INVESTOR AB: Private Equity y EQT AB



Tengo que comenzar este cuarto artículo, haciendo alusión a la descripción de EQT que di en el primero de los post de Investor AB, en el que comentaba que EQT es el fondo de private equity en el que la familia Wallenberg tiene una participación importante, y esto, lógicamente no es así, por una sencilla razón, no es un simple fondo, es una gestora de activos que tienen distintos fondos en el que coinvierten con sus clientes.

Fue creada en 1994 y hace dos años salió a bolsa. Desde entonces, los AUM han pasado de 40B€ a los 71B€ que ha alcanzado en este Q2-2021, trimestre en el que sus AUM han aumentado gracias a la compra de Exeter, de la que hablaremos brevemente a continuación.

En EQT adquieren negocios a lo largo de todo el ciclo de vida, desde que son startups a compañías en la parte madura del ciclo. Esto les confiere una visión muy rica de las necesidades de las compañías en las distintas etapas/ciclos y les permite tener exposición a distintas fases de estas. Tener esta exposición les ofrece mucha información valiosa que aprovechan para evaluar distintas oportunidades con una plataforma creada internamente que se vale de inteligencia artificial. Analizan gracias a sus algoritmos más de 4.800 compañías, logrando que EQT consiga priorizar las empresas a analizar, eficientando y acelerando la toma de decisiones. Por si alguien tiene curiosidad esta IA, a la que categorizan como el cerebro de la compañía, se llama Motherbrain. 

El resumen perfecto de EQT puede ser el siguiente: comprar compañías buenas y convertirlas en negocios excelentes.

Las distintas líneas de negocio de EQT se pueden ver en el siguiente cuadro:
Línea de negocio
Rango de inversiones
Inversiones actuales
EQT Private Equity
€125M-€1.000M
70
EQT Public Value
€200M-€5.000M
14
EQT Ventures
€2M-€50M
75+
EQT Growth
€50M-€200M
5+
EQT Infrastructure 
€500M-1.000M
20
EQT Exeter
-
830+
 

El grueso de su negocio se centra en inversiones en compañías de entre €50M-€500M, especialmente compañías nórdicas, en las que se mantienen invertidos un periodo de unos 7-10 años.

En la actualidad, los AUM de fondos invertidos y activos lanzados tienen un total de €50B, de los cuales €20B están totalmente invertidos, el detalle se puede ver en el siguiente cuadro.

 
Fondos 
Lanzamiento
Tamaño
Estado
EQT Infrastructure II
2013
€1.938M
Totalmente invertido
EQT Infrastructure III
2017
€4.046M
Totalmente invertido
EQT Infrastructure IV
2019
€9.100M
Activo
EQT IX
2020
€15.600M
Activo
EQT Mid Market
2013
€1.054M
Totalmente invertido
EQT Mid Market Asia
2018
€744M
Activo
EQT Mid Market Europe
2017
€1.616M
Activo
EQT Mid Market  US
2016
€695M
Totalmente invertido
EQT Real Estate  I
2017
€373M
Totalmente invertido
EQT Real Estate  II
2018
€1.000M
Activo
EQT Ventures
2016
€505M
Totalmente invertido
EQT Ventures II
2019
€660M
Activo
EQT VI
2011
€4.815M
Totalmente invertido
EQT VII
2015
€6.853M
Totalmente invertido
Total
 
€48.999M
 
 


4.1. Operaciones más importantes

La industria del Private Equity e Infraestructuras se encuentra en plena efervescencia, ya que el clima monetario actual de dinero barato invita a ello. Las operaciones se han multiplicado en los últimos meses, y aunque es cierto que parte de estos movimientos se deben a que durante los peores momentos de la pandemia la industria se detuvo en seco, hay otra parte de estructural y de apetito inversor por este tipo de activos como complemento a las inversiones en el mercado bursátil. 

Voy a hablar de distintas operaciones que ha habido este año, aunque hay muchas más, he elegido estas para tener una imagen de los fondos que gestionan.


4.1.1. Exeter

Exeter es una gestora de inversiones en Real Estate que se dedica a adquirir, desarrollar y gestionar activos logísticos, industriales, oficinas y propiedades residenciales. El modelo de negocio de Exeter consiste en comprar activos locales de tamaño reducido (o medio), que están mal gestionados, y reconvertirlos; una vez desarrollados, los venden a fondos de pensiones o soberanos, empaquetados en un portfolio junto a otros activos que han sufrido la misma casuística. En enero de este año EQT completó la adquisición de Exeter por €1.9B y añadió €10.4B en AUM.


