El dinero fácil no es la solución (por Stiglitz)
WSJ: Por qué el dinero fácil no será la solución
26-oct-2010
Por Joseph Stiglitz
La Reserva Federal, después de hacer tanto para crear los problemas en los que ahora está atascada la economía, después de haber pensado de forma errónea que incluso tras reventar la burbuja inmobiliaria los problemas estaban contenidos, y después de haber subestimado la gravedad del problema, ahora quiere hacer una contribución para impedir que la economía se hunda en un malestar al estilo japonés. ¿Cómo? Como anunció el presidente de la Fed, Ben Bernanke, la semana pasada, a través de compras a gran escala de bonos del Tesoro de Estados Unidos, lo que se conoce como alivio cuantitativo.
La Fed hace bien en preocuparse.
Si el desempleo alto continúa, Estados Unidos corre el riesgo de perder capital humano a medida que se erosionan las destrezas de los parados. Entonces será cada vez más difícil bajar la tasa de desempleo a niveles cercanos a los que prevalecían a mediados y finales de los años 90, y la mayor tasa de paro y la menor producción harán que las actuales previsiones pesimistas del presupuesto de la Oficina de Presupuesto del Congreso de Estados Unidos parezcan optimistas.
El problema es que, con los tipos de interés cerca de cero, es poco lo que puede hacer la Fed para reimpulsar la economía, y cometer un error puede causar daños considerables. En 2001, los (entonces) tipos de interés en mínimos históricos no resucitaron la inversión en plantas y equipos. En cambio, sustituyeron la burbuja tecnológica por una burbuja inmobiliaria aún más peligrosa. Ahora lidiamos con el legado de esa burbuja, con capacidad excesiva en bienes inmuebles y apalancamiento excesivo en los hogares.
Hoy, la Fed le presta muy poca atención a la transmisión entre los tipos de interés pagados por el Gobierno y los términos y la disponibilidad del crédito para pequeñas y medianas empresas (pymes). Las grandes empresas están llenas de efectivo, y los pequeños cambios en los tipos de interés --a corto o largo plazo-- las afectarán poco. Un banquero pregunta con razón si este tipo de empresas vienen a pedir dinero, ¿qué tiene de malo?
Pero las pymes son la fuente de creación de empleo en la mayoría de las economías, incluido Estados Unidos. Muchas de estas empresas están hambrientas de efectivo. No pueden pedir dinero prestado al tipo de interés al que pueden acceder los grandes bancos, las grandes firmas o el Gobierno. Piden prestado a los bancos, y muchos de los bancos locales y comunitarios más pequeños de los que dependen están en mala forma; más de 800 están en la lista de observación de la Corporación Federal de Seguro de Depósitos (FDIC) de Estados Unidos.
Sin embargo si los bancos estuvieran dispuestos y tuvieran la posibilidad de prestar, los préstamos otorgados a pymes suelen basarse en colateral, y el valor de la forma más común de colateral, los bienes inmuebles, ha caído entre un 30% y un 40%. Entonces no es de extrañar que la disponibilidad del crédito esté tan restringida. Pero no es probable que la expansión cuantitativa en la forma de compras de bonos del Tesoro de Estados Unidos afecte mucho esta situación. Tendrá cierto efecto a la baja sobre los tipos hipotecarios, y bajar los tipos de las hipotecas pondrá algo de dinero en los bolsillos de la gente. Los precios de bienes raíces más altos quizás también permitan que algunas pymes pidan más prestado. Pero es probable que estos efectos, aunque son positivos, sean pequeños, tan pequeños que causarán una diferencia apenas perceptible en el persistente desempleo de Estados Unidos.
Hay otro canal a través del cual el alivio tendrá algunos efectos positivos: es probable que los precios de los valores suban. Pero por todos los motivos que acabo de dar, es poco probable que esto tenga mucho efecto en la inversión. Y tampoco es probable que la mayoría de los estadounidenses, cargados con deudas y pensiones más pequeñas, se embarque en un frenesí de compras. Ni deberían hacerlo. Eso sólo retrasaría el desapalancamiento que es necesario si queremos experimentar un crecimiento sostenible en el futuro.
Hay otro riesgo negativo: la expansión cuantitativa quizás ni siquiera tenga éxito en bajar los tipos de interés, o en bajarlos mucho. Dada la magnitud del exceso de capacidad, hay poco riesgo de inflación hoy en día. Pero si los halcones de la inflación creen que el riesgo de inflación futura es real, entonces creerán que los tipos de interés a corto plazo aumentarán. Esto significará que los tipos de interés a largo plazo, incluso ahora, quizás aumenten, a pesar de la enorme intervención de la Fed, debido a que los tipos de interés a largo plazo se basan en expectativas futuras de tipos de interés a corto plazo.
La expansión cuantitativa presenta un tercer riesgo: si revienta la burbuja del mercado de bonos que la Fed buscar desarrollar --la consecuencia de las burbujas de tecnología y bienes raíces-- claramente tendrá efectos adversos sobre la economía, como deberíamos haber aprendido ya.
Los partidarios de la expansión cuantitativa señalan otro canal a través del cual fortalecerá la economía. Los tipos de interés más bajos también podrían llevar a un dólar más débil, y el dólar más débil a más exportaciones. La devaluación competitiva lograda a través de tipos de interés bajos se ha convertido en la forma preferida de políticas de "mendigar entre los vecinos" en el siglo XXI. Pero esta política sólo funciona si otros países no responden. Lo han hecho y lo harán, a través de todos los instrumentos a su disposición. Ellos también pueden reducir sus tipos de interés. Pueden imponer controles al capital, impuestos y regulaciones bancarias, y pueden intervenir de forma directa en su tasa cambiaria.
Con el patrón oro, se suponía que había un mecanismo de ajuste automático, cuando un país con un excedente comercial registraba un flujo de ingreso de oro y un aumento en los precios, lo que llevaba a una apreciación real automática de su moneda. Nunca funcionó de forma tan fluida como se suponía, pero en la economía moderna con dinero no convertible, el proceso de ajuste puede impedirse de forma aún más fácil. China, por ejemplo, tiene un control suficiente de su sistema bancario y su economía como para poder mantener de forma simultánea una tasa de cambio estable que genera un excedente y previene la inflación.
Este tipo de políticas podrían tener un precio que pagar, pero el precio podría ser menos que la alternativa: las bancarrotas y el desempleo que vendrían justo después de una apreciación monetaria disruptiva cuando Estados Unidos permite el ingreso de una marea de liquidez. Se supone que ese dinero volvería a impulsar la economía estadounidense pero en cambio recorre el mundo en busca de economías que de hecho parecen funcionar bien y causando problemas allí.
El lado positivo de la expansión cuantitativa es limitado. El dinero simplemente no se dirigirá a donde se necesita y los efectos sobre la riqueza son demasiado pequeños. El lado negativo es un riesgo de volatilidad mundial, una guerra monetaria y un mercado financiero global que está cada vez más fragmentado y distorsionado. Si Estados Unidos gana la batalla de la devaluación competitiva, podría resultar ser una victoria muy cara, ya que nuestras ganancias se producen a expensas de otros, incluidos aquellos a los que esperamos enviar nuestras exportaciones.
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