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blog A bordo del Argos
Una mirada value al mundo de la inversión

A lo largo de Enero hemos seguido viendo movimientos de ida y vuelta en los mercados. Argos Capital, febrero 2017

Argos Capital

Queridos Argonautas:

El 16 de Diciembre de 2010 inició su camino el fondo Argos Capital FI (en adelante “Argos”) con un valor liquidativo de 10€ por participación. A 31 de Enero de 2017 su valor liquidativo era de 13,049660€, lo que representa una ganancia del +30,50% sobre el valor inicial y un -0,35% en lo que va de año. El mes de Enero ha terminado en positivo para los mercados, mientras que el Argos debido a la evolución de nuestra inversión en la operación de arbitraje Rite Aid- de la que os detallaré en la Carta- ha terminado el mes ligeramente en negativo. La situación sigue complicada y por ello seguimos concentrados en el margen de seguridad y lo que os pueda insistir en la disciplina sigue siendo fundamental.

La siguiente tabla compara el valor liquidativo del Argos con los principales índices:

Valor Liquidativo Argos-índices

Si hacemos la comparación viéndola en euros, tenemos que 100.000 euros invertidos en los índices o en Argos serían a esa misma fecha:

Comparaiva Argos- Índices en euros

COMENTARIO GENERAL

“Munger: Estamos estimando nuestro futuro coste de oportunidad. Warren está estimando que tendrá la oportunidad para invertir capital a altas tasas de rentabilidad, por lo que no está dispuesto a invertir a menos de un 10% ahora. Pero si supiéramos que los tipos de interés se quedarían al 1%, cambiaríamos de opinión. Nuestro nivel exigido refleja nuestra estimación de los futuros costes de oportunidad.

Buffett: 10% es la cifra en la que salimos; no queremos comprar acciones cuando la rentabilidad real esperada es inferior al 10% tanto si los tipos están al 6% como al 1%. Es una cifra arbitraria. Un 10% no es tan enorme después de impuestos.

Munger: ... podríamos tomar los $16 billones [americanos, nota mía] que tenemos en efectivo ganando un 1.5% e invertirlos en bonos a 20 años ganando un 5% e incrementar nuestros beneficios actuales un montón, pero estamos apostando que podemos encontrar buenos sitios donde invertir este dinero y no queremos asumir el riesgo de asumir pérdida de principal de los bonos a largo plazo (si los tipos de interés suben, el valor de los bonos a 20 años declinará).”

25iq- How Buffett and Munger discount cash flows

“Antes de comenzar mis propios fondos de inversión, los únicos modelos de los que era consciente eran los de Warren Buffett y Charlie Munger. Sus modelos tenían mucho sentido para mí, así que los cloné. Hay varios aspectos de la forma en que Warren y Charlie dirigen su empresa. Lo que descubrí sólo varios años después fue que sus reglas no eran arbitrarias. Al contrario, habían pensado en ellas intensamente. Una de las reglas que mantenían era que no tenían analistas e incluso hoy, Buffett no tiene analistas. Esto puede parecer extraño para una compañía enorme como Berkshire Hathaway. Solía suponer que esta decisión estaba basada en mantener los costes bajos y centrarse más en el comportamiento. Después me dí cuenta que es ventajoso no tener un equipo de inversión porque tener analistas significa que estás omitiendo aprender sobre las empresas en las que inviertes. Buffett ha dicho previamente que ninguna fase del proceso de inversión debería ser subcontratada. Un joven analista me dijo una vez que había sido asignado a estudiar los ferrocarriles americanos. El problema con esto es que la cuestión no debería ser qué compañía de ferrocarril es mejor para invertir. Debería ser qué compañías son las mejores opciones de inversión de todas las posibles de los diferentes sectores empresariales.”

Mohnish Pabrai approach to beating the Market

Preston Pysh- January 16, 2017

“La línea que separa la inversión de la especulación, que nunca es brillante y clara, se vuelve aún más borrosa cuando la mayoría de los participantes en el mercado han disfrutado de triunfos recientes. Nada seda la racionalidad como grandes dosis de dinero ganado sin esfuerzo. Tras una profunda experiencia de ese tipo, la gente normalmente razonable deriva en un comportamiento similar al de Cenicienta en el baile. Ellos saben que estar más tiempo en la fiesta- esto es, continuar especulando en compañías que tienen enormes valoraciones respecto al efectivo que es probable que generen en el futuro- terminará resultando en calabazas y ratones. Pero pese a ello odian perderse un solo minuto de lo que es una fiesta fabulosa. Desde luego todos los participantes embriagados planean irse justo segundos antes de la medianoche. Hay un problema, sin embargo: Están bailando en un salón donde los relojes no tienen manecillas.”

