes.

Programa de compra de mortgage backed securities.

Las mortgage backed securities son activos financieros respaldados por hipotecas que se generan a través del proceso de titulización, explicado ya previamente.

Las mbs se sitúan en el centro del negocio hipotecario de la economía americana y, al igual de lo que ocurrió con los abs, el coronavirus también perjudicó a este mercado. Esto se debió a que el enfriamiento del mercado inmobiliario americano junto con los presagios de una oleada de impagos hipotecarios restó atractivo a estos productos financieros. El menor atractivo que los inversores mostraron para estos títulos hizo que los costes de interés hipotecarios aumentaran en EE. UU., tal y como se argumenta desde la Reserva Federal.

La necesidad de disminuir el tipo de interés de las hipotecas hizo que el 15 de marzo la Fed anunciara que intervendría en el mercado de las mbs para asegurar el normal funcionamiento de este. La intervención inicial consistía la compra de mbs por una cuantía de 200.000 millones de dólares pero está se aumentó el día 23 de marzo. La ampliación supone que la Fed se compromete a adquirir mbs de manera ilimitada hasta que se restaure el normal funcionamiento de este mercado.

De acuerdo a los datos aportados por la Reserva Federal, la intervención en el mercado de las mbs ha conseguido hacer que los tipos de interés de estos activos hayan disminuido alcanzándose niveles inferiores a los observados antes de marzo, hecho que ha permitido que la liquidez haya seguido llegando a los hogares.

Programa de compra de deuda pública americana.

Para entender las compras de deuda pública por parte de la Reserva Federal se hace indispensable saber el papel que juegan los títulos de deuda pública americana. La importancia de los Treasuries, más allá de su papel en la captación de recursos, radica en el papel que estos juegan en el sistema financiero internacional. Estos títulos, debido a que son considerados como los activos seguros[9] por antonomasia (safe haven assets según su terminología en inglés), actúan como collateral en una gran cantidad de operaciones de financiación a corto plazo, sirven como referencia para determinar el precio de la mayoría de los activos financieros denominados en dólares y actúan como rainy day assets[10].

Al contrario que lo ocurrido en anteriores recesiones, el coronavirus afectó de manera negativa al mercado de deuda pública americana. El grandísimo nivel de incertidumbre durante los meses de marzo y abril hizo que los inversores dejaran de ver los Treasury bonds como perfectos sustitutivos del dinero. La huida en masa de los inversores hacia el efectivo disminuyó en gran medida la liquidez, hecho que complicó la realización de transacciones con estos títulos.

Las eventualidades relativas al mercado de deuda pública hicieron que la Fed anunciara el 15 de marzo un programa de compra de deuda pública por valor de 500.000 millones de dólares que fue aumentado, de manera ilimitada, el día 23 de marzo. Gracias a esta ampliación la Fed se compromete a adquirir títulos de deuda pública hasta que el normal funcionamiento de este mercado quede completamente restaurado.

Además de la compra directa de Treasuries, la Reserva Federal también ha influido en este mercado de manera indirecta a través otros programas. En relación a los programas, la aceptación de los títulos de deuda pública como collateral en los Repurchase Agreements y en las Financial International Monetary Authorities REPO Facilities también han incrementado el atractivo de los bonos del Tesoro americano.

Como era de esperar, las acciones llevadas a cabo por el banco central americano han conseguido disminuir la volatilidad del mercado de deuda pública americana y han hecho que los tipos de interés alcanzaran los niveles vistos antes del mes de marzo, de acuerdo con lo afirmado por la propia institución monetaria.

Acciones de apoyo a otros bancos centrales.

Tal y como ocurrió durante la Gran Recesión, la Fed, conocedora de la importancia del dólar en el sistema financiero mundial, ha actuado como el prestamista mundial de última instancia proveyendo liquidez ilimitada a otros bancos centrales. Esta provisión de liquidez ha sido posible gracias a la aprobación de los swaps de divisas con otros bancos centrales y a las Financial International Monetary Authorities REPO Facilities, ya explicadas aquí y aquí.

De acuerdo con el Banco Internacional de Pagos, la utilización de los programas anteriores ha permitido solventar el problema derivado de la escasez de dólares para los bancos no afincados en EE. UU. Sin embargo, desde el organismo avisan también de que la escasez de dólares aún sigue persistiendo en otros sectores y aconseja que se tomen medidas para que esto se solucione.  

Conclusión.

