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A mediados de Abril del presente ejercicio, publicamos un artículo en relación a los posibles alcances de la crisis Subprime (www.rankia.com/blog/trading-intradia/2008/04/crisis-subprimes-qu-podemos-esperar.html). Tras los mínimos dibujados por el mercado a mediados de marzo, y el consiguiente rebote, buena parte de la opinión se inclinaba hacia la postura de “todo lo malo está ya descontado...” Nosotros no nos mostrábamos tan positivos, argumentando que las crisis desencadenadas con origen en los mercados inmobiliarios, eran lentas y difíciles de digerir, y mirábamos hacia el ejemplo de la economía japonesa, donde una crisis con el mismo origen, marcó el inicio de un mercado bajista de ya 20 años de duración, en el que en los momentos actuales todavía nos encontramos muy lejos de los altos anteriores.


Vamos a repasar las principales variables que determinan la evolución de esta crisis, para intentar diagnosticar si, dos meses después, el enfermo ha mejorado, o empeorado....

Uno de los principales problemas de las crisis con origen en el sector inmobiliario es que golpean de lleno al sector bancario, que como parece ser el caso actual, ha desarrollado una sobreexposición descontrolada a este tipo de riesgo. La titulización de las deudas hipotecarias, y su posterior comercialización, ha producido que la metástasis de este cáncer económico se haya extendido muy rápidamente por todo el sector financiero, no sólo el bancario.

Desde luego hay dos cosas ciertas: que el origen de la crisis es le mercado inmobiliario, con escaparate en el sector bancario, y que éste último no se ha apuntado en manera alguna la intento de rebote del mercado desde la zona de mínimos. Es más, como pueden apreciar en el siguiente gráfico del sectorial bancario norteamericano, desde principios de Junio se han perdido las anteriores zonas de mínimos, de lo que se puede deducir que los problemas en el sector bancario, lejos de mejorar, han empeorado:

Por tanto, no podemos concluir que desde el punto de vista técnico el mercado esté anticipando una recuperación, en lo que sería el principal escaparate del origen de la presente crisis.

Si nos fijamos en el origen real de la misma, esto es el mercado inmobiliario, y más concretamente el norteamericano, las noticias conocidas esta semana, tampoco son para nada positivas: Las Viviendas iniciadas en mayo cayeron -3.3 %, cuando el fuerte aumento en abril del 8.2 % se revisó a la baja hasta un +2.0 %. Además, los permisos de construcción también se deterioran más de lo previsto con un descenso del 1.3 %. En tasa anual, las caídas son del -32.1 % en las viviendas iniciadas (peor dato desde 1.991) y del -36.3 % en los permisos de construcción.

Esta semana también conocimos que Goldman declaró en relación a los bancos norteamericanos, diciendo que tendrán que buscar hasta 65.000 millones de dólares más en nuevo capital para poder tapar los agujeros de la crisis de crédito. Más ampliaciones de capital, más papel y más presión a la baja sobre las cotizaciones de este sector. Los resultados de Goldman y Lehman conocidos también esta semana fueron bastante malos, y ayer Citigroup advertía de que podría sufrir amortizaciones “considerables”...

Por último, hay un indicador bastante real de cómo evoluciona la crisis de confianza entre los propios bancos, y es la cotización del EURIBOR, o tasa de interés a la que los bancos se prestan dinero unos a otros. Pues bien, si a principios de julio fue noticia porque por primera vez en muchos años saltaba la barrera del +5%, hoy lo tenemos cotizando a 5,43%, mientras que los tipos oficiales de la Eurozona están al +4%.... No es eso lo peor, sino que además los bancos no se atreven a prestarse dinero a plazos superiores al mes, con lo que podemos concluir que la desconfianza en este sector, lejos de mejorar, ha empeorado también. Como colofón a todo esto, el coste variable de las hipotecas viene referenciado al EURIBOR, por lo que lo anterior supone un notable encarecimiento de las mismas, con un importante efecto sobre la capacidad de consumo de los agentes económicos, y una mayor tasa de impagos o morosidad, que potencia de nuevo el origen de la crisis inmobiliaria... la pescadilla que se muerde la cola.

En relación directa con lo anterior, el Índice de Precios de Consumo de la Eurozona se situó en mayo en el 3,7% interanual, cuatro décimas más que en abril, según datos definitivos publicados este lunes por la oficina comunitaria de estadística, Eurostat. Este repunte de la inflación de la eurozona eleva las preocupaciones del Banco Central Europeo (recordar que el objetivo de IPC para el BCE es de +2%...) lo que refuerza la teoría de un aumento de los tipos de interés el próximo mes de julio, posibilidad que fue ya sugerida por el presidente de la institución, Jean Claude Trichet, quien expresó su preocupación por las tensiones inflacionistas y los posibles efectos de segunda ronda.

Otro problema importante de esta crisis, es la ya muy notable desaceleración de la actividad económica, y el riesgo de inflación, derivado principalmente del rally brutal experimentado en las materias primas y alimentos. Pues bien, tampoco podemos decir que en este aspecto las cosas están mejor que hace dos meses y medio. A mediados de Abril, fecha en la que publiqué la primera parte de este artículo, el precio del futuro del barril de crudo americano rondaba los 110 $ / barril. Hoy lo tenemos en 133$, con un pico en 140$, y la tendencia continúa amenazando al alza. Pero si tomamos las referencias de un año atrás, veremos que el 20 de junio de 2.007, el barril estaba a 68,70$, lo que implica una variación en el precio de esta commodity de aproximadamente +100% en un año... (no me extraña que los camioneros no estén contentos.... ). Lo anterior repercute de nuevo claramente en la capacidad de consumo de los agentes económicos, por lo que los nubarrones en esa área cada vez son más y más negros y amenazadores.

Cada día escuchamos comentarios en relación a una burbuja especulativa en torno al precio de esta comodity, pero la verdad es que la tendencia de fondo es claramente alcista, apoyada probablemente en una demanda en apogeo por la industrialización de economías muy populosas que tan sólo hace unos años eran consideradas de bajo impacto energético, principalmente India y Asia, así como una oferta en acelerado declive ante el progresivo agotamiento de unos recursos no renovables.

Para finalizar, volvamos a preguntarle al mercado: Los grandes bancos están cotizando a niveles de PER ridículos, sensiblemente inferiores a los de hace 2 meses y medio que ya eran anormalmente bajos ( BNP Per09 de 6,96 veces, SOC, de 6,32 veces, SAN de 7,42 veces....).¿ Pero es que están locos y queman el dinero...? No, en mi humilde opinión, esto sólo se puede interpretar como descuentos bruscos en los futuros niveles de BPA, por lo que no sé si nos quedan 20 años de mercado bajista, pero si apostaría a que aquellos que abogan por que "lo peor ha pasado ya"... no tienen hoy por hoy, fundamentos reales para respaldar sus afirmaciones.

  1. #2
    Anonimo
    23/06/08 12:38

    Cada vez estoy más convencido de que aunque el mercado a veces es irracional, también es cierto que hay gente con mucha más información que nosotros y que saben bien lo que se viene encima (o no) y cuándo.

    Un tanto en este caso para los técnicos (los de verdad).

  2. #1
    21/06/08 01:52

    Tienes toda la razón, está el tema muy jodido... lo único que dudo es si en las caídas no se está castigando demasiado a algunos, pero a nivel de índices yo también voto cortos. Al menos de momento...

    s2

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