Warren E. Buffett

Chairman ́s Letters to Berkshire Hathaway Shareholders- 2000

“En Berkshire nos centramos casi exclusivamente en las valoraciones de empresas individuales, mirando sólo de forma muy limitada a la valoración del mercado en su conjunto. Incluso entonces, valorar el mercado no tiene nada que ver con dónde va a estar la próxima semana, el próximo mes o el próximo año, una línea de pensamiento en la que nunca entramos. El hecho es  que los mercados se comportan en formas, a veces durante mucho tiempo, que no están ligadas al valor. Más tarde o más temprano, sin embargo, el valor cuenta.”

Mr. Buffett on the Stock Market- FORTUNE, November 1999

Warren Buffett and Carol Loomis

A lo largo de Enero hemos seguido viendo movimientos de ida y vuelta en los mercados, con alzas en los niveles de inflación que aunque la Fed ha decidido en su última reunión mantener los tipos de interés en los niveles actuales, las expectativas siguen siendo de futuras subidas de tipos; en principio en Estados Unidos y en Europa, salvo que otras situaciones ajenas- por ejemplo políticas- no lo impidan, será más probable que el BCE vaya reduciendo el volumen de compras mensuales de activos antes de comenzar a subir los tipos oficiales... pero la inflación que ya ha tocado en España el 3% no promete buenos augurios a este respecto.

En este mes, en concreto el día 21, completaron los primeros seis años de navegación del Argos, vuestro navío en el que actualmente estamos unos 570 argonautas de toda España. Seis años aún deberíamos – y os animo a ello- calificarlos como “medio plazo”; ya sé que en un mundo en el que lo habitual es tener las acciones en cartera unos días- e incluso unas horas- un solo año ya se considera “largo plazo”, pero no deberíamos perder la perspectiva histórica por lo que prefiero que asumáis los seis años como medio plazo y diez ya como largo plazo y de ahí, “hasta el infinito y más allá”.

Esos seis años, insisto aún un periodo relativamente breve para estimar que lo estamos haciendo bien o sólo se debe a pura suerte, sin embargo si nos pueden ir ofreciendo algún tipo de idea al respecto ya que, precisamente, no han sido años muy plácidos de comportamiento de los mercados. Si recordáis empezamos la singladura del Argos con diez puntos de desventaja respecto al mercado, luego entre la crisis nuclear de Fukushima, los temores sobre Grecia y el desmembramiento del euro, los tipos al 0% y la ineficacia de los esfuerzos de los bancos centrales, caídas de casi un -40% en el índice con dividendos brutos y luego fuerte recuperación hasta que con los temores sobre la finalización de los tipos negativos o cero los mercados empezaron a tener miedo y se dieron la vuelta o ralentizaron su crecimiento.

No, estos seis años, precisamente no han sido nada sencillos por lo que es posible que la comparativa- con todas las salvaguardas que queráis- pueda tener un punto de relevancia. Me hacía ilusión esta tabla de la evolución de los resultados frente al mercado de algunos de los mejores y más importantes inversores de la Historia; de todos ellos sólo Buffet a través de Berkshire Hathaway continúa en vigor, los demás al cerrar sus partnerships siguen apareciendo sin modificar la tabla original, pero en el caso de Warren Buffett (y con él Charlie Munger como socios) he modificado dicha tabla para incluir la comparativa de la evolución de la acción de Berkshire Hathaway frente al mercado y no sólo la evolución del valor en libros (que era el dato original de la tabla de Hagstrom).

Históricamente Buffett incluía en su comparativa frente al S&P500 (con dividendos brutos reinvertidos) únicamente la evolución del valor en libros pero desde 2014 (al cumplirse los 50 años desde que están al frente de Berkshire Hathaway) ha incorporado también el comportamiento anual de la cotización de la acción. Esto es importante porque obviamente la evolución del valor en libros es menos volátil y depende menos de la opinión del mercado o los inversores, mientras la evolución de la cotización, sin embargo, sí que puede verse influida por esos mismos factores. Teniendo en cuenta que los datos de los partnership de Buffett, Munger, Keynes o Schloss sí debían valorarse a precios de mercado- en el caso del Buffett Partnership habría una cierta ventaja en este sentido, pero no es relevante para lo que estamos hablando- lo lógico, pienso, es incorporar el precio de mercado de la acción de Berkshire Hathaway para “igualar” la comparativa.

