Este post es el informe mensual de Valentum de febrero. En el informe se analiza el rendimiento del fondo y la composición de la cartera actual, repasando las empresas que entran y salen de la misma.
Durante el mes de febrero VALENTUM subió un +2,5% (Eurostoxx -4,7%, IBEX -5,8%, MSCI Europe NR -3,9%, S&P500 -3,9%, Russell 2000 -4,0%). Febrero ha estado marcado por la volatilidad, que por fin ha vuelto a los mercados después de dos años con niveles muy por debajo de los niveles históricos.
La Cartera
La exposición neta de VALENTUM a renta variable durante el mes fue del 77,6%. La cartera se ha comportado muy bien durante este mes, especialmente gracias a Flow Traders y R1, aunque el conjunto ha resistido bien las caídas del mercado. Los resultados de nuestras compañías han estado muy en línea con lo que esperábamos, destacando positivamente Alantra y por el lado negativo OHL, que ha seguido inyectando equity a concesiones que se venderán a IFM reduciendo el precio de venta. Hemos aprovechado los movimientos del mes para bajar peso en OHL y subirlo en Covestro, Dominion e IPCO.
Los Detalles
FlowTraders: Es un creador de mercado en ETFs (el que da contrapartida cuando alguien compra o vende un ETF), con más cuota de mercado en Europa. FLOW lleva en cartera desde hace casi un año, tiempo durante el que hemos estudiado el negocio y balance de la compañía, hemos viajado a Holanda y nos hemos reunido en dos ocasiones con los directivos. Hemos construido poco a poco la posición en un entorno de volúmenes y volatilidad flojos donde los beneficios han ido mermando. Aún así, dada su estructura de costes, tecnología potente y fuerte capitalización, pensábamos que era un gran valor a tener en cartera, y cuanto más lo estudiábamos, más nos gustaba. Sus resultados fluctúan, pero vemos complicado que pierda dinero. Además, su modelo de negocio nos debería proteger en momentos de volatilidad (ya que es cuando más suben los volúmenes y cuando FLOW más dinero gana). En febrero se han juntado dos noticias positivas: primero, que el regulador holandés anunció que considera que está lo suficientemente bien capitalizado (tras la petición de la European Banking Authority de que aclarase las normas de capitalización para creadores de mercado) y segundo, el incremento de la volatilidad. Tal ha sido el aumento del volumen que en los resultados del 4T17 anunciaron que hasta la primera semana de febrero habían tenido más ingresos que en su mejor mes de la historia (3T’15 donde hicieron €0,8 de BPA). El VIX de volatilidad del Eurostoxx 50 durante el mes de febrero no ha bajado de 17 marcando máximos de 34 (frente a niveles de 10-12 en los meses anterior) y pensamos que si sigue a estos niveles pueden hacer un 1T’18 superior a €1,5/acc. Ahora mismo cotiza en torno a €33/acc. Posiblemente por debajo de 10x PER’18.
Otro de los puntos importantes es que pensamos que muchos gestores utilizarán en el futuro FlowTraders como compañía para cubrir el incremento de la volatilidad (sin que el paso del tiempo les penalice como en el caso de las opciones) lo que puede hacer que tenga un re- rating importante.
R1: No hemos hablado nunca de esta posición, con poca antigüedad en la cartera. Su trabajo consiste en mejorar los sistemas de cobro, administración de pacientes, y ciclo de circulante de hospitales en EE.UU. No es una compañía fácil pues existen muchos warrants en circulación y hay que calcular el número de acciones totales en el caso de que todos los warrants se ejecuten, el “fully diluted” en la jerga. La compañía venía de pasarlo muy mal pero cambió de management y el cambio ha sido total. Durante este mes de febrero han anunciado: 1/ el primer contrato con una cadena de hospitales que no estuviera en su accionariado, y 2/ la compra de una compañía similar a la suya con un encaje estratégico muy bueno y que le permite completar sus servicios a hospitales.
Pensamos que esto sólo es el principio, el sector está aún poco desarrollado y pueden seguir consiguiendo nuevos contratos. El máximo riesgo es de ejecución ya que la visibilidad de los contratos es muy alta y con poca influencia de ciclo económico. Cotiza a 10x FCF 2020 a pesar de la subida que ha experimentado y no tiene deuda.
Valentum, FI cumple 4 años. Durante este tiempo hemos pasado de €3mn a más de €85mn bajo gestión, ahora somos tres y hemos tenido un retorno superior al 80%, todo muy por encima de las perspectivas que teníamos cuando lanzamos el fondo. Una vez más agradecer a todos los partícipes el confiar en nosotros.
Para más información puede contactar con el equipo de gestión de VALENTUM, FI, Luis de Blas y Jesús Domínguez, en el 91 250 02 46.
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