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El Blog del Inversor
Blog dedicado a tratar temas de inversión desde una perspectiva de inversión en valor

Tesorería en el activo del balance

Hoy empiezo una nueva categoría de artículos que irán relacionados con el aspecto de la contabilidad.

A muchos la contabilidad les puede parecer aburrida, pero es un elemento indispensable en nuestra cultura financiera el saber leer, entender y sobre todo interpretar los estados financieros.

Estoy trabajando en una guía básica de interpretación de estados financieros para inversores, para los que no estáis acostumbrados a manejar os con los conceptos de contabilidad. Llevar a cabo una inversión desde el punto de vista "value", es casi imposible si no se sabe interpretar los números de las cuentas de las empresas.

En este artículo quería centrarme en un aspecto del activo del balance, en concreto el Activo Circulante, y más en concreto la tesorería y las inversiones financieras temporales. Realmente nos interesa el dinero "contante y sonante" que tiene la empresa en caja.

Si encontramos una empresa que tiene mucho efectivo en caja, conviene analizar de dónde procede ese dinero y en qué forma ha sido obtenido.

Hay básicamente 3 opciones:

  • Que la caja se haya generado por ganancias propias del negocio, lo cual es positivo para el inversor.

  • Que el dinero haya salido de la venta de alguna parte del negocio, en cuyo caso habrá que estudiar dicha venta y valorar si a largo plazo se ha creado valor para el accionista o no.

  • Que provenga de alguna ampliación de capital, venta de bonos, etc. Esto sería malo ya que diluiría el valor para el accionista.


Si vemos que la empresa esta generando ese exceso de liquidez mediante su negocio, es una clara señal de que la empresa podría tener alguna ventaja competitiva importante.

Un saludo,

Nairan
  1. #1

    Anonimo

    Cómo vas?, Mucho tiempo que no me paso por aquí. Quisiera hacerte una pregunta. Tengo un poco de lio, es el tema del earning yield.

    Es el inversor del per. Por ejemplo. Una empresa tiene un precio por acción de 15 y un bpa de 2, por tanto tendrá un per de 7.5. Ahora si hago la inversa para calcular el earning yield es de (1/7.5) 13%. Ese 13% quiere decir que la empresa teóricamente se revalorizará en bolsa un 13% anual perpetuamente? o es el incremento del bpa perpetuo, es que no me aclaro.

    Muchas gracias amigo

  2. #2

    Nairan

    ¡Hola Alberto!

    Qué bueno verte de nuevo por aquí :)

    Vamos a ver, no has acertado en ninguna de las dos, jaja. El earnings yield lo que nos dice realmente es qué porcentaje de beneficios ha obtenido (u obtendrá, dependiendo de si manejamos datos pasados o estimaciones futuras) cada acción.

    Aquí no va implícito ningún crecimiento futuro (de la misma manera que en un PER no va implícito ningún crecimiento futuro).

    Pero ojo, beneficios de una empresa no es lo mismo que rentabilidad para el inversor. Es de suponer que a la larga si una empresa genera beneficios, acabará repercutiendo en el precio de la acción pero no hay una correlación estricta.

    Lo bueno que tiene el earning yield, es que nos permite comparar aproximadamente la "rentabilidad" (entendiéndose como % de beneficio por acción) de nuestra empresa con la rentabilidad de otras inversiones, normalmente la renta fija.

    En caso de tener el mismo %, siempre será mucho más interesante el earning yield de la empresa, ya que si hemos elegido una buena empresa lo más normal es que el earning yield vaya aumentando con los años, mientras que la rentabilidad ofrecida por una emisión de renta fija es la que es.

    Bueno, no sé si me he explicado bien, pero ahí lo dejo. La verdad es que vienen muy bien estas preguntas porque le hacen a uno dar vueltas a las cosas y con ello la comprensión se va haciendo cada vez más sólida.

    Espero haberte resuelto algo, sino, ¡aquí estoy! :)

    Un saludo,

    Nairan

  3. #3

    Anonimo

    El earning yield no va aumentando con los años, aumentará con los años si o el precio de las acciones disminuye o si los bpa aumentan más que lo hace el precio.
    Vi el concepto el El Inversor Inteligente en la pagina 540 de la versión 2003, capítulo 20 "Margen de Seguridad" a pié de página da una explicación que no entiendo el concepto.Esta aclaración la hace Jason Zweig que no graham, lo de "capacidad de generación de beneficios o rendimiento por beneficios" y dice que esto son los beneficios potenciales de la empresa, o la cantidad que se puede esperar que una empresa gane año tras año si las condiciones económicas generales no cambian. Y se pone un ej que se una empresa tiene un per 11 tendrá una capacidad de generación de beneficios de 9%. Por tanto pensé, si esto dice que la empresa generará un incremento de bpa de 9%, esto hará que el precio ""teóricamente"" suba un 9% anual perpetuo más o menos pero cercano. Siempre digo teóricamente, puesto que ya sabemos que los mercados no son eficientes.