Os pongo primero la tabla original del libro The Warren Buffett Portfolio, donde la comparativa de Berkshire Hathaway llegaba hasta 2006 (42 años desde 1965 ambos incluidos):

Tabla Original The Warren Buffet Portfolio

Veamos como queda actualizando hasta 2015 (ambos incluidos) e incorporando la comparativa con los datos de la cotización (Columnas: Años peor según mercado y Porcentaje según mercado):

Datos Actualizados tabla Buffte

Básicamente estamos hablando de un porcentaje de peor comportamiento respecto al mercado entorno al 33%... si comprobáis la tabla siguiente- donde aparecen las rentabilidades anuales desde la fecha real de comienzo de las operaciones (21-Enero-2011) hasta el 21 de Enero de 2017- podréis comprobar que, respecto al mercado habitual de referencia (Ibex35 con dividendos brutos reinvertidos) hemos tenido 2 de 6 ejercicios completos de peor comportamiento. Esto supone un porcentaje de peor comportamiento del 33,33% en línea con lo obtenido históricamente por los mejores inversores.

Rentabilidades

¿Lanzamos cohetes de euforia? Mejor que no. Como os digo, aunque no creo que lo hayamos logrado por pura suerte- la historia de los mercados en estos seis años ha sido bastante complicada como para pensar que “sólo hemos tenido suerte” también es cierto que seis años tan sólo es medio plazo. Obviamente con los años un historial de peor comportamiento parecido tendrá más que ver con los resultados que el value investing ofrece a quienes lo practican y menos que ver con la suerte o la casualidad.

También es cierto- para aquellos a quienes estos datos os hagan saltar de alegría en exceso- que una cosa es tener el mismo porcentaje de peor comportamiento respecto al mercado que los grandes inversores y otra, muy distinta, que seamos igual de buenos inversores que ello... je, ya me gustaría. Sin embargo es importante que entendáis que el objetivo no es ser el mejor inversor de la Historia o de España (por mucho que me pudiera apetecer que se me recuerde así dentro de 100 años- aunque dudo que viva para verlo todo ese tiempo). No, el objetivo de un inversor, de cualquier inversor debería ser triple; los dos primeros son implícitos con la propia definición de inversión y el tercero es el que establece la ambición de lo que pretendemos alcanzar.

El primer objetivo de toda inversión ha de ser no perder, esto es que en un periodo razonable de tres o, preferiblemente, cinco años nuestro patrimonio invertido sea superior nominalmente, para entendernos que si en su día aportamos 100.000 euros hoy tengamos al menos esos mismos 100.000 euros. Pero ya en la parábola de los talentos Jesús nos decía que al menos debíamos obtener algo por nuestro capital, para que – atención éste es el segundo objetivo de toda inversión- al menos logremos mantener el poder adquisitivo de nuestro patrimonio. Algo a lo que no se le suele dar demasiada importancia y sin embargo la tiene... y mucha.

Sin embargo, en líneas generales nos centramos exclusivamente en el tercer objetivo y como os indicaba más arriba no ha de ser el de “ser el mejor inversor de la Historia o el de obtener la mayor rentabilidad en un año determinado”, no... el objetivo ha de ser batir al mercado. El porcentaje por el que se intente superar lo que hace el mercado ya depende de cada uno, de esa “ambición” bien entendida de qué es lo que queremos lograr o donde queremos situarnos. Como sabéis los que habéis leído la Carta de Lanzamiento del Argos, nuestro objetivo explícito es batir al mercado con dividendos brutos reinvertidos por más de tres puntos porcentuales de media. El fijar esa cifra del tres por ciento, recordad que es porque sólo el 0.5% de los inversores profesionales lo consiguen. Es un objetivo difícil, pero es en el que quiero estar. Quizás echemos la vista atrás dentro de cuatro años y descubramos que no lo hemos logrado... pero no puedo plantearos un objetivo menos “exigente”.

