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He leído muchos comentarios, foros, tweets, post y artículos sobre GOWEX, sus milagros y promesas; su reciente caída, miedos y dudas; la pasión que genera entre los participantes: fanáticos, detractores, ingenuos y sensatos. Pero de todo eso sólo recuerdo algunos escasos comentarios, tal vez no más de 6, dónde alguien hacia una valoración aproximada o cálculo rápido (a veces por comparables), el resto que es la mayoría, sólo hablaba de precios, de narrativas, de opiniones, de expectativas, de pasados logros y/o repetían los informes y pronósticos del Sell-side. Sí, del Sell-side que justo como su nombre lo indica se dedica a VENDER, porque de eso viven, de vender lo que sea como sea y a quien se deje. No digo que todo lo anterior esté mal, simplemente esa no es la forma en que yo invierto.

 

El Sell-side no vive de informar, por eso sus análisis son gratuitos para sus clientes y a veces para todo el público y es así precisamente para influenciar a quien los lee, por eso Buffett, Munger, Klarman y el resto de los grandes inversionistas hacen su propio análisis y Valuación, y tal vez después dedican tiempo a leer algún informe específico, pero únicamente después de haber hecho sus deberes para no dejarse influenciar.

 

Tiene tiempo que comencé a leer acerca de GOWEX, pero la puse a un lado porque soy pésimo valuando compañías con muy poco tiempo de operaciones, en sectores con tasas de cambio muy altas y donde necesito que demasiadas promesas se cumplan. En general soy terrible haciendo cualquier tipo de valuación, pero GOWEX se fue directamente a la “too hard pile” y ahí sigue estando, por lo tanto el siguiente ejemplo no es más que un ejercicio lúdico que de ninguna forma debe tomarse como consejo o recomendación para iniciar o terminar cualquier inversión, porque no soy experto ni estoy certificado para hacerlo. Por lo tanto lo más probable es que el resto del post sea una burrada y lo mejor No tomarlo con seriedad.

 

Los datos son de Morningstar bajo el símbolo ALGOW en el Euronext Paris que cerró en 8.04 

 

Antes de comenzar quiero decir que aunque he leído acerca de la empresa y he hecho mi Análisis Fundamental lo mejor que he podido, hay muchas cosas que se me escapan y la verdad es que sigue siendo muy difícil para mí establecer, con cierto grado de certidumbre, tasas de crecimiento y descuento para una empresa como GOWEX. De hecho cuando ha sido necesario, debido a la falta de datos de GOWEX, he tomado los promedios históricos de 20 años (5yr Rolling) de varias industrias dentro del Sector Telecos global dependiendo el ciclo de vida, lo cual es un “Big If”.

 

Primero utilizaré el método más común de valuación tanto para el Sell-side como el Buy-side y los académicos, el DCF. La siguiente valuación es para un periodo de 5 años, con tasa terminal 3% y tasa de descuento de 12%. No utilizo WACC porque prefiero el método del abuelo Buffett: Cost of capital is what could be produced by our 2nd best idea and our best idea has to beat it, ie, mi costo de oportunidad y para mí eso es haber invertido en un índice como el IBEX o el ETF EWP. Recordad que el Retorno Total del mercado Español durante los últimos 33 años ha sido de 14% anual simple, con datos de Prof. French.

 

La tabla anterior muestra las valuaciones para las combinaciones entre diferentes BPA y diferentes tasas de crecimiento. En mi mejor escenario he puesto una tasa de crecimiento de 50% anual para los BPA, alguien podrá decir que es muy baja, pero prefiero errar hacia abajo que hacia arriba, aun así recuerden lo que dije algunos párrafos arriba. Después de conocer estas diferentes combinaciones he aplicado una simulación Monte Carlo aplicando la distribución Extreme Value, que es la que mejor muestra el comportamiento de empresas como GOWEX y de hecho de cualquier startup o compañía tecnológica (fat tails).

Algunos podréis decir que 12% es muy alto o muy bajo o que le DCF tiene muchas fallas y que hay mejores métodos y más escenarios posibles, todos tenéis razón y por eso he hecho una segunda valuación utilizando mi propio método que combina varios modelos y varios escenarios dependiendo el que mejor se ajuste al ciclo de vida de la empresa y a su forma de generar valor. Aun así, lo más probable es que sigan siendo disparates y todas las críticas siguen siendo aplicables porque al final ninguna valuación tiene la verdad absoluta, son simples aproximaciones a una realidad que ha sido sesgada por nuestros supuestos. Es decir, no me presten mucha atención.

