Carta del ARGOS- Agosto 2025

Queridos Argonautas:

El 16 de Diciembre de 2010 inició su camino el fondo anterior con un valor liquidativo de 10€ por participación. A 30 de Noviembre de 2018 representaba una ganancia del +38,23% sobre el valor inicial y desde el 1 de Diciembre de 2018 hemos continuado la ruta en el fondo GESTION BOUTIQUE VI ARGOS (en adelante “Argos”). A 31 de Julio el valor liquidativo- histórico- es de 17,676202 (o, en liquidativo del GESTIÓN BOUTIQUE VI ARGOS: 127,948155€) lo que deja la rentabilidad histórica en +76,76% y en el año 2025 en -1,47%. El mes de Julio los mercados han girado ligeramente al alza, aunque el Argos, en los últimos días por el motivo que veréis en la explicación, terminamos el mes con peor comportamiento., aunque seguimos cerca de la zona de máximos alcanzada a inicios de año Al igual que en otras ocasiones los movimientos a corto plazo sólo sirven de distracción. La situación sigue siendo compleja y por ello seguimos concentrados en el margen de seguridad y lo que os pueda insistir en la disciplina inversora sigue siendo fundamental.

La siguiente tabla compara el valor liquidativo del Argos con los principales índices desde el inicio oficial, no el real, cuya comparativa figura en la tabla de la última página

“-Sí, dudamos, y mucho. Como dijo el genial físico Richard Feynman: «La duda es el primer paso imprescindible para la creatividad». Howard Marks también duda: «la tendencia a dudar de nosotros mismos, unida a las noticias sobre el éxito de los demás, forman una fuerza tremendamente poderosa que empuja a los inversores a hacer lo equivocado y gana fuerza a medida que esa tendencia continúa». En cuanto a concentrar nuestro capital en unos pocos activos, tendríamos que considerar que mucha gente no quiere hacer lo suficiente de algo (comprar fuertemente un valor, fondo o activo) por miedo a que afecte a sus resultados si no sale bien. Pero, paradójicamente, para que algo pueda contribuir bastante a mejorar los resultados, se tiene que invertir en la cantidad suficiente para que, si sale mal, le pueda afectar negativamente. [….] Muchas veces los inversores olvidan algo fundamental de las acciones, y es que no son solamente papeles que se compran y venden, son mucho más: son derechos de propiedad sobre fracciones de empresas que son reales y dinámicas, ya que se adaptan a las condiciones económicas existentes en cada momento en nuestra economía global. Dentro de las empresas en las que decidimos ser accionistas están todos los activos en los cuales usualmente nos diversificamos, es decir, una empresa tiene: liquidez (inmediata o invertida en bonos, según sus necesidades, así que posee renta fija); puede atesorar participaciones en otras compañías, es decir, renta variable; puede tener activos inmobiliarios y, si es un negocio que se dedica a la minería dispondrá, además, de materias primas.”

Luis Allué Bellosta- Pablo Martínez Bernal
Alicia regresa a Wall Street, ValueSchool, 2021, pag 352

“Me equivocaría si no destacara que todas esas recesiones y caídas aleatorias forman parte de la estrategia de compra de Charlie. Tanto Charlie como Warren dejan que el efectivo se acumule, a la espera de una recesión o un crac bursátil, incluso si eso significa obtener un rendimiento muy bajo por sus posiciones en efectivo mientras aguardan a que suceda lo inevitable. Cuando llega la crisis, hacen sus compras. En la recesión de 1990, las acciones de los bancos recibieron un duro golpe, lo que Berkshire aprovechó para comprar 5 millones de títulos del banco Wells Fargo por un valor total de 289 millones de dólares. Hoy en día, esos 5 millones de acciones, gracias a los splits, se han convertido en 40 millones de acciones que tienen un valor aproximado de 1.000 millones de dólares. [….] Pero la guinda del pastel es que la inversión inicial de Berkshire, de 289 millones de dólares, ahora reporta 59,2 millones de dólares al año en dividendos; lo que equivale a un pago anual por dividendos del 20,4 por ciento de la inversión inicial.”