La cita de Buffett respecto a lo fácil que la gente olvida el riesgo en cuanto tiene una excelente historia de éxito inmediato viene como anillo al dedo a esta situación. Quizás me digáis que siempre os estoy fastidiando la fiesta y no os dejo disfrutar del baile como a Cenicienta, pero prefiero ser yo el reloj con las dos manecillas para advertiros de cuando hemos de abandonar el baile antes de convertirnos en calabazas y ratones.

El año pasado fue un año excelente en todos los sentidos para los argonautas, pero nunca he dejado de advertiros de los riesgos que podemos encontrarnos delante. Muchos de esos riesgos es posible que no se produzcan y, casi seguro no se producirán como se pronostican. Actualmente el “gran enemigo blanco” (lo de blanco no va con segundas, no me seáis picarones que os conozco) es el presidente Donald Trump... que ha atemorizado a medio mundo- el otro debe estar partiéndose de risa- porque parece que va a cumplir lo que prometía en campaña... ¡un político que cumplirá sus promesas!

Evidentemente esto en sí no es malo,... lo malo son según qué promesas haya realizado. Pero no todas son tan malas o tan extrañas a nuestra forma melindrosa de entender cómo ha de defenderse la democracia o cómo deben defenderse los intereses de tu propio país (ojito, que no estoy diciendo que Trump esté haciendo lo correcto). Por ejemplo y en algo que nos atañe más de cerca puesto que tiene mucho que ver con los mercados financieros, una de sus propuestas es reformar la Ley de Reforma de Wall Street y Protección al Consumidor Dodd-Frank, firmada por Barack Obama el 21 de Julio de 2010 que establecía demasiadas regulaciones a la banca (nunca ha estado “libre” o desregulada, pero con la ley Dodd-Frank se han pasado y al final para nada) y por lo visto Trump pretende volver a instaurar la ley Steagal-Glass de 1933 que obligaba a separar las entidades – y actividades- de banca comercial, seguros y banca de inversión y fomentó una situación mucho más estable tras el Crash de 1929 hasta que el presidente Clinton la derogó en 1999 y además pretende también reducir el apalancamiento de la banca USA (que era menor que el de la banca europea).

En mi opinión, ésta sería una buena decisión. No tanto por el hecho de que no tenga complicaciones o de que no vaya a seguir habiendo crisis en el futuro... las habrá; sin embargo era una ley que forzaba a las entidades a vigilarse unas a otras y no a camuflarlo todo entre todas. Era una ley que favorecía la prudencia... y creo que eso suele ser suficiente para calificar una legislación como “buena”. La traiga Trump o Perico el de los palotes. Esperemos también que vuelva la cordura a los legisladores y no precisen escribir una enciclopedia para establecer una Ley... en este sentido, cualquier tiempo pasado fue mejor.

Major Financial Legislation

Dejadme que os incluya una cita que ya conocéis, pero que es imperecedera:

“Hace treinta años nadie habría podido prever la enorme expansión de la Guerra de Vietnam, los controles de precios y salarios, dos choques petrolíferos, la dimisión de un presidente, la disolución de la Unión Soviética, 508 puntos de caída en un solo día en el Dow Jones o las letras del Tesoro fluctuando entre 2.8% y 17.4%.

Pero, sorpresa, ninguno de estos tremendos eventos hicieron la más mínima mella en los principios de inversión de Ben Graham. Ni resultaron ilógicas las compras negociadas de buenas empresas a precios razonables. Imaginen el coste para nosotros entonces si hubiéramos dejado que el miedo a lo desconocido nos hubiera retrasado o alterado la inversión del capital. De hecho normalmente hemos hecho nuestras mejores compras cuando las aprensiones acerca de algún mega evento estaban en máximos. El miedo es el enemigo del seguidor de modas y el amigo del inversor fundamentalista.

Es seguro que otros grandes eventos ocurrirán en los próximos 30 años. No intentaremos ni predecirlos ni beneficiarnos de ellos. Si podemos identificar empresas parecidas a aquellas que hemos comprado en el pasado, las sorpresas externas tendrán poco efecto sobre nuestros resultados a largo plazo.”

Warren E. Buffett

Letter to Berkshire Hathaway shareholders (1994)

Obviamente dudo mucho que Buffett o quien fuera pudiera pensar que Donald Trump llegaría un día a la Casa Blanca, sin embargo nosotros- siguiendo el consejo de Buffett- seguiremos centrados en identificar empresas que, como en estos últimos seis años, valgan más de lo que cuestan y lo que pueda venir de sorpresas externas: políticas, geoestratégicas, de tipos de interés, etc. tendrán poco efecto real sobre nuestra cartera.

