He estado un tiempo desaparecido, el análisis de proyectos individuales creo que no aporta valor a los lectores, pues el cherry picking de proyectos podrá mejorar algo tu rentabilidad y evitar algún proyecto fallido, pero el problema de fondo, desde mi punto de vista, va más allá y no se soluciona con la elección individual de uno u otro proyecto.
Esto que viene a continuación es, simplemente, mi opinión, no tengo intención de hacer mal a nadie, pero me gustaría dejarlo aquí por escrito para aquel inversor al que le puede ser interesante la lectura. Es mi manera de intentar aportar un granito de arena, desde la experiencia, a la sociedad, no sé si habrá otras mejores pero creo que cuando dominas un tema compartir tu punto de vista (sea más o menos acertado) siempre hace bien al resto.
La Paradoja del Crowdfunding inmobiliario
Comparto la idea de que existe un mercado para el crowdfunding, a donde no llegan los bancos comerciales, para financiar determinados proyectos. Este mercado es compartido con Fondos de Deuda alternativa, que tienen costes de deuda más o menos similares, y al promotor les sale más o menos parecido a nivel de coste financiarse con un Crowdfunding o con un Fondo de Deuda.
Salvo contadas ocasiones, por hacer un simil a la bolsa, podríamos decir que las plataformas de crowdfunding y los fondos de deuda compiten en el tramo de deuda High Yield (altos retornos con riesgos más elevado), mientras que la banca comercial se queda con el tramo de deuda investment grade. Imaginemos esto como una pirámide (abajo adjunto imagen) Ejemplo visual de distribución de mercado
Primer problema: Delimitación del mercado potencial
Desde después del covid, se ha producido una expansión brutal en el número de players que quieren disputar el mercado al que no llega la banca, tanto de plataformas de crowdfunging como de fondo de deuda alternativa. Es difícil poder estimar en volumen el mercado potencial que existe para estos players pero sí podemos intentar acotar el terreno de juego.
La parte superior del mercado (línea verde) está claramente delimitada por la banca comercial que es mucho más barata, por lo que encontramos una primera línea que delimita nuestro campo de juego, si financia la banca no vamos a poder acceder a esos proyectos.
Relajación de requisitos bancarios: Un primer problema que tienen tanto las plataformas como los fondos de deuda es la expansión crediticia de la banca comercial que, aunque siguen teniendo muchas restricciones obligadas por el BCE, cada vez están abriendo más la mano a la hora de financiar proyectos, lo que está produciendo que se amplíe su rango de riesgo en proyectos. La banca comercial se está expandiendo en la zona naranja lo que, automáticamente, disminuye el mercado potencial del resto de actores y produce que la línea verde de la imagen vaya empujando hacia abajo el campo de juego.
La paradoja del "buen promotor": En el campo de juego naranja, donde nos encontramos, hay buenos promotores con proyectos realistas, buenos equipos y capacidad de ejecución al que las plataformas/fondos de deuda han ido financiando proyectos que han salido de manera positiva. Pero nos encontramos ante la primera paradoja que afronta el mundo del crowdfunding, esos promotores que van haciendo bien las cosas van impulsando su compañía con la ayuda de esta financiación, pero su aspiración es pasar a la línea verde (financiación bancaria) ya que le es mucho más barata y mejora sus márgenes. Es decir, en el corto plazo el financiar a estos promotores/proyectos es algo positivo para las plataformas de crowdfunding, pero a medio plazo están perdiendo a esos buenos clientes ya que los están impulsando a la zona verde.
La parte inferior del mercado (línea naranja) es mucho más difícil de delimitar, ¿Quién decide donde está el límite de lo que no es financiable por su elevado riesgo de default?.
Segundo problema: El coste de subsistencia
Es indudable el éxito que ha tenido el modelo de crowdfunding en el inversor particular pues se le da una alternativa de inversión con rentabilidades potenciales a doble digito. Donde los inversores solo teníamos acceso a bolsa, bonos y fondos de inversión, ahora se nos abre una nueva posibilidad de inversión en inmobiliario.
El modelo de los Fondos de deuda alternativa (principales competidores por el mismo mercado) se basa en equipos pequeños y altamente cualificados, y el capital se levanta de grandes inversores en tickets de alto volumen. Este modelo facilita la gestión de la "rendición de cuentas" al capital, por lo que el equipo solo tiene que centrarse en levantar oportunidades y hacer seguimiento de las mismas. ¿Cómo alinean los grandes inversores al equipo gestor del fondo de deuda? Como se ha hecho toda la vida con DINERO,los gestores del fondo tienen unos elevados bonus a éxito, carried interest en el argot del sector, por el cual ganan mucho dinero si consiguen obtener o superar la TIR objetiva del fondo.