David Clark
El Tao de Charlie Munger, Alienta Editorial- 2017 pag 44-45

“Tan grande fue mi desilusión, que hube de sentarme en un mojón para reflexionar sobre el accidente y ver si un rato de cavilación podía aliviar mi gran enfado. Recuérdese que había guardado con muchísimo cuidado esta botella, y que si no había bebido en toda la fatigosa marcha de aquella tarde, pensando que, pasada la frontera, no encontraría un vino que mereciera la pena beber.

Me consolé pensando en otros males y tormentos en comparación con los cuales aquella pérdida no era nada y proseguí caminando en la noche. Todo había de finalizar en que, detrás de la frontera iba a encontrar un vino en cuya presencia éste perdido hubiese parecido una broma pesada, y cuyo maravilloso sabor había de colorear todas mis memorias de Monte Terrible. Es lo que suele suceder con los sinsabores, si uno sabe esperar. Entre tanto, con la alforja más ligera y el corazón más pesado, continué mi camino para cruzar la frontera durante la noche. Ignoraba donde se hallaba el límite preciso: sólo sabía que estaba más o menos a una milla de Delle, la última localidad francesa. Cené allí y continué mi camino. Cuando había calculado que ya había recorrido aquella milla, vi luz tras unas ventanas a mi izquierda, un porche y mesas de mármol de un café. Metí la cabeza por la puerta y pregunté:

-¿Estoy en Suiza?”

Hilaire Belloc
El camino a Roma, Ed. Gaudete,2011- pag 94

“Respecto a las empresas de crecimiento constante y las ganancias actuales, a las que muchos inversores dedican un tiempo desproporcionado para calcular con precisión hasta el último detalle, el argumento es aún más sencillo. Determinar los beneficios actuales es importante, ya que permite al inversor hacerse una idea de la valoración del negocio. Comprender el rendimiento del capital de una empresa también es crucial, ya que sin un rendimiento del capital superior al coste del capital, una empresa no puede crecer. Sin embargo, el verdadero valor de un negocio es la suma de sus beneficios futuros. No importa tanto que un inversor acierte con exactitud si los beneficios actuales son 80, 82 o 79 dólares; lo que importa mucho más es si los beneficios futuros en cinco años se situarán en torno a 700, 15 o 3.000 dólares. De manera similar, aunque tener un alto rendimiento sobre el capital es un requisito para la capitalización, si las perspectivas futuras de una empresa no están claras, entonces ese alto rendimiento sobre el capital es insuficiente. En comparación con una empresa con rendimientos menores, una empresa que tiene un retorno excelente del 50 por ciento sobre el capital empleado, pero que no incrementa sus ingresos o ganancias obtiene exactamente cero beneficio de su alto rendimiento sobre el capital, ya que no podrá reinvertir sus ganancias para hacer crecer el negocio. [……]

La lección que se extrae de aquí es que los inversores no deben imponer un único estilo de inversión al mercado. En su lugar, deben adquirir experiencia en varios tipos de inversiones que se adapten a diferentes entornos y aprovechar las oportunidades que se presenten. Cuando las oportunidades parecen escasas, no se debe compensar relajando los criterios de inversión.”

Jefey Lu
Las inversions de Warren Buffett, ValueSchool-DEUSTO, 2024 pág 378 y 381