    Gracias, espero haberme explicado

  4. #4

    Anonimo

    Hola Nairan, es la primera vez que escribo aquí (soy novato en esto), y en primer lugar quería felicitarte por el blog.

    Una vez dicho esto toca me toca preguntar, jeje.

    ¿Podrías explicar más detalladamente el tercer punto? Entiendo que esos hechos provoquen un aumento de la tesorería, pero ¿Por qué es malo exactamente?

    Saludos!

  5. #5

    Nairan

    Alberto, tienes razón que el earning yield aumentará si el beneficio de la acción aumenta más que el precio de las acciones. A eso me refería con "si hemos elegido una buena empresa". Para un inversor con mentalidad de propietario (al estilo value), una de las mejores situaciones en las que te puedes encontrar es una empresa donde el beneficio sube lo máximo posible con respecto al precio de la acción.

    He revisado el libro (no me cuadra la página porque tengo la versión en inglés): "Earning power" is Graham's term for a company's potential profits or, as he puts it, the amount that a firm "might be expected to earn year after year if the business conditions prevailing during the period were to continue unchanged"" (La segunda parte de la cita está sacado de Security Analysis, 1934 ed., p. 354).

    Conclusión: estás confundiendo dos cosas diferentes. Una cosa es que la empresa genere 9% de beneficios al año, y otra es que el valor de la misma crezca 9% cada año. Son cosas diferentes. Considera por ejemplo una empresa que tiene una concesión de autopistas que sabe que termina en 10 años. Es una empresa que en peajes gana el 9% de lo que ha invertido para construir la autopista, que diremos que ha sido 100 millones. Lógicamente deberíamos de estar dispuestos a pagar menos por esta empresa a medida que pasan los años, aunque sus beneficios pueden seguir siendo cada vez mayores (si suben el precio del peaje al 10% o al 11%).

    No sé si este pequeño ejemplo te ha ayudado o te ha liado más :)

    Un saludo,

    Nairan

  6. #6

    Nairan

    Hola Jose,

    ¡Bienvenido al blog! :)

    Para explicarlo tomaré el tema de la ampliación de capital, que es bastante fácil de entender.

    Considera que una empresa tiene 50,000 acciones en el mercado y un dividendo por acción de 1 €, es decir se gasta 50,000€ repartiendo dividendos.

    Ahora de repente, hace una ampliación de capital vendiendo 15,000 acciones más. La próxima vez que reparta un dividendo, a iguales beneficios, menos habrá para cada accionista porque hay que repartir entre más. Ahora habría que repartir los 50,000€ entre 65,000 accionistas (en lugar de 50,000 como antes). Esto significaría que a cada accionista ya no le correspondería 1 € de dividendo por su acción, sino 0,77€ por acción.

    En esencia, lo que hace una ampliación de capital, es diluir la participación de cada accionista.

    Espero que te haya servido la explicación :)

    Un saludo,

    Nairan

  7. #7

    Anonimo

    Gracias por ser tan amable y responder tan rápido. A ver.

    La versión que tengo del Inversor Inteligente es la de Español con comentarios de Jason Zweig de 2003 creo.

    Dandole a la cabeza he pensado, que si una empresa genera ese 9% de beneficios sobre el precio, lo que el libro le llama rendimiento por beneficios, y no reparte dividendos, ese 9% sería invertido totalmente en la empresa (si los gestores son capaces de encontrar algo en donde invertir ese 9% de bpa conseguido). Al ser invertido totalmente esa cantidad, la empresa crecería ese 9% como mínimo, si la inversión que hacen los gestores es adecuada. Por tanto si la empresa crece el 9%, cabría esperar que la acción de la empresa se revalorizase un 9% no?. Esto ya se que en teoría la empresa no invierte su bpa, lo que invierte sería el FCF, pero dejemoslo en bpa para no liarlo más

  8. #8

    Anonimo

    Una aclaración de "Por tanto si la empresa crece el 9%, cabría esperar que la acción de la empresa se revalorizase un 9% no?," puesto que el precio sigue al valor a largo plazo.

  9. #9

    Nairan

    Tienes razón en parte. El problema es que estás mezclando muchas partes y creo que eso te va a llevar a conclusiones que no tienen porque ser siempre ciertas (eso es lo que estoy intentando señalar). La relación que señalas puede existir, pero no tiene porqué ser siempre así.

    Te darás cuenta que en tu razonamiento estás dando muchas cosas por supuesto. En primer lugar como tu bien dices confundes beneficio con free cash flow (te sorprenderías la cantidad de veces que una cosa no tiene nada que ver con la otra).