En el caso de la cita de Pabrai y sus estimaciones respecto a ser uno solo o tener un equipo de analistas, me quedo evidentemente con la perspectiva de Buffett: el inversor debe mantener en su responsabilidad todo el proceso, sin subcontratar ninguna fase.... Aunque hay quien lo ha hecho y con muy buenos resultados, pero que cuando alguien os “venda” que cuentan con un equipo potentísimo de analistas no os quedéis cegados por el brillo: el mejor inversor de la Historia, Buffett, no tiene analistas (de hecho Pabrai lo sabe de primera mano; no sólo son amigos y tienen buena relación actualmente es que, en su día, Pabrai mismo se ofreció a Buffett para ser su analista y Buffett le dijo que “muchas gracias pero en Berkshire no hay ese puesto; el análisis lo hago yo”). El brillo dejádselo a otros, no por estar uno sólo- sea Buffett o sea yo- deja de saber cómo pensar o cómo analizar una empresa.

Algunas Operaciones

A lo largo del mes se nos ha vuelto en contra la última operación de arbitraje que habíamos incorporado y en la que se preveía un desenlace favorable más temprano, os decía el mes pasado:

En el caso de la última incorporación, Rite Aid Corporation, ha aprobado una operación de fusión con la empresa Walgreens Boots Alliance, Inc cuya fecha prevista – extendida- de finalización se supone que se producirá el 27 de Enero de 2017. Los argonautas recibieron información puntual a través de un Comentario de Actualización (como suele ser habitual en el caso del Argos y los argonautas, éstos son tratados como reyes, príncipes y héroes en todo lo referente a lo que se está haciendo con su patrimonio) y como recordarán, calculaba la rentabilidad anualizada hasta el 31 de Marzo y nos daba una tasa del 38% para nuestra rentabilidad real prevista del 10.50%. Obviamente, si la operación finalmente se produce el 27 de Enero y no a final del primer trimestre del 2017, nuestra TAE será muy superior- aunque la ganancia real seguirá siendo ese 10.50%.

Carta del Argos Capital Enero 2017

Sin embargo las cosas no salieron según lo estimado. Os detallo la situación. El Viernes 17 la cotización de Rite Aid se desplomó debido a rumores iniciales de que un hedge fund había reducido su posición en la empresa y posteriormente los rumores que se hicieron con los titulares sobre la fusión entre ambas empresas fueron que “según fuentes cercanas a la operación” la FTC – Federal Trade Commision- podía plantearse dudas respecto a cómo esta fusión pudiera afectar a la situación de competencia en el sector farmacéutico.

Dado que estos rumores se referían – y a lo largo de la siguiente semana fueron los únicos aparecidos sobre la situación de la fusión y las dudas de la FTC- exclusivamente a que, según esas “fuentes cercanas”, las pegas que la FTC estaba poniendo a la fusión se referían al apartado del número de tiendas de las que tendrían que desprenderse en el momento de cerrar la operación, por lo que procedí a aprovechar para comprar algo más- no mucho más- de esta compañía a unos precios que mejoraban nuestro precio medio de compra en la confianza de que finalmente la operación saldría adelante como estaba programada. En mala hora. Buffett dice que los errores hay que comentarlos lo primero y decirlo todo... pues metí la pata en esta operación y os he supuesto a los argonautas que de estar ganando más de un 2% en el mes hayamos terminado en negativo (No sólo ha sido efecto de Rite Aid, pero sí ha sido el causante principal). Admito collejas- mi nuca está preparada- pero seamos organizados: haced una fila de a uno nada de todos a la vez.

El motivo de las dudas de la FTC era doble, tal y como se venía comentando a través de los rumores que venían de esas “fuentes cercanas”: por un lado, como digo la situación de libre competencia y lucha contra los oligopolios al unirse la número 2 y 3 para formar un nuevo líder del mercado. El segundo motivo era sobre la capacidad que la tercera en discordia – y cuarta en tamaño- Fred ´s pudiera tener para digerir la compra de unas 865 tiendas, lo que le haría ganar mucho en tamaño pero le conllevaría problemas de financiación.