Este mes de Julio ha tenido bastante movimiento en los mercados, sin ser especialmente significativo, pero con vaivenes que muestran lo sensible que resultan a rumores, noticias y simples curiosidades además de los resultados. Por ejemplo, para que os hagáis una idea, mientras hemos estado manteniendo una tendencia positiva durante todo el mes, el último día Ferrari presentó resultados trimestrales (y, obviamente, semestrales). Por dos céntimos por acción (2.38 vs 2.4) no alcanzó lo estimado por el “consenso” y, de resultas, tumbó la cotización de la empresa – una de las mejores del mundo- más de un 11% en el día… lo que nos ha llevado a terminar el mes con un resultado negativo en el año. Estas cosas pasan, y también pasan al revés (alguna pequeña mejora frente al consenso ha hecho que alguna empresa nuestra haya subido con fuerza en un día determinado). Dado el peso de Ferrari, que no me preocupa lo más mínimo, es sustancial en el Argos este movimiento, lógicamente, ha tenido impacto en el movimiento diario. Lo mejor es que la empresa no ha perdido dinero, ha ganado (y mucho) y sigue manteniendo intacto su poder de atracción y su valor intrínseco (y, a estos precios, vuelve a resultar interesante). A medio plazo la inversión en Ferrari ha sido estupenda, en el largo plazo no dudo que su evolución seguirá siendo más que rentable para los argonautas. Si en el movimiento diario de una cotización ésta se mueve arriba o abajo, sólo es ruido de fondo. Es el movimiento a largo plazo de los resultados de la compañía en cuestión los que guiarán- como han hecho en el pasado- la evolución de la cotización y es la que hará que el patrimonio siga incrementándose… aunque no siempre al mismo ritmo.

Comentemos, como siempre las citas del inicio que, en esta primera he de agradecer su permiso a Luis y Pablo por permitirme incluiros esta cita de un libro que merece la pena leer por su amenidad, por la sencillez en su exposición, por la enorme cantidad de anécdotas y citas que hacen visible con mayor claridad el punto que se argumenta o la lección que se ofrece… verdaderamente ambos, aunque el peso principal lo lleve la creatividad de Luis, habéis hecho un gran trabajo de mucho valor con este libro para los inversores no profesionales (y los “profesionales” lo disfrutamos con gran alegría).

La cita nos habla de algo que, como muy bien dicen, los inversores suelen olvidar: para que un acierto pueda tener un efecto sustancial sobre nuestra cartera la inversión en ese activo ha de pesar lo suficiente como para que, si sale mal, horriblemente mal, también se note. Quizás no es que los inversores lo olviden, quizás lo que sucede es que no lo quieren saber… por si acaso. Es, como nos contaba mi padre cuando niños y dibujaba un punto en un papel y nos preguntaba ¿qué era?... la respuesta que nos decía con sonrisa picarona: “un león, pero visto de lejos por si las moscas”. Quizás sea eso lo que pase a los inversores que “por si las moscas” prefieren no saber que para que un éxito tenga peso en nuestra cartera hemos de tener invertido (sea de inicio o por acumulación de entradas/revalorización) un peso importante. Tan importante que, si nos equivocamos y, como inversores hemos de saber que nos vamos a equivocar, si sale mal y en vez de un éxito es un fracaso, entonces su peso en la cartera también reflejará esa caída. De esto no se libra nadie que invierta en una cartera concentrada; nadie, ni siquiera los mejores como muestra el ejemplo de Charlie Munger, el socio, amigo de Buffett durante sesenta años, quien en sus años antepenúltimo y penúltimo antes de cerrar su partnership tuvo unas pérdidas de más del -31% en ambos años. Eso era debido a su extremada concentración (mucha más de la que se permite a un fondo normal como el Argos, por ejemplo). Pero dicha concentración le permitió generar una muy buena rentabilidad global para sus inversores antes de cerrarlo y centrarse en Berkshire.

Un ejemplo que me viene a la cabeza de esta situación de gran concentración es nuestra primera inversión en Ausdrill (ahora Perenti Global) donde empezamos invirtiendo un 4% del patrimonio del fondo- hace ya unos cuantos años- y seguimos incrementando mientras fue recortando. Y cayó mucho, como sabéis los que habéis leído las Cartas de aquellos años 2014, 2015 y 2016. Sin embargo, cuando comenzó a darse cuenta el Sr. Mercado que nosotros teníamos razón y la empresa valía mucho más, esta concentración nos permitió obtener unas grandes plusvalías de nuestra inversión… y se notaron. Durante un tiempo nos decían que éramos tontos y después resultó que el sapo no era tal sino un apuesto (es un decir) paje de algún príncipe (no me puedo tener por tal… ¡con estas pintas!). Ni éramos lo uno ni lo otro. Pero la concentración de la cartera, en líneas generales, mientras la comprensión y valoración de las empresas sea adecuada, funcionará bien. Solo que no todos los años, claro.