    En segundo lugar estás dando por supuesto que los gestores pueden invertir ese tanto por cierto en lo que llamamos "crecimiento orgánico", que no es más que hacer más de lo mismo que está haciendo la empresa hasta ahora para ganar dinero.

    De hecho, siguiendo tu razonamiento, la empresa debería crecer un 9% compuesto anualmente.

    Otro problema con todo esto es que estás extrapolando información hacia el futuro. Ten en cuenta que el earnings yield se saca de los beneficios de este año y aunque lo proyectes hacia el futuro (igual que se suele hacer con el PER) no tienes ninguna garantía de que vaya a ser así. De hecho, al igual que con el PER, hacer este tipo de cálculos sobre empresas cíclicas puede dar resultados nefastos.

    En definitiva, toma el earnings yield como un ratio para una referencia rápida, pero nada más. Si no te puedes encontrar con muchas sorpresas.

    Un saludo,

    Nairan

  10. #10

    Anonimo

    Muchas gracias por la explicación Nairan, ha sido muy clara.

    ¿Entonces, este hecho puede afectar a la baja a la cotización de las acciones?

    P.D: Por cierto, me estoy leyendo el inversor inteligente, pero aún voy por la página 150 jeje

  11. #11

    Anonimo

    Ya se que lo que se invierte es el FCF, no el bpa, pero en la época de Graham usaba mucho el bpa, tal vez por que no había tantas trampas contables como ahora, no se muy bien.
    Ya se que la empresa no puede crecer perpetuamente un 9%, es imposible pero siempre pongo las "" para referir que es "supuestamente". Gracias por responderme, eres un tipo que habla claro que con los tiempos que corren es de agradecer.
    Vale le quedo con que solo es un ratio más y punto.

    Tengo otra pregunta Nairan :). Vamos a ver. Ayer me comí un montón lo cabeza con esto.

    El tema de la rentabilidad exigida a las acciones (Ke), dejando a un lado el tema de como se llega al %, se supone que si descuento flujos con un Ke=9% ¿ recibiré en el futuro desde el precio de compra hasta el valor que me sale sin descontar esos flujos un 9% anual? a mí esto no me cuadra por tanto el 9% no es lo que recibiré cada año habiendo descontado los flujos con ese 9%. Pongo un ej:

    xxx Inc su FCF crece un 15% anual de media. Su fcf de hoy es de 100. Si voy calculando hasta los siguientes 10 años sale que el FCF crecerá:


    0-100
    1-100(1.15)=115
    2-115(1.15)=132.25
    3- 152.08
    4- 174.90
    5- 201.14
    6- 231.31
    7- 266.00
    8- 305.90
    9- 351.79
    10- 404.56


    Valor futuro total=2334.93

    Si ahora aplico un descuento o Ke de 9% sale

    115.00/(1.09)^1=105.50
    132.25/(1.09)^2=111.31
    152.09/(1.09)^3=117.44
    174.90/(1.09)^4=123.90
    201.14/(1.09)^5=130.72
    231.31/(1.09)^6=137.92
    266.00/(1.09)^7=145.51
    305.90/(1.09)^8=153.52
    351.79/(1.09)^9=161.97
    404.56/(1.09)^10=170.89

    Valor actual total de los flujos futuros= 1358.70
    Aplico un descuento del 50%= 679.35 que sería mi precio de compra


    calculo ahora la rentabilidad como los flujos descontados entreprecio de compra (1358.70/679.35)^(1/10)-1=7.17%

    El 7.17% sería la rentabilidad anual que tendría durante 10 años hasta que el precio iguale al valor, no el 9% de
    rentabilidad exigida a las acciones(Ke). Entonces ese 9% no es la rentabilidad real, puesto que la rentabilidad real sería ese 7.17%anual durante 10 años.

    Tio espero que no te esté dando la brasa, creo que soy un poco pesado pero no tengo a quien acudir y solo tenía esas dudas. Gracias Nairan

  12. #12

    Anonimo

    Jo, ace es con h, perdón, un falta imperdonable

  13. #13

    Anonimo

    Nairan dame un correo, ace algo de tiempo encontré un estudio, que no me acordaba ni que lo tenía, no se de donde lo descargue pero eso te lo envio y le hechas un vistazo. No se si es coincidencia como dices o no, pero en la página 109 te aparece una tabla con p/e, yield, price growth de diferentes empresas y si hago la inversa del p/e me sale un número muy parecido al price growth, mas o menos. Es interesante es lo que estaba diciendo.
    No he profundizado puesto que mi inglés como sabes es muy deficiente.