El modelo de las plataformas de crowdfunding tiene la ventaja de que el capital, por su desconocimiento y la falta de alternativas de inversión, es menos exigente. No le exige a la plataforma que se alinee con ellos a éxito para salvaguardar su capital, no tiene la capacidad para valorar el riesgo potencial o no de una inversión, simplemente compara con las alternativas de inversión que tiene y hay una parte de su capital que quiere destinar a otras inversiones que no sea bolsa o fondos de inversión y, porque no decirlo, el crowdfunding es algo que está de moda.
Pero el modelo de las plataformas es mucho más intensivo en "mano de obra". El capital es menos exigente pero implica unos costes mucho mayores a la hora de levantarlo. La plataforma, el coste de marketing para llegar al cliente minorista, el coste de gestión de incidencias y reporting, atención al cliente, etc. Es decir, no pueden basar su modelo en equipos pequeños pues, el propio modelo de negocio, exige unos equipos mínimos y una inversión recurrente en marketing para poder gestionar y captar el capital.
Es decir, compito en el mismo mercado que unos fondos de deuda que, para los promotores, tienen un coste de intereses similar, pero los fondos de deuda necesitan menos proyectos para subsistir ya que sus costes fijos son menos elevados. Esto nos lleva a la siguiente paradoja:
La paradoja de la bola de nieve: Imaginemos una bola de nieve cayendo por la ladera de una montaña, durante toda la bajada se va haciendo cada vez más grande y veloz, pero ¿Qué pasa con la bola cuando la bajada se convierte en subida? El crecimiento de las plataformas de crowd implica un aumento de los costes fijos que se van pagando con los fees generados por la financiación de proyectos. Si algún factor exógeno convierte la rampa de bajada en rampa de subida el efecto es el contrario, con el lastre de que los costes fijos se mantienen, pues los proyectos que se levanten hoy tienen asociados unos costes durante toda la vida del mismo, con independencia de que la plataforma haya cobrado el día uno.
Pongo el ejemplo de las CCAA de Civislend de 2024, que las tienen publicadas, pero es equiparable a todas las plataformas ya que el negocio es el mismo. Tuvieron unos ingresos de 5,7 millones con unos costes de 1,9m de profesionales independientes (costes variables asociados a la ejecución de proyectos), 0,9m de personal (coste fijo), 0,9m de marketing y otros costes 0,5m. ¿Qué costes fijos tiene la plataforma? Asumiendo solo el personal y, pongamos, un 20% del resto de costes (quitando los variables de proyectos) serían 1.200.000 millones en 2024. La plataforma cobra un 6% por proyecto y tiene unos costes asociados (profesionales independientes) aprox. del 33%, es decir, el neto de la plataforma por proyecto es de un 4%. ¿Cuánto capital tiene que levantar la plataforma para cubrir sus costes fijos en 2024? 1.200.000/0.04 = 30.000.000 millones de euros, para estar a cero en el año.
Es solo un ejemplo pero es equiparable a todas las plataformas de crowd, sacando las cuentas de Urbanitae de 2025 seguro que el número es mucho más elevado, pero lo importante es que cuanto más crece la plataforma más costes fijos tienen lo que les implica tener la obligación de levantar más proyectos para poder mantener la estructura de la empresa.
Tercer problema: La expansión del campo de juego
Recapitulamos, nos encontramos en un escenario en el que la parte superior del campo de juego (línea verde) está empujando hacia abajo, donde se está produciendo una entrada masiva de players (plataformas), con un capital que es la gasolina del mercado y, de momento, parece ilimitado ya que hay una entrada continua de inversores particulares que ante el aumento del ahorro y la dificultad de alternativas de inversión están llenando todos los proyectos, y unas plataformas que están experimentando un crecimiento abrupto que les implica tener la obligación de levantar un capital mínimo cada vez mayor cada año.
Ya estamos en este punto desde hace meses que es en la expansión del campo de juego, como la gasolina que tienen (inversores que quieren invertir) parece, de momento, ilimitada el limitante para el crecimiento de las plataformas de crowdfunding ya no es conseguir inversores si no conseguir proyectos. Cada plataforma está siguiendo una estrategia propia, pero el común a todas es la misma, necesitan proyectos que financiar para seguir creciendo. Y lo vemos en los proyectos, ya no solo se financian promociones de obra nueva, hay financiación de suelos, financiación de proyectos de oficinas, hoteles, financiaciones corporativas, proyectos de flipping, etc.