Veamos ahora otra de las citas. La segunda cita nos habla de cómo Buffett y Munger, antes de estar comprando cada poco, prefieren acumular la liquidez y, cuando la ocasión se presenta, actuar y comprar con decisión. Por “ocasión” no me refiero al tiempo, al momentum o al market timimg, sino que como inversor value me refiero al margen de seguridad que el mercado nos ofrece, en un día determinado, entre el precio de cotización de las acciones de una empresa (o el precio de un bono) respecto a su valor intrínseco, prudentemente calculado. En el Argos, salvando las inconmensurables distancias, procuramos hacer algo parecido. Como sabéis no tengo problema en que la liquidez se vaya acumulando y sea muy superior a la que, en general, se puede encontrar en otros fondos de inversión. El motivo no es especular a ver cuando llega el momento de invertir, sino simplemente que si he calculado que una empresa que he comprado a 10 euros por acción porque, pienso, vale 20, no la voy a vender a 12 (un 20% de rentabilidad) unos meses después sólo porque ha subido, esperaré a vender. Lo mismo pasa cuando esa empresa, en la que he invertido a 10 más o menos todo lo que pensaba invertir en esa posición, si cae a 9 o 9.5 vaya a comprar más. No; compraré más si aún no he construido toda la posición pensada o si ha seguido cayendo a 8, a 7 o a 5. Entonces sí, pero no voy a generar costes de transacción sólo porque la cotización haya recortado un pequeño porcentaje.

Sabéis que, al revés que otros fondos, dado que no hay más “publicidad” que estas Cartas mensuales, sólo puedo asumir que tengo a disposición del Argos el dinero actual, no nos entran- como a Berkshire Hathaway- mil millones de dólares en efectivo todos los meses. Por lo que procuro ser muy prudente con las operaciones y las decisiones de inversión o desinversión. Hay ocasiones, lo hemos visto en el pasado, en que pasan meses y os voy diciendo que no hemos realizado ninguna operación y luego, de improviso, sucede algo que hace que en un mes parte de la liquidez acumulada sea invertida casi de golpe. Este mes ha sido algo parecido. Hace unas semanas alcanzamos prácticamente el 17% de liquidez en el Argos, actualmente tenemos poco más del 13%. Es decir, se ha reducido la liquidez en unos cuatro puntos (sobre el total del patrimonio) o, si lo vemos como reducción de la propia liquidez, hemos usado casi un 24% de la liquidez que habíamos acumulado. El motivo es, como indica la cita, que el mercado nos ha ofrecido por diversas circunstancias que os explico en la parte de las operaciones la posibilidad de incrementar en algunas de nuestras empresas. Incluyendo Ferrari, aunque de ésta hablaremos en la Carta siguiente. La liquidez no es algo sagrado, es una opción para poder usarla cuando el mercado se pone a hacer tonterías y ofrece unos precios que, como en la película “El Padrino”, no podemos rechazar.

La tercera de las citas, de Hilaire Beloc, amigo de Chesterton, también nos recuerda la misma idea. El bueno de Hilaire había pasado un montón de tiempo viajando con una botella de un vino especial que pensaba beber en un momento particular de su viaje a pie hasta Roma cuando la botella, por accidente, se rompe y el vino se pierde. Con la liquidez sucede algo parecido; a veces pensamos que tenemos una botella derramándose porque vemos que no encontramos uso para la misma y, para colmo de males y desdichas, lo que nos pagan por esa liquidez no cubre ni los gastos de gestión (como hemos tenido años atrás). Pero, curiosamente, llega un momento en que vadeamos un río, doblamos un recodo, vemos unas luces a lo lejos y, asomando la cabeza, preguntamos ¿estamos ya en Suiza?, o más para nuestro tema: ¿tenemos ya margen de seguridad? Y sí, finalmente podremos aprovechar toda esa liquidez o al menos una buena parte, en descansar en esa posada, cenar ricamente y dormir en blando catre… quiero decir, podremos invertir en incorporar una nueva empresa a nuestra cartera, incrementar en alguna de las que ya tenemos a unos precios que, sabemos, a largo plazo redundarán en un incremento de nuestro patrimonio y, con suerte, una aceptable rentabilidad.