A lo largo de la semana, mientras seguía recortando la cotización (tranquilos, ya no compré más), seguían saliendo rumores y noticias. Uno de estos rumores era que podía aparecer un caballero blanco, el hedge fund Cerberus Capital para comprar él las 865 tiendas, lo que contribuía al optimismo respecto a que la fusión saldría adelante puesto que eso suponía un nuevo jugador disminuyendo los temores de la FTC respecto a la competencia (http://nypost.com/2017/01/27/private-equity-firm-could-be-a-white-knight-for-walgreen-rite-aid- merger/).

Por otro lado, también hubo declaraciones por parte del presidente de Walgreens Boot Alliance en el sentido de que estaban trabajando duramente con la FTC para sacar la operación adelante ( http://nypost.com/2017/01/24/walgreens-rite-aid-to-go-on-with-merger-if-not-approved-by-end-of- week/) y, por supuesto en ningún caso se dejaba intuir que las condiciones finales de pago pudieran modificarse. Pero así fue. La operación actual supone que en función del número de tiendas que finalmente deban vender, menos de 1.000 o más de 1.200 (lo normal o esperable, obviamente, es que se sitúe en una cifra intermedia), se nos pagará un rango de $6.50 o $7.00 con una fecha límite de Julio de 2017.

Creo, lamentablemente, que uno de los motivos por los que la directiva de Rite Aid ha aceptado la modificación en precio de la venta de la compañía ha sido el jugoso bonus que se llevarán al realizarse la fusión; unos $25 millones el CEO y otros $16, $5 y $4 millones los otros altos ejecutivos.

Sin embargo quiero que tengáis una cosa presente. Es un hecho que habrá más operaciones en el futuro – como las ha habido en el pasado- en el que algo no saldrá bien. Me equivocaré en el análisis de una compañía determinada o, como en este caso, nos trastocarán las reglas de juego al final de la partida... eso es un hecho o como os indicaba en la Carta de Lanzamiento tenemos un 100% de probabilidad de que no todas las operaciones saldrán bien. No es una posibilidad... es seguro. Pero ello no debe nunca asustarnos. Como inversores debemos saber que el error, la pérdida en una u otra operación- sea temporal o definitiva- es algo consustancial al hecho de invertir y deriva de que tan sólo somos mortales no dioses. Tengo un amigo que me dice que “espero que el éxito no se te suba a la cabeza” y yo digo que no hay problema que tengo un esclavo en casa que me dice: recuerda que sólo eres un mortal como a los héroes romanos.

No tenemos el conocimiento total y absoluto de lo que deparará el futuro y por ello cometeremos errores o nos llegarán sorpresas negativas. Es así y no puede hacerse nada para evitarlo. Lo único que tenemos en nuestra mano es ser prudentes y disciplinados y buscar siempre margen de seguridad... e incluso eso sólo nos servirá para disminuir nuestro riesgo (en la tabla del final de los resultados anuales podéis observar que hasta el momento ha funcionado bien... mejor que el mercado).

Seguiremos haciendo operaciones de arbitraje siempre que encontremos situaciones donde entendamos que tenemos una proposición atractiva delante nuestro. Pensad que posiblemente estemos hablando de que tengamos una o dos de cada diez que puedan salir mal, pero en conjunto serán operaciones que nos serán muy útiles.

Actualmente esta posición nos está generando pérdidas y como le comentaba el otro día a uno de vosotros, estamos en un punto en que quizás sea más lógico plantearnos un “arbitraje inverso”, pero aún es pronto. Desde luego antes de desprenderme de las acciones a los precios actuales se las entrego en la fusión porque incluso en el mínimo del rango supone recuperar un buen pico. Lo dicho... mi cuello os espera ...de uno en uno.

A lo largo del mes y para no alargaros demasiado esta Carta, hemos comprado más de algunas de las empresas que ya teníamos en cartera- a buenos precios- y son las siguientes: Ferrovial, Bijou Brigitte, Agrekko plc, Norden y Berkshire Hathaway.

Varios

El nivel de liquidez actual- contando las posiciones de arbitraje y el REIT belga- ronda el 27.71%. Contamos con unos 570 argonautas de toda España y unos 8,3 millones de euros bajo gestión.

En este mes de Febrero tendremos dos fechas importantes, la primera el 22 en Madrid tendré la presentación en el Centro de Estudios Superiores Online de Madrid Manuel Ayau- OMMA/ Instituto Juan de Mariana, a las 19:00h en la Calle del Angel, 2. Espero que los de Madrid podáis acudir y nos veamos. La siguiente cita- más importante- es la 7a Reunión Anual del Argos Capital FI, en la sede de Renta4 en León a partir de las 20:00h.