Intentemos ponernos en la cabeza del dueño de una de estas plataformas. Nos encontramos en un juego perverso, donde tengo un capital poco exigente que me penaliza por factores no relacionados con la calidad del proyecto: si la web se queda colgada a la hora de invertir, si le respondo al correo más rápido o menos, si le saco un proyecto cada semana o cada mes, etc. Pero para el crecimiento de mi plataforma a corto/medio plazo no me penaliza la calidad del proyecto, pues son inversores poco cualificados que hasta el vencimiento tienen una papeleta que dice que dentro de 30 meses les devolverán el capital + intereses. Por otro lado, tengo una presión creciente de mercado, los proyectos que no financie yo los coge mi competidor, unos costes fijos al alza por la naturaleza de mi negocio y una reducción de los proyectos potencialmente financiables.
Es decir, tengo mucho incentivo a financiar y muy poco coste (a medio plazo) si se me cuelan proyectos de calidad baja. Estoy muy tentado a traspasar la línea roja que señalábamos al inicio, primero porque es muy difícil delimitarla y es completamente subjetiva, pero es que además si no la traspaso puede que no llegue al largo plazo, porque otras plataformas se hayan comido mi cuota de mercado e incluso tener proyectos problemáticos no me supone un gran perjuicio en el medio plazo.
Cuarto problema: La paradoja ¿Rentabilidad o Factores externos?
¿Hasta que punto perjudica la rentabilidad real de los proyectos a una plataforma de crowdfunding? Estamos de acuerdo en que si pierden dinero o dejan atrapados a inversores en un número relevante de proyectos puede suponerles el fin del negocio, pues igual que se extiende la publicidad positiva la negativa también se expande rápidamente, sobre todo si dejas a 1.000 victimas por proyecto. Pero no tengo tan claro cuál es el impacto de no devolver el capital inicialmente esperado, es decir, si prometían una TIR del 15% y al final es un 5%.
Diría que podríamos aplicar la regla de 1/3, 1/3 de inversores exigentes a los que pierdes para futuros proyectos, 1/3 de inversores que te compran las excusas (guerra de ucrania, subida de costes, no volverá a pasar, etc.) y 1/3 de inversores que no se enteran de nada. Pero ese 1/3 de inversores que pierdes los puedes reemplazar por nuevos inversores que, desde fuera, ven como el negocio del crowdfunding va creciendo y empiezan a meter capital fresco que todavía no ha sufrido ninguna cornada.
Es más me atrevería a decir que los factores externos son los que realmente influyen en la capacidad para generar gasolina (levantar capital) de una plataforma, y están muy expuestos a la situación macroeconómica, no solo por la ejecución de los proyectos que tienen en marcha, si no por la gasolina que les nutre.
El perfil del inversor tipo de estos proyectos suele destinar una parte de sus inversiones a crowd, pero también invierte en bolsa, bonos, viviendas u otras alternativas. Una situación macroeconómica favorable y la falta de alternativas de inversión, impulsa el modelo pues cuando a la gente le va bien y gana dinero destinará una parte de sus inversiones a mi plataforma, hayan ido bien o mal proyectos pasados.
Quinto capitulo: La tormenta perfecta
El sector inmobiliario, por su naturaleza, es un sector cíclico altamente expuesto a la tendencia macroeconómica, tanto por el lado de la demanda como por el lado de la obra (costes de construcción). Desde que el mundo es mundo, el sector inmobiliario ha sido un sector cíclico y, aunque todos tengamos en mente la crisis de 2008 (por su cercanía e impacto) son numerosas las crisis que ha ido afrontando el sector en España desde el inicio de la democracia, algunas más profundas y otras menos.
En el caso de las plataformas de crowdfunding, están doblemente expuestas a la tendencia macroeconómica, podríamos decir que están apalancadas a la macroeconomía (cuando va bien les impulsa el doble pero cuando va mal les frena doblemente). Por un lado, como comentábamos en el post anterior, porque les reduce automáticamente la gasolina (capital de inversores) con independencia de que sus proyectos vayan bien o mal, pero es que además afecta negativamente a la propia rentabilidad de los proyectos que tienen en marcha (como a todo el sector) lo que aumenta el número de inversores descontentos, aumenta la publicidad negativa y reduce su gasolina. Además, por la propia naturaleza de la inversión, ver un proyecto publicado durante dos semanas aumenta todavía más el sentimiento de miedo por parte de los inversores. Es una bola que se retroalimenta tanto positiva como negativamente.