 

 

Si tomamos el Valor Esperado de cada simulación MC entonces el Valor de GOWEX es de 6,75€ para la primera y 7,03€ para la segunda (no os dejéis engañar por los porcentajes individuales en las gráficas). Esta cercanía no es casualidad, independientemente de si el resultado final es correcto o no. Y no es casualidad porque ambos resultados están representados en términos de probabilidad. No importa el modelo y escenarios que usemos, lo importante es que veamos las Valuaciones como una distribución de probabilidades. Aunque claro, lo más importante es que primero las HAGAMOS en vez de estar leyendo cuentos de la lechera.

 

Para terminar sólo cuatro consideraciones:

 

  1. Una compañía que está valorada para la perfección, ie, que todo necesita salir perfectamente bien (ventas, BPS, Cash, Márgenes, etc), únicamente necesita un pequeñísimo tropiezo para que todo el castillo sea caiga y a veces no es tanto por los fundamentales, sino por las esperanzas rotas de los “inversionistas” borregos, y ya sabemos que un corazón roto no piensa ni escucha razones, siempre sobrereacciona y es impredecible.

 

  1. Cuando hablaba de aquellos que regurgitan los informes y análisis del Sell-side (no hay que avergonzarse, yo también lo he hecho) me faltó decir que hay que aprender a distinguir entre Precio Objetivo y Valor Objetivo y más aún entre estos dos y una distribución de posibles Valores. El último es lo que yo he tratado de hacer. Los dos primeros se refieren a un número específico y aunque a veces traen rangos, son rangos que casi siempre toman la desviación típica del precio o los retornos en vez de tomar en cuenta diferentes escenarios. El Valor objetivo es todavía mejor que el precio objetivo porque trata de valorar a la empresa. El problema del precio objetivo es que su propósito es simplemente ver cuánto estaría dispuesto a pagar el Mercado en el siguiente Quarter si es que los pronósticos se llegan a cumplir, esto es más pricing que valuación y Damodaran lo ha explicado muy bien.

 

  1. Cuando una valoración tiene más de un par de páginas, es mejor no hacerle caso, no sólo porque entre más sencillo mejor, sino porque a veces tantas hojas pueden tener un segundo propósito, el de distraer o aparentar que más información es mejor

 

  1. No he leído ni leeré el informe de Gotham City ni aunque Batman me lo quiera leer en persona. No me interesa por una sencilla razón: No voy a invertir en GOWEX ni planeo hacerlo. Por qué?  Porque no confío en Mi valuación y análisis de esta empresa; porque no soy bueno valuando y analizando este tipo de empresas; porque muchas cosas se me escapan y muchas mas no entiendo; porque necesito que demasiadas promesas se cumplan; porque no me gustan las industrias con el problema del Red Queen effect; porque en general GOWEX está fuera de mi círculo de competencia; porque aún sigo siendo muy burro como para saber si existirá en 10 años o si su desaparición traería alguna perturbación en la Fuerza; porque simplemente prefiero no romperme la cabeza y cuando algo es muy difícil para mi entonces invierto en un ETF indexado. Así que mi decisión no tiene ninguna relación con chismes, rumores, informes, opiniones de terceros, caídas, subidas, ni porque la empresa sea mala o buena. O como comúnmente decimos a nuestra pareja cuando ya no queremos que lo siga siendo: No eres tú, soy yo.

 

 

Para quienes hayan comprado haciendo una valuación conservadora y un buen AF, entonces sabrán perfectamente qué hacer ahora. Los que deben preocuparse son los que han comprado siguiendo una narrativa o los sueños de otros y no tengan idea del valor de la empresa.

 

 

 

 

 

  1. en respuesta a Gaspar
    #19
    07/07/14 20:02

    Lo cierto es que como bien dices, hice un calculo rapido y los numeros no salian.

    Para que GOWEX hubiese rendido ( INCLUSO CON NUMERO FALSOS ) mas que MAPFRE, tenia que haber seguido creciendo ( INCLUSO CON NUMEROS FALSOS ) a unos multiplos muy muy altos, y claro eso pone a tu inversion en una situacion delicada.

    Este seria un gran resumen de la situacion

    Al final EL MARGEN DE SEGURIDAD ( o mejor dicho la falta del mismo ) de Graham me salvo en gowex.

    Seguiremos aplicandolo y formando cartera.