Como podéis observar en el gráfico final, el margen se ha disminuido ligeramente en este mes básicamente por el efecto del ajuste del valor de la operación de arbitraje comentada en la Carta a su estimación más prudente y por ello el valor liquidativo del Argos es equivalente a comprar un billete de cien euros por 68,05 €, lo que supone que el margen de seguridad de nuestra cartera sigue representando la posibilidad de adquirir los activos del Argos a un precio muy ventajoso.

Rentabilidad Argos

Valor Intrínseco vS Valor Liquidativo

Como siempre agradeceros nuevamente vuestra confianza y apoyo continuado.

PD:Cada vez más argonautas estáis incorporados a Linkedin, por lo que la comunicación intra mes es más habitual. Cada cierto tiempo tendréis mi artículo en http://www.fundspeople.com/gente/miguel-de-juan- 57607/blog/ o en https://www.finect.com/blogs financieros/mdejuan/ o en http://www.rankia.com/blog/a- bordo-del-argos

  1. #1

    pringoman

    Ya pasare a darte mi colleja, mira a ver si afinas, que pa perder dinero no necesito ayuda (ya lo hago yo sólo)...:) que haces con la liquidez del fondo (liquidez sin más, o lo tienes en algo tipo renta4 monetario?). Saludos

  2. #2

    Miguel de Juan

    en respuesta a pringoman
    Ver mensaje de pringoman

    Hola Pringoman, así me gusta que seáis ordenados para la colleja que hay cuello para todos😉. La liquidez está en repos (si la metiera en un moneario sería un gran error porque estaríamos pagando comisiones dobles!).

  3. #4

    pringoman

    en respuesta a Miguel de Juan
    Ver mensaje de Miguel de Juan

    Joder hace décadas invertia en repos (incluso creo recordar que con rentabilidades interesantes), que rentabilidad da un repo hoy -% ¿?

  4. #5

    Miguel de Juan

    en respuesta a pringoman
    Ver mensaje de pringoman

    Hola Pringoman....y tanto que si....y hasta las letras pagaban doble dígito!😉...ahora nada. De hecho con la liquidez perdemos dinero, porque tenemos la Comisión anual....pero es una pérdida limitada.la intención con la liquidez, con los tipos al cero, no es obviamente obtener rentabilidad sino disponibilidad. Por decirlo de otra forma acepto no ganar nada (o pagar la comision) por la seguridad de disponer de ello en cualquier momento. ...oye...y si vienes a León avisa....que el cuello te espera 😉

  5. #7

    pringoman

    en respuesta a Miguel de Juan
    Ver mensaje de Miguel de Juan

    Estoy en León, no sabia lo de las perdidas, sino te hubiera dado la colleja, el otro día que me cruce contigo en renta4. Lo de perder por tener liquidez es una de las muchas cosas que no entiendo de la economía...pago por tener disponible mi dinero...cosas veraces Sancho.-

  6. #8

    Miguel de Juan

    en respuesta a pringoman
    Ver mensaje de pringoman

    Pues envíame un whatsapp al 682808821 y quedamos un dia

  7. #9

    Maquinista

    En determinados momentos tener liquidez es más rentable que estar plenamente invertido. Desde mi punto de vista creo que hay demasiado optimismo en el mercado en el que alguien está tendiendo la trampa atrayendo al dinero desinformado o "tonto".
    Hay que esperar el momento, oportunidades van a surgir. Al tiempo.

    Saludos. Un argonauta.

  8. #10

    Miguel de Juan

    en respuesta a Maquinista
    Ver mensaje de Maquinista

    Hola Maquinista, ...opino igual. Buffett (y otros) consideran la liquidez como un activo con una ventaja derivada de su opción de uso. Evidentemente preferiría que la liquidez nos pagara un 5% para no sólo cubrir el coste de la comisión sino incluso ganar dinero con ella. Pero la ventaja como inversores es su dispoibilidad y la seguridad lo que permite aprovechar cuando los mercados recortan y conocer de antemano nuestro "coste" por esa opción. Klarman- un inmenso inversor value- ha comentado que la gente tiende a pensar que han logrado esas rentabilidades "pese" a tener tan alta liquidez media en cartera (30%) y sin embargo ellos en Baupost Group piensan que han obtenido esas rentabilidades "gracias" a tener esa liquidez... indicando el poder que tiene la "opción" liquidez o efectivo a la hora de aprovechar oportunidades del mercado. Yo, humildemente, me encuentro en este mismo campo. Un abrazo

  9. #11

    KanKan

    en respuesta a Miguel de Juan
    Ver mensaje de Miguel de Juan

    Hola Miguel,

    Estoy disfrutando con la lectura de tu libro, en especial con los capítulos finales de las net-net y las compounders.

