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ETFs y panorama mundial

Préstamo de Acciones en los ETFs

 

Este es un tema del que he recibido algunas preguntas relacionadas con un escenario como el de 2008 y la quiebra de Lehman Bros. Ya he escrito un poco sobre el préstamo de acciones en los ETFs y el riesgo que podría representar, pero en este post quiero ampliar un poco más el tema y enfocarme a situaciones de alta volatilidad y stress que han ocurrido en el pasado.

 

 

Una breve Introducción

El préstamo de acciones en los ETFs significa que las acciones que el ETF tiene en cartera son prestadas a un tercero, pero no cualquier tercero, solamente aquellos que estén bien capitalizados y regulados. Esta tercera persona puede ser desde un Hedge Fund, un banco de inversión, un market maker, otro emisor de ETFs o una gestora. La política de préstamo de acciones difiere entre cada gestora, por eso sugiero leerla y entenderla, o preguntar.

 

Los beneficios

El emisor o gestora del ETF (iShares, SPDRS, Vanguard, etc) recibe una comisión en pago por prestar las acciones. Parte de esta comisión sirve para contrarrestar y disminuir las comisiones de gestión del ETF. Esta es una de las muchas razones por la que los ETF son tan baratos y eficientes. La otra parte evidentemente se la queda la gestora. ¿Qué porcentaje se queda cada quién? Esto difiere mucho por gestoras y por regiones, ya que las regulaciones en USA son diferentes a las de Europa. Además hay que saber que parte de estos ingresos que el emisor obtiene son utilizados para comprar Seguros (alguna especie de CDS) contra la caída de valor del colateral en caso de default del prestamista y otras contingencias relacionadas. Pero debo aclarar que sólo tengo conocimiento de que son los más grandes quienes lo hacen (iShares, SPDRs, Vanguard), para el resto habría que investigar.

 

El colateral

El emisor del ETF también recibe un colateral que casi siempre tiene un valor mayor al del préstamo. Este colateral puede estar en Cash, Acciones, Bonos Soberanos o Corporativos. A diferencia de USA donde el colateral que más se pide es Cash, en Europa lo que mas utilizamos son Valores líquidos y de alta calidad.

 

Si el colateral es en Acciones, entonces deberá representar el 110%-115% promedio del valor del préstamo sin importar si este préstamo fue sobre Acciones o Bonos. Si el colateral es en Bonos entonces el valor deberá ser entre el 105% y 102%. Cada emisor maneja diferentes colaterales en exceso, pero todos tienen la política de que sea mayor al valor del préstamo. Un problema aquí pudiera ser ¿en qué invierten el colateral las gestoras? Tengo conocimiento de que Vanguard, SPDRs y iShares lo invierten en RF soberana de alta calidad y de muy corto plazo o en Monetarios, pero honestamente no puedo afirmar lo mismo de otras gestoras. Por lo tanto sugiero que os informéis sobre esta pregunta específica con vuestro emisor que tiene la obligación de responder.

 

Tanto el colateral como el prestatario son analizados y valuados todos los días. Esta labor no la hace el Emisor sino su Agente de préstamos, quien usualmente es prima hermana de la misma gestora o también pude ser el custodio de los valores como Bank of New York Mellon o JP Morgan. Dado que el colateral y la calidad crediticia del prestatario y sus actividades se revisan diariamente, entonces el valor del colateral depositado cambia todos los días y si ha disminuido se le exige que deposite más.

 

Porcentaje de Préstamo

Los porcentajes que los emisores prestan del total de su portafolio varían dependiendo del emisor y de la región. Por ejemplo, en USA no está permitido que presten más del 50%, pero en Europa no existen límites. Black Rock (iShares) antes tenía un límite auto-impuesto de no prestar más del 50%, pero desgraciadamente ha eliminado este límite. Vanguard utiliza un sistema diferente al que llama Value Lending y no se basa en prestar un porcentaje del portafolio, sino en prestar los activos que mayores beneficios puedan generar, es decir, aquellos que sean más demandados. iShares y SPDRs se han auto-impuesto un límite de 50% y 70% respectivamente.

 

El momento Lehman

Durante la crisis de 2008 y la bancarrota de Lehman, muchos de los colaterales que las gestoras tenían como aval estaban en Fondos Monetarios y Papel Comercial, algunos de los cuales pertenecían a Lehman Brothers. Obviamente varias gestoras (y muchos otros inversores e instituciones) perdieron el total o parte de ese colateral. Después de estos sucesos trágicos la SEC y la ESMA emitieron nuevas y mejores reglas para los Fondos Monetarios e Inversiones de muy corto plazo.

