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¿Alguien sabe si hay alguna cláusula por cambio de control? Pensando en la posible OPA

19 ABR. 2024 - 03:36

Francisco Reynés es presidente ejecutivo de Naturgy.Marta Fernández JaraEuropa Press

Casi toda la deuda de la energética española esta sujeta a cancelación anticipada si alguien toma la mayoría del capital o del consejo, que se activará según afecte al ráting.

La mayor parte de la deuda de Naturgy, que está en el entorno de los 12.000 millones de euros, está sujeta a "una cláusula relativa al cambio de control, ya sea por adquisición de más del 50% de las acciones con voto o por obtener el derecho a nombrar a la mayoría de miembros del consejo de Naturgy". Así lo explica la empresa en sus informes anuales.

Estas cláusulas "están sujetas a condiciones adicionales". Entre ellas, si como consecuencia de los cambios en el capital o en la gestión del grupo, la empresa sufre un deterioro de sus calificaciones crediticias. Las cláusulas de cambio de control en la financiación de una empresa es algo habitual en la mayoría de las compañías.

Con ellas, las entidades bancarias y los bonistas tratan de cubrir posibles riesgos ante convulsiones financieras del grupo al que han prestado el dinero, en caso de operaciones corporativas que deterioren sus ratios económicos y operativos. A veces, esas cláusulas sirven de escudo ante inversores no deseados, porque, en mayor o menor medida, es una barrera que deben sortear.

Aunque en una opa acordada no debería causar problemas, en ocasiones saltan las alarmas y crean bastante revuelo. No todos los acreedores tienen la misma flexibilidad o se fían a la primera.

El 'caso Talgo'

Es lo que ocurrió recientemente con la opa sobre Talgo por Magyar Vagon, a través del conglomerado húngaro Ganz-MaVag Europe Zrt.

7 de cada 10 euros de la deuda de Talgo con entidades bancarias estaban cubiertos por cláusulas de amortización anticipada, o de ejecución, en caso de cambio de control. Estaban comprometidos con entidades como Santander, Sabadell, BBVA y el BEI, ante las que Magyar Vagon tuvo que pedir vía libre para su opa sobre el grupo español. Naturgy es la empresa del Ibex con más deuda sujeta a cláusulas de cambio de control.

Su activación depende en muchos casos de la "simultaneidad de algunos de los siguientes eventos: la reducción importante de la calificación crediticia o ráting provocada por el cambio de control, o la pérdida del grado de inversión por las agencias calificadoras". Es en cualquier caso un muro que Taqa tendrá que sortear si este gigante energético de Emiratos Árabes Unidos decide finalmente lanzar una oferta pública de adquisición (opa) sobre la empresa por el cien por cien de las acciones.

Naturgy tenía una deuda bruta a diciembre de 2023 de 15.970 millones (12.090 millones en términos netos). Sobre la mayor parte pesan cláusulas de vencimiento anticipado.

En concreto, de esa cantidad, Naturgy tiene bonos emitidos por valor de 7.005 millones de euros que serían "susceptibles de vencimiento anticipado siempre que ese cambio de control provocara caídas en las calificaciones".

Asimismo existen préstamos por un importe de 2.248 millones de euros que podrían ser objeto de reembolso anticipado en caso de cambio de control. El grupo no determina si también en este caso están vinculados al ráting.

De una forma o de otra, el ráting es un asunto que en Naturgy siempre ha sido clave y a lo largo del tiempo ha tenido claroscuros. S&P le otorga en estos momentos una calificación de BBB con perspectiva "estable", igual que Fitch. En 2020, Naturgy no renovó su contrato con Moody's. La nota de BBB está en línea con otros grupos gasistas, como Enagás. Pero esa nota sabe a poco si Naturgy, tercera eléctrica en España, se compara con sus grandes rivales: Iberdrola y Endesa.

Iberdrola tiene BBB+, tanto de S&P como de Fitch. Además, Moody's le da su equivalente, Baa1. Endesa tiene un BBB de S&P, un BBB+ de Fitch y un Baa1 de Moody's.

'Géminis', un problema

Uno de los últimos informes de S&P, hace casi un año, era especialmente crítico con el Proyecto Géminis de Naturgy. Ese proyecto, que se reactiva y congela cada cierto tiempo (ahora está congelado), consiste en la división (spin off) de la empresa en dos, una para activos regulados y otra para no regulados. Nunca fue del agrado del Gobierno, que en distintas ocasiones se ha mostrado dispuesto a vetarlo, si llega el caso.

S&P, la principal agencia de calificación de riesgos, subió la perspectiva de crédito de Naturgy desde negativa a estable ante la posibilidad de que la compañía finalmente no ejecutara el proyecto de escisión, o que lo hiciera a tan a largo plazo que en el mejor de los casos no estaría en marcha hasta al menos el año 2025.

Política financiera

En su informe, en ese momento, S&P explicaba que la nota que otorgaba a Naturgy "reflejaba la opinión de que es poco probable que se ejecute el Proyecto Geminis y la expectativa de que Naturgy priorizará una política financiera que respalde la generación de caja frente al incremento de deuda y utilice la mayor capacidad financiera acumulada para acelerar el crecimiento en generación renovable".

Naturgy ha ido bajando la deuda neta en los últimos años En 2020, el endeudamiento se situaba en 13.612 millones. En términos de deuda con respecto al ebitda, la mejora ha sido más evidente. De una ratio de más de 3,6 veces hace cuatro años, se ha pasado a una ratio de 2,3 veces.

La posibilidad de una opa por parte de Taqa ha disparado los títulos de Naturgy en Bolsa durante esta semana, aunque frente a subidas de más del 4% y del 6% respectivamente el pasado martes y el pasado miércoles, ayer los títulos se tomaron un respiro.

Aunque llegaron a remontar en torno a un 3% en algunos momentos de la sesión, la jornada se cerró con un incremento del 0,3%, hasta casi los 23 euros. A ese precio, todos los grandes accionistas de la empresa tendrían plusvalías. GIP y CVC entraron a 19 euros, en 2016 y en 2019.

IFM entró en su opa parcial en 2021 a 22 euros, aunque luego ha comprado acciones más caras. Si hay opa, se da por hecho que GIP y CVC venderán toda su participación, de algo más del 20% cada uno.

La Caixa, que es el primer accionista con el 26,7% a través de Criteria, se mantendrá, e incluso llegado el momento podría incrementar esa participación.

Echando un vistazo al "listing memorandum" no veo nada al respecto y reflexionando un poco, ya hubo cambio de control cuando Gas Natural compró Unión Fenosa.

con lo cual no habra amortizacion por cambio de control, si se produce

Buenas tardes,

Disculpad la pregunta básica. ¿Me podéis explicar cómo se calcula el rendimiento de las preferentes para un nominal de 100.000 euros? Estoy viendo la declaración de mis padres del 23 y tengo dudas con el cálculo porque no me coincide con los datos de la rentabilidad del producto, euribor a tres meses más 1.65%. De hecho, grosso modo, veo un 2.45% de rentabilidad en el año 2023...

Gracias.