En marzo nuestro indicador adelantado de ciclo de Estados Unidos repuntó de forma significativa, confirmando el buen estado de forma de la economía. Pero el crecimiento de la masa salarial real por debajo del 2% interanual constituye la primera señal de alerta. El motivo es que la masa salarial suele empezar a desacelerar varios meses antes de que la economía entre en recesión, siendo el 2% el nivel a partir del cual en otras ocasiones se ha confirmado la recesión.
En esta ocasión, la moderación del ritmo de avance de la masa salarial real se debe al efecto combinado de los tres componentes -empleo, salarios e inflación-, los cuales analizamos a continuación:
1. EMPLEO: La relajación del ritmo de crecimiento del empleo está siendo el principal factor explicativo de la desaceleración de la masa salarial. Dese mayo de 2015 el empleo ha crecido a un ritmo medio del 1,8% interanual (1,7% en marzo), por debajo del crecimiento del 2,5% observado en algunos meses de 2015 y del 2% de crecimiento medio registrado desde marzo de 2010 (mes a partir del cual se empezó a crear empleo tras la crisis financiera). Aunque la tasa de crecimiento del empleo sigue siendo notable, los máximos en el ritmo de variación interanual ya han quedado atrás. Con la tasa de paro actual en el 4,5% esperamos que la tasa de crecimiento interanual del empleo continúe moderando su ritmo de avance.
2. SALARIOS: Los salarios están creciendo a una tasa interanual del 2,3%. Si bien en algún mes puntual de 2016 llegamos a ver repuntes del 2,5% y 2,6%, los salarios aún crecen varias décimas por encima de la media registrada durante este último periodo de dinamismo en el mercado laboral (2,1%). Con la actual tasa de paro, algunas encuestas de clima empresarial hablan de mayor presión desde la vertiente salarial. De hecho, si analizamos los datos de los últimos 15 años, el nivel actual de la tasa de paro ha sido compatible con aumentos salariales del 3%.
3. INFLACIÓN: la evolución al alza de la inflación ha sido también un lastre para la evolución de la masa salarial en términos reales. Con la estabilización del petróleo en torno a los niveles actuales, es previsible que la tasa de inflación modere su avance durante lo que resta de año, aunque el riesgo está en lo que pueda suceder en la tasa subyacente.
Antes de emitir cualquier valoración, resulta indispensable revisar la evolución de la masa salarial real en el contexto de otros indicadores. Así, en el gráfico siguiente expresamos la evolución de nuestro indicador adelantado de ciclo de Estados Unidos desde el año 1995, con los periodos de recesión y el mes en el que la masa salarial real empieza a crecer por debajo del 2%.
Del análisis del gráfico anterior extraemos lo siguiente:
1. Desde 1995 encontramos 5 periodos, incluido el actual, en los que la masa real creció por debajo del 2%.
2. De los cuatro periodos anteriores, en dos ocasiones (febrero de 2001 y octubre de 2007) la masa salarial adelantó la recesión.
3. En estos dos periodos encontramos los siguientes factores en común:
- Indicador adelantado de ciclo en desaceleración.
- La tasa de paro por debajo del 4%, el empleo creciendo en torno al 1% y los salarios al 4%.
- Confianza empresarial y del consumidor cayendo con fuerza desde máximos del ciclo.
- Caída de nuevos pedidos y repunte de inventarios.
- Inflación subyacente estabilizada y tipos de interés en máximos del ciclo.
4. En este sentido, la desaceleración de la masa salarial es el único factor que coincide en la actualidad, destacando además lo siguiente:
- El indicador adelantado de ciclo se encuentra en aceleración.
- La tasa de paro en el 4,5%, y el empleo y los salarios crecen en torno al 2%.
- Confianza empresarial y del consumidor en máximos.
- Nuevos pedidos repuntando e inventarios cediendo.
- Inflación subyacente repuntando y tipos de interés empezando a subir.
Del análisis comparativo del ciclo actual con los anteriores parece que las probabilidades de que en el corto plazo podamos asistir a un cambio de ciclo en Estados Unidos son muy bajas. La razón por la que en el actual ciclo la masa salarial real crece por debajo del 2% es porque los salarios apenas logran crecer por encima de la inflación (2,3% vs 2,1%), lo que supone que el ritmo de creación de empleo (1,7%) marque el ritmo de avance de la masa real.
En este sentido, durante los próximos meses podríamos asistir a una re-aceleración de la masa salarial si se confirma el repunte esperado de los salarios, la moderación de la inflación y la creación de empleo no se desacelera de forma brusca.
En definitiva, la desaceleración de la masa salarial constituye la primera señal de alerta en el ciclo USA, la cual debemos seguir muy de cerca, aunque mientras no haya un deterioro significativo de otras variables macroeconómicas no hay motivos para pensar en un cambio de ciclo. La verdadera señal de alarma vendría con la entrada de nuestro indicador adelantado en desaceleración. Estaremos atentos.