 

En el caso de iShares, SPDRs y Vanguard, ellos habían prestado algunos valores a Lehman, pero no tenían el colateral invertido en Lehman. Por lo tanto, pudieron vender sus colaterales y recomprar los valores necesarios sin activar la indemnización. En el caso extremo de que ni el colateral ni la indemnización fuesen suficientes para cubrir el valor de los títulos, entonces la gestora debería pagar la diferencia con sus propios activos.

 

En la historia de la industria sólo han existido 4 eventos de default del prestamista. En tres de ellos el colateral ha sido suficiente para cubrir y recomprar los valores. Solamente en un evento ha sido necesario el uso del seguro de indemnización.

 

 

 

 

Este post no es para sonar alarmista ni quiero preocuparos más de lo debido, es simplemente para conocer y entender lo que estamos comprando. El préstamo de acciones no sólo existe en los ETFs, de hecho también existe en los Fondos (indexados y de gestión activa) y hasta en las Empresas cotizadas que a veces prestan sus propias acciones, y no por eso vamos a desecharlos o dejar de comprarlos.

 

Aunque el préstamo de acciones está catalogado como un riesgo, no hay que olvidar que absolutamente toda inversión tiene riesgos y a veces existen otros riesgos que son más importantes o que pudieran tener mayor impacto en el día a día de nuestra cartera, tal como el riesgo de mercado, el riesgo de liquidez, el riesgo de concentración, el riesgo divisa o el riesgo de no entender lo que estamos comprando o no tener una filosofía y estrategia definida.

 

En resumen podríamos decir que hay tres capas de protección relacionadas con el préstamo de acciones: (i)el exceso en valor del colateral, (ii) las indemnizaciones y (iii) la solidez financiera del emisor o gestora (revisar las contingent liabilities). Con todo y estas barreras, la verdad es que el riesgo no desaparece al 100%, pero es mucho más probable que perdamos nuestro dinero si una Empresa quiebra a que lo perdamos con un ETF debido al préstamo de acciones. Aun así, vuelvo a recomendar algo que ya he mencionado anteriormente: diversificar por gestoras.

 

Como comentario final, si me preguntáis qué gestora tiene la política de préstamo de acciones más prudente, yo contestaría, desde mi limitado conocimiento y experiencia, Vanguard. Pero recomendaría que hiciese un disclosure de sus contrapartes prestamistas.

 

 

 

 

 

Guía de ETFs publicados
Lista de libros mencionados
Este blog está escrito y editado por su autor. En ningún momento expresa el punto de vista y sentir de Rankia. Puedo cometer errores, malinterpretar la información o no coincidir con la idiosincrasia, opinión y juicio del lector. El autor de este blog no está siendo compensado al proporcionar ninguna opinión sobre productos, servicios, websites o cualquier otro rubro con excepción de libros a través del programa de afiliados de Amazon. No soy experto ni estoy certificado. Nada de lo escrito aquí debe interpretarse como recomendación para iniciar cualquier tipo de operación financiera. El lector deberá hacer su propio “due diligence”.
  1. #1

    apeche2000

    Muy interesante como siempre

    Planteo la pregunta contraria ¿Existe alguna gestora (de ETF o de fondos) que por política NO HAGA NINGUN TIPO DE PRÉSTAMO de acciones?

    Me hace mucha gracia la situación.....

    Tengo un ETF en mi broker....por un lado ishares esta prestando las acciones para la gente que se quiere poner corta, por otra parte el propio broker presta los títulos del ETF para la gente que se quiere poner corta.....

    con lo que el broker presta algo que en parte de su contenido a su vez ya está prestado......

    es todo un juego-casino de obligaciones con límite temporal.

    Nada que ver con la inversión empresarial en acciones de tu propiedad, lo que postulaban Graham y sus herederos.

  2. #2

    Gaspar

    en respuesta a apeche2000
    Ver mensaje de apeche2000

    Hola apeche2000, gracias por pasarte. Hace tiempo que no te veía por aquí. Tienes razón, los ETFs poco tienen que ver con la inversión en empresas de la que Graham hablaba. No obstante, Graham también recomendaba la indexación, aunque en sus días todavía no existían los ETF ni Fondos indexados. (https://www.rankia.com/blog/etfs-pm/2745131-padre-value-investing-habla-indexacion-asignacion-capital)

    Creo que HSBC no hace préstamos de acciones en sus ETFs, es de la única que sé, pero con 100% de certidumbre no sabría decirte si hay mas que no hacen esta práctica, la cual debo aclarar que no me simpatiza mucho.