    Me ha llamado la atención la acción Cal-Maine Foods que es uno de los ejemplos de compounders. Me sorprendió ver el derrumbe en su cotización de 60 dólares a 40. Busqué algunas noticias y leí que entraban en pérdidas por presión precios y

  10. #12

    KanKan

    en respuesta a KanKan
    Ver mensaje de KanKan

    Me quedé a medías. .. por guerra de precios y reducción de márgenes.

    Sigues pensando que es una compounders?. Cómo crees que se resolverá la guerra de precios?.

  11. #13

    Miguel de Juan

    en respuesta a KanKan
    Ver mensaje de KanKan

    Hola KanKan, gracias a tí...Cal-Maine es una estupenda empresa pero resulta que sus márgenes fluctúan mucho en relación al precio del pienso- que es el coste fundamental de la alimentación de las gallinas y pollos. El recorte, la verdad, es que me sirvió para incrementar posición en ella. Al cabo de los años, el precio del pienso volverá a niveles más razonables y con éste el margen de la empresa. Mientras tanto siguen sin deudas y creciendo. Un abrazo y si estás en Madrid el 22 de Febrero ven a la presentación del libro en el OMMA!

  12. #14

    Miguel de Juan

    en respuesta a KanKan
    Ver mensaje de KanKan

    Me di cuenta, jejeje.
    Sí, al final es algo consustancial al sector: nunca estará el precio del pienso a niveles de mínimos históricos ni a niveles de máximos.... por ello, si calculas el valor a un precio promedio, la empresa vale mucho más. Para hacerte una idea, cuando la analicé sólo utilizaba como crecimiento a futuro el 1% del crecimiento del consumo per cápita histórico de huevos y el 5% del crecimiento del precio medio de la docena. No incluía nada del crecimiento inorgánico- que lo sigue teniendo- ni suponía el incremento en porcentaje del mix de ventas de los huevos con valor añadido y por tanto más caros (aunque se estaba incrementando ya entonces)... sólo con éso, la empresa valía mucho más de lo que costaba... y lo sigue valiendo

  13. #15

    KanKan

    en respuesta a Miguel de Juan
    Ver mensaje de Miguel de Juan

    Tiene sentido. Si sólo se trata del coste de la materia prima (el pienso) será cuestión de que vayan subiendo precios para repercutirlo. Trasladar la inflación siempre lleva un tiempo en que los comercializadores sufren.

    Me encantaría conocerte en el OMMA pero me temo que ese día estoy en Oporto por trabajo. :(

  14. #16

    Dahardcuo

    en respuesta a Miguel de Juan
    Ver mensaje de Miguel de Juan

    A lo largo de los años, y en muy pocas ocasiones, ahí fuera llueve oro. Es entonces cuando hay que tener preparados cubos grandes para poder recoger y no cucharillas.

    Algo así venía a decir la carta anual de Berkshire este año. Entiendo se refiere a la liquidez.

    Saludos!

  15. #17

    Miguel de Juan

    en respuesta a Dahardcuo
    Ver mensaje de Dahardcuo

    Exacto....cuando hablan de cargar hasta arriba se refieren a que cuando tienes claro que una empresa vale mucho más de lo sé cuesta, debes tener la convicción de comprar un buen montón (imagina un 4-5% de tu patrimonio total) ....pero para eso necesitas tener liquidez de antemano. Es lo que te permite aprovecharlo sin vender otras que quizás también te gustan o que aun no han alcanzado su valor.

Autor del blog
  • Miguel de Juan

    Tras trabajar en diversas entidades de banca privada -Morgan Stanley, Citibank, Banif y Barclays Gestion de Patrimonios- en Noviembre de 2007, coincidiendo con la última carta a los inversores que conforman el libro "El lemming que salio raro", decido abandonar la banca privada y dedicarme al asesoramiento de un único vehículo: el fondo Argos Capital FI.

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