Value seeker
17/02/18 12:25
Ha respondido al tema CONCURSO ¿Quieres conocer a Warren Buffett y Charlie Munger? Amiral Gestion te invita
Ir a respuesta
TESIS DE INVERSIÓN DE RYANAIR Cuando hablamos de Ryanair todos tenemos la visión como cliente, que es bastante mejorable, ahora bien como inversión es indudable que se trata de una compañía que ha generado unas grandes rentabilidades para sus inversores. Se trata de una empresa líder del sector,que está marcando las tendencias del pay per use. Además tiene una enorme ventaja por liderazgo en costes y eficiencia operativa- Su CEO es muy mediático e hizo de la mala prensa una forma de hacerse publicidad gratuita. Acaba de presentar resultados que fueron francamente buenos y ha anunciado un programa de recompra de acciones de 750M de euros, y recientemente bajó un 30% por la reciente fuga de pilotos a Norwegian, que parece algo puntual. De hecho Norwegian también ha presentado, y son resultados malos, siendo una empresa muy endeudada además. Vamos a ver más en detalle el sector y la empresa. EL SECTOR Al contrario de lo que pueda parecer, el sector se encuentra mucho más influenciado por la evolución del PIB que por el precio del crudo, que todos tenemos en mente como un elemento clave de las valoraciones de la empresa, vemos la correlación: En cuanto al negocio low cost, en Europa la evolución ha sido contínua, si bien las perspectivas son aún mejores en mercados estratégicos. Por un lado, si vemos la evolución 2004/2017: Y por otro, parece que la tendencia va a seguir: En cuanto a la cuota de mercado, es el segundo grupo en europa, y la primera marca individual: Pero hay un elemento clave, y es que el sector tiene una concentración pendiente en Europa,sobretodo si comparamos con USA, dónde las 5 primeras marcas tienen más del 80% de cuota vs el 37% en Europa: Y eso obviamente afecta a los márgenes de forma evidente, tanto en general: Como en aerolíneas low cost: Por tanto es previsible una concentracion del sector en europa, bien vía M&A, bien vía procesos más traumáticos, luego veremos las oportunidades que le otorgan a la compañía las quiebras de alguno de sus competidores en mercados core. EL NEGOCIO Huelga decir que hablamos de la aerolínea claramente más barata, y con un margen respecto a sus competidores enorme: Y que basa su negocio en una enorme capilaridad y rotación: Como hemos comentado inicialmente, la clave del negocio es el liderazgo en costes, con un margen muy amplio respecto a competidores directos, eso lo vemos en su CASK (Cost available seat per KM), la mitad que IAG por ejemplo: Además, sigue rebajando costes pese a ser la mejor en ese aspecto: Por lo que respecta a las ventas, al tener unos precios tan bajos tiene menores volúmenes que la competencia, lo vemos en el rask (revenues per available seat Km): Pero evoluciona favorablemente, y veremos que la CLAVE es el margen Además, se beneficia de tener la mayor tasa de ocupación muy por encima del sector EL PRECIO DEL PETRÓLEO Como hemos comentado el precio del crudo suele ser una de las variable más sensibles en las valoraciones de las aerolíneas, pero todas suelen trabajar con 18 meses de coberturas, y ryanair se encuentra en la media del sector Además, la evolución del euro/usd le favorece. En sus cuentas indican que trabajan con coberturas de petróleo, tipos de interés y forex. OPORTUNIDAD DE CRECIMIENTO. QUIEBRAS Ya hemos comentado que el sector en Europa tiene pendiente un proceso de concentración, y parece que en este sector suelen venir por la muerte natural y la supervivencia del más fuerte. Recientemente hemos tenido 3 casos en mercados core para ryanair: Italia, Alemania y UK. En el caso de Italia tenemos Alitalia, que es el mayor player del sector en ese país: Logicamente eso debería favorecer a ryanaiar para ganar cuota de mercado. En Alemania tenemos Airberlin y en UK a Monarch, si vemos las rutas en las que competían de forma superpuesta vemos que ahí tiene una buena oportunidas: La propia compañía estima un crecimiento de pasajeron a tasas muy grandes que no se entienden sin que se produzcan esos procesos de concentración: