Siguiendo los acontecimientos en PT que me interesan, en estos 2 días se ha avanzado algo mas en desenredar el lío en el que se ha metido y yo saco las siguientes conclusiones:
1. En octubre, los accionistas actuales de PT, tendrán un mínimo del 25,6% de la nueva OI+PT.
2. Se establece un mecanismo, que en todo caso se tiene que aprobar en septiembre en junta general por PT, en el cual, se establece la posibilidad de comprar acciones de la nueva OI y elevar el peso por encima del 25,6% que es el nuevo peso que se plantea, con lo que se recupere de Rioforte o incluso comprando con dividendos etc...
3. La fusión definitiva, puede eventualmente retrasarse algo aunque en principio hay voluntad de que esté en marcha en octubre.
Bien, yo me he hecho algunas cuentas de la vieja, nada complicadas para ver si puedo ir bien encaminado.
Los brasileños le hacen tragar a PT un 11,7% de pérdida en la nueva Oi por el pufo de los 900 millones de euros y lo que trae con ello ( pérdida de calidad crediticia, pérdida de oportunidades de inversión en Brasil que después comentaré etc). Es decir, es razonable pensar que si 900 millones valen el 11,7%, lo que queda, el 25,6%, debe de valer 2000 millones. Hoy cotiza por debajo de 1600 millones, por lo que por ahí hay margen.
También es lógico pensar en no una pérdida total de los 900 millones, yo me planteo un escenario base de pérdida del 75%, y por lo tanto pienso que, si el 11,7% son 900 millones, si después se recupera el 25% de esos 900 millones, se podrá recomprar un 2,9%.
Conclusión, al final la historia real puede quedar no en un 25,6%, sino en un 28,5%, es decir, que mis cuentas me dicen que como mínimo se puede comprar hoy por 1600 millones, lo que según los brasileños de hoy le han hecho tragar a PT vale 2200 millones. Debería de cotizar como mínimo a 2,45€ por acción.
Si después recupera mas del 25%, del 28% de la deuda o menos, yo no lo se, pero para hacerme una idea tengo que plantearme un escenario base o mas probable y asumo una quita del 75% en el pufo que creo que es prudente.
Ahora nos queda centrarnos a partir de octubre y tenemos en mi opinión el siguiente escenario en la nueva OI+PT:
1. En Portugal el trabajo de inversión prácticamente terminado, una posición competitiva fuerte y en situación de poder generar caja a velocidad de crucero para recuperar las inversiones. Todo esto se ha hecho a costa de tener un % de deuda sobre ventas, ebitda etc, alto. El Arpu puede caer, pero no de forma significativa. Eso será así en Portugal y en Europa. Lo peor de la guerra de tarifas ha pasado si estás en posición de ofrecer productos y servicios convergentes.
2. En Brasil, es líder en el segmento fijo, y es el último operador importante en móvil aunque con una cuota del 20% y no lejos del resto. Aquí si que aún queda mucho por hacer en términos de inversiones para competir si bien la parte de deuda sobre sus otros ratios es menor.
En ambas zonas los márgenes de operación son de los mas altos del sector.
El pufo creado, la pérdida de 900 millones, en mi opinión tiene una trascendencia bastante importante porque aparte de ser una cantidad muy significativa para el tamaño de la empresa, en un entorno de alta proporción de deuda, pérdida de calificación crediticia por debajo del grado de inversión y sobre todo posible salida de TIM de Brasil, reduciendo los jugadores de 4 a 3, hacen mucho más débil a OI+PT a la hora de poder aprovechar estas circunstancias. De echo, se ha comentado tiempo atrás, la posibilidad de que OI, fuera la que comprara a TIM la parte brasileña.
En mi opinión a día de hoy y con la situación actual, esa opción es bastante improbable porque la empresa no tiene músculo financiero de abordar una operación que podría suponer una cifra superior a los 10.000 millones de euros con mucha facilidad.
La otra opción de que TIM se trocee y la queden los otros 3 jugadores aunque más posible también es complicada con las cifras actuales.
Yo no se lo que va a pasar con este asunto, pero en mi opinión, cuando se va un competidor del mercado, no está claro quien sale mas ganando, si el que lo compra o los que no compran pero se benefician de una menor presión competitiva. Todo depende del precio y de las perspectivas del mercado donde operan para el que paga, pero es seguro que el resto se benefician siempre de un jugador menos aunque haya uno mas potente.
La nueva OI, creo que tal y como dice su presidente se debe centrar en modernizarse y bajar deuda en los próximos años. En Portugal el trabajo sucio como he comentado está hecho y en Brasil tiene 2 o 3 ventajas que son clave:
1. El consumidor compra servicios convergentes y el futuro de las telecos pasa por poder ofrecerlos. Ahí OI en Brasil es líder en redes fijas. Si miramos en España, las telecos con fuerte posición fija ( ONO y Jazztel) les ha ido y les va mejor que a los operadores que son mas fuertes en móvil. Ahí tiene una ventaja competitiva que el resto no tiene.
2. Brasil tiene unos niveles de uso y penetración de este tipo de servicios muy por debajo de los estándares europeos y sobre todo por debajo de su poder de compra futuro.
Si se materializa un mercado con un jugador menos y con una propensión alta al uso de productos de telecomunicaciones y además se aborda el mercado de productos convergentes desde la fortaleza de la parte fija, las perspectivas de OI+PT no son malas o por lo menos no tienen que ser peores que las de sus competidores, de hecho yo pienso que son mejores si miramos sólo esto. Otra cosa es poner en la ecuación la deuda.
No se qué hará la dirección de la nueva empresa, pero entiendo que debería eliminar dividendos y vender todos los activos que no sean estratégicos y centrarse básicamente en recapitalizar la empresa y seguir invirtiendo en redes sobre todo en Brasil para poder competir. El resto le vendrá sólo.
Sigo insistiendo en lo que he comentado en anteriores post.
Es casi imposible que la nueva OI+PT tenga un ebitda inferior a 4000 millones en 2015 y eso para los accionistas de PT si participan al final en un 28,5% 1150 millones. Hoy capitaliza menos de 1600 millones, es decir 1,39 veces el ebitda.
No conozco ninguna teleco de cierto tamaño que haya quebrado.
No conozco ninguna compra de una teleco reciente por menos de 6 veces el Ebitda.
No conozco ninguna empresa que si no reparte dividendo y con un margen ebitda de mas del 40% y con una deuda sobre ebitda de menos de 4 veces no consiga recapitalizarse a buen ritmo y crear valor.
Sobre qué hará la acción a corto plazo, medio etc, no tengo ni idea. Desconozco si mi análisis es correcto porque no puedo descartar que algo importante se me escape ya que no dispongo de toda la información disponible y probablemente aunque la tuviera no sería capaz de entenderla. Lo que sí se, es que con lo que puedo saber o comprender es suficiente para poder invertir y estar totalmente convencido de que las probabilidades de ganar son mayores y están a mi favor.
En mi opinión, debería de capitalizar PT a 3€ por acción como mínimo y a partir de ahí ver cuanto valor o no crea a futuro.
Si hoy vale menos para mi es una oportunidad, aunque es cierto que quizás pueda estar equivocado. No puedo estar seguro de que estos precios sean por lo que yo creo que es, pánico irracional, algún accionista significativo sale de forma desordenada, especulación etc, o quizás la estoy pifiando pero bien.
Lo que si que tengo claro es que es momento de invertir y esperar. Cuando no hay super empresas a buen precios como en el 2008 o 2009, ahora hay que estar en jardines más salvajes pero que quizás tienen el mismo premio o mejor.
Saludos!!!!!!!