4.1.2. Vinted

El fondo EQT Growth invirtió €250M en una ronda de capital de la compañía C2C Vinted, líder en Europa de venta de ropa de segunda mano. Esta ronda de financiación implica que el valor de Vinted sería de €3.5B.

Esta compañía tiene presencia en 10 países y cuenta con algunos vientos de cola que pueden ayudarles, como la concienciación de las nuevas generaciones a la sostenibilidad y el dar una segunda vida a los productos que usamos con el objetivo de reducir nuestro impacto medioambiental. Aunque también tiene riesgos, ya que es difícil que una gran parte de la sociedad acabe materializando su preocupación por el medioambiente, modificando sus hábitos de compra de cadenas existentes a segunda mano. En mi opinión, acabará siendo más un complemento, y no tanto una amenaza tangible real en el largo plazo para compañías como Inditex o Fast Retailing.


4.1.3. Parexel

Parexel es una de las apuestas temáticas en ciencias de la salud y biofarma de EQT AB, la compañía se dedica a la investigación y desarrollo de nuevas terapias para sus pacientes. Han invertido €8.5B junto con Goldman Sachs sin que trascienda el reparto de la operación. Se espera que la industria crezca un 8-9% CAGR, siendo esta una proyección conservadora.


4.1.4. Covanta

Un acuerdo de €5.3B de los cuales €2.7B se pagarán en cash y el resto será la inclusión de la deuda neta que sume EQT AB. El precio de compra es un 37% superior al que Covanta tenía cuando se dio a conocer la noticia. Ésta es otra de sus inversiones temáticas típicas de EQT, invertir en empresas que ofrecen soluciones energéticas y de residuos sostenibles, ayudando a reciclar 600.000 toneladas de metal y a convertir aproximadamente 21 millones de toneladas de basura en energía.

Tienen activos por valor de €2.4B, que es justo la deuda neta que tienen, por lo que si consiguen rentabilizar esos activos por encima del cupón de la deuda que manejan, el negocio le saldrá rentable a EQT.

4.2. Comentario sobre los últimos resultados

Los resultados muestran que sus fondos están consiguiendo inversión por encima del plan, y es que está siendo una buena época para el sector del private equity y las infraestructuras.

En los próximos trimestres conseguirán estar invertidos al 100% en muchos de sus fondos y, no olvidemos la importancia que esto tiene ya que consiguen fees no en función del capital que recaudan sino del capital que consiguen desplegar. América y APAC representan el 50% de los nuevos fondos que sus clientes han comprometido, esto va en línea con la estrategia que están siguiendo de crecer en estas geografías (su principal mercado es Europa, y especialmente, los países nórdicos). Los AUM se espera que crezcan en el próximo semestre ya que muchos fondos tienen previsto cerrar.



La directiva ha recalcado que nos encontramos en un momento de alto crecimiento nada usual y advierten de que los próximos trimestres puede que no veamos la rentabilidad que hemos visto hasta ahora.

La IRR media neta que han conseguido en el Private Equity ha sido del 22% (MOIC 2.5x) y del 15% en activos reales (MOIC 2.4x). El MOIC no es más que el valor de sus activos dividido por el coste total de esas inversiones, neto de costes. En la siguiente imagen se puede ver cómo evoluciona el MOIC (en este caso bruto, no neto) de sus fondos en la actualidad con respecto a 2019-20:



Los resultados de EQT les avalan, lo que no quita que tal y como comentan, en los próximos trimestres puedan presentar resultados “poco satisfactorios” para el mercado dados los increíbles resultados que han ido ofreciendo los últimos 2 años.


4.3. Venta de acciones del Management y “Skin in the game”

El 7 de septiembre EQT AB anuncio que revisaría su periodo de bloqueo de acciones post-IPO para sus socios y directivos. Desde entonces la acción ha perdido un 12% y no es para menos, porque lo han vendido bastante mal, tan mal que ahora mismo están siendo investigados por las autoridades suecas por abuso de mercado.

El anterior acuerdo de la compañía era mantener las acciones bloqueadas para la venta por parte de los directivos y socios de la compañía hasta septiembre de 2022, de esa forma se alineaban los objetivos de insiders e inversores. Pues bien, parte de ese bloqueo se levantó el día 7, lo acojonante es que ese mismo día 7 ya anunciaron que la venta de los directivos estaba completada, por lo que no dejaron al mercado tiempo para digerir la noticia.

Por eso la autoridad sueca SFSA, ha anunciado que ha abierto una investigación a la compañía por abuso de poder y por no revelar información relevante de inmediato.