Y aquí es donde la bola que iba corriendo hacia abajo por su propio peso vemos como ese mismo peso nos dificulta enormemente empujarla en la cuesta arriba. Que se seque la gasolina no es un escenario tan dramático cuando conduces una moto (fondos de deuda altenativa), ya que posees una estructura pequeña y no necesitas tanta gasolina para moverte. Pero las plataformas no van en moto, si no que conducen un camión que es mucho más difícil de mover. Como explicábamos anteriormente, por su propia naturaleza, las plataformas tienen unos costes fijos obligatorios anualmente, y para cubrirlos necesitan nuevos proyectos y para financiar estos proyectos necesitan gasolina (inversores).
Resumamos: tenemos proyectos de la zona naranaja/roja de riesgos (más riesgo ante situaciones adversas), mis inversores están muy expuestos a la situación macroeconómica, costes fijos altos sin ingresos pendiente de cobro (ya cobré todo lo que me correspondía) y tengo la obligación contractual (y moral) de gestionar activamente los numerosísimos proyectos en marcha. El final de esta historia creo que cada cual se la puede imaginar.
Capítulo final: ¿Y yo forero de Rankia que me he leído este post que hago?
Como siempre he dicho, cada uno hace y deja de hacer con su dinero lo que quiere y no soy nadie, ni podría, para dar recomendaciones de inversión. Mi intención con este post es únicamente dejar plasmado en el foro mi análisis en el que intento desgranar el marco de actuación del modelo de crowdfunding. Cuando veo nubes yo siempre cojo el paraguas, pero respeto al que no lo coge y asumo cuando al final del día me dice "Ves como no iba a llover que eres un exagerado". Nadie puede predecir cuando se pondrá a llover con exactitud, pero sí podemos estar de acuerdo en que tarde o temprano lloverá y si te pilla en un descampado sin paraguas te vas a mojar.
Me encantaría, que en la vorágine del día a día, y la dificultad del negocio, este análisis le pudiera llegar a los propios gestores de estas plataformas ya que creo que puede ser constructivo. Siempre he defendido el compartir información y puntos de vista, desde el respeto, pues es el motor del crecimiento de nuestra sociedad.
Si alguien ha llegado hasta aquí agradecerle el tiempo de lectura, pues he dedicado bastantes horas a poder preparar este post, y es mi humilde aportación a un foro como Rankia que sigo desde hace años y donde he podido aprender de inversión gracias a la colaboración gratuita de numerosos foreros expertos, que compartían sus conocimientos sin pedir nada a cambio. Esta es mi manera de intentar devolver al foro todo lo que el foro me ha dado.
Sin más me despido, dejo la parte de análisis individuales de proyectos, ya que creo que no aportaban gran valor global, y podía dar la sensación de estar todo el día con la matraca negativa como si tuviera algo en contra de este negocio, cuando es todo lo contrario.
Muchas gracias, más certero imposible, gran trabajo.
#4
Re: La paradoja del Crowdfunding, por REinversor
Gracias por el análisis. Con artículos como este aprendo mucho y me voy formando poco a poco. Me quedo con lo de la zona naranja donde están los buenos promotores que teníamos que conservar. No sé el resto pero si un proyecto de crowfounding de un buen promotor en lugar de darme por ejemplo un 12% me diese un 8% a mí en principio me seguiria interesándo. Entiendo que lo difícil sea para una plataforma identificar a un buen promotor o que ni les interese. También habría que ver cuántos Buenos promotores dejan de serlo porque también quieren sacae adelante un montón de proyectos y acaban endeudándose. De todas formas las plataformas podían tener varias ventajas sobre la banca traducional. Una que ya vemos es la rapidez de financiación. Y otra quiero pensar que sería los costes muchos menores que la banca tradicional. A partir de ahí me gustaría pensar que pueden quedarse en la zona naranja o incluso coger algo de la zona verde(ojala) a los bancos tradicionales. Para el que quiera más interés y riesgo ya habra todo tipo de proyectos. No quiero que se considere un ejemplo pero 8lends de maclear ofrece los mismos proyectos de maclear pero a un interés de más del 20% según ellos por utilizar cryptos y eliminar costes. Decir que los proyectos de maclear convencionales ya dan más de un 14%. Con todo esto quiero decir que ojalá las plataformas con la ventaja de tener una respuesta inmediata y menos costes asociados puedan ofrecer proyectos de calidad aunque sea bajando el interés. A fin de cuentas que producto bancario puede ofrecer un por ejemplo 8% de interés al año. Saludos