La última de las citas, nos remite también a los fundamentos sobre la inversión. En primer lugar, Jefey Lu nos indica que más importante que saber qué fórmula usar para valorar una empresa es el conocer su negocio. No es tan importante acertar al detalle (o al decimal) cuál va a ser su crecimiento o la cifra exacta de beneficios en los próximos años (un inciso, generalmente lo habitual es que sea muy raro, pero mucho, el acertar. Normalmente o se equivoca uno por demasiado optimista, lo que es un horror, o se equivoca por demasiado prudente, lo que suele ser una gran alegría. Pero acertar, lo que se dice acertar… casi nunca), sino que lo importante es tener la tranquilidad de que la evolución va a ser más que positiva. Como dice Buffett en ocasiones, no necesitamos saber si alguien pesa 150 o 155 kilos para saber que está gordo. Basta con saber que está gordo para nuestro propósito.

Y para ello, el segundo punto de la cita es fundamental que los inversores sean capaces de adaptarse al entorno cambiante que es la economía y el mundo de las empresas. Pero eso no se hace de la noche a la mañana- ni es necesario- pues al mismo Warren, como señala en su libro Lu, le llevó sesenta años de distintos estilos de inversión. Sólo hay una cosa que, creo, es fundamental y que no pasará de vigencia: calcular de forma prudente lo que vale una empresa que podamos entender y pagar menos de lo que vale dicha empresa.

Os incluyo la cartera completa incluyendo los pesos de cada título.

A lo largo del mes hemos realizado algunas operaciones, reducción en Ferrovial (por motivo de haber superado el máximo permitido por el legislador debido a su revalorización y con el objetivo de cumplir dicho requisito no porque haya variado nuestra confianza en la compañía) y, posteriormente, hemos incrementado la posición iniciada el mes pasado en Macfarlane Group aprovechando la bajada en precio de su cotización. Como siempre si una empresa nos gusta a 10 a 9 nos gustará más. De la misma forma ya que estamos en periodo de presentación de resultados nos encontramos en una fase de especial volatilidad ya que, como bien sabemos, el todopoderoso “consenso del mercado” es absolutamente y eternamente infalible… vamos, si el “consenso” dice que una empresa debe ganar 1.02 euros por acción es porque sí o sí ha de salir esa cifra. Si la empresa en cuestión obtiene una cifra superior entonces es un dechado de virtudes, merece el ascenso al Cielo y la mayor ronda de recomendaciones de compra (compra “fuerte” desde luego, y recemos para que nadie se haga daño al comprar) por parte de los analistas; eso sí, si la empresa presenta una cifra de beneficios algo inferior al todopoderoso e infalible “consenso”, se puede ir preparando. Llamarán a Dante para que escriba sobre ella lasciate ogni speranza no sea que a algún descerebrado se le ocurra comprarla, caerán chuzos de punta sobre la misma, será apestada (y apestosa, vive Dios), llamarán a vuestros padres para que os castiguen por tenerla en vuestras carteras, empezarán a revisar a la baja (que siempre quedan por encima de la cotización actual) los “precios objetivos” de dicha empresa, en fin, habrá llanto y crujir de dientes y no se que más porque me da miedo hasta nombrarlo.
Para no irnos del tema, estamos en periodo de presentación de resultados trimestrales y semestrales y suelen pasar cosas que llevan al mercado a sobrerreaccionar y, con ello, facilitar la oportunidad de acumular a mejores precios y mayores márgenes de seguridad. Esto es lo que ha sucedido con Renault, Shimano y, ya el mismo día 1 de Agosto, con Ferrari, aunque en este caso dejaremos el comentario para el mes que viene. La situación en RENAULT básicamente ha sido debida al efecto contable- no en efectivo- de la revalorización de la participación que RENAULT tiene en la empresa japonesa NISSAN, que ha llevado a las cifras a venirse abajo y entrar en terreno negativo.