A la luz de los datos que se han ido mostrando a lo largo de este post, se puede afirmar de manera rotunda que la Fed, restaurando el normal funcionamiento de los mercados donde ha intervenido, ha conseguido aquello que se proponía. A nivel agregado y, tomándose como referencia el Índice Nacional de Condiciones Financieras elaborado por el banco central estadounidense, se observa que a día de hoy las condiciones financieras de la economía americana son mejores que las observadas en la media histórica.

A pesar del resultado positivo que las acciones de la Fed han tenido sobre el funcionamiento de los mercados financieros, los malos resultados relativos a la inflación y desempleo (ambas variables incluidas en su mandato), hacen prever que la Reserva Federal continuará actuando en un futuro próximo. Entre las opciones que se están barajando por parte de los analistas se incluyen el uso de una estrategia de forward guidance vinculada al nivel de desempleo o inflación, el aumento de los recursos y extensión de los programas de Quantitative Easing y de provisión de dólares a nivel internacional, la adopción de los tipos de interés negativos (quizá aplicando un sistema de tipos de interés duales y/o de tiering para las reservas) así como la disposición a permitir periodos con la inflación superior al objetivo del 2%. Otra de las opciones que los mercados barajaban era la de la adopción de la estrategia referida al yield curve control, a partir de la cual la Fed marcaría como objetivo un tipo de interés para los Treasuries a largo plazo. A pesar de que los inversores anticipaban esta opción, la Reserva Federal declaró en su reunión de julio que el nivel actual de bajos tipos de interés a lo largo de la yield curve no hacen necesaria la adopción de esta estrategia, al menos en el futuro inmediato.

 


[1] La disposición de comprar de manera ilimitada cierta tipología de bonos otorga confianza en los mercados específicos y restaura su normal funcionamiento, minimizando así las posibilidades de que se produzcan crisis de liquidez.

[2] La “banca en la sombra” hace referencia a aquellos intermediarios financieros que realizan la función de intermediación crediticia y que se encuentran total o parcialmente fuera del circuito bancario tradicional. Estos se caracterizan por no tener acceso directo a las garantías gubernamentales ni a la liquidez de emergencia aportada por los bancos centrales. Esta falta de apoyo público junto con la extrema volatilidad de sus fuentes de financiación a corto plazo hace que estas entidades puedan verse sometidas a problemas de liquidez. El papel desestabilizador que estas entidades tuvieron durante la crisis financiera de 2008 ha hecho que los reguladores las hayan calificado como sistémicas.

[3] Para entender esto, recomiendo leer el libro “Crash: como una década de crisis financiera ha cambiado el mundo” escrito por Adam Tooze.

[4] Indirectamente, la aceptación de los títulos anteriores como collateral de las operaciones, crea una gran cantidad de demanda para estos.

[5] Los primary dealers agrupan a un conjunto de bancos e instituciones financieras que, posicionándose entre la Fed y el resto del sistema financiero, ayudan a la Fed a implementar la política monetaria. Las entidades que actúan como primary dealers se pueden encontrar aquí.

[6] El asset backed comercial paper es una forma de financiación a corto plazo a cambio de collateral. La financiación obtenida queda respaldada por activos que en muchas ocasiones toman la forma de compromisos de pago futuros.

[7] El unsecured commercial paper constituye una forma de financiación a corto plazo que no implica la aportación de garantías. La inexistencia del requisito de aportación de collateral hace que este mecanismo de financiación únicamente pueda ser utilizado por empresas grandes que gozan de una muy buena calificación crediticia.

[8] Los special purpose vehicles son entidades respaldadas por el Tesoro americano que permiten gestionar porfolios de títulos. Mediante la creación de estos, los títulos adquiridos por parte de la Fed permanecen fuera de su balance permitiendo que el banco central no tenga que asumir el riesgo relativo a esos títulos

[9] Para que un activo pueda ser considerado como seguro, se han de cumplir tres condiciones. En primer lugar, sus rendimientos reales han de ser estables a lo largo del tiempo y, especialmente, en momentos de dificultad financiera. En segundo lugar, su mercado ha de ser líquido (permitiendo ventas rápidas que no impliquen depreciaciones de valor) y profundo (con grandes volúmenes de operaciones). Por último, su riesgo de crédito (toda pérdida derivada del impago del principal o los cupones) ha de ser mínimo.

[10] Los Treasury bonds, debido a su poca volatilidad, otorgan seguridad, estabilidad y un fácil acceso a la liquidez a los inversores durante momentos de turbulencias financieras.

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