EVOLUCIÓN FINANCIERA Y VALORACIÓN Dentro del sector, es de las pocas compañias que crece de forma sostenible, tanto en Ebitda como en FCC; Comparables Como hemos comentado, la clave se encuentra en los márgenes, miremos por ejemplo el profit margin comparado con sus peers: Ryanair: 19,8% Norwegian:4,4% Easyjet:6% IAG:8,6% Lufhansa:5,6% Eso se traslada a las valoraciones, ya que comparado con esas empresas, se encuentra cotizando con prima en todos los casos PER: Ryanair 14,02 vs 10,12 sector P/FCF Ryanair 9,42 sector 4,67 EV/EBITDA Ryanair 8,91 sector 6,29 EV/EBIT Ryanair 11,70 sector 9,07 P/S Ryanair 2,73 sector 0,8 Por ello, tendríamos un PO por comparables de 11€ aproximadamente, y 14€ normalizado, por debajo de la cotización, si bien como hemos comentado el resto de empresas son poco comparables, tanto por márgenes como por crecimiento. SI nos fijamos en un modelo de descuento de flujos, tendremos una valoración que si nos da un margen de seguridad mayor: Descuento flujos EPS 1,16 G5y 15% G termin 2% K 11% PO: 20 Aunque no sea muy relevante, el PO del consenso de mercado es superior a 18e DAFO Fortalezas Líder del mercado europeo como marca individual, y segundo “grupo” tras Lufhtansa Líder en costes y en tendencias de mercado Es la empresa con mejores márgenes y mayor crecimiento Modelo de negocio con un gran foso defensivo: todos los que han querido jugar su juego han perdido Es la empresa menos endeudada y que genera más caja Pese a que sus costes puedan incrementarse por incremento de coste de fuel o costes laborales, tiene un enorme margen respecto a la competencia Política activa de buybacks de acciones que generan valor al accionista Oportunidades Oportunidades por la quiebra de competidores Crecimiento en aeropuertos principales puede generar nuevas oportunidades de negocio Venta cruzada: oportunidad de programa de puntos Nuevos productos: packs coche, hotel o autobús Ryanair rooms Salas VIP y ventas complementarias El negocio depende más del crecimiento del PIB que de la evolución del petróleo==> Ciclo positivo Cada vez más consumidores valoran como consumo básico el turismo ==>Cambio de paradigma de costumbres El sector en Europa aún debe acometer el proceso de concentración que ya se ha producido en otros mercados Acuerdos con otros operadores para rutas compartidas, se ha comentado acuerdo con IAG para que RYA asuma el vuelo de corto radio, y ellos el de largo alcance. Debilidades Mala Imagen (efecto Sportsdirect) Mike Ashley vs Michael O'Leary. Influencia de los tabloides británicos Incremento potencial de costes de personal Las coberturas de petróleo y divisa afectarán flujos futuros a partir de 2019 si el mercado se mantiene a estos niveles Riesgos regulatorios: Competencia y “subvenciones” aeropuertos secundarios Amenazas • Efectos externos que puedan rebajar la demanda en turismo: atentados, eventos meteorológicos, etc • Un Hard Brexit afectaría al turismo y de forma clara a aerolíneas con alta exposición en UK • Integración de competidores que les puedan mejorar su eficiencia • Sobrecapacidad en algunas rutas CONCLUSIÓN Estamos ante una empresa growth de manual, que siempre ha gozado de mala prensa, y que su CEO ha sabido aprovechar para difundir la compañía cuando pocos las conocían. Su negocio ha evolucionado, desde aeropuertos muy secundarios, a precios regalados gracias a las subvenciones públicas de turismo en esas zonas (ejemplo claro aeropuerto de Girona), hacia un modelo mucho más estable. Son pioneros en el pay per use, que es la tendencia que se impone en el mercado, y gozan de una sólida posición financiera. Si suponemos unas tasas de crecimiento en línea con los últimos 5 años nos da un precio objetivo a 2018 de 20€, con un upside más que interesante. En todo caso, la concentración pendiente en el sector puede provocar que ese crecimiento se acelere por la concentración de rutas en búsqueda de la eficiencia. Puede resultar expuesta a presión en los costes laborales para evitar nuevas fugas, pero el hecho de que su margen operativo se muy superior al resto le otorga mucho margen de absorcio de ese incremento de costes.