Esta actualización a la baja del valor en libros de la posición en NISSAN tiene su motivo principal- entre otros- en el temor sobre las cifras de la empresa japonesa de los efectos que pueda tener los aranceles de EEUU sobre sus ventas (aproximadamente el 28% de las ventas de NISSAN van a EEUU). Sin embargo, excluyendo el efecto de la posición en NISSAN, las cifras de Renault no son particularmente malas; de hecho, en un entorno como el actual de extremada incertidumbre sobre la regulación que pueda ser de aplicación, Renault ha seguido incrementando la cifra de ventas, aunque los márgenes se hayan visto ligeramente tocados en el esfuerzo de ganar cuota de mercado.

Dado que espero que los movimientos contables de actualización de los valores de Nissan se vayan ajustando con el tiempo (hemos visto en el caso de Berkshire movimientos parecidos, obligados por la normativa contable, en unos años muy negativos y en otros siendo extremadamente positivos), entiendo que la situación actual refleja más un movimiento puntual que no estructural sobre el negocio de Renault que, como vemos en la siguiente imagen, no ha sido comparable al mostrado oficialmente en las cifras trimestrales.

Esto supone, a mi modo de ver, una oportunidad de incrementar la posición en la compañía debido al movimiento exagerado del precio de la acción que, como suele ser habitual, suele moverse mucho más de lo que un resultado trimestral afecta al valor de la empresa. Creo recordar que era Walter Schloss, amigo de Warren Buffett, gran inversor y alumno y empleado de Benjamin Graham, quien decía que prefería valorar por el balance de una empresa y no tanto por sus resultados ya que el valor no variaba tanto como se movían los beneficios trimestrales. Le doy toda la razón. El momento, por tanto, de poder invertir la liquidez que solemos tener de manera continua en el Argos es cuando el mercado, por haberse levantado con mal pie ese día, nos ofrece aprovecharnos de alguna tontería de las suyas. No siempre tendremos razón nosotros, pero os aseguro que el mercado tampoco la tiene en los millones de ocasiones en que se siente optimista/pesimista/horripilante/la-vida-es-rosa-y-feliz/llegó-el-Apocalipsis/Dios-mío-para-que-me levanté-esta-mañana. Nos es suficiente con acertar en aquellas ocasiones en que el mercado exagera sus movimientos… y esperar.

Hablemos ahora de otra de nuestras empresas: SHIMANO, la empresa japonesa de componentes para bicicletas y para la pesca.

La evolución en este último ejercicio, que es lo que llevó al mercado a tumbar la cotización de Shimano más de un 20% en un día (lo que aprovechamos nosotros), ha sido “mala”. Veamos a qué se debe. Como podéis ver en la gráfica anterior, la cifra de ventas ha crecido ligeramente pero, en cambio, el beneficio operativo ha caído hasta esos 34.797 millones de yenes, un fuerte descenso desde la cifra del año pasado comparable.

Como la propia empresa indica, la caída se ha debido principalmente al cambio en políticas arancelarias a nivel mundial, a los conflictos bélicos en Ucrania y Oriente Próximo y a un crecimiento más lánguido de la economía china. Veréis, la cifra de ventas siempre es el inicio de una cascada de agua, puede crecer más o menos el volumen (o si la empresa va mal ir decreciendo), pero el ruido se va notando cuanto más cerca del suelo está el agua, al romper con las rocas del fondo. Es decir, el ruido se va amplificando al ir descendiendo por la cascada. Puede que la cifra de ventas haya crecido ligeramente- lo ha hecho-, pero si, más abajo, los costes han crecido (por diferentes motivos) a un ritmo mayor, el efecto final sobre la cifra de beneficios netos se agranda (para bien o para mal). En el caso de SHIMANO, aunque las ventas han continuado creciendo, el efecto sobre sus resultados de la evolución de la divisa por efecto de la incertidumbre sobre el comercio mundial, los costes extras asociados a los conflictos (por ejemplo, para volar a través de Asia hacia Europa o hacia Japón, es preferible hacerlo con una aerolínea china; el motivo es que, como la UE ha cerrado su espacio aéreo a Rusia, ésta ha hecho lo mismo por lo que los aviones que no sean de una nación que no sancione a Rusia no pueden volar sobre su espacio aéreo, debiendo rodearlo. En el caso del tráfico marítimo pasa algo semejante, los ataques de los houthíes a los buques que navegan por el Mar Rojo hacia Israel son impedidos y atacados, por lo que prácticamente todos vayan hacia Israel o no, por ejemplo, a Europa, en vez de usar la ruta más corta y barata de cruzar el Mar Rojo y pasar al Mediterráneo por el canal de Suez deben variar su ruta bordeando el Cabo de Buena Esperanza en Sudáfrica. Todo ello son costes añadidos y con ello menos beneficio) y otros efectos, han ido acumulándose y restando rentabilidad a las cifras finales, haciendo que la reducción de beneficio sea significativa.