    Pues sí jeje, todo esto podría parecer un casino si no sabemos en qué nos estamos metiendo ni entendemos el producto. De hecho a veces sigue siendo un casino por mas que entendemos el producto. Lo que comentas es algo similar a lo que pasa con los Futuros donde hay mucho mas nocional circulando comparado con el valor o cantidad del subyacente.

    Aunque parezca contraintuitivo, en la situación que planteas donde iShares presta las acciones en cartera de su ETF y además tu broker también presta el ETF para ponerse corto, la verdad es que el dueño del ETF no tiene nada de qué preocuparse, salvo los puntos que he comentado en el post. Lo que pasa es que cuando un broker presta el ETF para que alguien vaya corto, el short-seller estará recibiendo el ETF pero no las acciones en cartera (algo similar a los futuros, donde no recibes el subyacente sino sólo un contrato.)

    Si el short-seller quiebra y no puede devolver el ETF prestado, entonces el broker no sólo tendrá el colateral que pidió antes de prestar el ETF, sino que además será su responsabilidad devolver el valor del ETF prestado con su capital en el caso de que el colateral no alcance. ¿A quién le tiene que devolver esto? Al emisor o gestora del ETF, quien a su vez tiene un colateral cubriendo ese ETF que el broker prestó.

    ¿Qué pasa si también el broker quiebra y no puede devolver el valor del ETF que prestó? Entonces la gestora no sólo tiene el colateral y la indemnización, sino también su capital. En general, si el broker no es un market-maker, entonces el broker tiene que pedir prestado al market- maker el ETF con el que se quiere poner corto. Esto añade otra capa. Y en sentido estricto, no el el emisor o la gestora la que presta el ETF sino su Custodio con la obvia autorización del Emisor y a través de su Agente.

    Sin duda alguna puede existir una cadena de eventos tan catastrófica que todos quiebren (el short-seller, el broker, el market-maker) como fichas de domino en esta situación específica, pero como el short-seller sólo tenía el ETF y no las acciones en cartera, entonces el dueño del ETF, ese inversor de apie, pues no ha perdido nada porque las acciones en cartera de su ETF las tiene el Custodio y esas no las prestó. En el caso de que esas acciones también estuvieran prestadas como lo indico en el post y el prestamista quebrara, entonces el mecanismo que entra al rescate es el que mencioné en el post.

    Con todo esto, aún hay mas probabilidades de que una empresa quiebre a que todo este tinglado de colaterales deje al dueño del ETF sin un centavo. Por qué es mas probable? pues porque hay alrededor de 10 mil empresas cotizando en el mundo y el numero de quiebras al año ronda los varios cientos, mientras que el número de gestoras de ETFs son poco mas de un par de docenas y sus quiebras son muy muy raras, y las quiebras de un ETF de réplica física son nulas hasta el momento después de mas de 20 de existencia.

    Sabes que yo tengo mis amoríos con el Value Investing y que también invierto en empresas y de hecho el libro de Graham es de mis libros de cabecera (Security Analysis) y admiro y creo en todos sus herederos, pero aún así sé que es mas probable encontrarme con un pufo como Pescanova, Tesco o Dexter Shoes y perder dinero, a que un ETF de Vanguard me de la mala noticia de que ya no tengo nada.

    Los ETFs los compramos (o al menos así debería ser) personas que sabemos que tenemos limites en nuestra capacidad para escoger buenas empresas que den buenos retornos en el largo plazo y hacerlo con constancia. Es algo así como lo que Buffett decía de que el dumb money se convierte en smart money cuando acepta sus limitaciones. La verdad es que yo soy medio dumb, por eso invierto en ETFs de bajo coste, amplios y diversificados para le largo plazo.

    Dependiendo del desempeño de mi cartera de acciones, en 20 años tal vez pueda decir con mayor certeza si no soy tan tonto o si tal vez sí soy mucho jeje.

    Saludos y un abrazo

    PS.: disculpa por el tocho

  3. #3

    apeche2000

    en respuesta a Gaspar
    Ver mensaje de Gaspar

    muchas gracias por la respuesta, la verdad es que tu conocimiento de las profundidades operativas de los productos financieros es abrumador.

    personalmente estoy por la diversificación, por eso siempre tengo un poco de todo, tanto de productos como de gestoras y depositarios (bueno, cuando llevo algo, porque ahora estoy 0% en RV, estos precios no encajan con mi nivel de riesgo)

Autor del blog

  • Gaspar

    La economía esta para servir a las personas y no las personas para servir a la economía.

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