    Un saludo

  2. en respuesta a Merowingio
    #18
    07/07/14 00:56

    Sí tienes razón hay que ver los porqué de no haber entrado y darles peso.

    Sí, tu comentario donde comparabas con Mapfre (si no recuerdo mal) fue de los pocos que recuerdo donde alguien hacía un calculo rápido. No sé si sea ese al que te refieras.

    Sí, vaya tela con los reguladores parece que no hay año sin escándalo de fraude.

    Saludos

  3. #17
    07/07/14 00:47

    El hecho de habernos salvado no es impedimento para sacar conclusiones simuladas y diferidas, como si en realidad hubiesemos sido cazados.

    Yo estuve asi de cerca de entrar en Gowex, hubiera sido una posicion pequeña, pero las razones que me llevaron a no entrar son las que debo ponderar en mi toma de decisiones futuras.

    En mi caso preferí una INVERSION mas "segura" y con menos rentabilidad que lo que prometia Gowex, y es que cuando algo parece demasiado bonito para ser real, quiza es que no es real.

    De todos modos que a los reguladores les cuelen una de estas da que pensar ehh.

  4. en respuesta a Gaspar
    #16
    06/07/14 19:17

    Pues sí, digamos que nos ha salvado el sentido común de no meternos en algo que no entendemos y no dejarnos arrastrar por la promesa de ganar mucho dinero. Pero hay que andarse con pies de plomo, porque seguirá habiendo casos tipo Gowex y habrá que ser consecuente con la filosofía de inversión que nos evitó comprar este valor para no caer en futuras trampas.

    Un saludo!

  5. en respuesta a Danidrums
    #15
    06/07/14 16:30

    Bueno, parece que ser burros y no haber entendido el negocio de GOWEX nos ha salvado ;) y claro no creernos los cuentos

    Saludos y un abrazo

  6. en respuesta a Merowingio
    #14
    06/07/14 15:31

    Hice muy bien en No confiar en mi valuación después de todo. Una vez mas el no entender bien un negocio y ser burro me ha salvado ;)

    Saludos !!!

  7. #13
    06/07/14 11:35

    Ya sabemos cuanto vale GOWEX.

    0

  8. en respuesta a Joanpetit
    #12
    05/07/14 22:37

    No escribo para que me digan "que buen trabajo" (aunque se agradece) y a diferencia de otros bloggers yo no pido ni aplausos ni pinchar "me gusta", no escribo por eso ni para eso. Seguiría escribiendo aunque nadie me recomendara ni me leyera. De hecho ya lo he dicho antes, escribo mas que nada para mi, para aclarar mis dudas, como catarsis, para internalizar conceptos, para poner en orden mis ideas y que las desafíen, por eso te pedí tu valuación para ver otro punto de vista, y mi intención no era ser rudo simplemente pido una valuación y no mas narrativa que para eso me voy al foro o a twitter.

    Tu mismo lo has escrito ahora prometido, prometía. Al final son promesas del futuro que nadie sabe cómo será. Si yo escogí 50% y resulta que fue 2000% pues que mejor para mi, pero si escogí 2000% y resulta que fue 10%, pues tengo mas downside que de haber escogido el 50%. ¿No crees? Por eso te pedía tu valuación, para así poder contrastar. Lo de menos es el método o modelo.

    Si has leído uno de los links del post podrás ver que cuando hablo de "mi método", he utilizado varios otros diferentes al DCF y claro que todo está inventado, yo únicamente he clonado y dado mi toque personal. Por ejemplo para la segunda valuación he utilizado el modelo de Opciones de Damodaran, el de Katelson y el de Greenwald, además de comparables con empresas que tenían múltiplos similares y estaban en el mismo ciclo de vida que GOWEX, tanto americanas como europeas e incluso emergentes. ¿Qué he traído a valor presente? He traído el Cash, las ventas, los margenes, EBIT, EV, EPS, Working Capital, CAPEX, ROI, ROE, etc y hasta parte de las Promesas, ya que el modelo de Opciones es precisamente para valorar eso, empresas que prometen mucho en un futuro como si de una Opción Deep OTM se tratará, algo que de repente puede saltar 100 200 o 500%.

    Repito mi intención no es ser rudo, simplemente quiero algo con que contrastar mis resultados. Ya varios me ha corregido de mis errores u omisiones, los cuales siempre acepto. Ya varios han desafíado mis ideas y cuando me equivoco lo acepto públicamente, pero para eso necesito algo con que comparar.