Esta situación no es estructural. Como vemos en estos datos históricos, la empresa no tiene deuda, ha ido incrementando los beneficios de forma prudente y lo ha combinado con un historial de recompra de acciones, más reciente pero igualmente significativo. Su rentabilidad histórica, en este trimestre por los suelos (pero positiva), se encuentra en unos niveles cercanos al 14% que no es para tirar cohetes, pero ya os aseguro que, para una empresa básicamente sin endeudamiento, no está nada mal. En resumen, el mercado viendo sólo las cifras actuales y asumiendo, como suele ser habitual en su miopía, que de esta situación no se va a salir (los conflictos en Ucrania e Israel van a continuar para siempre, la guerra arancelaria también, etc, etc), hizo caer su cotización a unos precios ridículos. Y por ese motivo aprovechamos para, básicamente, doblar la posición en la empresa japonesa.

Veamos algo sobre COFINIMMO SICAFI nuestro REIT en Bélgica que, como os he comentado en Cartas anteriores, se encuentra en proceso de OPA.

Como podemos observar con la imagen anterior, los resultados que Cofinimmo ha mostrado han sido más que positivos, en algunos apartados por encima de lo inicialmente estimado. Ha confirmado el pago del dividendo que, para nosotros supone una rentabilidad cercana al 7% (el dividendo este año se prevé inferior al del año pasado que superó el 7% para nosotros). La compañía sigue con un nivel de endeudamiento bastante por debajo del tope máximo permitido y el valor por acción de sus activos netos es muy superior al de su cotización. Con razón Aedifica, la empresa que nos compra Cofinimmo, la quiere.

Terminamos esta carta hablando de CHURCHILL DOWNS que, como podemos ver en la siguente imagen no sólo sigue haciendo las cosas bien sino que, además, continúa implementando su estrategia para acrecentar el valor de la empresa. Han recomprado más de 250 millones de acciones (a un precio ligeramente superior al que incrementamos posición nosotros), ha autorizado un nuevo programa de recompra de acciones lo que, dependiendo del precio que paguen, suele ser beneficioso para nosotros. Hasta el momento no parece que hayan comprado por comprar, por lo que el nuevo plan estimo que siga siendo favorable a los intereses de los argonautas. Y, con vistas a más largo plazo, han acordado adquirir el 90% del Casino Salem en New Hampshire lo que incrementa el peso de los ingresos generados por la división de hoteles, casinos y sus máquinas tragaperras asociadas.

De la misma forma que la empresa ha cumplido 151 años celebrando el evento único del Derby de Kentucky, las cifras que ha mostrado han confirmado lo que os indiqué en su momento: pese a la caída en bolsa de su cotización por los temores del efecto que los aranceles de Trump pudieran tener sobre ella, dado que la empresa básicamente no exporta ni importa nada (quiero decir, algo importará, pero a nivel de negocio global de la empresa sus ingresos y gastos se producen en los mismos EEUU por lo que no se ve afectado por dichos aranceles), aquella caída de cotización no tenía el menor sentido. Por eso la aprovechamos.

Y la empresa lo sabe y lo sabe muy bien, por eso a la vez que complementa su estrategia y oferta de valor con adquisiciones como la mencionada sobre el Casino Salem, también se dedica a hacer cada vez más único, valioso y rentable su evento principal: el Derby de Kentucky.