Lo cierto es que lo han hecho muy mal porque la revisión del periodo de bloqueo puede llegar a entenderse como una medida para aumentar la liquidez de la compañía en el mercado ya que la mayoría de las acciones las poseen los propios socios, además de Investor AB, alcanzando entre ambos el 73% de las acciones (55% y 18%, respectivamente). Pero la falta de comunicación y la gestión de los tiempos no ha sido la mejor.

En esta operación se han vendido 63M de acciones por un valor total de $2.7B, principalmente a la compañía de inversiones de la familia Wallenberg y a otros inversores institucionales. La pregunta aquí es, ¿Cómo pueden venderlo como una alineación de intereses a largo plazo si se están deshaciendo de las acciones que poseen?

Pues bien, la venta supone la venta de parte de las acciones, no de la totalidad. Es decir, es cierto que parte de la compañía pasa a otras manos un año antes, pero el resto de las acciones pasarán más tiempo en sus manos:

  • Anticipación del periodo de desbloqueo del 6% de las acciones de Sept. del 22 a Sept. del 21. Aquí, hay una condición que me parece que en parte si que es positiva, y es que al menos la mitad de los beneficios que consigan de esta venta tienen que ir destinados a inversión en los fondos de EQT. Es decir, dejan de ser accionistas para convertirse en co-inversores, al menos en parte.
 
  • En Sept. del 23 se desbloqueará otro 8% de acciones.
 
  • De Sept. del 24 a Sept. del 28 se irán desbloqueando y liberando progresivamente el resto de las acciones (43%)

Como se puede ver, el grueso de las acciones se irá desbloqueando en el periodo comprendido entre 2024 y 2028, entre 5 y 9 años después de la IPO. Realmente, esto me ha parecido más una cagada en cuanto a comunicación que algo malo de cara a la alineación de intereses, ya que la liberación estaba prevista para el año que viene. No olvidemos que lo único que han hecho es liberar una parte un año antes, es cierto; pero también han extendido el periodo de posesión de las acciones restantes.

 

4.4. ¿Cómo valorarla? Entender el modelo financiero.

Aunque hablaré de la valoración global de Investor AB y de cada una de sus ramificaciones en un futuro post, aquí voy a comentar brevemente el modelo financiero de EQT AB.

EQT es una gestora de activos y como tal obtiene sus ingresos de dos fuentes. La primera, las comisiones derivadas de la gestión, en EQT son de más o menos el 1,4%; la segunda es el carried interest, que no es más que los intereses generados en forma de plusvalía si los fondos tienen buenos resultados. (normalmente se cobran al final del ciclo de vida de los fondos).

Una vez el fondo comienza a desplegar capital, comienzan a cobrarse las comisiones de gestión. A medida que las inversiones comienzan a venderse, se van generando los carried interest y va disminuyendo el importe que consiguen mediante comisiones de gestión.

Modelo de Ingresos EQT AB
Modelo de Ingresos EQT AB


La siguiente imagen es muy ilustrativa acerca de como funciona el carried interest de los fondos que gestionan, voy a intentar ilustrarlo con un ejemplo:



Imaginad un fondo en el que hay un capital invertido de €100M y que a lo largo de su vida consiguen duplicar el valor de los activos que tienen, resultando el valor total al finalizar el fondo de €200M. 

La comisión de gestión es del 1,4% tal y como he dicho anteriormente, por lo que en un periodo medio de 7-8 años que dure el fondo podemos estar hablando de los €12M que se pueden ver en la imagen.

El resto, es decir, la diferencia entre el valor actual del fondo, menos el capital invertido y las comisiones de gestión generadas serán el valor de los beneficios generados por el fondo, que en nuestro ejemplo son de €88M. Si el fondo ha conseguido superar una rentabilidad predeterminada (entre el 6-8%), los carried interest generados se reparten entre los inversores, el fondo (EQT) y los profesionales que asesoran el fondo. Normalmente este reparto se define con un 80% para los inversores y un 20% para EQT y sus profesionales. Esto supone que, en nuestro ejemplo, los inversores se lleven €70M y que el carried interest sea de €18M, a repartir €12M a sus profesionales y €6M a la compañía. La alineación de intereses entre los profesionales del fondo y los inversores que ponen su capital es muy alto, lo que convierte a estos negocios en extremadamente lucrativos.

En el próximo post, el último, intentaré aproximarme al valor de Investor AB a través de una valoración por suma de partes de los distintos negocios que lo integran.

¡Nos vemos!

Disclaimer: La información aquí contenida se expone a título meramente informativo y no constituye una recomendación de inversión, ni invitación, oferta, solicitud u obligación por mi parte para llevar a cabo operación o transacción alguna. Es una forma de llevar al día mi cartera, y poder contrastar opiniones y debatir con otros inversores acerca de dichas posiciones. 
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