    Saludos

  9. en respuesta a Gaspar
    #11
    05/07/14 21:46

    Pero ... ¿¿quién te ha dicho cómo invierto yo?? Creo que encajas muy mal los comentarios, pese a decirte que era un muy buen trabajo. ¿Para qué los publicas entonces? Para aplauso general?

    Porque solo te he dicho que tu mejor escenario no es el "mejor escenario". Es fácilmente entendible lo que digo, no llega ni a considerar por regla de 3 los ingresos que podría haber sacado GOW si cumplía el número de ciudades que había prometido.

    Es todo, de ahí a todo lo demás que dices, que si tú no inviertes en base a eso, que si "lotttery ticket" (que no lo es), etc... lo pones tú solo. Yo no.

    Será tu mejor escenario para invertir con tus premisas, pero no es, ni de lejos el mejor escenario de lo que prometía GOW. Todo lo demás me parece perfecto, que dejes upside, etc... yo hago lo mismo.

    En cuanto a las valoraciones, solo digo que está todo inventado. He visto muchas, muchos excels con DFC. Muchísimos. Ha salido mucha gente haciendo valoraciones estos días. La cuestión es qué descontaban. A algunos les he visto descontar "la media de beneficios de los últimos años ", a perpetuidad. Y de ahí sacaban valoración.

    No me voy a dar por aludido en nada más de lo que he dicho, ni que tu trabajo sea un disparate, ni que yo tenga ninguna intriga, ni excusa ni justificación de nada. Porque no es cierto.

    Como te sigas tomando los comentarios bienintencionados así, creo que te vas a quedar solo.

  10. en respuesta a Joanpetit
    #10
    05/07/14 21:13

    No me importa cuál sea el mejor escenario, tampoco me importa si GOWEX conquista 600 ciudades o si se convierte en el siguiente Google (que google generaba mas cash que GOWEX cuando comenzó), porque eso es invertir basado en promesas, eso es invertir basado en expectativas y sueños que aún no son realidad, eso es invertir pensando que el Mejor escenario va a cumplirse a la perfección con 100% de certidumbre. Eso en el mundillo de la Bolsa se llama a lottery ticket, puede ser que la suerte nos acompañe y ganemos mucho, pero las probabilidades están en contra nuestra. Yo no invierto cuando las probabilidades están en mi contra por muchos sueños y promesas de grandeza. No me haré millonario, pero tampoco perderé el dinero que me cuesta mucho ganar, aparte de todas las razones que escribí en el punto 4. Si tu inviertes basado en el mejor escenario, entonces mucha suerte. Yo prefiero comenzar con algo mas conservador y en el caso de que la suerte esté de mi lado y mi best-case se haya quedado pequeño, entonces tendré mas upside y menos downside que el que hizo su valuación dando mayor peso a un super-best-case. En las inversiones es mejor errar de conservador que errar de optimista, porque así tenemos un Margen de Seguridad en caso de que las cosas no salgan como las planeamos. Yo no pago beneficios futuros por adelantado.

    Si el problema no es hacer las valoraciones, porque nadie las hace? o Por qué nadie siquiera las intenta hacer? Por qué no haces tu una valoración con los datos que me has dicho y comparamos. La estaré esperando. y porfavor que sea como una distribución de probabilidades.

    Si el problema son las expectativas futuras, volvemos a lo mismo que ya he dicho, prefiero errar de conservador que de optimista, porque en el peor escenario tengo mas margen de Seguridad que aquel que hizo lo contrario. Lo que mas me intriga es que todos escriben excusas y justificaciones de porqué no hacer una valuación y de lo difícil que es o que nadie puede hacerlo. Toda valuación tiene sesgos como ya aclaré, pero yo me pregunto por qué no al menos tratan de hacerla, por qué no al menos hacen el intento en vez de darle vueltas al tema. Mi Valuación podrá ser la peor del mundo, pero al menos estoy intentado algo que nadie mas esta haciendo. Mi valuación podrá ser un disparate como ya lo dije, pero prefiero mi disparate a las narrativas y sueños de grandeza y justificaciones que he estado leyendo en todos lados.

    Además como aclaré muy bien al principio del post, esto no es mas que un ejercicio lúdico y no debe tomarse con seriedad.

    Saludos

    P.S.: estaré esperando tu valuación con la tasa de crecimiento que has propuesto, será interesante ver los resultados.