    Copio un trozo;
    Cheung Kong
    p/e 11.67
    yield 2.62
    price growth 8.74

    (Si hago 1/11.67 sale 8.56%, que es mas o menos el price growth)

    Henderson
    p/e 12.23
    yield 4.87
    price growth 7.87

    (Si hago 1/12.23 sale 8.17%, que es mas o menos el price growth)

    New World
    p/e 14.06
    yield 3.958
    price growth 4.92

    (Si hago 1/14.06 sale 7.11%, que es mas o menos el price growth)


    Sun Hung Kai

    p/e 15.18
    yield 3.69
    price growth 7.55

    (Si hago 1/15.18 sale 6.58%, que es mas o menos el price growth)

  14. #14

    Nairan

    Jose, lo que es seguro es que afectará al valor de cada acción. Que la cotización actúe en correspondencia es cuestión de tiempo.

    Ten en cuenta que los inversores "value" pensamos que no es lo mismo valor y precio (como decía Machado).

    Ánimo con la lectura de Graham. Es uno de los mejores libros sobre inversión que encontrarás, así que disfruta de tu primera leída :)

    Un saludo,

    Nairan

  15. #15

    Nairan

    Mmm...

    Alberto, te he enviado un email a la dirección desde la que me aparecen tus mensajes (una cuenta en hotmail), pero me ha llegado enseguida una autorespuesta con publicidad (además en inglés por lo que deduzco que es spam).

    Si no has recibido mi email, puedes ponerte en contacto conmigo: nairan (arroba) blogdelinversor.com

    (Lo escribo así y tampoco escribo la dirección a la que te he enviado el email para que no lo capten los bots de spam, que me tienen frito!)

    Un saludo,

    Nairan

  16. #16

    Anonimo

    Gracias de nuevo Nairan.

    Estoy de acuerdo, las oportunidades surgen cuando el precio de las acciones infravaloran el valor "real" de la empresa.

    El libro de Graham me está pareciendo muy muy interesante, ¡pero requiere su tiempo leerlo!

    Saludos

  17. #17

    Nairan

    Alberto,

    vamos allá. Llevo media tarde haciendo números, porque no te creas, a mi las matemáticas me cuestan un poco y lo tengo que pensar todo mucho :)

    Te sigo y está todo bien hasta donde pones: Valor actual total de los flujos futuros= 1358.70

    Hasta ahí, todo bien. (Después, según el "procedimiento estándar tendrías que hacer el cálculo del valor a perpetuidad, etc. pero dejamos eso de momento").

    Cuando dices "Aplico un descuento del 50%= 679.35 que sería mi precio de compra", es donde empiezan los errores. Ten en cuenta que la cifra de 1358 no es el valor total de las acciones de la empresa, sino el flujo de caja producido. Para poder calcular un precio de la acción te haría falta saber el número total de acciones (o la capitalización bursatil y el precio actual de mercado, que te dará el mismo dato).

    Lo que estás dividiendo por la mitad no es el precio de la acción, sino los flujos de caja que va a producir la empresa. Por eso calculo que te sale una rentabilidad más baja.

    El descuento en todo caso se aplica al final sobre el valor intrínseco resultante de la empresa.

    Un saludo,

    Nairan

  18. #18

    Anonimo

    Que más da si no divido entre el n de acciones, al no dividir te sale la capitalización total del valor intrnseco. A ese valor intrinseco le quito el 50% y sale 679.35, que si quieres lo div entre el n de acciones y sale, que se yo 10. Da igual hacerlo en total que hacerlo unitariamente.

    Los flujos de caja que producirá la empresa+ el valor terminal es la capitalización del valir intrinseco. Pero a he dicho que dejemos el valor trminal para no learlo mas.

    El valor intrínseco de la empresa son los FCF futuros y esos descontarlos un % como 9%, que es lo que puse arriba y a eso aplcar un margen del 50%, que es lo que sale. Pero no entiendo que la rentabilidad exigida a las acciones (Ke) sea de un 9%, si en realidad no te rentabiliza un 9%, lo hace un 7.17%, los cálculos están ahí ariba bien puesto, excepto el valor terminal que me lo comí para no liarlo más

  19. #19

    Anonimo

    Gracias por tu paciencia

  20. #20

    Nairan

    Al final no he tenido tiempo de verlo detenidamente, pero creo que el fallo es el siguiente:

    Cuando haces tus cálculos, lo que realmente estás averiguando es que para conseguir unos flujos de caja futuros (pero actualizados a valor presente) de 679, te bastaría con exigir una rentabilidad del 7.17%.

    ¿puede ser eso o ya me estoy liando hasta yo? :)

Autor del blog

  • Nairan

    Intento aprender, entender y conocer las empresas en las que invierto. Siempre con un libro, disfruto descubriendo posibilidades de inversión. Autor del blogdelinversor.com

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