Creo que, a la vista de lo mencionado, la inversión en Churchill Downs va a darnos muchas buenas noticias a lo largo de los próximos años, tal como sucedió con WWE (ahora TKO Group), GARMIN o, más cercanas, Ferrovial, Inditex, Berkshire Hathaway (que por cierto la caída en su cotización tras haber vendido nosotros empieza a acercarse a niveles ligeramente interesantes) o Ferrari.

El nivel de liquidez actual es el 13,40% y 24 empresas. Contamos con unos 184 argonautas de toda España y unos 8.240.000 euros bajo gestión.

El valor liquidativo de este Argos respecto al valor intrínseco que hemos calculado y tenéis en la última gráfica es equivalente a comprar un billete de cien euros por 59,24€, lo que supone adquirir las participaciones del Argos (recordad, a partir del 11 de Diciembre de 2019 GESTIÓN BOUTIQUE VI ARGOS) con un significativo margen de seguridad. Por cierto, he preferido ajustar la rentabilidad al valor liquidativo anterior -para seguir con el histórico tradicional de largo plazo-, pero el valor liquidativo oficial del GESTIÓN BOUTIQUE VI ARGOS es diferente como podéis comprobar al ver vuestra posición.

Por cierto, algunos de vosotros me pedís información sobre cómo daros de alta en el nuevo fondo en Andbank/MyInvestor; es preferible que contactéis conmigo en la dirección de correo electrónico que tenéis abajo.

Cuando os escribo estas líneas acabo de enterarme del fallecimiento de uno de vosotros. No sólo él, Juan Carlos, era muy querido, entrañable y de toda confianza, también lo es su familia y su hermano y sobrinos a quienes he visto más. Estuve con ellos cuando falleció su padre (y tuve el honor de leer las lecturas en la misa) y no pude estar presente cuando falleció su madre. Ambos eran mayores y su vida fue plena. Juan Carlos falleció en un accidente, espero que mientras disfrutaba su pasión conduciendo la moto, pero ha sido un duro golpe pues él era aún muy joven. Sabéis que, pese a ser pecador- mucho- nunca he dejado de dudar de Él y siempre confío en que si permite algo que no entendemos es porque Su decisión, Su voluntad es, por ser Suya, la mejor. Con mi madre así lo pudimos vivir y ahora con Juan Carlos espero que su familia pueda confiar del mismo modo. Sé que Juan Carlos está bien y rezaré para que no tarde en llegar al Cielo donde pediré a mi madre que le de la bienvenida y las gracias por tantos años confiando en mí. Nunca quiero que estas líneas de recuerdo por un amigo “que ha cruzado la puerta para pasar a la habitación de al lado”, que diría San Agustín, os incomoden u os hagan sentir forzados a nada. A los que sois creyentes os ruego una oración por su alma y en apoyo de su familia, que tan queridos han sido para mí y que tan querido me han hecho sentir entre ellos desde que les conocí en 2003 y se hicieron clientes en 2004. A los que no sois creyentes, como siempre, os pido un momento de compasión y esperanza para la familia y en recuerdo de un amigo. Sé que, como buenos argonautas, los más afamados marineros- reyes, príncipes y héroes- que una nave pueda tener, cumpliréis este ruego de corazón pues sabéis que el Argos es algo más que sólo un fondo de inversión; también hemos sabido darle, vosotros y yo, un estilo muy particular y que muchos envidiarían si conocieran lo cercana de nuestra relación.
Es momento, ahora, de terminar esta Carta y deseo que este recuerdo conforte a la familia sabiendo que siempre me tendrán de su lado como lo estuve al lado de Juan Carlos cuando él me honró confiándome la gestión de su patrimonio. Que, en la distancia, os llegue un fuerte abrazo de mi parte, de todo corazón.

Como siempre agradeceros nuevamente vuestra confianza y apoyo continuado.
PD: Cada cierto tiempo tendréis mi artículo en http://www.rankia.com/blog/a-bordo-del-argos

Miguel de Juan Fernández
ARGOS VALUE FUND
argoscapital@hotmail.com