  11. #9
    05/07/14 20:16

    Los métodos muy profesionales, muy ortodoxos, perfectos, no así las proyecciones de beneficios futuros. Decir 50% de crecimiento del BPA es no decir nada. ¿En base a qué?
    Gowex hablaba de ciudades. Lo lógico en el best case es:
    - si por 1 ciudad se saca x, por 600 ciudades se sacará 600x

    Ese, corregido por disminución de márgenes, me parece un escenario más creíble para un best case que el que has utilizado. Aún así, no estaríamos contemplando, que , según Gowex, hoy las ciudades ya establecidas estaban creciendo, por lo que no contemplaríamos que, siguiendo ejemplo, de 1 ciudad se saca hoy en día x, pero en unos años se podía sacar 1,3 x.

    En fin, como en todas las valoraciones el problema no es hacerlas, sino ver sobre qué expectativas futuras y aquí la utilizada no me parece la mejor, igualmente me parece un buen trabajo.

  12. en respuesta a Danidrums
    #8
    05/07/14 17:44

    Tu último párrafo me ha hecho reflexionar porque creo que el tono de mi post puede sonar severo o hasta cruel y burlón para los lectores que han invertido en GOWEX, o al menos un par de conocidos me han dicho eso.

    Quiero decir a los lectores que Mi intención no era esa, yo no soy nadie para reprender o burlarme de otros porque confieso yo mismo he cometido estos mismos errores y lo peor es que los he repetido incluso sabiendo que lo que hacía estaba mal y que había olvidado completamente mi proceso de inversión y checklists. Os Deseo lo mejor y mucha suerte, porque después de todo la Suerte también es necesaria en las Inversiones, pero no debemos desperdiciar esta valiosísima oportunidad para aprender de nuestros errores y omisiones.

    Saludos

  13. #7
    05/07/14 15:28

    A mi me pasó como a tí con Gowex, Gfierro. Después de leer para arriba y para abajo sobre lo que hacían no conseguía entender de donde sacaban los beneficios y mucho menos por qué no había otras 300 empresas similares comiéndoles el pastel. No solo se fueron a la "too hard pile" sino que los puse también en la "too good to be true pile", porque sencillamente eso es lo que me pareció Gowex: una empresa con datos demasiado buenos para ser reales o para poder ser mantenidos en el tiempo. Y además su precio estaba inflado.

    Gracias a esa decisión puedo ver desde la barrera todo lo que está pasando con Gotham, que no debe ser nada agradable de ver estando dentro. Asi que mucho ánimo a los que están dentro, es una lección que no se olvida fácilmente.

    Saludos!

  14. en respuesta a Gaspar
    #6
    05/07/14 10:19

    Margen de seguridad...lo básico de lo básico ;en bolsa...
    Es como aprender a decir papa y mama

    Un abrazo

  15. en respuesta a Gaspar
    #5
    04/07/14 21:15

    que cierto todo, y sin olvidar diversificar
    lástima que mucha gente aprende esto después de haber perdido mucho

  16. en respuesta a Kokaine
    #4
    04/07/14 21:06

    Sí tiene razón, y para eso se inventó una de las grandes maravillas (después del interés compuesto) llamada MARGEN DE SEGURIDAD. Entre mayor sea la incertidumbre de la empresa, su entorno y nuestra valuación, entonces mayor deberá de ser el Margen de Seguridad. Claro esto no exculpa a la CNMV y a las autoridades correspondientes.

    A todos nos puede pasar el invertir en una compañía que quiebre, a todos nos pueden mentir y engañar, pero utilizando el Margen de Seguridad y haciendo nuestra Valuación conservadora antes de leer cuentos, el impacto será mucho menor y esto va para cualquier inversión ya sea en Bolsa, ladrillo, franquicias, etc.

    Saludos

  17. #3
    04/07/14 20:49

    Estoy contigo, pero esto no quita para que tengamos una CNMV, un MAB, un Banco de España,... de autentico chiste.

    Estamos en un país bananero y creo que la gente deberia empezar a meter ese dato en los análisis de valoraciones de sus empresas.

    Cualquiera presenta una cuenta de explotación, unos resultados, o unas previsiones o futuros contratos totalmente inventados y ni se entera ni dios ni pasa nada.

    Mi animo a los que les ha pillado dentro.

  18. #1
    04/07/14 18:39

    Mucho lo de Gowex ni ha sido la primera ni la ultima vez que lo hacen.

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